何志成：A股周四为何大跌

　　何志成（农行总行大客户部高级专员）

　　11日，4月份宏观经济数据公布后，A股立即开始调整走势。12日的A股低开之后曾经一度走红，但仅仅是昙花一现。笔者曾在文章中指出，中国经济已经进入滞胀高危区，投资者应该减仓。直到12日的A股大跌后，很多分析师仍然在CPI超预期上做文章。虽然央行在当天傍晚宣布上调存款准备金率，似乎是在配合分析师们做文章，但是，笔者以为，这样的文章做错了，操作上的方向尤其是短线的方向也就错了。

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　　11日公布的4月份各项宏观经济数据不算太好，但到底怎么不好，对股市会有什么影响，投资者见仁见智，很多分析师也云里雾里。比如4月的CPI数据，上涨5.3%，虽然略微高于市场预期，但毕竟还没有太离谱。回想到在数据公布之前，笔者与一些专业人士交流时，大家意见很统一4月CPI无论是多少，对股市的影响程度都不会大。而在数据出来之后，立即有分析师说：“CPI超预期，央行又要加息了。”其实，如果将A股从11日开始的回落，以及12日的大跌归结于央行的紧缩政策，那是不对的。A股12日的大跌有着深刻的趋势性意义，反映了市场比很多经济学家和分析人士更准确地理解了4月宏观经济数据中所表达的趋势性拐点含义。

　　全球外汇市场、大宗商品市场11日再度出现大幅度震荡，其中黄金、白银、原油都暴跌5%以上，美元指数则上涨100点以上。12日早晨，与大宗商品、中国经济相关度最高的澳元仍然领跌全球市场。国际市场很敏锐，它闻出了中国宏观经济数据背后所透露出的信号。这个信号不是通胀率过高，而是经济减速，是库存太高。

　　笔者于10日在 《每日经济新闻》发表的文章中曾提到，中国经济发生“硬着陆”和滞胀风险的可能性在悄悄地提高。在国家统计局公布了4月宏观经济数据之后，笔者认为，4月通胀率同比上升5.3%，显示高通胀隐患挥之难去，且有继续爬高的可能；企业库存增加量已经大于2008年金融危机时，而房地产开工数据远远大于销售数据，差了30个百分点，说明目前的房地产库存数量已经大得不得了。房地产库存与现存房地产资产量之比，已经超过美国次级债爆发之前，中国的房地产泡沫危机很可能由库存泡沫爆裂引发。泡沫危险很大，但未必意味着中国央行将加息。由于4月工业增加值进一步回落，预示着二季度经济增速仍将放缓，同时企业库存很大，财务负担严重，加息有可能成为引发滞胀的最后一根稻草。

　　衡量经济过热与否以及库存与消费距离之差的经济指标居民消费数据虽然下降幅度很小，但在高通胀背景下，居民消费没有因恐慌而增加，这很反常。它不仅说明居民消费意愿在降低，而且显示企业生产与最终消费之间仍然存在着“肠梗阻”居民在等待着库存降价销售，而不是担心涨价。这显示出中国的通胀预期有可能产生变化，而这种变化并非因为预期物价下跌，而是预期企业将抛库存。

　　之前，海关总署发布的数据也说明，前4个月，我国进出口对GDP的贡献率在降低，且4月份进口增速下降超预期，说明当前企业“补库存”的欲望很低还是库存总量太高所致；而且4月份PMI数据，也显示经济增速在回落。总之，4月宏观经济数据表明，中国经济当前最大的问题是高通胀、高库存并存，经济减速趋势形成，货币政策继续紧缩的余地越来越小。市场最担心的不是央行加息，而是宏观调控遇到高库存，稍有风吹草动企业会抛库存。果真如此，宏观经济很可能失控，迅速地滑入滞胀深渊。

　　很多投资者有一个固有的认识，那就是中国股市表现与宏观经济无关，即宏观经济不好，股市一样能够上涨。但有一点他们忘了，只有当绝大多数人都看明白经济不好的时候，股市才可能上涨，因为那时候宏观调控政策绝不会硬来。但现在不是，现在的情况是，绝大多数经济学家仍然认为中国经济很好，很健康，而没有看到重大的风险已经在敲门。

　　中国经济最大的风险在哪？已经不是通胀率越来越高，而是经济“硬着陆”和滞胀。信号在哪？就在当房价已经出现拐点的时候我们仍然视而不见，还可能出台更严厉的调控措施。笔者预计，如果进一步紧缩或者推广限购令限贷令等措施，房地产市场很可能在6月初开始大幅度下跌。即使没有宏观调控加码的情况发生，由于中国经济下滑，加之商业库存和房地产库存巨大，国际市场出现风吹草动，也可能改变全球通胀预期大宗商品市场掉头向下，逼迫中国企业抛库存。由于这两天全球大宗商品价格的下跌以及近期美元反弹趋势加强，此前认为中国因素将不断地推高大宗商品价格的观点可能需要修正，物价有可能在6月见顶。但回落的方式不是温和的，而是 “暴力”的大宗商品和房地产市场一起暴跌，后者尤甚。

　　12日的A股大跌或许是这种最坏预期的一次提前反映。由于股市具有对宏观经济运行的提前感知能力，我们切不可再轻易地加码宏观调控，在泡沫危机即将爆发时捅它一下。