餐厅水牌内容:片面追求稳定让中国面临更大压力

　　在西方经济体集体衰弱之际，中国陷入了另一种完全不同的困境。受高通胀和房地产泡沫影响，中国的政策制定者已连续两年试图为经济降温。中国人民银行（即中国的央行）一马当先，对房地产部门的贷款采取了限制措施，并在21个月内把准备金率提高了12次。

　　在此影响下，加上欧美经济增长放缓，中国的通胀势头正在慢慢减弱。如果把初期的出口减速考虑进去，那么中国可能很快就能放松对房地产之外所有领域的信贷管控。既不过热又不过冷——从表面上看，这种温和经济正好适合中国。

　　不幸的是，现实是中国的经济更像是一碗沸腾的粥，中间放了一块冰块。较穷的省份正公然藐视中央政府利用贷款大肆建设，因此，政策制定者只能对他们真正能够掌控的地区加强控制。

　　私营房地产开发商不出意料感受到了紧缩的压力，部分开发商甚至以超过30%的利息在黑市上筹集资金。同时，其他私营部门也在承受着间接的损害。对中国的私企来说，信贷一直都很紧缺，但是现在信贷渠道实际上已经被阻断了。由此产生的后果之一就是，工厂设备订单开始蒸发，应收账款也受客户付款期延长的影响不断膨胀。

　　考虑到稳定依然是中国的主要政策目标，有些人预计政策可能会放松，尤其是在外贸下滑的情况下。近期广东的骚乱已经提醒政府，经济急剧下滑可能跟高通胀一样都是不稳定因素。不过中国经济大部分都运行过热了，要想实现大规模的宽松很难。

　　例如，7月份的建设开工达到了历史新高。这是个尤其值得警惕的信号，因为房地产的销量正在走低。信贷推动的建设也许能从部分上解释为什么中国债务的增长速度要比GDP增速快那么多。惠誉预测中国整体信贷占GDP的比重到2011年底将达到185%，远高于2007年底的124%。

　　乐观主义者可能会说较穷省份里的持续扩张与官方鼓励内陆地区共繁荣的政策是一致的。不过，物极必反。去年的全部建设开支中，有一半来自这些省份：除去建设产出，它们创造的GDP加起来还不到全国的四分之一，而且，在许多情况下，建设活动占了地方经济活动中的绝大多数。

　　中国地方上的建设狂热早已超越了传闻中的过剩以及“鬼城”的程度了。而且，一旦对这种建设式增长上瘾，就连行事谨慎的地方官员也必须允许问题工程不断增加。同时，道德缺失的官员们从对这种荒谬现象的无视中渔利。

　　所谓的影子银行系统要在很大程度上为这种无节制的建设行为负责。首先是信托公司。它们主要向房地产投资，但不体现在银行的资产负债表上。央行正试图监管这些信托公司。然后还有生产商、金属交易商，以及其他非金融公司。这些公司通过动用自己的信用额度以高息向绝望的开发商放贷。但是最模糊的信贷来自名义上独立的、无视央行指令的地方银行。

　　问题是中国的政策制定者能否在泡沫越来越大之前缩小它，让中国的未来不那么泡沫化。美国就是前车之鉴。2001年当该国的温和经济的光鲜外层剥落时，美国人发现增加债务解决这个问题只能是以更大的最终成本换取暂时的喘息。中国人不会打算重复这个错误，但是如果他们不小心行事，他们或许别无选择：软着陆可能变成硬着陆，刺激政策的迅速回归就成了必需。

　　西方市场经济最近的表现很难称得上光彩；不过中国的中央控制下的经济也乏善可陈。其主要问题是固定汇率。汇率被固定导致人民币相对美元（及欧元和日元）的价值过低，使中国难以制定自己的利率，因为高利率将吸引更多资金流入。这让存款准备金率成了央行的主要政策工具，但是不改变信贷价格而是定量配给贷款，就意味着资金被引导到了那些有关系的地方。

　　降温房地产是明智之举，但是在人民币被低估的背景下这样做只能是治标不治本。不仅如此，在走出这次债务泡沫之前，此举还会让中国在面临另一次资产泡沫时脆弱不堪。让人民币自由浮动将解决这个潜在问题，在抑制通胀的同时阻止让中国泡沫化的流动资金的流动性；另外还可以允许央行放开利率、充实国内储户的钱包。当然了，这并不是说政策制定者将会这么做。

　　就跟美国用更多债务治理债务危机一样，中国很有可能将采取更多的管制手段来对待其管控下的经济中出现的问题。也许这一行刑队能够比破产的雷曼更好地抗击道德风险；但是历史表明，只要有过多资金四处游荡，就会有人愿意上前抢食。到最后，放开人民币成了唯一的解决办法。

　　伊桑•迪瓦恩是Indus Capital Partners的合伙人及该公司Pacific Choice Fund的投资组合经理。Indus Capital Partners由索罗斯基金管理的校友于2000年创立。该作者为Breakingviews的客座专栏作家。

　　作者为路透Breakingviews专栏作家，本文仅为个人观点；更多独立评论和分析请访问breakingviews.reuters.com；Breakingviews专栏译文由财经网独自担责，中文版权归财经网独家使用（编译：闫桂花）