九乡新闻网部队退伍伤感歌曲:估值危机才是A股见底信号
来源：百度文库 编辑：九乡新闻网 时间：2024/04/27 19:13:15
最新发布的宏观经济数据中，CPI继续创新高，工业增加值增速继续较上月回落，但通胀上升和工业下滑的幅度似乎都在预期之内，紧缩政策依旧保持了固有的节奏，除了时间选择更为诡异之外，看起来整个A股市场已经开始习惯当前的政策和市场环境，走势也变得更加稳健和波澜不惊。如果算一下6月以来的股票平均涨幅，按照证监会二级行业口径分析，59个二级子行业中竟然有37个（占比62.71%）子行业平均涨幅为正，真正显著下跌的其实只有市值占比很高的金融（银行、保险和证券）和航空。这和前期市场的快速下跌形成鲜明反差。
这种反差的形成究竟是什么原因造成的呢？笔者认为主要来自两方面的因素：第一，从股票市场自身波动规律看，连续下跌后必然会有程度不等的反弹，之前跌幅居前的房地产、钢铁、有色金属在6月份涨幅居前，类似的变化无法从政策导向、经营业绩以及估值层面解释，更合理的解释应该还是技术层面的；第二，从市盈率角度看比较便宜的品种在反弹中表现较好，比较典型的是工程机械和水泥，而金融下跌是个例外，原因是众所周知的地方债务处理可能侵蚀银行业绩的担忧。
从以上两个因素来进一步分析其背后的逻辑，大体上可以确定的是在目前这样一个区域，从投资心理层面分析，做多的情绪仍然存在，而支持做多情绪的最主要依据应该是估值。上海交易所的A股2011年动态PE只有12倍多，中小板和创业板的2011年动态也只有25倍和30倍左右。显然，这样的估值水平和历史上几个低点纵向比较的结果会增强投资者做多信心，特别是已经比去年的2319点要便宜很多。
但是，我们需要进一步来分析估值底的支撑意义，也就是估值底部能够成为最终底部的道理何在？我想可以归纳为两个理由：一个是认为未来经济增长没有问题，或者说是一个正常的增长态势；另一个是要建立在一个与经济增长相吻合的合理的业绩增长预期基础之上。现在就让我们来看看这两个因素当前的情况如何。
首先，经济增长是否可以保持一个常态增长态势。这一点从我们的宏观研究结论来看没有太大担忧，GDP的增长率也好，工业增加值增速也好，2季度应该是最艰难的时期，而企业经营也需要消化之前原材料价格上涨带来的成本冲击，也就是说3季度经济增长压力会因为原材料价格回落及库存压力的下降而大大减缓，全年来看维持一个9.5以上的GDP增长率是大概率事件。由此得出的判断是积极的，目前的估值具有参考意义，至少可以确定最终底部与目前的估值底不会偏离太远。
其次，业绩增长预期是否合理。如果根据2010年静态市盈率来计算，上证A股的12倍动态市盈率所隐含的业绩增长率为25%，同样中小板和创业板所隐含的业绩增长率分别为50%和40%。一个直观的感觉是，这个动态市盈率所隐含的业绩增长率可能偏高，换句话说就是现在根据WIND数据所计算的动态市盈率可能被低估了，到年底水落石出的时候，真实的市盈率可能比现在的预测市盈率要高。由此得出的推断并不十分乐观，目前的估值底能否真正成为最终的底可能还需要进行动态调整，或者说至少要留出一个指数再度向下波动的余地。
我们再回顾历史上底部区域的出现过程。在价值投资理念盛行之前，一般是“先有政策底，再有市场底”，即政策开始做多后，市场还需要一个情绪释放到重新聚集的过程。在价值投资理念开始盛行之后，估值称为一个重要标尺，但最终的底部往往比市场普遍认知的估值水平更低一些，原因就是市场必须经历一个不相信估值的估值危机阶段，而引发这个估值危机的核心因素就是对经济增长信心不足进而对上市公司业绩增长信心不足，所以市场会对预测市盈率打折扣，反过来当市场对估值开始打折的时候真正的底部也就浮出水面了，2008年的下跌过程就是一个典型代表，2010年2319点的形成也带有类似的估值危机色彩。
笔者认为，目前市场还未出现明显的估值危机特征。虽然从经济运行的中长周期看并无担忧，但从月度经济数据观察的话，经济增长动力恢复的信号似乎也不太容易很快出现，而经济数据出台前后照例提准的货币政策却如约而至，政策超调导致经济滑落的风险并没有解除迹象，所以目前市场的小幅反弹并没有足够坚实的基础，一旦关于经济增长和上市公司业绩增长的担忧再度困扰市场时，可能就意味着估值危机出现，而由估值危机所引发的恐慌和下跌才可能让真正的底部探明。
这种反差的形成究竟是什么原因造成的呢？笔者认为主要来自两方面的因素：第一，从股票市场自身波动规律看，连续下跌后必然会有程度不等的反弹，之前跌幅居前的房地产、钢铁、有色金属在6月份涨幅居前，类似的变化无法从政策导向、经营业绩以及估值层面解释，更合理的解释应该还是技术层面的；第二，从市盈率角度看比较便宜的品种在反弹中表现较好，比较典型的是工程机械和水泥，而金融下跌是个例外，原因是众所周知的地方债务处理可能侵蚀银行业绩的担忧。
从以上两个因素来进一步分析其背后的逻辑，大体上可以确定的是在目前这样一个区域，从投资心理层面分析，做多的情绪仍然存在，而支持做多情绪的最主要依据应该是估值。上海交易所的A股2011年动态PE只有12倍多，中小板和创业板的2011年动态也只有25倍和30倍左右。显然，这样的估值水平和历史上几个低点纵向比较的结果会增强投资者做多信心，特别是已经比去年的2319点要便宜很多。
但是，我们需要进一步来分析估值底的支撑意义，也就是估值底部能够成为最终底部的道理何在？我想可以归纳为两个理由：一个是认为未来经济增长没有问题，或者说是一个正常的增长态势；另一个是要建立在一个与经济增长相吻合的合理的业绩增长预期基础之上。现在就让我们来看看这两个因素当前的情况如何。
首先，经济增长是否可以保持一个常态增长态势。这一点从我们的宏观研究结论来看没有太大担忧，GDP的增长率也好，工业增加值增速也好，2季度应该是最艰难的时期，而企业经营也需要消化之前原材料价格上涨带来的成本冲击，也就是说3季度经济增长压力会因为原材料价格回落及库存压力的下降而大大减缓，全年来看维持一个9.5以上的GDP增长率是大概率事件。由此得出的判断是积极的，目前的估值具有参考意义，至少可以确定最终底部与目前的估值底不会偏离太远。
其次，业绩增长预期是否合理。如果根据2010年静态市盈率来计算，上证A股的12倍动态市盈率所隐含的业绩增长率为25%，同样中小板和创业板所隐含的业绩增长率分别为50%和40%。一个直观的感觉是，这个动态市盈率所隐含的业绩增长率可能偏高，换句话说就是现在根据WIND数据所计算的动态市盈率可能被低估了，到年底水落石出的时候，真实的市盈率可能比现在的预测市盈率要高。由此得出的推断并不十分乐观，目前的估值底能否真正成为最终的底可能还需要进行动态调整，或者说至少要留出一个指数再度向下波动的余地。
我们再回顾历史上底部区域的出现过程。在价值投资理念盛行之前，一般是“先有政策底，再有市场底”，即政策开始做多后，市场还需要一个情绪释放到重新聚集的过程。在价值投资理念开始盛行之后，估值称为一个重要标尺，但最终的底部往往比市场普遍认知的估值水平更低一些，原因就是市场必须经历一个不相信估值的估值危机阶段，而引发这个估值危机的核心因素就是对经济增长信心不足进而对上市公司业绩增长信心不足，所以市场会对预测市盈率打折扣，反过来当市场对估值开始打折的时候真正的底部也就浮出水面了，2008年的下跌过程就是一个典型代表，2010年2319点的形成也带有类似的估值危机色彩。
笔者认为，目前市场还未出现明显的估值危机特征。虽然从经济运行的中长周期看并无担忧，但从月度经济数据观察的话，经济增长动力恢复的信号似乎也不太容易很快出现，而经济数据出台前后照例提准的货币政策却如约而至，政策超调导致经济滑落的风险并没有解除迹象，所以目前市场的小幅反弹并没有足够坚实的基础，一旦关于经济增长和上市公司业绩增长的担忧再度困扰市场时，可能就意味着估值危机出现，而由估值危机所引发的恐慌和下跌才可能让真正的底部探明。
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