自制食玩封面设计图片:茅台,多贵都得买—《钱经》—2011年第1期—

来源：百度文库编辑：九乡新闻网时间：2024/05/06 07:41:39

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　　2010年，资本市场发生了很多故事，比如茅台和洋河。一年前，贵州茅台的股价已经到了180元，为A股第一高价股，当时的洋河股份刚上市，股价才80多元。茅台股价从2009年年底181元的高点到125元的低点，用了不到半年的时间，同时期洋河股价迭创新高一跃成为两市第一高价股。

　　“抛售贵州茅台的主要原因，是它的表现没有一点惊喜。每次拿到贵州茅台披露的定期报告，每次都是失望。”一位私募人士说。

　　茅台盈利增速为什么放缓？

　　2010年一季报显示，今年1~3月，公司净利润同比增长仅为4%，中报显示，1~6月，公司净利润同比增长11.09%，三季报显示，1~9月，公司净利润同比增长仅为10.22%，远远低于市场预期。而同期五粮液、洋河股份等公司的盈利都保持快速增长，五粮液前三季度净利润同比增长达到了47.67%。

　　1、销售收入增速放缓：

　　2008年、2009年和2010年三季度贵州茅台销售收入增长率分别为13.9%、17.3%和19.5%，连续三年销售收入增速低于20%，远低于其2001年至2007年之间30.6%的平均增速。（图表1）

　　2、营业税金大幅增加

　　国家税收政策变化导致茅台营业税金及附加同比大幅增加，是最近两个季度增速低于预期的主要原因。其营业税金及附加从2008年的8%激增到2010年三季度的15%，大大高于五粮液同期的8%。（图表2）

　　未来五年产销量将高速增长

　　茅台最近三年销售收入增速明显回落，是不好卖了么？在任何一家酒类专柜了解可以知道，茅台酒永远是供不应求的，唯一的问题是缺货。因为生产工艺独特，茅台从生产到销售要5年时间，也就是现在有多少酒可卖5年前就已经定了，其销售量的最大瓶颈在于产能。（图表3）

　　根据茅台的生产工艺和年报数据的解释，2005年的产量理论上对应是在2009年销售，可以看到在公司在2005年和2006年产量增速较低，而在2005年之前的产量增速较高，这在某种程度上解释了茅台的销售增速在2008年之前能够保持较高速增长，而在2009年，2010年却突然下滑。

　　另一方面，白酒不同于一般食品的一大特点是，它没有保质期，储存愈久、价值愈高。

　　普通的53度茅台（窖藏5年）出厂价格每瓶499元，储存10年后成为15年年份酒；目前15年的年份酒出厂价2599元，假设10年后的出厂价较目前的价格涨一倍、即10年后15年的年份酒出厂价5198元，这意味着，目前的普通茅台储存10年后的销售价格是当前价格的10.4倍。

　　贵州茅台账面现金高达90多亿元、且以活期存款方式存放，收益率极低，而将存货存放10年，价格有望上涨10倍，年复合收益率高达26.4%，显然，有意识地控制销售节奏、储备陈酒，可以为茅台带来更高的利润。这也解释了其为什么2004年产量增速较高，但对应的2008年销售增速反而不高的原因。

　　由此看来，茅台近年来存货大幅上升，很可能反映出该公司在企业发展战略上的转型，即在保证普通茅台销量来保持市场份额的同时，加大陈年茅台的销售来获得更多的销售收入和利润。

　　公司自2007年产能增速大幅提高，2011年普通茅台酒的销售仍会随着产量的释放而增长，预计未来五年茅台年均销量增幅将达到15%；即使考虑到茅台销售控货力度加大因素，其未来五年的销量增幅仍有望达到2001年-2009年间年均12.6%的增幅。

　　售价、股价节节升

　　目前市场上普通茅台的售价已经达到每瓶1300元，而其出厂价仅为每瓶499元，提价空间巨大（最新消息贵州茅台公司决定自2011年1月1日起适当上调产品出厂价格，平均上调幅度为20%左右），我认为，未来5年其产品销售均价的涨幅有望达到甚至高于2001年-2009年间的12.6%，再考虑到茅台酒的产量自2001年以来持续增长、而销量的增幅持续落后于产量的增幅以及高利润率的15年的茅台陈年酒将在未来5年-10年放量，未来十年贵州茅台销售收入的年均增幅有望达到30%，超过其过去8年来年均24.3%的增幅。

　　有如此稳定和长期的回报，茅台还不该算价值投资，长期持有的一个好品种么？二百多元一股贵吗？一点都不贵！借用毛泽东主席的一句诗“从头越，苍山如海，残阳如血。”

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