非诚梦瑶:世界经济面临二次衰退

　　债务危机转为政治危机

　　记者：发达国家主权债务危机已经成为世界经济重大挑战，您认为这一问题究竟有多严重，未来将如何演进？

　　孙涛：欧美主权债务危机的严重性体现在两个方面：一是危机国家的国债占GDP比重过高。该比重超过80%的发达国家就有11个，西方七国概莫能外。而且，包括居民、企业和政府在内的总债务更高。例如，2010年，美、欧（指欧元区）、英、日经济体总债务余额达到84万亿美元（这还不包括美国金融部门的14万亿美元债务），是其GDP的2.4倍，约为其全部金融资产的一半。然而，这四个经济体根本无力用自己积累的储蓄支撑其举债和减债。根据2010年数据推算，即使四个经济体不进行任何投资，把四者的全部新增储蓄用于还债，美欧英日也分别需要30、14、66和17年才能把其总债务占GDP的比重降到100%。

　　二是主权债务危机已经演化为政治危机。居民债务风险转化为银行危机，银行危机转化为主权风险，主权风险又转化为政治风险，政治风险反过来又加剧主权风险、银行风险和居民债务违约风险。

　　欧美主权债务危机的下一步发展取决于债务总额、GDP增速和当事国应对政策的三方互动情况。具体来说，如果债务还本付息增速小于GDP增速，则债务占GDP的比重会随着时间的推移而下降。若反之，当事国的政策就至关重要了。例如，欧元区债务国（如希腊、爱尔兰、西班牙、意大利）能否度过危机，或者说，欧元能否以目前的方式存续下去，主要取决于欧洲能否建立统一的财政一体化机制，而且主要是看德国是否愿意自掏腰包救助别国。短期内，如果国内政治纷争导致德国不全力救助，则现行的欧元模式难以维系（如希腊等部分国家退出欧元区）。长期看，即使德国此次出手救助，除非欧元区内部建立严格的财政约束体制，否则欧元区将难以维系。

　　还会出现新的金融动荡

　　记者：如何看待本次危机的根源？

　　孙涛：主权债务危机的直接原因是过去10年来欧美国家的居民、银行和政府举债过多，寅吃卯粮。根本原因是美、英、日、欧目前处于资产负债表衰退阶段。其主要特征是资产价格泡沫破灭后的居民、企业和政府的债务较多，导致各部门的主要目标是减债（即去杠杆化），尤其是企业的首要目标不是利润最大化，而是尽快减少债务，改善资产负债表。这个基本特征决定了这些国家经济复苏动力不足，并对来自国内外的各种负面冲击非常敏感，标普调低美国国债评级引发金融市场动荡即是一例。因此，未来出现新的金融市场动荡仍然是可能的。

　　记者：世界各国该如何应对本次债务危机，会带来怎样的后果？

　　孙涛：欧美政府已经采取了许多政策来应对危机。但这些政策效果不大，主要原因是所有政策没有解决根本症状——资产负债表损失。因此，其可选政策一定不外乎以下三条：一是根本解决资产负债表问题。银行需要接受由居民不还房贷造成的损失，政府需要为银行注资和帮助银行发债或股票；二是继续维持低利率、量化宽松政策、央行直接购买国债和金融机构债；三是推动结构改革，如欧元区的财政一体化，美国的医疗和税收政策。

　　从经济和政治的可操作性看，无论其注资财政的意愿和能力如何，美欧英日等债务危机国家和经济体一定会继续推行宽松的货币政策，以维持甚至推高资产价格，财政赤字货币化，降低其央行资产负债表面临的损失。

　　记者：美国经济和世界经济是否会陷入“二次衰退”？

　　孙涛：主权债务风险上升和债务评级下调并不必然导致美国经济出现二次探底，但的确增大了二次探底的可能性。这是因为，高债务直接冲击美经济增长的主要动力——消费。减少借债也就意味着消费下降，而为还债而增加储蓄势必会进一步导致消费下降。此外，由于美联储扩张的基础货币因投资和信贷需求薄弱而大多存放于银行体系中，所以私人投资不足，而财政赤字又限制了政府通过增发国债进行投资的能力。最后，美元贬值对增加净出口固然有利，但美元贬值幅度受限，因为欧元也在贬值，日本和瑞士央行干预汇市也阻止美元大幅贬值。

　　从世界经济看，如果美国经济二次探底，其他经济体支撑经济增长的能力将不如2008-2010年，因为许多新兴市场国家已经基本消耗掉了大量政策资源和财力。

　　债务危机中国有破有立

　　记者：如果主权债务危机加剧，世界经济真的陷入“二次衰退”，这对中国有何影响？

　　孙涛：主权债务危机加剧对中国的影响主要体现在：一是主权风险导致全球金融市场剧烈波动，会波及中国；二是如果主权债务风险推动美国和世界经济二次探底，则中国的出口和就业会受到一定负面冲击；三是危机国家的扩张性货币政策会进一步导致全球流动性增加和通胀压力，加上全球机构投资者加大新兴市场国家的资产配置的比重，必然进一步增加全球资金向包括中国在内的新兴市场国家的流入规模、渠道和力度，从而推升中国的商品和资产通胀。

　　记者：中国是否还要增持危机国家国债，尤其是美国债和欧元区债？

　　孙涛：回答这个问题需要先回答一个更根本的问题：中国是否期望在若干年后使人民币成为国际储备货币。如果答案是肯定的，那么现在中国就要继续增持美欧国债，更不能大幅抛售其国债。

　　人民币要最终成为国际储备货币的一极，需要坚持“有破有立”和“众建诸侯少其力”的原则，不能“有破无立”，不能助长美元独大。

　　所谓“有破有立”，是指在中国领头挑战美元地位时，人民币要具备成为国际储备货币的条件。所谓“众建诸侯少其力”，就是在人民币不具备成为国际储备货币的条件之前，中国应该鼓励和支持美元竞争对手——欧元的存在。如果出于一时“义愤”和担心继续持有美欧国债面临损失，而偏激地抛售其国债，那就是“有破无立”。在当前全球金融危机蔓延、市场信心脆弱，抛售美欧国债只能加剧全球金融市场动荡，加大中国投资损失。

　　此外，在美元霸权仍然无法撼动的情况下，中国宁可冒一些风险支持欧元，避免美元霸权趋于垄断化、模式化和长期化。

　　此外，我们要客观地评估外汇储备增长及其投资美欧国债的利弊。外汇储备在过去10多年的快速增长是中国经济成功的反映之一。没有外汇储备的增长，就没有中国目前的国际影响力。同时，我们也要明确，外汇储备投资面临风险是正常的，只要寻求收益，就要承担风险。而且，中国外汇储备面临的主要不是信贷违约风险（即标普的评级下调和美国国债直接违约），而是中期的汇率风险和通胀风险。汇率风险是我们经济成长和人民币升值的必然结果，我们要坦然接受。通胀风险是我们需要采取政策予以避免和回击的，而只有深化经济金融改革，才是最有力的办法。

　　所以，我们目前不但不能抛售美欧国债，还要大张旗鼓地表态支持美欧国债。当然，这种支持是有条件的支持。例如，中国可以利用债务国当前的融资困局，借助我存量外汇储备争取国家利益（如争取市场经济地位和取消技术出口限制）。

　　“硬”、“软”财富都要积累

　　记者：除了外汇储备的挑战，中国还应如何应对不断增加的挑战？

　　孙涛：首先，这种挑战是中国经济金融发展到一定阶段的必然结果，是世界强国承认中国实力的反映。没有过去几年的银行改革、汇率改革、资本市场改革、贸易体制改革及国企改革，就不会有中国今天举足轻重的影响。

　　其次，这种困境源于多年形成的国际经济金融制度安排，是后来者挑战旧规则时必然面临的障碍。然而，要想从根本上扭转外汇储备投资困境和应对外来风险，就需要通过推动实质改革，切实减少外汇储备积累，切实推动经济决策和经济运行向市场化方向转变。

　　面对主权债务危机，中国可以从短期、中期和长期来思考对策。从短期看，一方面应避免再度推出类似于2009-2010年的信贷扩张政策，防止地方政府融资平台风险的进一步积累，避免房价再度反弹高涨。另一方面是要继续加快扩大人民币汇率弹性空间，以市场化方式御全球流动性于境外，抵御商品和资产通胀。

　　从中期看，一是加快、有序推进金融改革，减少政府对金融机构、金融市场、宏观经济金融的干预和管制，推进国有银行的股权多元化和真正商业化运行，循序完成利率和汇率市场化和资本项目开放。二是推进新的财政体制改革，通过推进财政改革来消灭地方政府创造的国家隐性负债。

　　从长期看，须同时积累“硬”财富和“软”财富。所谓“硬”财富是指政府拥有的大量储蓄等直接可以调动的“真金白银”(如外汇储备、政府储蓄)；所谓“软”财富，是一国能在危机期间，有能力维护和提振市场信心，不但能保证在危机时期国内储蓄不外逃，而且能在危机时期吸引国外储蓄为己所用(如政府能以较低成本对国内外投资者发债)。因此，中国必须发展资信度高、规模大、有深度的金融市场，必须发展人民币为国际储备货币。

　　（据新华社）