药品真假查询系统:首席证券内参2011-02-25

    近日，“ 实施积极的股市政策 ”这一“响亮”的政策建议，明确地出现在民建中央的“两会”提案中。

    这种以类似只有在高规格经济会议与政府公文中才会出现的“实施XX的财政政策与XX的货币政策”这样的宏观政策定调，来明确定性“股市政策”的提法，在此前并不多见。

    虽然“实施积极的股市政策”目前还只是一个“两会”提案，但联系到央行去年年底开始提出的“ 社会融资总量 ”的新概念，央行有意将直接融资纳入到宏观审慎政策的调控范畴，并抛给媒体与市场以“如何从宏观层面调控直接融资”的无限遐想……

    此时，“实施积极的股市政策”作为一个响亮的政策建议提出，不得不令人再次“联想”——

    ●如果股市政策上升为宏调政策的范畴，与货币政策、财政政策“并驾齐驱”，会是一个什么景象？

    ● 在紧缩的货币政策下，“积极的股市政策”能不能“救股市” ？

    第一个问题，不用作过多联想。

    博览研究员认为，虽然证监会的股市政策确实是积极的（如上表所示，近期证监会出台了不少“给力”股市的政策），虽然股市政策上升为宏调政策很可能是一个长期趋势，但是， 短期内 ，在“逆周期宏观审慎政策框架”、“社会融资总量”这样的宏调新名词都才刚刚出现的情况下， 希望股市政策作为一个独立的政策“单元”，与货币政策、财政政策共同搭配成宏调政策组合，显然还不切实际 。

    “如何从宏观层面调控直接融资”，“股市政策将在宏观调控中发挥什么作用”，目前这还只是一个“探索”中的政策命题。

    而且，更重要的是，对于中国证券市场而言，股市政策是否明确提升为宏调政策的一部分，并不会改变“货币政策主导股市中期趋势与风险”的大方向， 不会对决定A股中长期趋势的要素结构，产生根本意义上的冲击 。

    现阶段的中国证券市场（特别是2008年国际金融危机爆发后，“4万亿”出台以来），已经过了单纯的“股市政策”就能“救市”的历史时期， 主导市场预期的“政策内涵”随着A股基础制度建设的完善和市场规模的扩大，已经从证监会的股市政策上升为了宏调政策（特别是货币政策） （这一点下文具体分析）。

    A股市场中期预期的主导权由“股市政策”演变为“货币政策”，是由中国资本市场自身发展壮大的内在客观规律决定的，与股市政策放在什么样的“地位、层次”无关。

    因此，可以直接地回答第二个问题： 勿论股市政策短期内会否上升为宏调政策的一部分，长远来看，抑或是从宏观层面调控股市存在可能性，也不会改变货币政策主导A股中期趋势与风险的大方向 。

    （接上文）博览研究员认为， 在货币政策紧缩的大方向下，“积极的股市政策”只能缓和A股中期下行的斜率，而不会改变A股中期下行方向 。如博览首席研究员刘天智先生在昨日研究中所指出的，如果国内从紧政策真的出现“缓和”的苗头，我们才考虑修订“中期提示风险”的判断。

    而股市政策是否积极，不是博览研究员判断A股中期方向的决定因素。

    在博览研究员看来， 政策对股市的影响分为两种 ：

    其一，是直接影响，即政策出台的方式和时机，对股市心理的直接作用。不论是股市政策还是货币政策，都存在对市场心理的直接影响，但这种影响只具短期性不具中长期性。

    其二，是间接影响， 即通过宏观政策调控经济，进而影响股市投资人对未来经济前景的预期，间接作用股市中、长期趋势，这是经济、政策波动规律在股市预期中的体现。这种影响不以人的主观意志为转移 。

    2005年股改以来，中国证券市场的“政策市”特征，经历了从“尚福林时代”到“周小川时代”的演化：

    ●证监会的股市政策直接主导市场预期的阶段，是“政策市”的初级阶段，即管理层利用政策直接调控股指，影响股指涨跌，政策的操作和影响对象很明确，就是股票指数。股指高了，政策要降温；股指低了，政策要托市。

    ●宏调政策间接主导市场预期的阶段，是“政策市”的高级阶段，即宏调政策通过改变经济预期间接作用股市。宏调政策对宏观经济的“控制力”是“政策市”依据，股市依据宏调政策预测宏观经济，宏调政策“代表”宏观经济作用股市。

    在2005-2006年股权分置改革前，中国证监会对股市预期具有绝对的影响力。1999年的著名的“5·19”井喷行情，因为证监会一份 推进证券市场发展的文件被提前披露而直接发起；2001年6月14日，中国证监会宣布“国有股减持办法”出台，开启了中国证券市场长达5年的熊 市；2001年的“10·23”行情，因为证监会宣布国有股减持办法暂停而发起；2005年5月中国证监会启动股改，点燃了长达两年多的大牛市；2007 年的“5·30”暴跌，又因提高证券市场交易印花税这样的直接针对股市的政策而引发。

    而在08年金融危机爆发后，危机时期的一剂“ 4万亿 ”猛药，一方面重新唤起了人们对政府宏观调控能力的信心，另一方面， 直接“促成”了A股市场中期主导权，从单纯的股市政策走向了更高层面的宏调政策 。

    宏调政策中的货币政策具备直接调控经济的职能，货币政策通过调控经济，影响股市对经济前景的预期，进而影响股市中期趋势的这一逻辑传导链条，在08年金融危机后已经“深入人心”， 除非股市政策能对实体经济运行产生实质影响，彼时，或能影响到投资人的经济预期，否则，“积极的股市政策”对于A股中长期趋势来说或只是“镜花水月” ！

    人类正在进行新的货币试验。看世界，欧美日本央行控制的基准利率几乎全为零；看中国，货币供应远超经济增长的日子卷土重来。如此“货币喷射”（monetary emissions，德国总理默克尔的用语），究竟会给经济带来什么影响？

    读到的多数评论，都认为没有什么大不了。反正物价指数还在跌。失业情况虽没有准确统计，但沿海接单出口工业还是负增长，那可是中国就业的重 点所在。财政收入呢？高于经济增长一倍的好日子结束了，今年前几个月还呈负增长。给定此种局面还将延续，即便国内投资、消费两旺，专家们还是认定“年内不 可能出现通货膨胀”。6月10日，蒙代尔甚至在央视说：“中国需要更具扩张性的货币政策，要想达到这个目标，美联储和中国人民银行都需要增加货币投放量” ——即使央行不对这位鼎鼎大名的诺奖得主、欧元之父言听计从，一般的估计，“宽松的货币政策”还将持续。

    这就带来一个难得的机会，看巨量货币注入实体经济和市场之后，究竟会有什么现象跟着发生、究竟会产生什么效果？说机会难得，因为经济研究的 实验室就是经济本身，哪个题材的实验成本也不便宜。此次全球主要经济体一起大开货币龙头，是有史以来最慷慨的实验，从经验里找学问的经济研究断不可错失良 机。

    经验说，带一个问题进入状况，远胜于“纯粹客观的观察”。还不够，最好再为问题预想一个答案，然后拿观察到的结果来加以验证。这尚待检验的预想答案，就是“假说”了。 好的假说，是我们观察复杂现象的向导，也是探查现象背后规律的关键环节 。那么，在“大量货币投入经济与市场会有什么后果”这个问题上，什么假说值得带向未来的观察与检验？

    我感兴趣的有两说。 一说“货币似水” 。大意是，货币别无他用，无非是给商品的交易充当媒 介。因此，过量货币投入经济与市场，不会增加商品，却一定会提升物价的总水平。打个比方，直升飞机在一个封闭的迷你国上空大手抛撒现金，使该“幸运国”每 个人的手持现金都增加了一倍。接着会发生什么？是那里的每个人都多得到一倍的商品，还是该国的物价总水平上涨一倍？如果你选后一个答案，那么恭喜你，货币 主义大师弗里德曼应该判你对。可是，为什么直升机抛下的钱能让人人手持现金的数目都翻了一倍？答曰：货币似水，流到人间就迅速、均匀地流淌开来，对所有人 的机会均等。

     另一说，“货币似蜜” ：新增的货币投放到经济与市场后，像具有黏度的液体如蜂蜜一般，在 流淌的过程中可能在某一位置鼓起一个包来，然后再慢慢变平。这意味着，过量的货币以不同的速度在不同种类的资产或商品之间“漫游”，结果就在一定时间内， 改变了不同种类的资产或商品之间的相对价格。所以，最早发明此说的哈耶克，更强调通货膨胀具有“流体均衡”（a fluid equilibrium）的性质。相对价格的改变，对一些人来说就是新投资机会的出现。不过，即使出现市场跟风行为与投机狂热，“热点”也难以持久。这是 因为， “蜂蜜流淌”还将继续，鼓起来的“包”过一阵子终究是要变平的 。

    两说都有趣。重要的是，这两说都可以得出毫不含糊的推断性命题，以便接受可观察结果的检验。其中， “货币似水说”定断，超过经济需要的货币进入经济与市场，将无可避免地推高物价总水平。“货币似蜜说”则推断，过量货币在经济体内游走，所到之处摩擦力不同，因此能够暂时改变资产与商品的相对价格，并刺激投资、消费行为的改变 。无论我们同意其中哪一说，或者对两者都怀疑，这样清晰的推断总是容易接受检验。比较起来，那些把什么可能性都含糊说到一点的“预测”，除了将来可以自诩“早就料事如神”，对认识现象背后的规律，帮助就不大。

    两说也有重要区别。“货币似水说”的重心在总量，在价格总水平；“货币似蜜说”更关注过程中相对价格改变的影响。不过，也不宜把两说的分歧 看得太大。毕竟，弗老领军的货币主义与哈耶克坚守的奥地利学派，有一个共同的出发点，那就是对“法定不可兑现货币”制度，抱有一种理性的怀疑。结合中国经 济2004年以来惊心动魄的起伏，先是“结构性过热”从钢铁、水泥、电解铝漫游到众多投资部门，然后是房地产、股市的历史性的上冲与下跌，再到物价总水平 的陡起陡落，我们或许可以把把两说合并： 货币进入市场，受黏性支配改变相对价格，然后推高物价总水平。是的，货币似蜜，最后还是带黏性之水 。（周其仁/文 2009年6月19日）

    去年年初，研究机构一致判断去年中国物价形态是中间高两头低（因为去年翘尾因素在6月、7月达到全年最高2.1%的水平，而后回落，而新涨价因素预期相对平稳），但实际运行结果并非如此。

    去年，从8月份之后，物价上涨的趋势在逐渐加强，11月份的物价超过了5%。但很多分析将物价的超预期归结为农产品的价格上涨，并进一步将农产品的价格上涨归结为恶劣的天气。换句话说，恶劣的天气过程结束后，农产品价格就会回到正常的水平，一切回到正常的轨道。

    如果上述分析正确，则治理当前的物价上涨就不应该使用货币政策，应该使用财政政策，通过增加对农业的投入来刺激农产品的供给，应该在供给上做文章。

    要说去年的气候不好是事实，但 1998年中国出现全国范围的洪涝灾害，几乎所有的河流都出现超警戒水位，农产品自然也出现减产，而那一年农产品价格并没有出现上涨 。从统计结果看，去年自然灾害并没有导致粮食的减产，粮食产量创历史新高。因此，简单地将农产品价格的上涨归结的恶劣天气是不成立的。

    我认为， 农产品价格上涨的深层次的原因是房地产价格的上涨 。即使天气好转，通胀的形势也不会好转，除非房价出现下跌。

    房价在统计上是不计入消费物价指数的，那么，房价上涨时如何影响到居民消费物价指数呢？

     房价上涨首先传导到工资上 。住房消费是当前劳动力成本的重要组成部分，房价上涨当然会导致工资上涨，这是最近几年工资价格不断上涨的重要原因之一。只是不同阶层、不同经济主体由于房价上涨而导致的涨工资的方式有所不同。

    对于公务员来说，房价上涨了住房补贴随之增加，有些特殊的公务员享受廉价的“经济适用住房”是变相的涨工资；医生、教师等群体也同样属于高 房价的受害者，但由于他们自己职业的优势逐步将自己的负担转嫁给社会其他弱势群体，通过其他方式给自己涨“工资”，表现在医疗费用上升、子女上学费用上 升、行政乱收费增加等诸多方面；而普通工人只能通过消极的方式对低工资表示不满，企业主则在维护社会稳定的压力下被动给工人涨工资。根据劳动与社会保障部 的最新资料，2010年我国大多数城市都提高了最低工资标准，平均增加了22.8%。

     在工资上涨的带动下，农产品涨价应该是必然的，因为工人工资的增加就意味着务农的机会成本的增加 。 一个有意思的现象是，最近几年农村的农业机械普及很快，即使在地势不平坦的南方农村也不例外。2000年之前的50年时间里，中国农村的农业机械的普及速 度十分缓慢，现阶段的机械替代劳力之所以会成为趋势，最主要的原因就是工业的发展吸引了大量农村劳动力，当房价上涨刺激工资上涨时，农业劳动力的成本就会 大幅度增加，使机械替代劳动力成为可能。这就是经济规律的作用。

     从农业机械的普及就可以反推出劳动力成本的确在大幅度上升 。根据我的调查，城市的建筑工 人的人均工资在2005年大约为30元/天，而2010年增加到了100元/天，5年时间增加了两倍多。建筑工人与农民属于同一个社会群体，二者之间的身 份转换基本上没有什么成本和障碍。换言之，农民的单位时间工资在过去的5年时间里增加了约两倍多。

     农业劳动力的成本增加当然会刺激农产品价格的上涨 。研究表明,这一轮农产品涨价有规律,单位产品用工量越多的农产品涨价幅度越大,棉花是典型的劳动密集型产品，因此，棉花的涨幅最大。粮食的用工量相对较少，因此，其涨价幅度也较小。

     总之，农产品的价格上涨与人工成本之间呈现高度的相关性。极端的天气只是促成这些农产品价格上涨的导火索，其根源在于住房价格的上涨 。如果将农产品的价格上涨的原因是少数公司的炒作就有转移视线之嫌了。

    实际上，从2006年以来，国家每年都公布粮食的政府收购价格，有意思的是，2007年的政府收购价格与2006年没有变化，结果是市场交 易的价格一直高于政府收储的价格，政府很难收到粮食储备，于是，2008年将小麦等收储的价格每公斤提高了1毛钱，2009年在此基础上再涨2毛钱。可 见，政府在制定粮食收储价格时，必须充分考虑了市场情况，如果收储的价格低于市场的价格，政府就被动。

    为什么2007年市场价格高于政府收购价？物价上涨是主要原因，而导致物价上涨的因素中，房价的大幅度飙升不可不提，2007年的房价涨幅及住房交易量是创历史新高的（2009年比2007年更火爆）。同样的情况又反映在2010年市场上， 尽管2010年国家制定的粮食收购价格比2009年又涨了几分钱，但其涨幅显然小于2009年房价的上涨幅度，因此，政府收储必然面临难题 。从非官方的统计资料看，2009年全国的房价涨幅大约为25%，而粮食收储价格上涨只有3%左右，与年初政府制定的全年通货膨胀目标基本一致。显然政府在年初制定收储价格时没有考虑到房价上涨对粮食生产的机会成本的影响，遇到的情况与2007年基本一致。

    从以往的经验看，粮食丰收会抑制粮价的上涨。中国的粮食已经实现连续5年丰收，因此，政府在2010年初制定的粮食收购价格本意是刺激农民 生产粮食的积极性的，政府年初的预期是粮食的市场价格会低于政府的收购价格的，但没有想到目前的尴尬局面：从年初开始，粮食已经上涨20%左右，政府收储 价格远低于市场交易价格。这就是经济规律的作用，而有关部门还没有认识到这个规律。

    农产品价格的上涨必将引起更广泛的工业产品的价格上涨，导致CPI新一轮的上涨，引起新一轮的货币贬值。需要注意的是，住房价格上涨与劳动力的“刘易斯拐点”正好叠加在一起，容易引起劳动力工资的快速上涨。

    从房价与收入之比看，如果房价维持不降，未来一段时间工资上涨幅度将惊人（至少超过1倍），即使在非中心城市也是如此。因此，笔者认为， 政府应该像重视通货膨胀一样重视房价问题，要采取坚决的措施遏制房价的上涨，否则房价推动型通货膨胀将持续很长时间 。在春节之前，中央果断出手对房地产市场进行新一轮的严厉调控，其深层的用意应该是针对通胀的。

    看来，房价上涨带来的各种好处与快感将很快结束了，接下来的是高房价的各种副作用接踵而至，物价上涨只是诸多副作用的一种而已。政府及投资者对此都需要高度警惕。（尹中立/文）

    通货膨胀的本质是流通中的货币过多。但是，表现出来并引起公众高度关注的，则是物价的上涨。这就带来了一个问题：究竟怎样处理物价问题，才能比较有效地抑制通胀？流行之见，管物价就是治通胀，反过来治通胀就是管物价，来来回回是一回事。

    似乎是无懈可击的结论。不是吗？货币的主要用途是购买商品与服务，居民、企业和其他机构拥有的货币资产别无他用，主要就是用来花的。可是在 通胀环境里，钱多商品少，人们一起花钱势必抬升物价，降低货币的购买力。这不但显示出通胀，还会加强通胀预期，进一步鼓动人们购买商品或其他实物资产，从 而进一步推高物价。

    一个办法是加息。讲过的，那就好比给货币老虎多喂块肉，让它乖乖趴在笼子里别出来乱晃悠。 在逻辑上，只要加息足够，再凶的货币老虎也会趴下的。 1988年大陆通胀高企之时，有重量级智囊到香港向有关台湾财经人士问计，对方的经验之谈就是大幅度加息。说“利息不管用”，那是因为加息不到位。加息到位，利息岂能不管用？

     问题是加息要产生其他代价 。譬如当下的情形，中国加息将进一步拉高与欧美日本息口之间的差距，结果“钱往高处流”，进入中国的货币老虎不小反大，令人头痛。还有加息会冷却经济增长的速度，很多人是不是承受得了，也是一个问题。因此在现实世界，加息不到位的事情是常常会发生的。

     另外一个办法，是管制物价。 直接管价，谁涨价就找谁的麻烦，横竖“哄抬物价、扰乱市场秩 序”是自古以来的现成罪名。虽然经济学家从斯密以来，支持直接价管的少，批评的多，但到了风口浪尖的关头，无论东方西方，执政者多半不加理会就是了。一个 原因，是公众也常常支持价管，或干脆要求价管。这是价格管制挥之不去的原因。只不过在经验上， 直接的价管既打击供给，也加大行政成本，任何长期实行价管的地方，经济不可能有起色。

     比较新鲜的招数是“管理需求”。 说白了，就是以行政、立法或其他措施，限制消费者购买商 品与服务的数量，通过管束需求的量，把物价水平压下来。这其实是一种间接的价格管制，但着力点不是管卖方的要价和成交价，而是限制买方的购物数量。反正在 市场里，价格升降影响购买量，反过来，购买量也影响价格升降。通过限制购买量，总可以把某种商品的市场成交价格压下来，这在经验上是成立的。

    本文要说的是，以限量压制某些商品的价格，虽然可以达到限价的目的，但并不等于因此就压住了通胀。搞得不好，一波未平、一波又起，把物价上涨从一个商品“撵”向另外一个商品。忙来忙去，把整个物价水平都运动上去了。

    为什么出现事与愿违的反效果？追根溯源，通胀还是因为流通中的货币过多。人们受通胀预期的驱使，持币在手，欲以购买商品和资产来保值、免受 通胀的损失。这里包含的行为逻辑像铁一样硬，不是轻而易举就能废除的。政府出台限购甲物的禁令，当然可以“平稳”甲物之价。但人们的货币资产还在，市场的 货币购买力还在，不准购甲物，人家就转向购乙物。你再禁购或限购乙物，人家又转购丙物。推来拿去，货币购买力在市场里“漫游”，物价上涨此起彼落，一道道 的禁购令有可能成为物价总水平的积极推手。

    换个角度想问题。给定流通中的货币偏多、加息又不能一步到位的现实，较高的市场成交价不但只不过“反映”通胀，其本身也会“释放”部分通胀 的压力。先这么想吧：人们花钱买了米、买了面，或者买了车、买了房，这部分花出去的钱就转为商品实物，或转为实物资产。到手的米、面、车、房当然可以再 卖，再次转为货币资产和货币购买力，但一般不是那么容易。因为商品或需要马上消费，或资产再变形有交易费用的麻烦。更重要的是，既然因为不看好货币的保值 功能才加入花钱者的行列，这部分人一般就不再偏好持币，宁愿持有商品和实物资产。这样一来，原来他们手持的流动性，是不是就“消停”了？

    有读者会说，那可不一定。买家付钱持物，那卖家不是正好倒过来，售出物品、收回货币吗？那些卖米、卖面、卖车、卖房的，他们收到了钱再花出去，存量货币资产继续流动，市场里的货币购买力并没有减少，买方以货币购买力压迫物价上升的压力岂不是依然存在吗？

    好问题，终于点到了货币的迷人之处。 货币（currency）者，流通之中的钱是也。所以货币的显著特点是不断地在市场里转。 买家付账、卖家收钱，完成一次流通。轮到卖家花钱的时候，他又充当买家，付出货币得到商品，钱又完成一次流通。如此生生不息，钱在市场里不停地打转，协助专业化分工的社会生产体系实现商品、服务和资产的不断换手。

    明白了这一层，再深想一个问题吧：当货币不断在天下无数买家卖家之间转来转去之际，是不是存在某种可能性，那就是处于某个流通环节的卖方， 收入的货币很多，再花出来的钱却很少？这一多一少货币购买力之间的差额，是不是可能暂时地、甚至永久性地退出货币流通，以达到让货币老虎“变瘦”，从而根 本降低市场的通胀压力？

    让我以经验来说明，这样的“好事”还真的是有的。那是上世纪60年代的故事，我在上海读小学、升中学。记忆之中，每天上学的路上都要受到美 味食物的诱惑。那是“三年困难时期”，粮食和副食的供应极度紧张，政府松动政策，允许“自由市场”开放。于是通向学校的街道两侧，摆满了各式食品摊位。什 么吃的都有，就是价钱不菲，比凭本计划供应的，要贵上很多倍。可惜家母教育孩子的准则，是从来不给零花钱，惟有她认为合理的需要才酌量拨款。这样，我对路 边诱人食物的需求当然“刚性为零”。好在家里还有网开一面的地方，就是把伊拉克蜜枣装在大口瓶里，锁在柜子之中，过一段时间，拿出来发我几个过过瘾。那时 的伊拉克蜜枣，进口的，每市斤要卖5块人民币——那可是1960年代的5块钱！

    后来读《陈云文选》，才懂得这是处理60年代通胀的有效措施之一。陈云同志说，“ 一九六二年货币流通量达到一百三十亿元，而社会流通量只要七十亿元，另外六十亿元怎么办？就是搞了几种高价商品，一下子收回六十亿元，市场物价就稳定了 ”。（《陈云文选》第3卷，人民出版社1995年版，第377页）。这里的“几种高价商品”，也包括本文作者当年吃一个就永远记住一个国家名字的伊拉克蜜枣。

    计划经济也有通货膨胀吗？有的。成因也一样，“钞票发得太多，导致通货膨胀”。当时钞票多发的原因，是“一九五八年以来四年（国家财政）账 面上收大于支的数字‘显然是有虚假的’，实际上，‘四年来国家有很大的亏空’。‘初步估算，可能有二百几十亿元，或者更多一些。’其中，一九六一年国家亏 空五十七亿元七千万元。一九六二年，…实际上有一个相当大的赤字，计五十亿元”（《陈云传》，中央文献出版社2005年版，第1300页）。

    结果是，“这几年挖了商业库存，涨了物价，动用了很大一部分黄金、白银和外汇的储备，在对外贸易上还欠了债，并且多发了六七十亿元票子来弥 补财政赤字，这些，都是通货膨胀的表现”。“原因很简单：一方面支出钞票多；另一方面，农业、轻工业减产，国家掌握的商品少，这两方面不能平衡”。治本之 策，当然是增加农产品和轻工产品的供应，同时控制货币供应，并想办法把已经在流通中的货币存量收回来。

    这里非常重要的一课，是千万不要以为把所有物价都冻结起来，就等于控制了通货膨胀。要明确， 稳定物价绝不等于稳定通胀，正如管住了温度计并不等于管住了气温一样 。 把当年每斤5块人民币的伊拉克蜜枣放进物价指数——测度物价的温度仪——当然会提升物价的读数，但经验说，那正是治通胀的有效措施之一。要害是，这部分带 高了物价指数的商品物价，是不是像上文点到的那样，卖方收回的货币量多，再花出去的货币量少？如果做得到，通胀时期部分物价的上涨，也可能避免物价冲击社 会更敏感的领域，直到最后把已发出去的过多货币引向根除通胀的正确方向。

    今天中国经济的情况与半个世纪之前不可同日而语。陈云当年用过的“伊拉克蜜枣”的办法，今天还管不管用？ 在目前的情况下，还有没有“伊拉克蜜枣”？ 如果有，或更多，那要怎样选才算对？还有在当下的结构里，究竟怎样才能实现所谓的“货币回笼”？这些问题，有兴趣的读者一起来想想吧。（周其仁/文）

——慎言紧缩“见底”

    既然货币是通胀的根本，进一步讨论，就必须涉及如何“管理”货币。这里面既涉及全面性的货币紧缩政策，也涉及对局部性的货币流向引导。 手段千变万化，需要达到的目的却十分清晰——尽量降低整个社会的投资热情，让货币趴着别动 。

    正如央行行长周小川所言，“抗通胀要运用所有政策工具”，利率、汇率、存款准备金率以及公开市场操作缺一不可。但是，不同政策的功效是不同的。

    比如，存款准备金率与公开市场操作主要调节银行间市场流动性水平。 存款准备金率采用强制性手段压制银行放贷冲动，因而常常遭遇“曲线突围” ，新增信贷一再“失控”即是央行博弈失利的结果。 央票的发行受到市场利率水平的巨大干扰 。近期银行间市场利率急升后，央票发行规模随之极度萎缩。央票暂时失去了回笼功能，迫使央行不得不利用存款准备金率的长期回笼手段应付短期回笼要求，甚至创造性地推出了差别存款准备金率。 央行政策工具的不断创新，反映出价格型工具欠缺条件下，数量型工具“左支右绌”的窘境 。

    价格型工具不但是数量型工具的基础，其调控范围不受限制，因而最具宏观紧缩意义。价格是市场经济的核心，市场经济的实质是所有者根据价格波动，按照自我意愿而进行的货物与资金流动。因而，抛开价格谈调控根本就是空谈。

    并且， 随着市场规模的不断扩大，融资渠道的不断拓展，货币政策中价格型工具的使用变得日益重要 。 近期央行不断致力于建立逆周期的宏观审慎管理框架体系，提出了“社会融资总量”统计指标，希望将其作为宏观调控中介目标。虽然有学者认为，央行的“社会融 资总量”统计口径过窄，低估了社会融资总量。但即便以“过窄”的统计口径，其他融资渠道占比也已接近“半壁江山”。据央行公布，2010年社会融资总量 14.27万亿元人民币，则7.95万亿的新增信贷仅占融资总量的55.7%， 近45%的融资量是由其他渠道完成 。

    也就是说， 即便央行成功压制了商业银行的新增信贷，只要“社会融资总量”中的其他融资渠道继续“失控”，就难言成功治理通胀 。而有别于商业银行，央行无权违背这些渠道融资主体的意愿，强制性地压缩其融资规模。而只能使用价格型工具，通过影响融资主体的“自主意愿”，间接影响融资总量，达到紧缩货币的目的。所以， “社会融资总量”中表内信贷占比的不断下降，要求更多地使用价格型工具对抗通胀 。价格型工具的不到位，将严重影响紧缩效果。在居民通胀预期已被汤婆婆的“悲惨遭遇”刺激起来以后，更是如此。

    除了紧缩货币、铲除通胀根源之外，将流动性疏导进不会引发系统性风险的投资领域也是一种“过渡性”手段。周其仁先生讲的伊拉克椰枣故事就是 这样一个范例，只不过当时商品供应完全由国家主导，货币也完全由国家控制，目前很难再现当时的“完美”调控。不过，博览研究员注意到，“合理引导民间资本 进入资本市场，实施积极的股市政策”已经成为“两会”提案，越来越多的投资者正在期待房地产资金流入股市。 从主观意愿来讲，决策者有足够的动力这样做，疑问仅仅在于是否存在有效手段 。

    恰恰这一点值得仔细讨论。

    总之，博览研究员认为，存款准备金率的不断创新，反映出价格型工具不“到位”情况下，数量型工具“左支右绌”的窘境。由于新增信贷在社会融资总量中的占比不断下降，利率、汇率等价格型工具对治理通胀的作用更为显著。在通胀预期仍然上行之时，慎言紧缩“见底”。

——紧缩是重建货币信用的必由之路

    “汤婆婆”告诉我们两项不可忽视的通胀风险，但究竟以何种手段治理通胀却仍然颇费周章。博览研究员完全同意尹先生的观点，管不好房价就无法彻底治理通胀。但我们需要更深一层去追究，房价上涨的根源又是什么呢？

    答案是货币，当然是货币。

    按照货币学的基本原理，不考虑货币流通速度，每1元价值的经济增长，对应着货币发行机构1元的货币供给，超出的供应则视为超发。根据官方数 据，截至2010年年底，我国名义GDP总量为39.80万亿元，M2余额为72.58万亿元，是GDP的1.82倍。十年间，中国平均GDP增长为 10.9%，通货膨胀为3.2%，以此推算大致需要每年14.1%的货币扩展来满足经济发展的需要。然而， M2却以每年18.8%的速度扩张，制造了4.5个百分点的多余货币发行 。

    多余货币的去向，可以从房价的剧烈上涨中找到完美的答案。因此，将房价看作通胀的根源不能算错，但还没有抓到事物的本质。“往祖坟上刨”， 货币是房价剧烈上涨的根源，也是通胀的根源。因此，谈到本质，当前炽烈的通胀是长期货币超发形成的过剩流动性，在超出资产价格“胃纳”后，“外溢”商品领 域的价格表现。也就是说， 这一轮通胀已经是货币超发长期迁延不愈的经济表现，是流动性“癌变”晚期爆发出来的通胀综合症。这其中有周期性因素的作用，但更多的是结构性影响。

    其实，货币过量投放的“短期有效性”与“长期有害性”，早有“先贤”做过系统、透彻的分析论证。以弗里德曼为代表的货币派就认为扩张货币根 本无益于长期经济复苏，以哈耶克为代表的奥地利学派看法更为动态，其认为货币在流转的过程中，拉动需求的效用是逐渐消失的。当第一批人拿到“增发”货币的 时候，整体物价水平仍处于稳定状态，此时新增货币能够增加需求，拉动经济增长；但随着货币在经济体中流转，整体物价水平不断上升，最后，“增发”的货币转 换成通货膨胀，货币拉动需求的“魔力”彻底消失。

     可怕的是，“信用”是信用货币的基石，而通胀却是对货币“信用”的无情蚕食 。此时，不但货币“魔力”不再，而且货币当局必须紧缩货币以重建信用，否则货币信用“丧失”会制造更大的混乱。可见，“宽松”与“紧缩”互相依存， 各国央行货币政策的“宽松”，一定会对应着日后的“紧缩”，从长期来看货币政策必须保持稳定。也就是说，面对流动性“癌变晚期”的通胀，如果撇开货币紧缩简单地调控房价，还是无法从根本上解决问题 。

    事实上，早在2009年初“四万亿”投资计划刚刚推出之时，就有经济学家就货币“放水”后果做了精准预测（参见《货币似蜜，最后还是 水》），我也写过《流动性“核弹”与通胀“冲击波”》认为最终一定会产生成本推动型通胀，出于“保增长”目的，货币当局一定“千方百计”地拖延利率上调， 最终导致滞胀概率大幅上升。当年的这些预测正在被无情的现实证明，这只能说明经济学的生命力，也说明按照经济规律办事的必要性。

——银行存款中的通胀风险

    一位中国老太最近出了大名。

    家住成都水碾河的汤婆婆，1977年存进银行400元，近日查询得知，这笔钱经过33年，连本带息835.82元。其中本金400元，利息为438.18元，利息税金扣除为2.36元。

    伴随着菜价、米价“日新月异”式的上涨，汤婆婆的悲惨遭遇近期广为流传。有人仔细帮汤婆婆算了笔账：

    33年前的400元能在城郊买一所带宅基地的住房，现在的835元，想买巴掌大的地方都困难；

    33年前的400元，能买茅台酒50瓶，现在买一瓶茅台都不够；

    33年前的400元，能买“绿色”大米2200斤，现在“绿色”大米200斤都买不到；

    33年前的400元，能买蔬菜上万斤，现在买几百斤蔬菜都困难；

    33年前的400元，相当一个家庭一年全部生活费用支出，现在恐怕还不够支付公务招待的一条烟......

    大米、蔬菜还都能吃得起；能被“买”到的茅台，除了真的“假茅台”，就是假的“真茅台”，不喝也罢；公务招待烟在健康至上的情怀中也不感兴趣……能勾起人无限唏嘘，流露出无限怅惘之情的，也只有房价而已……

    想象一下33年前400元买一个带宅基地的院子，院子里种花、种菜、养鸡，大玻璃窗下晒着冬日暖洋洋的太阳，安享“农夫山泉有点田”的乡居岁月，那是何等惬意安然。而经过33年的银行生涯，这笔钱现在能置换的面积将只有0.09平方米，相当于一片无以立锥的磁砖的面积。

    悲乎，存款之与房价。

    这一细想才发现， 房价上涨之剧烈，已将通胀水平远远抛在了山脚下。房价上涨是“当之无愧”的通胀基石 。

    房价上涨推高了城市生活成本，也推高了务农机会成本，并“倒逼”工资上涨，形成完整的通胀传导链。中国社会科学院金融研究所尹中立先生认 为，如果房价维持不降，未来一段时间工资上涨幅度将至少超过1倍，即使在非中心城市也是如此。因此，政府应该像重视通货膨胀一样重视房价问题，要采取坚决 的措施遏制房价的上涨，否则房价推动型通货膨胀将持续很长时间。

     比33年时间跨度所对应的住房购买力对比更具冲击力的，是这条消息广泛流传背后所体现出的居民通胀预期的变化 。也就是说，消息本身并不惊人，惊人的是它的流行度，更惊人的是“流行”暗示的心理预期。

     在汤婆婆的案例中，银行存款已经不是增加财富的手段，而是掠夺财富的工具 。这个帖子的广 泛流传说明，“汤婆婆”正被越来越多地作为反面教材，不断地向那些仍对银行存款“执迷不悔”的婆婆爹爹们宣讲。“宣讲”的效果已经有所体现。央行2010 年第4季度城镇储户问卷调查显示：在当前物价、利率以及收入水平下，“更多投资”已经取代“更多储蓄”成为居民第一选择。45.2%的城镇居民倾向于“更 多投资”，37.6%的倾向于“更多储蓄”，17.3%的倾向于“更多消费”。

     “投资”地位上升是以“储蓄”地位下降为代价的，这些已经发生松动的银行存款可能制造金融资产的繁荣，也可能通过金融资产的传导最终进入商品领域兴风作浪 。对于央行来讲，这些“社会闲散资金”的可控性在快速降低， 央行推出“全社会融资总量”概念背后，也有着对社会资金日益“失控”的担忧 。

    上世纪九十年代曾有银行存款是“笼中虎”的说法，随着银行存款总规模的不断扩张，这头越来越壮的“老虎”发起“虎威”来，对通胀的推动作用 也会越来越惊人。汤婆婆“悲惨遭遇”的广泛流传，已经反映出居民通胀预期越演越烈，如果银行存款“笼中虎”横行商品领域，那么经济平稳增长与和谐安定的社 会基础有受到削弱的风险。

    可见，对“汤婆婆”33年银行存款的追踪使我们确认两项通胀风险：

     第一，房地产价格上涨是通胀的主要推动因素之一；

     第二，居民通胀预期正在负利率下迅速恶化；

    所以，先别拿对“增长”的担忧预测“紧缩”见底，继续关注如何控制这两项风险，关键是控制是否有效。

    韩国证监会23日以涉嫌操纵韩国股市牟取暴利为由，责令德意志银行旗下韩国证券子公司暂停自营证券和场外衍生品交易业务6个月。这是有史以来韩国金融监管机构对证券公司实施的最严厉的处罚。

    韩国证券及期货监管委员会当日宣布，自2011年4月份起，德意志银行旗下韩国证券子公司将不能在韩国金融市场上使用其账户交易股票与衍生品，此禁令期限为6个月。

    德意志银行同日发表电子邮件声明称，该行对韩国证券及期货监管委员会的这一决定感到“失望”，但同时表示将配合韩国当局上述决定。

    上海证券交易所与巴西证券期货交易所正式结盟，签署更紧密合作谅解备忘录，双方在债券产品及交易设施、资讯共用等方面合作。至于市场聚焦于上海推出国际板的时间，中金董事总经理章肖明预期，下半年将可落实推出。

    上交所总经理张育军与巴西证券期货交易所首席执行官埃德米尔平托分别代表两所，本周一在巴西圣保罗签署更紧密合作谅解备忘录。

    据悉，此次签署合作谅解备忘录的主要内容包括，在债券产品及交易设施的合作开发；两所的资讯共用；建立高层互访机制；定期互派人员；定期就感兴趣的课题进行联合研究和举办专题研讨会等。

    至今，上证所已经与三十多个国家的证券期货交易所签署了合作备忘录，其中包括泛欧纽约交易所、大阪交易所、多伦多交易所、莫斯科交易所等。

三一拟巴西挂牌筹23亿

    《华尔街日报》23日报道，三一国际管理层在中巴资本论坛中表示，三一国际控股股东正与投资银行洽商，拟在巴西交易所以预托证券(BDR)形式上市，出售旧股套现。

    《褔布斯》中文网则引述三一重工总裁助理李国强报道指，公司有意今年内发行BDR上市。

    2011年，证监会发行部的重点工作基本锁定了三大方向：着力发展债券市场，壮大蓝筹和中小板市场，以及继续深化发行制度改革。

    今年在壮大蓝筹和中小板市场方面，一项拟议中的重点工作，即是修订IPO和再融资办法及相关配套规则。权威人士表示，修订方向是“更加提高 效率，更加突出审核重点，更加充分发挥市场约束机制”。而对于发行条件的要求，预计不会有大的变动。另外，监管部门也在考虑创新再融资监管模式和品种，完 善发行审核机制等。

    权威人士表示，从措施看，发行改革后续还有赋予券商配售权和存量发行待推出。券商配售权的赋予，需要券商提高执业能力，切实履行中介职责， 从目前情况看，多数券商心中没底，热情不够高。因此，这项改革措施的推出，肯定要看市场时机。而存量发行，受制于“新兴加转轨”的发展阶段，受制于市场化 约束的不够到位，近期推出的信心还不够充分。

    权威人士透露，中国证监会将于近期召开会议，讨论创业板上市公司再融资办法。据透露，对于创业板公司金额较小的再融资，监管部门将启用小额快速融资机制，从而提高创业板公司再融资效率。预计办法会在年内出台。

    2010的中国经济与资本市场，最耐人寻味的应该是中国GDP总量排名世界第二，而中国A股市场全球涨幅排名倒数第二，但这也并未妨碍 2010年中国股市稳稳坐上IPO融资额世界第一的“宝座”。如此强烈的反差下，我们应该反思的东西很多：反思中国证券市场快速发展下的先天不足？反思外 延式发展的弊端？还是反思制度设计的缺陷和薄弱？抑或反思投资者的教育……

    2011年货币政策转向“稳健”，“积极”财政政策在税收政策的影响下可能出现“后退”效果， 面对中国经济的稳定发展要求，最需要的是积极的股市政策 。当今世界，没有强大的证券市场谈不上强大的金融，而没有金融的强大谈不上经济的强大。

    股市积极政策的核心在于：一、 通过股市积极政策的引导，还原股市正确定位，从“以融资为中心”转向“以投资为中心” ；二、通过股市积极政策的引导，减弱非理性“预期”因素对股市基本面与股市走势关联度的严重干扰；三、 积极的股市政策应该是一个系统全面而长远的政策，而不是所谓零打碎敲的权宜之计 。

    股市积极政策的关键还在于宏观经济政策的协调性。如货币政策的实施不能狭隘到只进行通胀预期管理一个功能，货币政策的目标应包括稳定物价、充分就业、经济增长、国际收支平衡和金融稳定。各项宏观经济调控政策都应该考虑“全局性”、“客观性”以及“协调性”问题。

    具体来看，从战略到战术层面，股市积极政策应至少包括：

    1、正确定位股市，把资本市场真正建设成资源优化配置的场所，合理利用充足的流动性为经济结构调整作贡献。切实落实提高居民财产性收入的承诺。

    2、客观看待股市的风险场所，鼓励合法合理的投机。没有投机的股市是不健康的股市，投机者实际上也是市场风险的对冲者。

    3、要摆脱股市“不温不火”就“挺好”的惯性思维，更不能“管涨不管跌”。在股市剧烈波动和股市低迷时适当表态稳定市场并不违背市场原则，这在成熟资本市场也并不少见。

    4、要平等对待市场所有参与方。给予中小投资者积极的关注和保护，逐步淡化参与主体所有制区别意义，回归证券市场的真正平等。

    5、各有关部门在出台各项措施的时候一定要考虑到资本市场的承受能力和可能反应尤其是负面反应，统一部署切实落实保护投资者的利益。

    6、确定单边征收印花税和税率50年不动摇，为股市树立明朗的预期；取消红利税。目前上市公司已经交过所得税，对股东分红再次征税加重了投 资者的负担，也不利于价值理念的倡导；尽快推出上市公司强制分红制度。强制分红将有利于培养价值公司的发现和价值投资理念的推广，加强对二级市场股东的保 护力度。

    7、加快多层次资本市场的建设，建立从主板、中小板、创业板、OTC市场、粉红单市场等一系列市场体系。

    8、加快发行制度的改革，先彻底放开保荐人供给，最终过渡到对责权利严重不对等的保荐人制度等进行根本性的变革，真正过渡到注册制。

    9、加快交易制度的改革，尝试恢复T+0制度，试行做市商制度。(李康/文)

    日本最大券商野村控股周三(23日)表示，若利比亚等北非产油国停产原油，则国际原油价格可能将飙涨至220美元/桶。

    野村控股指出，若利比亚和阿尔及利亚一起暂停原油生产，那么原油价格可能会突破220美元，欧佩克的空闲产能将被削减至每天210万桶，类似于海湾战争时期和2008年油价触及每桶147美元时期的水平。”

     纽约市场油价24日小幅回落 。由于美国原油库存连续第六周上涨，以及消息称沙特考虑增加 产出，市场对原油供应短缺的担忧情绪缓解，纽约市场油价24日小幅回落。昨日纽约市场油价盘中上破每桶103美元，伦敦市场油价最高达到每桶119.79 美元。到收盘时，纽约商品交易所4月交货的轻质原油期货下跌82美分，收于每桶97.28美元。伦敦市场4月交货的北海布伦特原油期货价格微涨11美分， 收于每桶111.36美元。

     纽约黄金期货价格周四收盘小幅上涨，创下7个星期以来的最高水平 。当日，纽约商业交易所 (NYMEX)下属商品交易所(COMEX)4月份交割的黄金期货价格上涨1.80美元，报收于每盎司1415.80美元，涨幅为0.1%，创下自1月3 日以来的最高收盘价格。在周四以前的两个交易日中，纽约黄金期货价格已经上涨了每盎司12美元以上。

     欧洲股市周四收跌，或将录得近八个月来最大单周跌幅 。因利比亚危机进一步推高油价，从而引发通胀和经济增长担忧，泛欧绩优300指数收跌0.6%，报1,145.61点，为1月31日以来最低收位。本周迄今该指数累积下跌3.5%，但仍较2009年3月创下的历史低点回升逾77%。

     道指连续三个交易日下跌 。在经过连续两天大幅下挫后，24日纽约股市出现一些企稳迹象，三大股指以涨跌不一报收。到纽约股市收盘时，道琼斯指数跌幅为0.31%；标准普尔指数跌幅为0.10%。纳斯达克综合指数涨幅为0.55%。

    QFII在2月份开始果断加仓。其背后的逻辑则在于，部分QFII基金认为市场对于通胀的担忧有过度之嫌，短期来看行情仍然会有反复，但对A股长期的走势依然乐观。

“抄底”A股

    海通证券表示，QFII基金一直是实施较为稳定的高仓位策略，一般情况下，QFII仓位维持在83%到85%之间。2月份以来，投资中国A股的QFII基金股票仓位进一步提升，非周期类资产仍是其配置重点。

    根据彭博数据，海通证券估算QFII A股基金的股票仓位得出，2011年1月31日—2月18日期间（本期）比2011年1月17日—1月28日（上期）期间股票平均仓位增加2.25个百分 点，由上期的84.85%升至本期的87.10%。剔除被动增持效应，QFII基金整体进行了小幅主动增仓，增持幅度为1.55个百分点。

    加仓的逻辑在于，对于A股整体大势的判断，QFII并不悲观。一家亚系的QFII认为，市场对于通胀的担忧有过度之嫌，短期来看行情仍然会有反复，等通胀形势进一步明朗之后，应该具备不错的投资机会。

    巴黎银行百富勤的中国研究主管桑福特本周表示，中国A股市场可能已经见底，港股也满是机会。在其看来，投资人对于通胀的担忧已经过了最坏的时候，现在的中国市场可谓是“遍地黄金”。

布局中小盘个股

    从过去以大盘价值股为主体、到以高成长股和强周期龙头股为底仓，再到以小盘股和消费品为主要持仓对象，直至目前的以季度为周期的不断换仓，QFII仓位整体都变化得很厉害。

    最新披露的上市公司年报披露，中小盘个股依然是QFII关注的重点，大消费、新兴产业以及高转送个股均为QFII“潜伏”的对象。

    QFII基金不改配置重点，仍以非周期类资产为主。需要注意的是，QFII基金开始着手小幅提高周期类配比。

    从QFII对周期性行业个股投资情况，个别二线城市房地产股成为QFII的青睐对象。如富通银行去年4季度最新“入驻”了广宇发展，东方汇理银行去年4季度“入驻”了银基发展。

    大消费概念股依然受到诸多QFII的青睐。如英国保诚资产管理（香港）有限公司去年4季度增持武汉中商近100万股，持股量增加至442万 股，列武汉中商第4大流通股东。摩根士丹利中国A股基金则在去年3、4季度一直持有宇通客车，UBSAG则连续几个季度持有宇通客车。

    此外，高转送个股依然是私募的主要“伏击”对象。

    《人民日报》海外版周三撰文称，两会开幕在即，对市场构成良好预期，预计大盘经过短期调整后，后市仍将继续震荡上行，且中线趋势仍可谨 慎乐观。据过去16年统计显示，在两会期间，大盘上涨了11次，下跌了5次，上涨概率为68.75%。而且今年是“十二五”规划起始年，两会前夕，七大新 兴产业扶持性政策会陆续出台，对相关行业形成正面刺激。

    虽然目前中东局势在金融市场引发了一系列反应，纽约油价创下了两年来的新高，避险情绪的提升助推黄金价格持续上涨，全球股市则“跌”声一 片。但纵观全球股市，国内沪深股指的表现不仅弱于欧美主要股指，而且较巴西、印度等新兴市场的跌幅也深出不少。市场人士普遍认为，海外市场的普跌只是导致 大盘下挫的诱因，流动性压力导致的货币紧缩预期等内因，才是A股市场走弱的主导因素。

三大因素增强市场信心

    《人民日报》海外版还指出，梳理目前市场环境可发现，仍有三大因素合力增强市场信心：首先，1月国内通胀水平低于市场预期，此前市场担忧的 进一步紧缩政策有望放缓，短期内投资者可放心投资股市。其次，楼市的进一步调控政策令股市成为“意外”的受益者。今年1月房地产调控“新国八条”政策的出 台，将数千亿楼市中的热钱“逼向”了其他投资市场，其中就包括股市。在“新国八条”公布后的次日，持续低迷两个月之久的A股市场就出现了转机。当日股指上 涨近1.5%，并由此拉开了一轮反弹的序幕。此外，信贷投放的季节性回升也为市场的流动性助力。据悉，2月尚未过半，数家银行2月信贷额度即已用完，有部 分银行已暂停发放个人贷款。这一方面反映出央行对于银行信贷闸门收紧，银行可用信贷有限。另一方面也反映出银行急于尽早放贷的心情。

    知名投行瑞银集团首席中国投资策略师高挺24日说，2011年中国A股市场将存在正回报，主要股指涨幅在15%到20%之间，但不太会出现大牛市行情。

    高挺当天是在对2011年中国股市进行预测展望时作上述判断的。他谈到，股市大牛市行情一般会在两种情况下出现， 一是宏观经济从衰退转向复苏的“拐点”时期，一是经济环境极度乐观，接近泡沫破灭的时期 ，而目前中国经济不处于上述两个阶段。

    高挺提出，在中国经济和市场中存在三大背离现象，一是增长和通胀趋势的背离，二是上市公司整体业绩和指数变化的背离，三是大盘股和小盘股行情走势的背离。不过，他谈到，从去年第四季度以来，上述背离现象已得到部分修正。

    高挺说，展望2011年全年，市场对宏观政策变化的预期存在不确定性因素。他指出，目前市场较多人士认为通胀形势将呈现“前高后低”格局， 但经济增长和物价的变化都存在超预期的可能，比如国际油价上行对国内价格的影响难料 。

    他认为，2011年存在三大有利于市场的因素：流动性压力缓解、公司年报业绩强劲、上半年通胀较高和政策偏紧因素已在市场预期之中。综合考 虑各类因素，瑞银认为今年上半年传统周期股将有较好表现，相对看好建筑建材、家用电器、交运设备、机械设备等板块；金融和地产板块或有阶段性表现；消费、 医药类股仍具吸引力。高挺还建议关注三个主题： “十二五”规划、外需复苏和制造业升级 。

    他最后强调，对于市场而言，2011年存在 三个变数 值得关注：一是通胀是否如期回落；二是上市公司盈利增速在下半年是否可持续；三是国际大宗商品价格，特别是油价是否会因中东北非局势变化出现飞涨。

    瑞银证券24日发布策略报告，就北非和中东局势可能如何影响中国股市进行了分析。

    瑞银表示，利比亚动荡局势的升级可能影响投资者对于石油生产、苏伊士运河航运景气的预期，更担心混乱的蔓延与升级。

    在反应最敏感的油价问题上，瑞银假设了两种情景：其一，潜在产量释放，油价上行受压，但价格波幅增大；其二，供给冲击迫使油价短期大幅上涨，全球通胀压力上升。瑞银并表示，海运行业对油价极度敏感。

    具体到A股市场，瑞银认为， 北非和中东局势短期内弱化投资者风险偏好预期，避险资金的恐慌性流出对A股指数走势有一定的抑制作用 。短期对A股油运公司，涉及该地区业务的建筑公司影响有限。如果事态严重恶化，油运、集运和涉及该地区业务的建筑公司业绩或将受影响。黄金价格的上扬将间接利好黄金开采类公司以及黄金零售类公司。

    行为经济学相对来说是个新学科，从心理学和经济学的某些领域演化而来。

    它引导我研究所有一切，从我们不愿储蓄防老到性兴奋时的思维不清。我要弄清楚的不仅是行为，还有我们行为背后的决策过程——你，我和所有人。

    行为经济学到底是研究什么的，它与传统经济学有什么区别。我们首先从莎士比亚的一小段台词开始：

    人是多么神奇的一件杰作！理性何等高贵！才能何等广大！形容与行止何等精密惊人！行动，多么像个天使！灵机，多么像个天神！万有的精华，众生之灵长。

    ——哈姆雷特，第二幕，第二场

    经济学家、政策制定者、非专业人士和平头百姓普遍认同的关于人类本性最基本的观点，在莎士比亚的这段话中都得到了反映。

    当然，这一观点很大程度上是正确的。我们的大脑和身体的能力所及，令人叹为观止。我们能看到远处抛过来的球，能瞬间计算出它的运行轨迹和冲 力，能移动身体手臂把它接住。我们能轻松地学会新的语言，特别是小孩子。我们能精通棋艺。我们能记住几千人的相貌而不混淆。我们能创作音乐、文学、技艺， 还有艺术——一切的一切，不胜枚举。

    赞叹人类大脑的不只有莎士比亚。事实上，我们对自己的认识与莎士比亚的描述并无二致（虽然我们确实认识到我们的邻居、配偶、老板常常达不到 这些标准）。在科学领域里，这些关于人类完美推理能力的假定被写进了经济学。在经济学里，这一基本观念被称为“理性”，它为经济理论、经济预测和政策建议 的产生提供了基础。

    从这一视角出发，就我们对人类理性的信念而言，人人都是经济学家。我不是说我们每个人都能凭直觉创造出复杂的博弈论模型或懂得一般显示性偏好公理，而是说我们对人类本性的基本信念与经济学的立论基础是相同的。

    理性经济模型，就是指多数经济学家和我们很多人对人类本性的基本假定——这一既简单又令人信服的理念，即我们能够做出正确的决定。

    虽然对人类能力的敬畏之情是合情合理的，但是敬佩之心是一回事，认为我们的推断能力完美无缺是另一回事，二者相去甚远。

    行为学所探讨的就是人类的“非理性”——我们与完美之间的差距。

    我相信这样的探讨对于探求真正的自我是非常重要的，并且还能使我们在现实中受益。深入了解“非理性”，对我们日常的行为和决定，对理解我们对环境的设计以及它给我们提供的选择，都很重要。

    进一步观察可以发现，我们不单单是“非理性”的，还是可预测地“非理性”——我们的“非理性”一次又一次，以相同的方式发生。不论我们作为消费者、生意人，还是政策制定者，懂得了我们的“非理性”是可以怎样预测，就为我们改进决策、改善生活方式提供了一个起点。

    这就把我带到了传统经济学与行为经济学之间的真正“摩擦”（莎士比亚可能会这样说）中。传统经济学认为人们都是理性的——这一假定的含义 是，我们能对日常生活中面临的所有选择的价值进行计算，择其最优者而行之。一旦我们犯了错误，做了“非理性”的事情，又会怎样呢？

    这里，传统经济学也有答案：“市场的力量”会向我们迎面扑来，迅速把我们拉回正确理性的道路上去。

    事实上，就是基于这些假定，从亚当·斯密以来，世代的经济学家们推导出了深远的无所不包的种种结论，从税收到保健政策乃至商品、服务的定价。

    但是，你们会看到，我们远远不像传统经济学理论所假定的那么理性。

    不仅如此，我们这些“非理性”行为并非无规律无意识，而是成系统的。既然我们一再重复，它就是可预测的。那么，对传统经济学进行修正，使它脱离天真的心理（它常常经受不住推理、内省，尤其重要的是，经不起实验检验），难道不是顺理成章的吗？

    这正是新兴的行为经济学领域正在试图达到的目的。

    生活是复杂的，多种多样的力量同时向我们施加影响，这种复杂性使我们难以弄清楚到底其中何种力量、如何形成我们的行为。对于社会科学家，实 验就好比是显微镜和闪光灯，帮助我们把人类行为放慢，分解成一个一个的镜头，把每种力量单独提取出来，放大开来，仔细加以观察，让我们直接地明确无误地检 测我们行为的原动力。

    行为学的研究结果不可避免受到具体环境的局限，其价值也有局限性。不过，它们提供了对我们思想和决定的深入洞察——不仅是在某一特定的实验环境下，而是通过推断，洞察到生活中其他多种环境。

    对读者而言更重要的是，想一想如何把实验里所确认的人类行为原理应用到你们的生活中去。更重要的是，有了你对人类本性的新认识，你将如何改变自己的行为。我们真正要探索的也就在这里。（丹·艾瑞克/文）