驸马嫁到:经济全球化对股份公司治理模式的影响..

经济全球化对股份公司治理模式的影响
 来源:世界经济研究 2007-07-19   经济全球化对股份公司治理模式的影响



[摘要]经济全球化对企业的经营环境产生了重大影响，经济全球化的产生有其经济和社会的原因，经济全球化对一国的法律体系、融资体系产生了一系列的影响，这些因素的变化势必对公司治理模式造成影响。90年代以来，随着公司经营跨国化、资本市场全球化以及证券市场在金融体系中的地位日益突出，公司治理模式的发展呈现出强烈的趋同化趋势。笔者以LLSV理论模型为分析框架，对经济全球化对股份公司治理模式的影响进行系统的分析。



　　经济全球化对企业的经营环境产生了重大影响，经济全球化的产生有其经济和社会的原因，经济全球化对一国的法律体系、融资体系产生了一系列的影响，这些因素的变化势必对公司治理模式造成影响。

　　一、股份公司治理模式的理论模型

　　公司治理是用来协调和控制公司内各参与者之间的利害关系和行为的法律、文化、惯例和制度安排。公司治理系统由以下两个部分构成：（1）一套定义股东、经理人员、债权人、政府和其他利益相关者之间关系的游戏规则；（2）一套有助于直接或间接执行这些规则的机制。由于历史、文化与具体制度环境的差异，导致了各国的公司治理系统有所区别。公司治理系统特征的外在化称为公司治理模式。比如，系统中的主导力量是谁？保护投资者权益的法制与人文环境如何？激励机制采取何种形式？等等。公司治理模式与公司治理系统的区别主要在于治理系统所指的范围为一国之内，而治理模式则可能是通用的。

　　根据哈佛大学Laporta等人近年来的研究思路和结果，每个国家的法源决定了《公司法》和《商法》的特点，而不同类型的《公司法》、《商法》对外部投资者、特别是小投资者的保护程度有所差异，从而使不同国家形成了各异的融资模式和所有权结构，进而产生不同的公司治理模式，而不同的公司治理模式又对企业行为和业绩产生不同影响，最终影响到一国的经济增长。

　　1、法律体系及执法力度

　　根据各国法律体系的历史背景、理论渊源、诉讼方式以及制度结构等因素，可以将各国的法律制度划分为普通法和大陆法两大体系。其中，采用普通法系的国家包括美国、英国、加拿大等英语国家；而采用大陆法系的国家则包括欧洲大陆国家及法国、西班牙和葡萄牙的前殖民地。LLSV根据担保债权人的偿还优先程度、对企业重组的限制程度、经理层在重组过程中是否保持经营控制权以及对法定准备金的要求这五项指标，对不同法系的国家进行了排序，结果发现，普通法系国家对债权人权利的法律保护最为完善，而大陆法系对债权人的保护相对较差。

　　不同的法律体系对投资者享有的权利具有不同的界定，并提供不同的保护机制和手段，这进一步影响到企业的融资形式和股权结构，从而对公司治理模式产生决定性的影响。

　　2、融资体制及资本结构

　　普通法系和大陆法系对投资者利益的不同保护，以及执法环境的差异，使不同法系的国家形成了不同的融资体制。从企业融资行为来看，大陆法系国家中的企业比普通法系国家中的企业更多地依赖内部资金，而其外部资金来源也以银行信贷为主。另一方面，从金融市场发展来分析，普通法系国家拥有较大规模的股票和债券市场，而大陆法系国家的股市和上市公司数目则相对小得多。

　　可见，由于普通法系对投资者权利提供了更完善的保护，因此导致了金融市场的高度发达；而大陆法系则更多依赖银行体系为企业融资。与此相对应，在大陆法系国家中，银行可以利用和企业的借贷关系，以及在企业外部融资中的主导地位，对企业施加强有力的控制，而企业倾向于更多的利用内部资金，则反映出其试图降低对银行的依赖性。

　　3、股权结构和控制权

　　如果法律架构不能对外部投资者提供足够的保护，企业家和创业者将被迫持有大量股权以协调自身和其他股东的利益关系，也就是说股东保护力度较差的国家将具有较高的所有权集中度。普通法系国家中企业的股权集中度要低于大陆法系国家，这说明股权集中是对投资者利益保护的一种自然反应。

　　从公司控制股东的类别来看，除了英、美和日本以外，普通法系大部分国家中控股股东为家族、国家或企业的比例一般在50％左右或更高，例如20家最大的德国公司中有2家为家族控股，另有6家为国家控股；在墨西哥，20家最大公司全部为家族控股；而英国的20家最大公司则不存在控股股东。另一方面，在大陆法系国家，控股股东为金融机构的比例要相对高于普通法系国家，这主要是因为大陆法系国家对金融机构具有更大的依赖性。

　　值得注意的是，上述分析框架更多地关注了英美和日德两种公司治理模式的形成，如果从更广泛的视野来分析，那么，影响公司治理模式的重要因素还包括一个国家的政治体系和经济发展阶段。例如，转轨经济的公司治理问题主要是由其实行的社会主义制度所导致；同样，我们也不难理解东亚和欧洲大陆虽然具有相似的股权结构，但东亚国家形成了“裙带资本主义”，而欧洲大陆国家却没有这种现象产生。

　　二、经济全球化对股份公司治理模式的影响

　　经济全球化是科技和世界生产力高度发展的结果，是世界经济发展的客观进程和客观规律，同时也是现代市场经济在全球范围内充分发展，世界范围内经济制度演化和制度变迁的产物。

　　1、经济全球化对经济制度的影响

　　为了从迅速发展的全球化中获益，并适应国际规则的要求，世界各国包括发达国家和广大发展中国家都在调整和改革国内和国际经济政策。始于美国的放松管制和管制改革已演变为一场全球运动，并取得了显著的效果。

　　（1）行业壁垒进一步消除，市场机制得到加强。各国都在放松和改革对金融服务、电信和劳动力市场的管制，推动了全球范围内的企业并购活动和创新活动。福利制度的改革和劳动力市场管制的放松，大大提高了劳动力市场的弹性和市场效率，并发展起新兴的人力资本的全球交易市场。全球性的要素交易费用降低，交易程序简化，适应了高新技术产业对各类人才的弹性需求。

　　（2）各国的市场开放度提高，一个真正的世界市场逐渐形成。世界贸易组织自成立以来，已主持了多次后续谈判，达成了信息技术产品、基础电信和金融服务等一系列协议。在这些协议的管制约束下，140个成员的国内市场开放的范围和程度将进一步扩大和加深，各成员的对外贸易管理将进一步向国际规则靠拢，贸易壁垒将进一步拆除，贸易行为将进一步规范，从而使世界贸易越来越全球化。

　　（3）投资壁垒将进一步消除，一体化的全球资本市场、资金市场正在形成。伴随着主要发达国家金融管制的放松和金融自由化的推进，主要证券市场的交易规则日益趋同，交易壁垒和交易费用日益降低，证券市场日益全球化。除了上述世界贸易组织已就与贸易有关的投资措施达成协议外，经合组织30多个成员国政府正在努力达成一项多边投资协议。成员国工业界强烈要求制定一项统一的规章制度，以取代大约1600项双边投资协议，为外国直接投资提供更多的法律安全并降低信息成本。各国政府也在单方面地调整管制外国直接投资的法律及政策，从1991－1999年，发生了1034项调整，其中94％的变化产生了更有利于FDI的框架。与投资保护问题密切相关的是，关于国际竞争政策和反托拉斯法的国际协调正在紧锣密鼓地进行。

　　此外，随着世界商品、资本市场的一体化，世界统一的技术市场、人才市场和企业市场也逐步形成。20世纪90年代以来，跨国的技术贸易额大幅度增长，技术转让和扩散加快，跨国人才流动即各种形式的国际移民达到前所未有的水平，从而带来了思想、观念、创意和文化的跨国流动。

　　2、经济全球化对各国法律的影响

　　经济全球化促进了法律体系的趋同，每个国家都开始认识到所有者是公司利益的最终主宰。最近，德国法规强化了股东对公司决策过程的控制能力，同时提高了财务报表的透明度，特别是有关合并方面的信息，并且在便利公司购并方面进行了重要的法规改革。在法国，1997年关于公司法改革的《Marini报告》认识到法国公司法“契约化”的需要，并给予公司在财务结构方面更大的自由。在意大利，1997年颁布的《Draghi法》极大地提高了股东的权利。而美国证券交易委员会（SEC)对关系投资者更为宽容，并且逐渐允许他们与公司管理层之间进行积极的接触和沟通。

　　证券市场的国际化发展趋势，促进了各国（地区）证券法制的接近和趋同。这不仅表现为各国（地区）监管证券市场的法律相继摆脱不同法系的影响而趋同于保障开放证券市场和强化对投资者的保护，而且已经和正在不断形成共同遵循的国际准则和国际惯例。例如，各国（地区）的证券立法为适应计算机在证券市场的广泛运用，而对证券交易过程中报价、成交、交割、过户、清算等规则作出的符合国际化要求的修改；为防范证券市场风险，强化对投资者的保护而普遍加大对内幕交易、证券欺诈等违法行为的惩处，严格证券法律责任几乎成为全球一致的行为。通观当今世界各国（地区）的证券立法，公平、公正、公开的三公原则已成为证券市场活动的基本法律原则。

　　此外，证券交易所、会计师协会等自律机构制定的“软法律”规则也在迅速趋同。半数以上的经济合作与发展组织（OECD）成员国有一部以上的规则来处理诸如经理薪酬、董事会作用与结构以及代理安排等治理事宜。

　　3、经济全球化对各国投融资体系的影响

　　经济全球化促进了各国投融资体系的趋同，英美为代表的证券市场主导型金融体系正在被愈来愈多的国家所采纳，欧洲、日本、亚洲、拉美等各国正在进行的金融体系改革都是以英美的金融体系为蓝本。就政策而言，自20世纪80年代中期以来，法国一直在刻意选择增加金融市场重要性的政策。日本正在进行改革，以使日本的金融系统更具有效率，并使东京金融市场能够与纽约和伦敦的金融市场相竞争。欧盟正在走向单一的欧共体市场，这将增加欧盟的竞争力和其在金融市场上的地位。巴西及其他拉丁美洲国家正在进行变革以创造美国类型的金融系统。在德国，推动股票和债券市场的发展已经持续了10多年，提高了从市场融资的可行性，并作为以传统银行为中介的一种替代。甚至德国的全能银行本身，在继续认同全能银行业务的同时，也承认他们将来主要发展基于可流通证券的金融工具和服务。

　　4、经济全球化对各国股权结构的影响

　　公司交叉持股在过去数十年中对德日企业的发展与壮大起了积极的促进作用，但随着近年来市场竞争的加剧和两国经济的衰退，公司之间的交叉持股正在减少，银行和工商业公司彼此都抛售了对方的部分股票，正在对持股结构进行重组。这表明德日两国长期以来一直较为稳固的相互持股关系正在发生松动，新的银企股权关系的调整还在进行，股票流动性增大。而与此相对比，英美两国的金融机构则比过去更多地关注其持有股权的工商业公司的长远发展，较多地对公司运转进行干预，使股票的流动性趋于稳定化。股权由分散趋向适度集中，此趋势表明英美模式和德日模式都试图改进股权结构，以利于股份公司治理的完善。两种模式相互借鉴，股权结构趋于适度集中。

三、股份公司治理模式趋同化的表现

　　近10年来，证券市场全球化和企业经营跨国化趋势飞速发展，各国法律制度和思想观念日益融合，投融资体系逐渐的趋同，根据LLSV的模型分析，这些变化将推动公司治理的全球趋同化趋势。

　　1、英美型外部治理模式日益为各国所仿效

　　外部治理模式和内部治理模式孰优孰劣一直是人们争论的焦点。在10年以前，人们普遍认为，和以市场为基础的外部模式相比，以企业集团、银行和控股公司为治理主体的内部模式能更好地解决代理问题。然而上世纪90年代以来，随着企业国际竞争的加剧和信息技术产业的崛起，内部控制模式的弊端日益显露，由于必须协调许多利益相关者的利益，内部控制型公司实际上很难制定长期目标，从而导致公司追求较为分散且可能是矛盾的一系列目标，而忽略了盈利能力的下降和竞争力的衰弱。

　　亚洲金融危机爆发后，内部治理模式的缺点得到了进一步的反思。在日本、韩国等亚洲国家，大公司以相互紧密持股的综合性产业集团的形式存在，家族利益、政府和银行在公司治理中扮演着重要角色，在这种治理结构中，政府支持特定产业部门的扩张，银行则将信贷导向目标产业，而不是对企业加强财务约束，从而导致生产能力大量过剩、企业过度负债和资本利用效率的低下。

　　在上述背景下，以市场为导向的外部治理模式逐渐成为各国学习的样板。经济学家和企业家们普遍认为，英美以股东利益为基础，以盈利为导向，重视资本市场作用的模式，更适应当今全球经济环境的急剧变革和信息技术产业的飞速发展。

　　2、机构投资者发挥着日益积极的作用

　　传统的机构投资者与其投资的公司保持较为疏远的关系，在公司管理不善和股东价值被忽视的情况下，它们会出售股票以保护自己的利益。但近年来，随着养老基金、保险基金和投资基金等机构投资者的持股数额越来越大，它们不再像以前那样通过“用脚投票”来表达对管理层的不满，相反，越来越多的机构投资者（特别是养老基金）发现参与“关系投资”有助于提高自己的投资组合价值，它们正日益加强和管理层的接触，在公司治理中发挥积极的作用。

　　在西方国家中，企业越来越重视加强与投资者。特别是一些机构投资者的联系和沟通，以保持公司经营的透明度，树立公司在资本市场上的良好形象。英国投资者关系协会对英国200多家大型企业的高层经理的调查表明，72％的人都认为他们比三年前更重视企业与投资者的关系。而机构投资者为保证持续获利，也希望与企业建立一种长期信任的关系，通过建立机构投资者协会、分享信息、积极投票。向管理层提供建议等各种方式加大对企业的影响力。这种合作共进的治理方式既推动了企业发展，促进了长期发展目标的实现，也使机构投资者能够持续获利，增强了长期投资的信心。

　　3、银行在公司治理中的角色开始减弱

　　在日本、德国、法国、瑞士等国家，银行在公司治理中曾扮演着举足轻重的角色。随着国际竞争的加剧，银行业日益认识到唯一可行的策略是进行良好的成本控制，注重核心竞争力并减少外围业务。这种情况正促使银行重新评价它们在公司治理中的作用。

　　在上述背景下，治理活动被视为使银行背离金融中介和信用选择的基本使命，同时也产生了大量利益冲突。此外，银行越来越发觉它们已在行使公司治理权上耗费了大量精力。认识到这种新情况，许多欧洲银行的私有化进程往往以卖出银行持有的股票为先导，从而加强对资产负债表的要求。德国最大的两家银行（德意志银行和德累斯顿银行）已经将其持有的长期股份分离出去，形成独立的公司，这样银行就能集中于信贷、证券和保险等金融中介业务，从而迈出了剥离治理职能的第一步。在日本，由于公司日益注重通过国际资本市场直接筹资，日本银行与企业间传统的紧密关系正趋于松散，在最近的银行业重组中，主办银行也开始清理自己的非金融性外围业务。

　　4、股东利益日益受到管理层重视

　　新古典经济学认为，一个在有效资本市场中满足资金需要的企业，应该使其股东财富最大化。由于西方企业越来越重视通过证券市场筹集资金，而且证券投资的跨国化趋势也迅速发展，因此股东利益日益受到公司管理层的重视，股东价值已被普遍接受为衡量管理层业绩的基准，并且被越来越多地运用于整个公司的每一个活动，使西方企业出现了简化组织结构，注重核心竞争优势、分拆非盈利业务等趋势。

　　80年代，上述趋势首先在英、美等国出现，目前已经蔓延到欧洲大陆国家和日本。传统上注重对职工负责而忽视股东利益的日、德企业家们终于意识到，在全球化的竞争环境中，对股东利益的重视将导致企业更注重盈利能力和竞争地位，并使企业的经营更加透明，决策更加民主，有利于企业的长远发展和股票市场的稳定。

　　5、董事会的独立性大大增强

　　保持董事会的独立性有助于增加决策的客观性和独立性，加强对公司经理阶层的监督和约束，维护股东的利益。90年代以来，大量的外部董事加入董事会，使西方企业董事会的独立性、专业性和积极性大大增强。对全美100家最大公司董事会的分析表明：外部董事和内部董事的比例平均为3：1，1／4多的董事会的外、内部董事比例大于5：l，只有7家公司的内部董事占董事会的多数，而外部董事中又以专家董事和其他公司的经理人员为主。另一方面，董事会中还设立了审计委员会、薪酬委员会等一些专门的委员会，对公司的财务报表、内部风险监控、审计报告、管理层薪酬等事宜进行严格监督，加强对管理层的考核与监督。

　　6、管理层股票期权计划被越来越多的国家和公司所采用

　　西方企业经理层的传统薪酬主要由基本工资、奖金和福利所组成，这些报酬一般根据当期的公司业绩来确定，因而是一种短期的激励措施，容易导致管理层过度关注短期业绩和行为短期化等问题。自上世纪90年代以来，随着知识经济浪潮的兴起和企业国际竞争的日趋激烈，企业家人力资本在现代企业运作中的重要性日益突出，管理层期权计划（Executive Stock option，ESO）这一长期激励机制正被越来越多的公司和国家所采用，以期形成如下良性循环：ESO提供利益激励－管理层更积极工作－企业业绩上升－企业股价上扬（股东财富最大化)－ESO提供激励。

　　美国是采用管理层期权计划最为广泛的国家，从1994－1997年间，美国上市公司中实施ESO的比例从10％增加到45％；与此同时，高级经理层的收入中，在基本工资、奖金和福利等传统报酬之外，来源于行使ESO的收入所占的比重越来越高，目前已达36％左右。另一方面，在资本市场和产品市场日益全球化、企业购并热升温的形势下，管理层股票期权计划渐成国际潮流。长期以来一直崇尚平等薪酬的欧洲和日本企业也纷纷引入经理股票期权计划，以便向管理层提供更有效的长期激励机制，鼓励其更多地关注公司的长期持续发展。

　　四、全球化背景下股份公司治理模式的发展趋势

　　再过几十年后，全世界的公司治理是否会完全趋同于同一模式呢？在资本的高度流动和全球资本市场一体化的推动下，当前各国公司治理趋同于市场主导型的英美模式的趋势将继续下去，尤其是在对股东利益保护和促使经理人与股东利益保持一致方面。因为如果投资者得不到足够的保障、经理人得不到足够的激励的话，股权资本将会变得非常昂贵，资本市场的发展也就会受到限制。

　　但是，没有理由断定最佳的公司治理是在英美模式和德日模式之间非此即彼，或者是什么别的模式。任何地方的商业活动都会面临控制和调整牟取私利机会主义的课题，正如笔者在前面指出的那样，每一种模式在对待不同的机会主义方面都有其优点或者弱点，各个不同模式间并不完全是替代的关系，它们之间更应该相互补充。在德日模式中，股东的利益应该得到更好的保护，而英美模式也应该有所改革以便更好地维持宝贵的商业和机构投资者间的金融联系。

　　比较不同公司治理模式最有意义的成果就是使得我们认识到公司治理最佳做法其实只是一个相对的概念。对于新创的小公司、处于高速成长期的公司、为服务客户而大量投资于专业设备的公司、处于成熟期的企业而言，不同的治理模式均会找到适合它们的公司类型。事实上，真正的最佳做法应该是那种能够不断演变以适应一家企业从发育期、高速成长期、成熟期、稳定而慢速增长期等不同发展阶段的公司治理模式。最佳的公司治理模式取决于许多因素，包括一个国家法律体系的成熟性和可靠性，财产权受到法律保护的程度，经济体系的稳定性，资本市场的流动性和效率，此外还取决于一些与公司有关的特征，例如经济增长机会的规模和吸引力，业务所需资产的类型，公司组织的复杂程度和透明度等等。

　　市场经济运行的方式是多种多样的，因此公司治理的方法也是丰富多彩的。只要自由竞争存在，健康的自然选择就会不可避免地导致公司治理模式在一定程度上趋向统一。但是，完全趋同于单一的公司治理模式既不会自然产生，也不是人们愿意看到的结果。一家公司也不可能终身固守于一成不变的公司治理模式，随着其商业活动不断变化，它采纳的公司治理的类型也在不断变化之中。有些变化是间断发生的，受外部因素推动；有些变化则是逐步发生的，驱动因素是其内部的变化，或者是公司、产业生命周期的更替。无论导致变化的原因是什么，我们都不可能期望某种公司治理模式可以适合所有场合。经理们应该抛弃那种信奉所有好公司都应该遵循某种最佳治理模式的观念。相反，真正得到良好管理的公司很可能经历多次所有权和控制权形式的变更，但这不应该被视为公司治理的失败或者混乱，而应该被视为公司不断进取的必然结果。

　　总之，公司治理的全球化不会导致单一的股份公司治理模式的形成，公司治理模式的发展趋势是相互学习和借鉴，一些公司治理原则的普遍应用，而不是一种模式替代另一种模式。(世界经济研究 杨蓉) [关闭窗口]   免责声明 ：在作者所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的利害关系人与所评价或推荐的证券没有利害关系，本机构、本人分析文章仅供参考，不作为投资决策的依据。本公司、本人不承担任何投资行为产生的相应后果。