金刚经楷书字帖:高风险点心债券热潮降温

高风险点心债券热潮降温今年，高风险债券发行者纷纷忙着开发香港迅速发展的人民币债券市场。如今这股风潮已经减缓，因为投资者们意识到，并非每一个与不断升值的人民币相关的交易都能成为好投资。

自一年前中国放宽货币政策并出台旨在鼓励境外使用人民币的措施以来，离岸人民币计价债券（被称为点心债券）市场吸引了各类发行者。对中国的银行和政府机构、外国金融机构和跨国公司等高级别借贷者来说，发行这种债券的成本可低至0.4%，这得益于全球投资者对与升值货币相关的资产的强劲需求。

从今年年初开始，不具有信用评级或评级低于投资级的公司也涌入这个市场。根据汇丰控股有限公司（HSBC Holdings PLC）估算，在总额为1380亿元人民币（213亿美元）的未偿还点心债券中，“次级投资等级质量”的债券约占14%。五个月前，这种高风险债券在离岸人民币债券市场几乎不存在。

Bloomberg News但在近几周，据银行家和分析师说，高收益点心债券的销售几乎暂停，特别是几家在香港和北美上市的较小中国公司受到欺诈指控牵连后。

这种转变表明，一个一度被全球投资者押注人民币的欲望所主导的市场正日臻成熟。人民币在过去一年兑美元升值了约5%，预计还会继续升值。

汇丰驻香港策略师Becky Liu说，高收益债券发行的违约风险是实实在在的，它的崛起意味着，对点心债券的投资不能再被纯粹地看作相当于投资人民币升值；信用因素必须开始起作用。

今年早些时候，这种投机等级的人民币债券的需求太大，以至于许多债券发行未获评级就进入了市场。在今年近20笔高收益债券发行中，只有一笔具有信用评级：路劲基建有限公司（Road King Infrastructure Ltd.）销售的债券，这是一家在香港上市的内地收费公路运营商，2月出售了人民币13亿元的债权，标准普尔（Standard & Poor's）和穆迪投资者服务（Moody's Investors Service）对其的评级分别为BB和Ba3。标准普尔的BB+或更低以及穆迪的Ba1或更低评级都被视作投机等级或“垃圾级”。

据分析师说，路劲的债券收益率为6%，这在点心债券市场属最高之列，但依然低于在内地或以美元借贷的成本。

面对人民币计价证券旺盛的需求，十几家资产管理公司在近几月组建了基金购买点心债券。例如瑞士银行（UBS AG）已经为两只基金筹集了相当于9亿美元的资金来投资人民币计价资产。其中一只基金主要购买高等级点心债券，另一只的目标是中国内地A股市场以及高收益点心债券。

瑞银(UBS)旗下资产管理公司亚洲固定收益部负责人阮卓斌(Ben Yuen)说，目前我们对自己买什么东西非常谨慎。他说，除了信用风险以外，很多高收益点心债券发行人也没有提供保护投资者的适当书面凭证，比如有关借款人杠杆率和流动资金比率的严格条款。他说，六个月前，投资者需求强烈，他们希望买到点心债券，而且是希望马上买到，而现在投资者已经开始变得更为谨慎了。

最新一个希望在点心债券市场实现低成本融资的发行人是房地产基金管理公司Agincourt Capital。该公司成立时间不到一年，此前并未涉足资本市场。这家香港公司计划通过发行一只五年期人民币债券融资5亿澳元（约合5.39亿美元），用于投入一只投资澳大利亚房地产市场的基金。

Agincourt曾打算让这只债券在7月之前上市，但它不得不推迟至8月份。该公司一位顾问说，近期高收益市场的波动性与它决定推迟发行无关。美国迈阿密公司Conrad Group执行合伙人诺布雷加(William Nobrega)说，原因在于该公司成立承销银团、销售债券的时间长于预期。

他说，一些投资者不敢投资首次发行、没有任何业绩记录的基金。但香港人民币存款的快速增长，意味着存款人迫切需要把这些资金投入拥有真实回报的投资产品。

Agincourt打算用正在谈判购买的悉尼和珀斯房地产作为这只债券的抵押品，从而增强债券对投资者的吸引力。Agincourt首席执行长特恩布尔(Craig Turnbull)说，债券的年利率将为4%。

买者可以将其债权转换为这只基金的股权。如果作为基础资产的房地产带来的回报高于债券收益，那么他们可能就会将债权转为股权。

对Agincourt来说，还有一个人民币对澳元升值的风险。这样的话，它就要利用以一种贬值货币计价的收入，去偿还以一种升值货币计价的债务。诺布雷加说，人民币和澳元往往“紧密联动”，Agincourt已将人民币的潜在波动计入发行债券的成本之中。

相比在内地市场交易的债券和以其他货币计价的债券，点心债券带来了更高的回报。据汇丰(HSBC)数据，今年点心债券平均回报率为3.85%。

汇丰将今年点心债券发行量预测从人民币1,000亿元提高至1,800亿元到2,300亿元之间，因为内地严格的信贷控制将刺激更多内地公司从境外借款。与此同时，北京方面可能会在今年晚些时候允许进入内地的外商直接投资(FDI)用人民币而不是美元结算，这也有可能促使点心债券发行量提高，因为此举将为境外筹措的人民币资金打开一个回流内地的新通道。