未来5年水电建设大跨越 9股最大受益者

　　"十二五"我国将开工建设1.2亿千瓦水电

　　国家能源局副局长刘琦在近日召开的水电开发座谈会上说，"十二五"规划纲要提出在做好生态保护和移民安置的前提下积极发展水电，并明确"十二五"期间要开工建设1．2亿千瓦水电的目标，我国需要加强水电开发管理，促进水电健康发展。

　　刘琦说，我国水电建设取得了很大成绩，但面对应对气候变化、节能减排的新形势和在做好生态保护和移民安置的前提下积极发展水电的新要求，也面临开发利用率较低、行业管理相对薄弱、移民问题日益突出以及个别工程建设质量发现缺陷等问题，要着力解决好水电发展中的新矛盾和新问题。

　　刘琦强调，我国要建立健全国家、企业、地方等在水电开发管理中的工作责任制，做到要求明确、程序规范、管理到位。同时，强化工程质量安全管理，项目法人要履行项目管理总牵头责任，根据项目的特点，建立有效的内部质量监督管理制度，勘察设计、施工、监理、设备制造、调试安装、运行等各单位要分工负责，共同建立以项目法人为核心的安全质量管理体系，落实质量责任终身制。

　　粤水电（002060）：风电及拟增发项目将成为未来看点

　　2010年1~6月,公司实现营业收入19.81亿元,同比增长30.78%,;营业利润5,895万元,同比增长9.33%;归属母公司净利润4,948万元,同比增长9.40%;基本每股收益0.15元。

　　毛利率下降幅度高于期间费用率,营业利润增幅较小。报告期内公司实现毛利率10.39%%,同比下降0.73个百分点;发生期间费用率3.99%,同比下降了0.05个百分点。毛利率下降抵消了收入上升及起降费用率下降的作用,使得营业利润仅有小幅的增长。

　　主要业务盈利增减不一,新增风力发电业务。报告期内公司水利水电业务收入实现收入8.12亿元,同比增长6.42%,业务毛利率为9.57%,同比下降了0.37个百分点,该业务毛利率的下降是公司综合毛利率下降的主要原因;市政工程业务实现收入6.49亿元,同比增长54.21%,房地产施工业务实现收入4,143万元,同比下降了75.13%。其他业务中机电安装业务收入同比增长了363.76%,逐渐成为公司的主业之一。另外,公司业务中新增了风力发电业务,业务毛利率为63.75%,有望成为新的利润增长点。

　　工程项目推进,致经营活动现金流下降。报告期内公司经营活动产生现金流净额为-2.01亿元,去年同期为0.20亿元,下降幅度较大。下降的原因有:(1)2009年末部分工程预收工程款较大,本期冲抵工程进度款;(2)部分工程结算批复不及时,导致工程款回收不及时;(3)本期增加较多新开工工程项目,前期进场资金投入较多。

　　拟定向增发,扩展地铁、水电站业务。公司公告,拟向不超过10名特定投资者以7.01元/股的价格非公开发行不超过1.5亿股的股票,用于Ф8780mm盾构施工设备购置项目和安江水电站项目。(1)盾构设备购置将填补公司大直径盾构机缺失的空白,提高公司在地铁隧道工程施工中的技术竞争力和接单能力,项目实施完成后,预计可为公司年均实现施工产值33,360万元,增加净利润3,564.35万元;(2)安江水电站项目安江水电站项目总装机容量为14万千瓦,设计年平均发电量为5.62亿kW·h,上网电价0.326元/kW·h(含税),水电站正常运行期每年能实现发电销售收入17,783.30万元,并且该项目可申请CDM补贴,将提高该项目的未来盈利。（天相投资研究所）

　　韶能股份（000601）：水电盈利恢复业绩符合预期

　　归属母公司净利润大幅增长101.11%。上半年,公司实现营业总收入10.98亿元,同比增长37.47%;产生营业成本7.64亿元,同比增长39.08%;综合毛利率为30.43%,同比下降0.8个百分点;实现归属母公司所有者的净利润为8244万元,同比增长101.11%,基本符合我们预期。

　　电力业务:水、火两重天。上半年,公司水电站所属地区来水情况良好,水电业务收入同比增长39.46%;毛利率达到63.61%,同比提高2.49个百分点。火电业务受煤价上涨过快过大、供应量不足等负面影响,一季度未能实现满负荷发电,二季度发电量受水电挤压,上半年火电售电收入同比只增长16.43%;毛利率为1.08%,同比下降了12.04个百分点。我们认为,随着2011年综合利用电厂资质认定成功,公司火电业务盈利将大幅改善。

　　非电业务:受益经济复苏。机械业务业务收入增长46.56%,毛利率维持稳定,其中国外业务大幅增长102.2%。纸业业务收入增长37.91%,但珠玑纸业受生产工艺调试以及绿洲公司受原材料价格上涨影响,综合毛利率同比下降3.44个百分点。水泥业务营业收入同比增长40.09%,但受原材料价格上涨影响,毛利率下降1.89个百分点。

　　战略转型,发展生物质发电,实现"二次创业"。公司通过前期多元化经营,培育了新的盈利增长点,目前正处于业务战略转型阶段。我们认为公司未来极有可能剥离水泥、齿轮及辅助贸易业务,届时公司将拥有更多的资源精心耕耘优势业务。我们认为生物质发电领域将是公司"二次创业"的新起点。目前生物质发电筹备项目预计在2011年底投产,随着该项目投产,公司或将迅速启动其他生物质项目建设。我们认为2012年开始,公司生物质发电将进入爆发式发展阶段。在上网电价为0.75元/千瓦时,利用小时为6000小时假设下,我们测算,2012年该项目实现净利润有望达5900万元。

　　维持评级。暂不考虑生物质发电项目的影响,在来水正常情况下,我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.19、0.26、0.30元,对应的PE为28.6、20.1、17.5倍。从现有业务发展前景来看,目前估值水平已属合理,但考虑到公司在生物质发电方面广阔的发展空间,我们维持"买入"评级。（华泰联合周衍长）

　　湖北能源（000883）：今日水电龙头推荐

　　公司旗下主要水电资产为清江梯级水电站336.23万Kw、清能水电2.03万Kw、柳树坪水电2万kw、洞坪水电11万Kw、芭蕉河水电5.1万Kw、锁金山水电4.5万Kw、白水峪水电5万Kw。年均发电量约73亿Kwh，年均收入22.5亿，年均净利润5亿元。另外公司有7万Kw水电在建项目，计划2011年投产。

　　新能源（核电）业务增长空间巨大:在核电方面，公司分别持有咸宁核电40％股权、湖北核电40％股权。咸宁核电规划400万Kw，预计一期工程2台百万Kw机组将于2015、2016年投产。预计湖北核电旗下松滋核电将于2012年动工，1期200万Kw预计2017年投产。若湖北能源旗下核电业务进展顺利，在2015年进入核电投产期，之后每年平均有1-2台核电机组投产，至2020年有望拥有800-1000万Kw核电。另外公司投资8000万参加设立新能源创投，在太阳能、生物质能、核能能源管理等方面，有广阔远景。

　　向煤炭行业延伸降低火电业务风险:公司旗下火电资产主要包括:100％控股鄂州电厂（2.30万Kw，1999年投产），51％控股葛店发电（2.60万Kw，2010年初投产）。受煤价上涨影响，目前公司火电业务略亏损。2010.12.7公司公告，收购参股的湖北煤投并增资8000万，另外与陕煤化签订战略合作协议，约定陕煤化至少提供鄂州电厂2、3期所需的1/3煤炭，另外协助湖北能源在鄂尔多斯的煤矿建设和运营。公司向上游煤炭行业延伸的战略非常清晰，将有效降低火电业务的风险。

　　金融、天然气增厚业绩:公司持有长江证券（000783）股权11.67％、长源电力（000966）股权11.8％，每年权益利润在1亿左右。投资2亿参加设立长江财险（20％股权），亦是未来金融业绩增长点。

　　盈利预测与投资建议

　　预计公司2009-2011年净利润0.69亿元、3.83亿元和2.87亿元，EPS分别为0.44、1.95和1.46元。其中，2010年电力主业1.22亿元、国海证券投资收益1.11亿元、国海证券2008-2009年累计未分配利润1.5亿元；2011年电力主业1.49亿元，国海证券投资收益1.38亿元。2009-2011年相应PE分别为52、12和16倍。

　　我们评估公司除国海证券外市值在28.5亿元，折合股价18.15元。

　　其中，电力市值22.5亿元，非电资产市值6亿元。加上国海证券市值，公司合理市值在38亿元，合理每股价值37元，2010年动态PE19倍，给予"买入"评级。（广发证券谢军）

　　黔源电力（002039）：盈利大幅增长静待西南水电明珠闪耀

　　作为华电集团在西南地区的电力资产整合平台，公司有望获得优质电力资产注入。华电集团在西南地区有大量的优质电力资产，仅贵州省控股装机容量就超过1200万千瓦，其中包括约900万水电资产和乌江水电和约360万火电资产的华电贵州公司，另有金沙江中游、怒江流域等未开发的大型水电项目，将保证公司多年可持续发展能力。

　　投资建议:维持公司"买入"评级。由于光照水库的调节作用，公司今年盈利大幅增长是大概率事件，假设2011~2013年为平水年份、不考虑上网电价的调整和资产注入，预计公司2011-2013年EPS（摊薄）为0.90元、1.11元、1.29元，对应市盈率为24倍、19倍和16倍，估值严重偏低，结合华电集团的资产注入预期，维持"买入"评级。（金元证券陈光明黎国栋）

　　川投能源（600674）：中长期分享二滩水电持续高增

　　在考虑21亿可转债未来3年均匀转股的假设下，预计公司2010一2012年EPS为0.35/0.54/0.74元，当前股价对应P甩为50.7/32.6/23.6。预计公司2012年开始将迎来业绩的跨越式增长，未来6年复合增长率高达30％，多晶硅业务有望锦上添花，DCF估值高达26.3元，维持"买入"评级。鉴于公司业绩释放周期略长，我们暂维持20元的目标价位。（中信证券王海旭吴非）

　　桂冠电力(600236)：龙滩贡献增长重置体现价值

　　投资要点：

　　公司核准在建项目主要为火电和风电，水电项目均处于前期开发阶段，储备项目规模有限，我们认为公司发展将依靠并购，而并购目标我们认为主要来自于大唐集团已投产装机。龙滩水电站一期建成投产后正常蓄水位为375米，具备年调节能力，下游各梯级电站年总发电量由213.58亿千瓦时提高至237.92亿千瓦时，增幅为11.4%。

　　受广西区社会用电需求增长、区内水电企业上网电量减少的影响，09年下半年大唐合山的火电机组利用小时大幅增加，而且2008年7、8月份两次调整的火电价格使大唐合山减轻了部分成本压力。目前该公司标煤价格保持在800元/吨左右，1季度实现盈利，经营形势稳定。

　　在合山2010年40亿千瓦时电量、标煤单价800元/吨基础上测算，我们预计合山电厂实现利润总额将达到1亿元，从而摆脱鸡肋地位。

　　龙滩375米蓄水完成，估计岩滩年平均发电量增加到64亿千瓦时，二期扩建以及龙滩400米蓄水完成后，岩滩年平均发电量增加到80亿千瓦时。岩滩公司目前的电价为0.1544元/千瓦时，剔除上交财政部分，仅为广西水电标杆电价的60%。这使得具备低电价优势的岩滩电站能够从直供电中受益。未来岩滩电价提升空间较大。

　　一、公司基本情况西昌电力主业为"水力发电+电网运营"，拥有6个直属水力发电厂和1个控股水力发电厂，总装机容量9.94万千瓦，经营区域为四川凉山州。

　　回顾2009年度，西昌电力的公告中有几个值得我们关注：一是公司的大量担保债务问题在2009年得到进一步的解决，其期末担保余额从2008年底的5.25亿元(占净资产211%)下降到了09年末的7240万元(占净资产18%)。二是公司大股东变更为四川省电力公司之后，虽然09年试图进行重组失败，但未来仍存在进一步的资产重组可能。

　　二、财务报表分析1、收入方面2009年西昌电力实现销售收入约4亿元，同比增长1.4%，主要是得益于电量的提升。综合上网电价较2008年有所下降，估计可能是因为09年丰水期公司区域内水电发电量较好，因此公司的丰水期电力销售量在全年占比较大，从而拉低了全年均价。

　　2、盈利能力方面由于西昌电力作为区域性电网，主要盈利模式是赚取销售电价、和上网电价之间的价差，因此售电结构与购电结构的变化决定了其毛利率的走向。从2007年以来各个季度的毛利率变化可以看到，公司毛利率类似水力发电企业，在1、4季度枯水期的时候毛利率略低，2、3季度则因为来水较好而毛利较高。3、财务费用方面2009年西昌电力的财务费用降为0.29亿元，同比下降29%，一方面是因为有息负债金额减少了，另一方面，公司的加权资金成本受银行贷款利率有所下浮。

　　4、主要财务指标由于2009年西昌电力债务担保问题大部分解决，因而随着和债权人在支付金额上取得一致之后，在各财务指标中盈利性指标公司都表现较好。但其实，2009年公司扣除非经常性损益后，实现的净利润是同比下降28%的。而从在建工程来看，主要的项目是集中在木里河和永宁河流域上。

　　三、投资机会--未来业绩的增长点、及评级西昌电力2010年与盐源县政府共同出资设立西源电力，公司持股85%，用于开发永宁河一级、二级、四级、五级电站。未来随着担保债务的进一步解除，公司的自身融资能力将逐步恢复。但以当前西昌所参股的大沙湾和永宁河四期项目来看，其项目资本金就需要4.6亿元，而公司09年末货币现金余额也仅为0.24亿元，经营性现金流为1.74亿元。扣除掉约定偿还的担保贷款，实际可用于对外投资的资金有限，未来公司将通过何种方式进行融资值得关注。

　　西昌电力未来的发展势必需要大股东的多方面支持，而后续清偿时间表，电站项目投产资金来源、及工程进度还需与公司做进一步沟通，暂时给予中性评级。（兴业证券陆凤鸣）

　　长江电力（600900）：季报超预期已成定局目标价11.7元

　　风险提示:水资源费、增值税返还及移民补偿费等政策变动将影响公司盈利;主业整体上市后,业绩受来水影响加大,季度间波动更为剧烈。

　　维持"买入"评级及11.7元的目标价位:水电是电力改革的受益方,有水就发、优先调度;新一轮水电投资高峰在即,意味着高盈利能力将被拷贝。在未考虑收购地下电站及金沙江下游资产前提下,预计公司10一12年EPS为0.48/0.54/0.57元,对应P/E为16.1/14.3/13.7倍。结合DCF估值和现价对应的股息率约3.5%,我们继续维持对公司11.7元的目标价位和"买入"评级。预计公司3季报或明显超出市场预期以及与俄罗斯水电巨头合作将成为公司股价短期催化剂,建议积极关注。（中信证券吴非杨治山）