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            周期性企业的估值(2009-12-17 16:25:48) 
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       标签：股票 基金 周期性 重置成本 格雷厄姆 中国  分类：估值 
       写这篇文章是受了一只花蛤的《周期性公司的定价问题》一文启发。谨表感谢。
       
       周期性企业的业绩随周期变化，股价也上下起伏。在《证券分析》中格雷厄姆还专门讨论过利用周期企业的起伏来获利的方式，他的结论是机械式的投资周期企业（如Roger Babson的方法）很难长期获利。因为市场变化无常，对“正常”盈利水平和股价的确定非常困难。
       
       我认为首先要确定哪些是周期企业。投资者最容易犯的错误就是把处于上行区间的周期企业误当成成长企业，盲目买入造成损失。通常来讲，航运、航空、钢铁、有色、造纸、造船、汽车、机械、酒店、化工、房地产等行业都属于周期性企业。说一句题外话，如果没有看清楚汽车、房地产的周期性企业的本质，把汽车、房地产作为支柱产业，那么经济就注定要承受这些行业的上下起伏。坐着过山车，还想四平八稳那是不可能的。
       
       其次，我认为还要了解周期性企业为什么会有周期性的起伏。我认为周期性企业一般都是固定成本很高，运营杠杆很高，而且固定成本无法快速调整的行业。这种企业的产能一般相对固定，但是需求随经济变化上下起伏很大。当经济好时，需求上升。由于固定成本高，运营杠杆高，这样的企业往往盈利上升非常快，产能利用率接近100%左右，产品价格也随之上升。而经济不好时，需求下降。由于固定成本高，运营杠杆高，而且固定成本短时间无法减少，这样的企业亏损起来也非常快。固定的产能与成本，起伏变化的需求，这两者之间的矛盾就构成了周期性企业的内在特点。
       
       最后，具体到估值，我认为可以有几个不同的方法：
       
       第一，EV/重置成本 及 EV/EBITDA
       比如宝钢的EV/重置成本在周期底端一般为97%左右，而在周期顶端最高可以达到300%左右。中铝的EV/重置成本在周期底端为60-70%左右，而在周期顶端最高可以达到300%以上。海螺水泥的EV/重置成本在周期底端为60-80%左右，而在周期顶端最高可以超过300%以上。但是，这个方法的难点在于确定“正常”水平。我觉得应该结合统计原理和概率，加之通胀调整和定性分析。
       
       第二，P/B 及 P/E
       这在航运业非常明显。中国远洋在航运高峰时曾经达到过接近10倍的P/B，而航运低谷时仅为1.2倍P/B左右。这两种方法的难点在确定正常水平，判断股价的相对高低。我的想法是利用统计原理和概率论。比如中国远洋在2007年达到9.78倍的P/B，属于4.7个Sigma的事件，估值继续上升的概率低于0.0001%，比被雷劈死的概率还低。这时候买入，亏损的概率几乎为100%，而如果这时候做空则很有可能获得巨大盈利。
       
       
       第三，产品价格/现金成本
       现金成本一般是指不算摊销折旧生产的成本，如原材料，能源，维护，人员等。比如小钢厂的现金成本约为3000人民币一吨。钢材的价格低于这个价格太多，很多小厂就要停产。这个指标更多的是定性而不是非常定量。
       
       第四，股价/清盘价值
       一般来讲流动资产减去所有负债的“净流动资产”可以近似看作是企业的清盘价值。股价低于这个价格一般很罕见。我所看到的康佳B股（不能算周期性企业）曾经短暂的跌到这个水平。这是格雷厄姆也会买入的价格。
       
       除此之外，我认为DCF方法对周期性企业不太适合，因为周期无法预测，模型一般很难涵盖整个周期。
       
       对于周期性企业的股值，我正在摸索中。欢迎不同意见的讨论。但是我认为，无论如何，只有解决了这类企业的估值问题，才能更好的进行投资。[第72楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2009-12-19 08:22 只看该作者(-1)  】       流动性的分析(2009-12-11 19:52:24) 
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       标签：流动性 资产负债表  分类：分析 
       价值投资者注重资产负债表。巴菲特等价值投资者曾经被称为“资产负债表投资者”。在格雷厄姆的《证券分析》一书中，资产负债表的分析占了很重要的地位。而分析一个资产负债表的流动性就是资产负债表分析的一个重要方面。
       
       
       
       一个公司的资产负债表左侧是资产，右侧是股东权益和负债，也就是支持公司运营的资金来源。
       
       对资产来说，流动性越好，就越安全。从流动性的角度来看公司的资产，流动资产部分是最重要的。而流动资产中的现金、应收帐款、库存则有着不同的流动性。现金的流动性最好，可以认为是100%的原值。应收款的流动性稍差，库存的流动性相对更差。在《证券分析》一书中格雷厄姆认为在清盘时净应收款应该是75-90%的原值，库存应该是成本或市场价最低值的50-75%左右。
       
       一个公司的资产的流动性不是一成不变的。如果大力投资固定资产，就有可能把现金转化为固定资产，减少流动资产，增加非流动资产，从而降低整个公司的流动性。那些固定资产投资超过经营现金流很多的公司就有降低公司整体流动性的趋势。
       
       与资产对应的就是负债和股东权益。与资产相反，这部分越稳定，就越安全。从稳定性来看，股东权益是最稳定的。记得曾经和某上市公司高管开会，询问公司的Cost of Capital即资金成本。高管非常自信的回答“资金成本为零，因为股东权益就是永远不用还的债。”虽然上市圈钱的嘴脸暴露无遗，但也从一个侧面说明了股东权益的稳定性。除此之外，长期借款，如长期银行贷款和债券也相对比较稳定，一般都是3-5年的还款期。短期借款一般要在1年内偿付，相对不稳定。而应付款则是最不稳定的负债，一般都要在1-2个月内支付。那些“类金融”企业靠占上下游的资金来运营，使用的就是应付款。只要公司运营正常，营业额不下降太多，就问题不大。但是一旦运营中断，营业额急剧下降，公司立刻陷入危机。因此，这类企业是“静态不稳定，动态稳定”。[第73楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 原创: 做点贡献 2009-12-19 08:27 只看该作者(-1)  】       .[第74楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 原创: purehyde 2009-12-22 07:13 只看该作者(-1)  】       请教一下，EV是什么？重置成本怎么算？
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       第一，EV/重置成本 及 EV/EBITDA
              比如宝钢的EV/重置成本在周期底端一般为97%左右，而在周期顶端最高可以达到 300%左右。中铝的EV/重置成本在周期底端为60-70%左右，而在周期顶端最高可以达到300%以上。海螺水泥的EV/重置成本在周期底端为 60-80%左右，而在周期顶端最高可以超过300%以上。但是，这个方法的难点在于确定“正常”水平。我觉得应该结合统计原理和概率，加之通胀调整和定性分析。
       
       [第75楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 原创: tomhank 2009-12-24 10:47 只看该作者(-1)  】       原帖由purehyde在2009-12-22 07:13发表
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       请教一下，EV是什么？重置成本怎么算？
              
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              第一，EV/重置成本 及 EV/EBITDA
                     比如宝钢的EV/重置成本在周期底端一般为97%左右，而在周期顶端最高可以达到 300%左右。中铝的EV/重置成本在周期底端为60-70%左右，而在周期顶端最高可以达到300%以上。海螺水泥的EV/重置成本在周期底端为 
       转帖的,我也不太懂,建议你google吧,说的很详细的![第76楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2009-12-25 16:22 只看该作者(-1)  】       吃透财务报表(2009-12-25 13:46:23) 
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       标签：上市公司 财报 阅读 杂谈  分类：公司研究 
       
           财务报表分析是一门“艺术”，背后隐藏着企业的玄机。 
       　　财务报表是企业所有经济活动的综合反映，提供了企业管理层决策所需要的信息。认真解读与分析财务报表，能帮助我们剔除财务报表的“粉饰”，公允地评估企业的决策绩效。
       
       　　财务报表看什么？
       
       　　要读懂财务报表，除了要有基本的财务会计知识外，还应掌握以下方面以看清隐藏在财务报表背后的企业玄机：
       
       　　浏览报表，探测企业是否有重大的财务方面的问题
       
       　　拿到企业的报表，首先不是做一些复杂的比率计算或统计分析，而是通读三张报表，即利润表、资产负债表和现金流量表，看看是否有异常科目或异常金额的科目，或从表中不同科目金额的分布来看是否异常。比如，在国内会计实务中，“应收、应付是个筐，什么东西都可以往里装”。其他应收款过大往往意味着本企业的资金被其他企业或人占用、甚至长期占用，这种占用要么可能不计利息，要么可能变为坏账。在分析和评价中应剔除应收款可能变为坏账的部分并将其反映为当期的坏账费用以调低利润。
       
       　　研究企业财务指标的历史长期趋势，以辨别有无问题
       
       　　一家连续赢利的公司业绩一般来讲要比一家前3年亏损，本期却赢利丰厚的企业业绩来得可靠。我们对国内上市公司的研究表明：一家上市公司的业绩必须看满5年以上才基本上能看清楚，如果以股东权益报酬率作为绩效指标来考核上市公司，那么会出现一个规律，即上市公司上市当年的该项指标相对于其上市前3年的平均水平下跌50%以上，以后的年份再也不可能恢复到上市前的水平。解释只有一个：企业上市前的报表“包装”得太厉害。
       
       　　比较企业的利润水平是否与其现金流量水平一致
       
       　　有些企业在利润表上反映了很高的经营利润水平，而在其经营活动产生的现金流量方面却表现贫乏，那么我们就应提出这样的问题：“利润为什么没有转化为现金？利润的质量是否有问题？”银广夏在其被暴光前一年的赢利能力远远超过同业的平均水平，但是其经营活动产生的现金流量净额却相对于经营利润水平贫乏，事后证明该公司系以其在天津的全资进出口子公司虚做海关报关单，然后在会计上虚增应收账款和销售收入的方式吹起利润的“气球”。而这些子虚乌有的所谓应收账款是永远不可能转化为经营的现金的，这也就难怪其经营活动产生的现金流量如此贫乏。
       
       　　将企业与同业比较将企业的业绩与同行业指标的标准进行比较也许会给我们带来更深阔的企业画面：一家企业与自己比较也许进步已经相当快了，比如销售增长了20%，但是放在整个行业的水平上来看，可能就会得出不同的结论：如果行业平均的销售增长水平是50%，那么低于此速度的、跑得慢的企业最终将败给自己的竞争对手。
       
       　　小心报表中的“粉饰”
       
       　　财务报表中粉饰报表、制造泡沫的一些手法，对企业决策绩效的评估容易产生偏差甚至完全出错现象。
       
       　　以非经常性业务利润来掩饰主营业务利润的不足或亏损状况
       
       　　非经常性业务利润是指企业不经常发生或偶然发生的业务活动产生的利润，通常出现于投资收益、补贴收入和营业外收入等科目中。如果我们分析中发现企业扣除非经常性业务损益后的净利润远低于企业净利润的总额，比如不到50%，那么我们可以肯定企业的利润主要不是来源于其主营的产品或服务，而是来源于不经常发生或偶然发生的业务，这样的利润水平是无法持续的，也并不反映企业经理人在经营和管理方面提高的结果。
       
       　　将收益性支出或期间费用资本化以高估利润
       
       　　这是中外企业“粉饰”利润的惯用手法，比如将本应列支为本期费用的利润表项目反映为待摊费用或长期待摊费用的资产负债表项目。在国内房地产开发行业中，我们可以经常地看到企业将房地产项目开发期间发生的销售费用、管理费用和利息支出任意地和长时间地“挂账”于长期待摊费用科目，这样这些企业的利润便被严重地高估。
       
       　　以关联交易方式“改善”经营业绩
       
       　　采用这一手法的经典例子是目前已经不存在的“琼民源”公司。为了掩盖亏损的局面不惜采用向其子公司出售土地以实现当期利润，而下一年再从该子公司买回土地的伎俩，后来“东窗事发”，遭到财政部和证监会的严厉惩处。所以，我们在分析中应关注企业关联方交易的情况，研究其占企业总的销售、采购、借款以及利润的比例，并应审查这些交易的价格是否有失公允。
       
       　　通过企业兼并“增加”利润
       
       　　某些企业在产品或服务已经尚失赢利能力的情况下，采用兼并其他赢利企业的手段来“增加”其合并报表的利润。这些企业的会计高手利用国内尚未有合并会计报表的会计准则和目前合并报表暂行规定中的“漏洞”，将被兼并企业全年的利润不合适地并入合并报表中。在分析中应特别注意企业的收购日期，收购前被兼并企业的利润水平，在合并利润表的利润总额和净利润之间有无除所得税和少数股东收益以外的异常科目出现。
       
       　　通过内部往来资金粉饰现金流量
       
       　　有的企业在供、产、销经营活动产生的现金流量不足，便采用向关联企业内部融通资金，并把这些资金的流入列为“收到的其他与经营活动有关的现金”的手法使现金流量表中经营活动产生的现金流量看起来更好。
       
       　　不夸大财务报表的作用
       
       　　对财务报表进行分析，有助于我们全面地把握公司的财务情况和评估决策绩效，但是也应清醒地认识到财务报表分析的局限性：
       
       　　首先，企业的资产以及利润表中的产品销售成本是按资产或存货获得时所支付的金额记录的，因此资产和销售成本不是按资产或存货现行价值反映的。在通货膨胀的情况下，有可能引起资产报酬率或权益报酬率的高估。另外，历史成本的原则还导致同业新老企业比较的困难。比如，假设甲、乙两家企业生产完全同样的产品，生产能力一样，本年销售收入也完全一样，都是1亿元，甲企业是10年前成立的企业，由于固定资产购建比较早，因此当初的成本比较便宜，再由于使用中折旧的缘故，故其固定资产的账面值较低，仅为2000万元；而乙企业是刚成立3年的企业，固定资产的购建成本较高，累计提取的折旧较少，所以其账面值较高，为6000万元。我们计算甲、乙两家企业的固定资产周转率可得：甲企业为10000/2000=5（次），而乙企业为10000/6000=1.67（次）。若我们将两家企业的周转率相比，则会得到乙企业的周转率仅仅为甲企业的1/3，乙企业的资产管理效率似乎远远不如甲企业的结论。但是，这样的结论显然是有失公允的。解决这一局限性的方法是在企业内部考核中采用资产的现行价值来计量资产的价值，比如甲乙企业的对比中，我们可以按固定资产重新购建的成本——重置成本来替换其账面值。
       
       　　其次，会计方法选择和会计估计的普遍存在。财务会计准则和制度中常常允许对相同的业务采取多个可选择的方法之一，即使对同类固定资产都采用直线法折旧，不同企业对资产的使用年限、使用年限未能够在市场上可变卖的价值（残值）的估计也可能是不一样的。克服这些问题的方法有：其一，在企业集团内部的绩效考核之前，应该按行业统一企业会计制度，尽可能地减少或甚至禁止对同一类经济业务的不同会计处理方法。其二，作为分析人员，应采用一些剔除由于会计政策不一致对财务指标的影响。
       
       　　另外，财务指标也具有局限性。企业的内部控制程序是否有效以及企业作为组织的创新和学习能力怎样等是财务指标所不能反映或不能完全反映的，必须借助于其他的非财务指标，甚至是难以量化的指标来考核。
       
       　　财务报表分析是一门“艺术”，正如对同一片自然的景色，画匠和大师的笔下诠释会有很大差距一样，不同的分析人员在解析同一份报表时可能得到十分不同的结论。
       
        
       
       作者：佚名[第77楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2009-12-25 16:26 只看该作者(-1)  】       上市公司财务报告阅读分析的重点(2009-12-25 12:18:52) 
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       标签：上市公司 财务 阅读 重点 杂谈   
       
           一、资产负债表及其附表阅读分析 
            
       　　1、建立资产负债表为重的风险防范观念。利润表是某一期间的经营成果，是“流量”的概念，它的结果最终会流人资产负债表股东权益项下；资产负债表是“存量”的概念，报表各项余额反映公司在特定日期财务状况的好坏，也代表着公司价值的高低。因此，阅读财务报告时，一定要先建立资产负债表为重的风险防范观念。
       　　2、应收账款、其他应收款分析。一是要比较应收账款和营业收入的关系。当应收账款增长率大幅度高于营业收入增长率时，应特别注意应收账款的收现性；应注意是否有虚增资产和利润之嫌，尤其应关注来自于关联方交易的应收账款的增长。二是要观察其他应收款中是否存在非法拆借资金、抽逃资本金、担保代偿款和挂账费用等，尤其应关注与关联方发生的其他应收款。
       　　3、长期投资分析。一要慎防通过长期投资与短期投资互转操纵利润。《企业会计制度》规定，短期投资以成本与市价孰低原则计量，而长期投资以账面价值与预计可收回金额孰低原则计量。阅读报表时尤其应注意公司是否通过长、短期投资互转操纵利润。二是通过比较长期投资和投资收益，根据投资的收益情况分析各项长期投资的质量。
       　　4、无形资产分析。首先，对于企业突然增加的巨额无形资产，应关注是否确实符合无形资产资本化条件，并分析对企业未来盈利能力的影响。其次，应关注企业合并会计处理对商誉的影响，因为“购买法”和“权益结合法”对公司商誉的确认及对当期和以后各期净利润的影响各不相同。
       　　5、递延税款分析。企业采用纳税影响法核算所得税时，如果时间性差异产生的递延税款为借方余额，应分析公司在今后转回的期限内（我国会计制度规定为3年）是否可能有足够的应纳税所得额，如果没有，则应当在当期直接确认为费用。递延税款常被公司当作操纵利润的“蓄水池”，在阅读会计报表时尤其需要关注。
       　　6、由负债比例看企业财务风险。公司营运状况不佳时，短期负债、长期负债及负债比率不宜过高。此外，可以长期资金（即长期负债与净资产之和）对长期资产（固定资产、无形资产、长期投资）的比率检测长期资产的取得是否全部来源于长期资金。若比率小于1，则表示公司部分长期资产以短期资金支付，财务风险加大。
       　　7、长期负债与利息费用分析。如果利息费用相对于长期借款呈现大幅下降，应注意公司是否不正确地将利息费用资本化，降低利息费用以增加利润。
       
           二、利润表及其附表阅读分析
       
       　　1、从利润构成分析公司盈利质量。公司主营业务利润占利润总额的比重越大，说明公司更多地依靠生产经营活动取得利润，盈利能力具有较好的可持续性，如果公司利息收入、资产处置收益、投资收益等非营业利润占利润总额比重大，公司利润可能更多地依赖于风险较大的金融市场，收益的可持续性差。在分析公司盈利质量时，尤其应关注政府补贴、税收优惠、接受捐赠等偶然性质的利润以及来自关联企业的利润对公司盈利能力的影响。
       　　2、主营业务收入、主营业务成本、营业费用分析。比较各报告期销货退回及折让占主营业务收入的比例、关联方交易产生的销售收入占主营业务收入的比例是否有异常变化，以分析管理当局是否有操纵利润的意图。将材料成本、人工成本、制造费用等各生产成本要素占主营业务成本的比例及主营业务成本占主营业务收入的比例作前后年度的趋势对比，以发现企业是否存在将费用予以资本化以美化利润表的情况。
       　　3、正确看待股利分配。通常情况下，现金股利和股票股利仅仅影响短期股票价格。净资产收益率趋势分析则是中长期股票价格的重要参考指标。因此，如果公司不断发放现金股利或股票股利，阅表人应关注公司每股收益和净资产收益率的变化。
       
          三、现金流量表阅读分析
       
       　　1、注意经营活动产生的现金流量净额与当期净利润的差异。当经营活动产生的现金流量净额大幅落后于净利润时，可能反映公司应收账款及存货周转率低，资金周转不畅，收益质量不佳。
       　　2、综合分析公司现金运用的能力。首先分析经营活动产生的现金流量净额，如为正数，则表明公司能够通过经营活动创造现金；如果经营活动现金流量净额加上流动负债净增加额减去流动资产净增加额为正，表明公司创造的现金流量能够满足日常经营活动的需要，反之，则需要筹集短期资金；之后，进一步分析扣除利息支出、股利支出以后的现金流量，如果为正，表明公司创造的现金流量除满足日常经营活动的需要外，尚能够支付利息和股利；最后，继续扣除投资活动现金净流量，如果为负数，表明公司需要筹集资金满足投资需要，金额越大，则财务风险越大。
       
          四、会计报表附注阅读分析
       
       　　会计报表附注阅读分析从以下几个方面入手：（1）通过观察会计报表重要项目的说明，分析会计政策前后期是否一致，观察会计估计尤其是资产减值准备计提的合理性，以判断公司是否人为操纵利润。（2）分析或有事项、承诺事项、资产负债表期后事项对财务报告分析结论的影响。（3）关注关联方交易。观察进销货交易条件、交易价格，以分析公司利润是否真实。（4）衍生金融商品可能蕴藏着重大风险，因此，必须认真分析附注中披露的相关内容。（5）注意公司是否有变更会计师事务所的情形，若有，关注其更换事务所的原因。（6）关注重要合同的签订、完成、撤销对财务分析结论的影响。 
       
                                                        作者：佚名  来源：财会通讯[第78楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2009-12-25 16:31 只看该作者(-1)  】       何旭强：选股的魅力
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       2009年08月11日 04:10 来源：证券时报
       
           “水无常形、兵无常法”，在证券投资领域中，诸多取得让世人惊叹业绩的投资大师，其投资理念和分析方法各不相同。作为价值投资的信奉者，我们认为，在关乎长期投资业绩的诸多因素中，选股能力具有至关重要的作用。
       
       　　
       
           不同的行业，一般可以划分为周期性行业和非周期性行业，对于这两类行业，选股的思路也不尽相同。
       
       　　
       
           对于非周期性行业，如食品饮料、医药、商贸等，主要还是看公司的成长性。从长期而言，随着公司成长，投资者将获得良好收益。而公司的成长性取决于多方面的因素。
       
           就选股而言，主要考虑以下方面的因素：一是行业要有足够的市场容量。如果市场容量不足，那么公司成长的天花板太低，企业的规模也做不大，投资者也难以获得较高的长期收益。二是公司要有核心竞争力。在一个有足够市场容量的行业中，若是竞争性行业，一定有很多公司处于竞争当中，谁能够脱颖而出，就看公司有无核心竞争力来超越对手，无论是在产品的科技含量、营销能力或资源优势等，都必须在某方面有超越对手的实力，形成垄断优势。只要公司具有核心竞争力，即使行业景气度处于下降趋势中，公司能够生存下来，并在不利的经营环境中，与竞争对手拉开差距，甚至进行行业的整合，一旦市场形势好转，能够得以迅速成长。三是公司未来3-5年的业绩增长的可预见性强。若未来3-5年内复合增长率能够达到20-30％的水平，就是比较吸引人的标的。四是公司管理层要有进取心，这在中国证券市场上还是一个比较有挑战性的课题。五是公司要有良好的治理结构，信息披露规范、透明。
       
       　　
       
           在A股市场短短近20年的发展历程中，已经涌现出一批这样长期发展的优势企业，典型的如贵州茅台、小商品城、苏宁电器等。贵州茅台从上市之初的2001年的净利润3.28亿元，总资产32.63亿元，净资产25.3亿元，发展到2008年的净利润37.99亿元，总资产157.54亿元，净资产112.45亿元。在7年时间里，净利润增长到了原来的10，58倍，总资产和净资产分别增长到原来的3.82和3.44倍。股票市值从2001年底的96.38亿元增加2009年6月30日的1396.92 亿元，增长了14.49倍。可以明显的发现，企业的持续快速发展给投资者带来了极为丰厚的长期投资回报。
       
       　　
       
           关键在于如何发现这种成长性公司，一般而言，有几个指标可以帮助我们：一是在一个较长的时期内，公司的净资产收益率和毛利率都很高，此特点不仅说明公司的盈利能力较强，还在于说明公司的产品具有某些方面的垄断性，否则在一个竞争性行业中，无法在较长时期内保持这种很高的毛利率水平。二是公司产品或服务具有良好的品牌或技术优势，其他企业很难替代，这也就是巴菲特所说的护城河。三是公司具有良好的历史经营记录，在治理方面没有明显的缺陷。
       
       　　
       
           对于这种成长性公司，一旦公司的成长出现停滞，也就是到了投资者可以退出的时候。
       
       　　
       
           对于周期性行业，主要还是趋势投资为主，一是看行业景气度情况。当行业景气度处于从衰退向复苏的转折过程中是最好的投资机会，直到行业景气度达到顶峰时退出。二是在行业中选择行业龙头，或者是行业中的优势企业，只有行业龙头能够最大程度的享受复苏的收益。优势企业应该有如下几个特点：一是市场占有率较高，最好在行业中处于前三；二是公司治理结构规范，管理能力和盈利能力处于行业前列。
       
       　　
       
           需要注意的是，在中国，由于经济一直处于高速增长过程中，经济周期体现出来的也是一种增长中的周期，所以周期性行业的优势公司也能够在周期性的波动中获得长足的发展，而不是在原来规模和业绩上的原地反复。如强周期行业地产、钢铁、电力、有色、化工等，优势企业如万科、宝钢、华能等也都是在周期波动中实现螺旋形上升。对于这类公司，投资时机的选择相对更加重要。
       
       　　
       
           需要我们足够重视的是，无论在周期性行业还是非周期性行业，对企业管理层的经营能力、专业眼光、事业心和公司的治理结构的考量都是非常重要的，毕竟企业的长期发展在相当程度上取决于企业家的能力。[第79楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 原创: 2008我心飞扬 2009-12-25 16:45 只看该作者(-1)  】       很好的总结，谢谢！[第80楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 原创: 放飞心灵 2009-12-25 20:22 只看该作者(-1)  】       顶大师[第81楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 原创: tomhank 2009-12-26 09:03 只看该作者(-1)  】       原帖由放飞心灵在2009-12-25 20:22发表
       顶大师
       我转大师的,我可不是大师啊![第82楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2009-12-26 09:04 只看该作者(-1)  】       永远不要一次性买进(2009-12-25 16:12:53)标签：股票 证券 内在价值 最低位 字型 贵州茅台   分类：价值投资实践 
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       股票的买入、卖出看似一个简单的动作，其实其背后有很多值得玩味的东西，普通的股民喜欢一次性把要买的股票全买入，从投机的角度看这是很正常的一件事，可是如果放在价值投资上面，一次性买入除了想买在最低点这种心理的那部分外，更多的人是没有讲究买入的技巧，主观上希望买了股票就涨，这是不切实际的想法。
       
        
       
       为什么我们主张不要一次性买入股票，这要从我们对投资的认识和方法上说起，在对投资的认识上，我们希望在股价低于其内在价格的时候买入，只要股价低于其内在价值我们不管还会不会继续下跌，都坚决买入其股票，这样的想法决定了我们不是要买在最低点，而是买得物有所值就可以了，在方法上也是前一篇所说的，我们是在股价V字型的左侧买入，这样的话正常情况下我们一买就“亏损”，越买越跌是再正常不过的了，如果一买就涨那样才是有反常态的，只能说买在最低点这种事不常发生，即便发生也是极偶然的情况，而且是没有执行分批买入才会有这样的结果，所以从这个角度讲我们买在一个成本可以不断摊低的左侧，如果一次性买入所有股票，当股价再次下跌时你已经没办法把你的成本再次摊低，从而尽量提高这项投资的安全边际。
       
        
       
       简而言之在道理上讲，在左侧买入肯定分批买入比一次性买入划算，在右侧买入肯定是一次性买入比分批买入划算，这是很简单的道理，因而投机一次性买入是很正常的事，顺势而为决定了需要买在V字型的右侧，但我们的原则是在左侧买入股票，所以分批买入才能把利益最大化，分批买入除了在价格上摊低外还可以分摊下跌中买入的决心压力，我们说过在股价V字型的左侧买入股票需要的是勇气，勇气有大有小，但不可能是无限的，就是有无限大勇力的人，相信那个人也不会是你。在分批买入的时候可以把每一次买入时要下的决心压力减小很多，因为每一次买入的资金量是原来的几分之一，这样价值投资者在下跌中买入所承受的压力就会大大的减小了。
       
        
       
       分批买入可以把自己在下跌中买入的心理压力分批消化，但更大的好处依然还是在现实利益中的把投资成本摊得更加低廉，就像上面说的，在股价V字型的左侧分批买入肯定是要比一次性买入划算的，这样一来就把平均成本的重心慢慢靠接V字型的底部了，从道理上说它不可能等于最底部，但可以无限靠近它；从原则上讲我们还是希望分批买入时的批次分得越细越好，但也不尽然，节奏的把握有时候比太细的分批有效，一般分五批买入股票我认为是最理想的。
       
        
       
       这里还有两个问题要解决，一是买入完毕了股价还跌怎么办？二是买入未完毕股票就涨上去怎么办？
       
       对于第一个问题要有正确的心理态度，你忘了你是在价格低于其内在价值时买入的吗，如果是的话那你有什么好抱怨的呢，尽量将你的投资成本摊低便是，但不要希望事事尽如人意，看着买入后股价还下跌感到惋惜的事实上是一种贪得无厌的心态，你在内在价值以下买入本来就占便宜了，为什么要想着把便宜占到尽呢。第二个问题也得从内在价值谈起，我们在买入股票的时候，不要害怕还没建完仓股票就涨上去了，如果是这样的话，只要根据是否在内在价值以下判断就可以了，如果还在内在价值以下，都不管它涨多少，也按自己的节奏买入，如果它上涨到价格超过其内在价值，就停止买入转而持有已经买入的部份就可以了，不要遗憾还没有建完仓，好的投资机会多得是，要尽力抓着但不要后悔，只有按科学有效的投资方法买入就可以了，买得少并不会导致我们亏损，只是得到的便宜少点罢了，当然所承担的“万一”风险也少了点。
       
        
       
       在股票的买入上一定要放弃希望买在股价的最低位这样的心理，这是一种看似非常积极实际上要不得的消极心态，有这种心态的人都不可能做得好投资，因为这不是一个成熟的投资者应该有的想法，我们说不可能知道明天大盘会收在多少点位，同样我们也绝不可能知道股价的最低价位是多少，如果在2008年10月28日之前，谁都不可能知道1664.93点是上证指数的最低点位，对于个股也是同样的道理，我们只能用科学的方法尽量把投资成本降到相对低点，但没有办法知道最低点是多少，价值投资者放弃打算买在股价最低点这种不切实际的想法有助于投资能力的提升。
       
        
       
       那我们能够买入的股价低位有多低呢，最理的情况是在整个U字型底部这个阶段买入，这种股票不是走V字型底部，而是U字型，相当于股价在底部有相当的一个时间段的徘徊，这个时候分批买入该股票会使成本非常接近于最底位，但分批买入就不可能完全在最低位，最低位只有一个，而我们有五个买入点，道理上来讲平均成本不可能等于最低位，但基本上相差无几了。
       
        
       
       到现在我们所知道的分批买入股票的两大好处是给心理减少压力还有摊低这项投资的平均成本，除此之外还有一大好处就是给自己多点时间思考，尽管我们的投资方法很少需要在买入的时候考虑所要购买的公司，因为都是长期跟踪研究的公司，但有多些时间可以思考总是件好事，有些事确实平时我们想的时候是一回事，待到真正做的时候才想到一些要害因素，这样的经历相信谁都有过，因为当没有利益在其中的时候人的思考跟真正有利益瓜葛的时候还是有所区别的，也许多些时间的思考可以避免一些原来要犯错误，让自己在投资生涯上活得更长久，记住投资是我们一生的事业，避免一个错误就能够让这个事业更加长青。
       
        
       
       我们这一篇所说的这些很多人一定认为这只是对大资金才有可行性，不可否认这样的股票买入方式确实很适合于大资金的操作，但是一般的投资者同样具有可操作性，除了像“贵州茅台”（600519）这一类“百元股”一手要万元以上的外，其它绝大多数的股票在百元以下，你可以分批买入，一批一手五批就五手，这样不就有五个买点了吗，同样能做到分批买入，只是愿不愿意去做的问题。[第83楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 原创: tomhank 2009-12-26 09:08 只看该作者(-1)  】       上面这篇高手关于如何买入写的非常透彻啊,我的买入方法类似:
       我靠人为判断买卖点很难,因为易受情绪影响,跌了还盼着更跌,涨了就等着跌才肯买,导致买的很少,往往底部了仓位还很轻,所以自己构建了个简单的交易系统,在判断低估后开始根据系统指示买入,直到达到计划的仓位或不低估为止![第84楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2009-12-26 10:39 只看该作者(-1)  】       比如在描述公司创始人JBL如何在1929年的股市泡沫中逃顶的一个小注解中，他引述道，JBL只是运用了一个非常简单的常识，当我们按每股市场价格买下整个公司显得太贵的时候就选择离场。JBL对投资对象有着清教徒一样的苛刻标准。公司是否有较高的道德标准、深思熟虑的商业策略、保守的财务策略都是他要反复斟酌的。此外，JBL非常推崇乐于助人的风格，当所有人都想买的时候，你要乐于助人地卖给他们，反之亦然。[第85楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2009-12-30 12:54 只看该作者(-1)  】       芒格看问题非常犀利,有关他的文章百看不厌啊!
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       查理.芒格是当代投资大师，巴菲特长达45年的合伙人，伯克夏尔.哈萨维公司第二号人物。巴菲特曾认为是芒格将其从格雷厄姆的理论中拯救出来。
       查理芒格早年就有过人天赋，大学时代，曾在三个不同的大学以不同的专业进行学习，包括：数学、物理学、自然和工程学，热力学和气象学。有趣的是，芒格最终没有在这三所大学拿到学士学位，而最终是在哈佛法学院，拿到了学士学位。在毕业时，芒格是哈佛法学院300多名学生中成绩最好的12名之一。
       在1964年，查理芒格在投资房地产上赚到第一桶金：140万美元。在1962年，查理芒格也成立了自己的公司：惠勒.芒格公司（也同样是私下亲友募集的基金）。在1962年-1972年的11年间，合伙公司年均复合收益率达到28.3%的惊人回报，且仅有1970年出现过-0.1%的亏损。这使得查理芒格声名显著，同时在此期间，也认识了巴菲特。
       但随着美国股市在70年代陷入狂热，查理芒格和巴菲特在投资上的天赋似乎出现了差距：1969年巴菲特痛下决心解散了全部合伙公司，并且忍耐了好几年市场的巨大泡沫，但也因此逃脱了1973年-1974年的全球股市灾难。查理芒格的合伙公司，却没有幸免，1973年-1974年，连续两年出现接近31%的亏损，这也将芒格合伙公司前11年差不多一半多的盈利抹掉了。所幸的是芒格抗住了压力，坚持持股不动，终于在1975年迎来75%的盈利反弹，也将14年的年均复利改写为19.8%。
       经历过过山车般的查理芒格，看着过往16年没有一年亏损，且复利大幅超越自己的巴菲特，查理芒格认识到自己没有必要单独进行投资，于是他也在1975年清算了自己的合伙公司，并将自己的资金和巴菲特一起投入到了伯克夏尔公司。
       当然，后面芒格也不甘寂寞，自己担任了wesco金融公司主席（伯克夏尔持有该公司超过80%股权），于是每年我们能听到类似巴菲特年报的查理芒格演讲纪录。
       
       下面摘录部分精华片断：
       
       一、查理.芒格的性格、印象
       
       查理芒格对子女的要求很苛刻，例如他的继子威廉曾说过一个小故事：他有天和一个朋友开车去湖边，然后乘坐游艇玩耍。威廉不小心在船上把他朋友的车钥匙掉到了湖里。回到家芒格非常固执的要求儿子回去湖里把钥匙找回来。结果威廉在湖里面潜了2个多小时才把钥匙从湖底下捞出来。
       芒格平时喜欢阅读，对象非常广泛，从遗传学，到凯恩斯的学术文章，到建筑学，再到哲学和传记。他儿子回忆说，芒格每天工作很晚，回家吃完饭就开始研究标准普尔，然后和巴菲特通电话。平时开车时，也常常陷入沉思，对周边发生的事情都忽视掉了。巴菲特也多次强调，芒格有种特性，就是精神的高度集中。但在其他人眼里，似乎他总是对生活有些马虎大意。
       巴菲特曾讲过一个有趣的故事：他和芒格参加了所罗门公司的董事会后，在纽约大道上两人热烈的讨论着，巴菲特突然发现自己身边一个人都没有，而芒格一个人打的去了机场，然后飞回了公司，没有道别，什么都没有。
       查理.芒格曾说过一句话，可以作为他性格的一个注解：“找到你最擅长的，然后集中精力不断努力”。
       
       二、芒格的语录
       
       其实查理.芒格的精彩语录非常多，而且比起巴菲特平淡学究式的言语，芒格的语录中充满了幽默和放荡不羁，例如芒格就曾将价值投资比喻为“赌博”。
       
       以下是几个摘录：
       
       我们的经历往往证实了一个长期坚信的观点，即时刻准备着在人生中的一些时刻马上采取大规模行动，通过做些简单而合理的事情，我们经常会大幅提高人生财富。
       
       一些清晰可辨的巨大机会通常会出现在那些不断寻找和等待，并有着热衷于判断多种变量的充满好奇心的人面前。之后就是要求你当赔率非常有利的时候愿意大举押注，你所使用的资源就是审慎和耐心。
       
       我们的游戏规则就是当机会出现时，认出潜力巨大的投资标的，这种机会不常出现，机会总是留给那些有准备的人。
       
       我们的投资纪律就是等待一个可以放手一博的机会。
       
       2006年芒格对华尔街的各种金融衍生品这么评述：“把对美国的衍生品的说明看成一条下水道的说法，是对下水道的侮辱！”
       
       在企业界，如果你拥有分析师，进行了尽职调查且不具备普通常识，你所描述的这一切就像是地狱！
       
       三、多学科思维模型（格棚原则）
       
       芒格说：大多数人习惯于在一个学科或者模型下思考问题，例如经济学，这和一句老话：“对于拿着大锤的人而言，世界就像一枚钉子”，这是非常不明智的方法。
       芒格说的这个多学科模型，似乎过于玄妙，例如他认为他至少有100种思维模型，包括重要的如：工程学的亢余系统模型、物理学的断裂点/颠覆力矩模型、生物学的现代达尔文合论模型、心理学的认知误判模型等。
       我的理解，芒格将对象公司放入了一个变化的世界中，将其作为一个流动的要素去考察它本身以及在整个社会经济系统中的关系。而且将自己的观察结论也放入这个变化的体系中去考察。有些类似索罗斯笔下的社会学下的“测不准”原则：测量结果也会影响到测量方法。
       例如对零售行业企业的考察，可能涉及到心理学的范畴（事实上已经演变出消费心理学专业），对一家企业的考察可能需要涉及到很多方面的学科知识，这在查理芒格之外，还找不到第二个对此有深刻认识的人。
       但对我们而言，这部分思想太过于玄妙，只能从很多芒格实际的分析案例中寻找答案：例如对可口可乐的心理依赖性研究等。
       
       四、芒格的投资评估过程
       
       芒格说：“首先将一只股票看成是对这家企业的所有权，根据竞争优势来判断这家企业的持久度，寻找那些比你所支付的价格更高的贴现未来现金流价值。只有当你拥有优势时，才能采取行动，这是最基本的方法。你必须了解赔率，只有当赔率有利于你的时候才下注。之后我们只需保持低调，并尽可能不受顺境或逆境的影响，几年之后就会有收获。”
       
       芒格认为，投资必须快速剔掉自己无能为力的部分，然后将精力全部集中于“简单且可以理解的投资标的”。芒格将投资对象分为三类：可以投资、不能投资、太难理解的投资。根据能力范围，将部分股票直接剔除，例如IPO股票、科技、医药等。（但同时芒格也强调学习能力，这使得伯克夏尔公司近年也投资了法国一家大型制药公司，之前伯克夏尔极少碰医药公司股票）。剩下的，再经过芒格的多学科思维模型进行过滤，直到剩下最后的对象。
       
       芒格认为，必须全面的分析和观察公司的所有关联因素：劳动力状态、供应商客户关系、技术变革的冲击、竞争优势和弱点、定价能力、环境问题、库存和现金、资本开支、无形资产状态，包括商誉、分销渠道、社会责任感、产品等等，以及这些因素的可持续性。
       归根到底，芒格就是在寻找企业的“护城河”，但芒格非常强调仔细考虑长期可能让这家公司陷入四面楚歌的“竞争力崩溃”因素。
       
       最后部分才是整个评估过程的终极目标：比较（你所得）价值和你所支付的价格。但和格雷厄姆不同，芒格认为，一家价格公平的伟大企业好于价格高高在上的好企业。
       芒格和巴菲特的演进，主要表现在两个方面：并不是以价格大幅低估作为选择投资对象的首要条件，而是首先强调自己可把握的，有较大概率成为伟大企业的公司。其次，并不过于强调对公司实体资产的考量，而是更多考虑自由的现金流情况以及没有计算在内的“商誉”（即护城河）。
       
       注意到一点，芒格认为，后续仍需要对当初判断的因素进行考察，因为所有因素都有可能发生变化。而且，最终这样的评估过程并不是“数学计算”，而是哲学分析，通过这样的分析和人生经历以及认知技能结合，最终形成一种“感觉”。
       
       即便选择出这样的公司，芒格认为仍不急于买入，而是等待所谓的“触发按钮前的清单”，这些因素在“千钧一发”的机会出现时，会大规模建仓，而不是小规模的试探。
       注意到，巴菲特在早年，例如1974年买华盛顿邮报时，采取的也是小规模建仓，逢低加仓的做法，但到了后期，芒格已经建议放弃这样的行为，因为这么做也意味着自己对选择的对象缺乏信心（不确定性）。这部分应该客观对待。
       
       五、查理芒格的投资原则清单（摘录主要原则）
       
       1、风险——所有的投资评估必须首先从风险开始，尤其是声誉风险
       2、独立——“只有在童话故事中，国王才会被告知自己其实是赤身裸体的”
       3、准备——获胜的唯一途径就是工作工作再工作，并希望获得一些洞察力
       4、明智的谦虚——承认自己的无知能让人更有智慧
       5、严格分析——使用科学的方法和有效的清单能将错误和遗漏降低至最低
       6、配置——合理配置资本是投资者的首要任务
       7、耐心——克制人类对行动的偏好
       8、果断——当适当的情形出现时，果断且深信不疑的采取行动
       9、改变——与改变共存并接受不可消除的复杂性
       10、专注——让事情保持简单，记住你要做什么
       
       芒格在投资原则中，还有很多精彩和耐人寻味的论断，摘录精彩论断：
       
       1、坚持给假定的风险提供适当的补偿
       2、避免犯大错误，避免资本金持续亏损
       3、要做到客观和理智，必须进行独立思考
       4、记住这一点，即你正确以否与别人是否认同你无关，唯一能决定你正确以否的是你的的分析和判断是否正确。
       5、模仿多数人的做法会导致均数回归
       6、通过大量阅读，让自己成为一生的自学者，培育求知欲望，努力让自己一天比一天聪明
       7、如果你想变得更聪明，那就一直问自己：“为什么，为什么，为什么”
       8、明智的谦虚是识别不确定的证据，抵挡对得出错误的准确性、确定性的渴望，更重要的是永远不要欺骗自己，记住自己是最容易被欺骗的。
       9、最好记住显而易见的东西，而不是那些深奥难懂的。
       10、要成为商业分析师，而不是市场分析师、宏观经济分析师或者证券分析师。
       11、进行前后思维——总是反过来看事物
       12、金点子非常少——如果赔率对你非常有利，就下重注
       13、避免不必要的交易税和摩擦成本，永远不要根据自己的兴趣采取行动
       14、享受投资的过程吧，因为你就生活在这个过程中
       15、机会是留给有准备的人，这就是股票的游戏规则
       16、认识并适应你周围世界的真实本质，不要寄希望于世界会适应你
       17、认清现实，即使你不喜欢现实——尤其是你不喜欢它的时候
       18、避免狂妄自大和厌倦效应
       
       芒格认为，有些人的个性天生就不适合投资，他们要么过于焦躁，要么缺乏耐心。只有当你具有较好的个性（主要是指你非常有耐心），拥有了足够的知识后，势必进行大规模进攻，然后就会慢慢学会游戏规则，部分通过实践，部分通过学习别人的经验。显而易见，你能从别人那儿获得的启发越多，你的情况就会越好。
       
       六、查理芒格论投资
       
       1、性格、耐心和求知欲
       应当说一下，为避免在焦躁中拥有股票而需要磨练性情，但是单独依靠个性是无法取得投资成功的，你需要在很长的时间内拥有非常强烈的求知欲。长此以往，这种性情能逐步提高你关注现实的能力，如果你不具备这样的性格，注定会失败，即便你拥有很高的智商。
       
       2、多样化投资
       过度多样化投资的想法真的很疯狂。我从不相信四处出击的多元化投资能带来优秀的回报。回头看我们做出的前15大决策，你会发现我们获得了平均的回报，不需要太多活动，只要有耐心就可以了，你应该严守自己的规则，在机会来临的时候全力出击，过去伯克夏尔就是通过押注那些肯定要发生的事情而赚钱的（注意芒格的措辞很多和赌博有关）
       
       3、价值投资和长期投资
       当你因为某项东西的价值低估而买入，在价格接近你认为的内在价值时抛出，这太难了！
       
       4、伯克夏尔的投资失误
       错误有两种：第一种是什么都不做，沃伦称为“舔大拇指”，第二种是没有足额购买应该大量购买的东西。伯克夏尔因为错失的机会成本高达几十亿美元，例如我们因为股价大涨错失了沃尔玛，一个价值上百亿美元的失误。
       
       5、能力范围及其界限
       你所要做的，就是找到自己的能力范围，然后专注于这些领域。如果你拥有了能力，就应该知道自己的界限，如果你不知道自己的能力界限，那你就根本没有拥有能力。
       但投资的游戏规则，就是不断学习，例如沃伦（巴菲特）学了很多，扩大了他的能力范围，所以才能够对诸如中国石油等公司进行投资。
       
       七、次贷危机前查理.芒格对金融机构和金融衍生品的警告
       
       我们对那些使用财务杠杆的金融公司尤其担心（银行也属于使用财务杠杆较大的金融公司），如果他们开始讨论自己在控制风险上做得如何出色，这会让我们感到紧张。我们比其他人更早感到焦躁不安，每当出现这样的焦躁情绪，我们就会把钱放在桌子上（芒格意为清仓），你只能适应这种做法。
       衍生品是个非常不负责任的系统，这个系统过于复杂，你无法相信数万亿美元参与其中，你无法相信它有多复杂，你也无法相信有多么大的动机会让人对价值和清算能力产生一厢情愿的想法。
       一开始人们只是试图对冲利率带来的风险（本身这就是非常复杂困难的），之后对冲操作让（公布的盈利）出现了波动，他们又发明新的工具来消除这些波动，此时你已经陷入了谎言之中，很多大企业都出现这样的情况。
       衍生品有很多条款，例如一方的信用被调低，信用被调低的一方必须提供更多的抵押品，你可能因此破产（如果使用了足够的财务杠杆），但当公司伸手去拿（对方的抵押品）的时候，钱并不在那里，为了保护自己，他们引入了不稳定因素，似乎没有人意识到他们发明的系统会带来灾难，这是一个疯狂的系统！
       
       芒格说：我极其憎恨GAAP（公认会计准则）应用于衍生品和掉期和约中，摩根大通利用了这个会计准则，我认为它应该为此感到丢人。这些模型创造了奇怪的衍生品，结果这些会计盈利都不是真实的盈利，当你希望拿到真金白银的时候，它就消失了，这些钱根本就没有存在过。
       
       对衍生品的说明真是一桩让人作呕的差事，它就像一条下水道，如果我是正确的，届时将会有严厉的惩罚在等待它，你所要做的，就是准备当这些衍生品崩溃时该怎么办？
       
       我们试图卖掉GEN RE（通用再保险）公司的衍生品业务，但没有成功。我可以信心十足的预测，大型银行无法按照账面价值清算这个国家的多数衍生品。我不知道这些衍生品何时走向灭亡以及情况会变得多糟糕，但我担心最终的结局会非常可怕。
       
       如果未来5-10年内没有出现与衍生品有关的崩盘，我将会感到不可思议。我认为我们是美国唯一一家可以逃脱衍生品影响的大公司，对于伯克夏尔而言，从事这样的业务是一种疯狂的想法，对大银行而言，这是一项疯狂的业务。
       
       其实在塞斯.卡拉曼的《安全边际》中，也曾对美国金融衍生品提出过严重的批评和质疑，对于严肃的价值投资者而言，似乎总是能从这些谎言的（趋势）中识别，并且脱身而出。
       从这些文章可以看出，查理.芒格有过人的眼光和一针见血的洞察力，这些可能就是他独有的天赋吧。
       
       八、规模效应、特许经营权、行业竞争格局
       
       查理.芒格在1994年南加州大学商学院的一次讲演中，阐述了对规模效应、特许经营权等一系列问题。
       
       芒格用几何学来阐述规模效应：如果你铸造一个铁圆形池，随着体积增大，单位面积的铁就能构成更大体积。这就是所谓的“规模效应”。芒格举例电视广告，他说：在早期，仅有三个有线电视网覆盖了90%的人群，电视广告风靡。如果你是宝洁公司，尽管广告费用巨大，但它财大气粗，通过一个广告就能甩掉大量的瓶瓶罐罐。而那些小公司，却因为产品销量少而无法轻易使用广告。直到后来广告的普及，才使这些小公司也有机会出头。
       芒格认为，规模优势还与信息竞争优势相伴而行。例如在一个偏远的地方，看到箭牌口香糖和格洛茨口香糖放在一起，一个标价40美分，一个30美分，你会为了10美分把从没听说过的品牌塞进嘴巴吗？箭牌受惠于其知名度，就具备了规模优势，也就是信息竞争优势。
       芒格指出，规模效应在心理学上还有个渊源，就是“社交证明”（social proof），因为人总是有意无意受到其他人喜好和行为的影响。如果人们都簇拥去买同一个东西，我们就通常会认为它质量更好，于是也亦步亦趋。
       又例如报业，除了一些超级大城市，美国每个城市都只剩下一家日报。当这家日报拥有很大的发行量，也就意味着有很大量的广告。一旦两者结合起来，哪个读者还愿意看那些薄薄的，信息量少的报纸？所以，这就是阶梯式的“赢者通吃”，也是规模效应的一种。
       在中国，也有很多这样的例子：例如腾迅，当一个及时通讯工具拥有了几亿个客户，就形成了网络累积效应：正是更多的客户吸引了新的的客户加入。而后进者，则非常难撼动先发者的优势地位。又如中国移动，累计了4亿多移动客户后，真正优质的客户，并不太愿意随时改变自己的服务商和号码，而通过这些客户，又能不断吸引新的客户。又如阿里巴巴和淘宝网，当你在这个网上能找到足够多的信息，那客户为什么还要花费力气去其他网络呢。
       
       芒格同时指出，规模效应可能造就行业占据绝对优势的少数大公司，但并非无懈可击。他说：并不总是越大越好，大规模的弊病就是官僚主义。在这样的情况下，内部的激励机制会失效。例如早期的AT&T（美国电话电报公司），在那样的垄断大公司下工作，谁还会在乎股东的利益？你的工作从你的文件篮（IN- BASKET）转到别人的文件篮中，你就以为已经解决问题了。所以它逐步演变成臃肿、麻木的官僚机构。
       所以生活就是两种力量的无止境对抗——一方面取得规模效应的优势，一方面就是踩着美国农业部的脚后跟行事（芒格认为美国农业部没干几件有用的事，却忙得不亦乐乎）。
       
       和规模效应相对的，是“专业化”。例如大而全的《星期六晚邮报》曾经显赫一时，但现在已经不在了。芒格幽默的说：我们手边都是《越野摩托》这样的杂志，他们的读者都是喜欢在比赛时开着摩托车翻跟头的傻瓜，但他们非常热衷于此。这本杂志的利润率说出来会令你垂涎三尺。
       
       芒格在分析规模效应时，特别提到连锁店。他说：说到规模效应，连锁店值得一提。连锁店具有巨大的规模效应。例如沃尔玛，在面对零售巨人西尔斯.罗巴克（西斯连锁百货公司）时，他们在城市的郊区一步步打败小的供应商，直到最后开始进军城市区，去毁灭“大人物”。占尽优势的西尔斯百货公司却在长期的优势下逐步陷入官僚化，在这样的体系下，如果你有新点子，保不准会成为这个系统的敌人（既得利益者阻碍了创新和变革）。
       
       芒格又提到了行业的竞争格局。他指出，尽管最终不少市场沦为少数公司的天下，但不同行业的竞争结果却是截然不同的：例如航空业，几乎没有公司能最终从这个市场上赚到钱。而例如麦片公司，几乎所有的制造公司都能赚到可观的利润。又如碳酸饮料的两个巨头：可口可乐和百事可乐，非常稳定的赚取利润。
       芒格说的，即寡头垄断竞争格局下的“囚徒困境”：少数（特别是行业只剩下两个巨头）寡头竞争时，似乎表面竞争激烈，实际上都在试图维持一个“平衡”，主动进攻者可能会导致激烈的反击使得两败俱伤。
       所以，我们对某些行业仅剩余两家寡头的垄断竞争行业，需要格外注意：这些公司的经营业绩可能会非常稳定。例如乳制品行业（现在由于行业激变，情况更复杂）、家电零售行业、原来的电信运营行业等等。
       
       另外，芒格指出：很多人根本不能区分，哪些是可能害死你的科技，哪些会有益，而巴菲特这个家伙却非常明白。
       芒格讲了一个精彩的小故事：有一天，有个人跑去跟巴菲特说：有人发明了一种新的织布机，效率可能是我们机器的两倍。巴菲特听了后跟芒格说：伙计，我希望这不是真的，否则我们就要关门大吉了。
       芒格理解他的原意是：纺织业是个竞争过度的行业，改进机器会促使商品生产率大幅提升，但好处只会落在客户身上，而厂家捞不到一点好处。
       而相反，芒格说：如果你在奥什科什拥有唯一一家报社，有人发明了更有效率的排版术，你使用这种技术，花费的成本都会从客户那儿系数返还。
       芒格的意思很明确：只有对于具有垄断优势的企业，科技的提升才能将带来的成本降低效果留在公司。
       
       九、有效市场理论、错位赌注、格雷厄姆等
       
       芒格认为，有效市场理论大体上是正确的，对于一个聪明的，循规蹈矩的选股人来说，市场是非常有效的，要战胜市场相当困难。但别忘了这个世界的“铁律”：只有20%的人才能跻身前15%（二八效应）。
       
       芒格将股市，比作“赛马中的彩池投注系统”：每个人都来下注，赔率根据赌资变化。尽管一个傻瓜也能看出一匹记录辉煌、步履轻快的赛马获胜概率高，但别忘了前者的赔率是3:2，而一匹记录糟糕的马赔率是100:1。股价也是如此，所以战胜系统非常艰难。
       更糟糕的是，赛马场主要收取17%的赌资作为佣金，于是不幸的是，一个聪明的，研究颇深的赛马者，也仅能努力将亏损降为10%（因为有17%的佣金）。无论如何，很少人能在交纳17%佣金后还能持续赢得比赛的。
       但芒格说到：我曾碰到过在这个游戏中能活得滋润的人。这些人将赛马作为自己的职业，但他们只是在看到一些实用的，价格偏离的赌注时，才偶尔下注。
       尽管人类并不是生来就具备通晓才能的，但上天赐给那些孜孜不倦的人一项才能——他们在观察并寻找世界上错价的赌注，机会不太多，但偶尔会有一个。既然上天赐给良机，聪明的人就会重金下注，但其他时候，却始终按兵不动。
       
       芒格认为在投资领域，和赛马赌博投注上，并没有太大区别。他说：对我来说，赢家必须有选择性的下注，这个道理显而易见，我很早就明白了这个道理，但我不明白，为什么对许多人来说却如此难以参透。
       
       芒格批评了所谓的“板块轮转”：一个让很多人着迷的技法就是“板块轮转”，你在心中推测石油股价超越零售股的时间表，然后满场转悠，往市场最热门的板块中钻，以为长此以往，你就能作出比别人更高明的决策，跑在市场的前面。也许真有这样的人，但我认识的那些有钱人，没有一个人是靠这个发了财的。
       
       芒格又批评了格雷厄姆，他说：格雷厄姆使用的方法，我和沃伦都喜欢，但格雷厄姆方法在那个年代（30年代）适用，现在而言，如果一家企业陷入危机，资产负债表上的东西也会随之消失。而且你无法完全撇开员工，将公司营运资本打包带走。而且，目前类似格雷厄姆标准的“廉价股”也都消失了。
       但，芒格还是对格雷厄姆提出的“市场先生”系统赞不绝口，他说：将市场剥离出来，作为一个每天都可能给你机会的人，这一点对巴菲特建立自己的体系太重要了。
       
       芒格指出，格雷厄姆很少谈及管理，他总是认为，管理中的信息常常被扭曲，容易误导大众。但芒格认为，正是能辨认出一些公司管理的优势和内在动能，才能使得自己对于一些高出账面价值2-3倍的公司做出更好的判断：它们仍可能是被低估的。
       
       芒格又提到一个非常重要的观点：从长期来说，一只股票的回报率跟企业发展是环环相扣的，如果一家企业40年来的盈利一直是它资本的6%，那在长期持有40 年后，你的年均收益率不会和6%有什么区别——即便你当初买的时候检的便宜货。如果该企业在20-30年间盈利都是资本的18%（芒格指的ROE），即便你当初出价过高，回报依然会令你满意！芒格这个判断得到过西格尔教授的数据支持，即便在1973年泡沫最高峰买入漂亮50股票的人，在20年后依然能超越市场，取得不错的回报。但，这并不成为“任何价位下都可以买入伟大公司”的理由。
       
       芒格在文中，对“成长股”的进入时机，进行了阐述：一种方法是在他们成长的时候就慧眼识珠，瞄准进入，例如在山姆沃尔顿将沃尔玛上市的时候。如果你很年轻，这样做乐趣多多。但对于伯克夏尔这样的巨型公司，这个方法并不奏效。但芒格认为，在他们成长的时候就慧眼识珠，是一种明智的方式，只是他自己没有这么做而已。（这和巴菲特的原意不符，巴菲特曾对投资IPO的公司说了很多否定的看法，但芒格提倡可以尝试）[第86楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 原创: tomhank 2009-12-30 13:13 只看该作者(-1)  】       很想学习芒格:"如果赔率对你非常有利，就下重注!",但缺乏耐心和实力(看不清机会),所以折中,半仓随波逐流,半仓等待下重注的机会![第87楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 原创: 本ID 2009-12-30 13:28 只看该作者(-1)  】       好[第88楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 原创: 天天向上A 2009-12-30 13:39 只看该作者(-1)  】       好[第89楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2009-12-30 14:29 只看该作者(-1)  】       每一个参与比赛的人，都必须慎重地考虑自己的边际效用，也必须对自己的心理加以重视。如果遭受损失会给你带来痛苦——更何况损失是无法避免的——你可能会很明智地选择一种相当保守的储蓄和投资方式。因此，你必须根据你自己的性格和方式调整自己的策略。[第90楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2009-12-30 14:32 只看该作者(-1)  】       一个优秀企业的卓越之处，就在于它经受得住某种挫折或损失的考验。（金融史的用处在于，告诉你什么是可以长大的企业，而后在它遭遇挫折和悲观预期时，机会就来了）!
       看来要多看看金融史啊,以前老忽视这个,觉得没啥意思![第91楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2010-01-23 08:38 只看该作者(-1)  】       我喜欢弄明白所以然，也喜欢赌博，我从来不下很大的赌注，胜率非常高时除外。假如你能弄明白所以然，且下注不超过自己的承受能力，投资将是奇妙的“游戏”。[第92楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2010-01-23 08:40 只看该作者(-1)  】       当我们对公司进行深度分析时，对长期盈利能力非常关心，对盈利能力的波动性倒不一定很关注，我关注的是长期的“正常”盈利能力。我的目标是买进股价相对于今后若干年里的正常盈利能力倍数很低、在正常利润情况下资本回报率很高的公司。[第93楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2010-03-02 16:15 只看该作者(-1)  】       投资者购买股票前要问的10个问题
       [淘股吧]
        在上个世纪 90 年代末股市狂热时期所做的调查表明，一般投资者会用很大的工夫研究去哪儿度假，但却吝于花时间去研究要买的股票。听上去真草率，是不是？但这确实是人们熟悉的常见做法。说实话，对于大部分人来说，翻一翻旅游指南，找一找安提瓜岛上的海滨酒店，要比理解诸如上市公司这种复杂的事情轻松多了。大家宁肯掷骰子来决定买哪只股票。
       　　但令人难以置信的是：只要稍微花点时间和精力，投资者就能避免投资时“纯粹撞大运”的怪圈。为便于理解，我们列出了一份有 10 个基本问题的清单，每位投资者在将自己的血汗钱投入某只股票前，都应该先问一问这些问题。这种做法的灵感来自于拉姆?查兰(Ram Charan)这样的公司咨询师，它不需要你费尽周折地进行财务证券分析。实际上，有些问题听起来都是些浅显的东西。但我们可以保证：只要你在买股票前确实问过这些问题，你就是踏踏实实根据一个公司的长期前景来下赌注，而不仅仅是碰运气。
       　　1 这家公司如何赚钱？
       　　如果你不知道你买的是什么，你就很难判断该付多少钱。因此，买股票前，你应该了解一下这个公司是怎么赚钱的。这个问题听上去简单，但答案却不总是那么一目了然。比如说，通用汽车每年销售上千万辆汽车，但不幸的是公司在这上面几乎不赚钱。实际上，目前通用汽车几乎所有的利润都来自通过公司的财务子公司通用汽车金融服务公司(General Motors Acceptance Corp.)向消费者发放的贷款。而且你可能也猜得到，来自汽车贷款的利润只占总利润的一半，其余的则来自通过 ditech.com 这样的通用汽车子公司发放的住房按揭贷款(就是有关电视广告无处不在的那家企业)。这并不一定说明通用汽车的股票就不好。但很明显，这使你对这家公司的风险和潜在的利润有了更好的了解。
       　　扫一眼《财富》500 强公司的资料，你就能看到几十个这种例子。这就是为什么每一位投资者都必须看公司最新的年报。你可以从年报中详细了解公司的业务构成，以及每一项业务的销售和收益数据明细。你还可以找到另外一个关键问题的答案：这些收益是否可能转成投资者手中的现金？虽然“净收益”和“每股收益”这些东西会成为商业媒体的头条新闻，但这些仅仅是会计学概念。对股东而言，最重要的是实实在在、铁板钉钉的现金，无论这些现金是以分红的形式分给股东，还是以再投资的形式投入公司运营，从而推动公司股价上涨。翻开年报中的现金流报表，看一看公司“经营带来的现金流”是正还是负，以及现金流是在增长还是在减少。找找看有没有这样的危险信号：(收益表中显示的)净利润在增长，而现金流在减少。如果是这样，可能就是一种迹象，表明公司使用了“创造性的”会计手法来夸大了账面利润，而这对股东毫无益处。安然公司就是一个例子。
       　　2 销售额是实实在在的吗?
       　　说到现金，大家要明白的要点之一是：根据会计方面的规定，在某笔现金确确实实到帐之前很长时间，公司就可以将其计入销售收入(最糟糕的情况是，这笔现金永远也到不了帐)。这可能会大大影响你打算购买的股票目前的价格。那你怎么知道公司是否有这样的事情？通常可以从公司递交的收益报告中很清楚地看到这一点。以技术公司 RSA Security 为例。在 2001 年第一季度财务报告的注释中，该公司披露了它已经转而采取更激进(不过也是合法的)的会计方法，在把软件发给经销商的同时就将其计入销售收入──为什么非要等到终端用户真正买走产品后再入帐呢？
       　　有时候，这种具有警告意义的操纵收入迹象比较隐蔽。比如说，对于那些销售收入增长的速度大大高于竞争对手的公司要提高警惕。法庭会计师杰克?西谢尔斯基(Jack Ciesielski)说，“如果你看不到导致公司销售增长的具体原因，比如说公司有一种产品特别畅销，那你就要多个心眼了”，他是权威的《分析师会计观察》(Analyst's Accounting Observer)的出版人。此外，还要当心那些实现销售增长的唯一途径就是吞并其他公司的公司。如果某家公司每年平均都要收购好几家公司，那么其动机可能就是管理层希望满足华尔街短期的预期。而从长远的角度来看，将数个各自独立的公司整合在一起，可能会搞得一团糟并付出沉重代价。
       3 与竞争对手相比，公司经营得怎么样？
       　　买一家公司的股票前，要了解它怎么积聚起竞争实力，这一点至关重要。最容易入手的是分析公司的销售数据。共同基金经理罗恩?米伦坎普(Ron Muhlenkamp)说，“想要知道一家公司是否比竞争对手强，最好的线索就是看这家公司每年的收入”。过去 10 年中以他的名字命名的基金表现一直强于标准普尔 500 指数。如果这家公司处于高增长行业(比如电子游戏)，那么，他的销售增长幅度与竞争对手相比如何？如果公司处于成熟的行业(比如零售)，过去几年中销售是否持平或者有所增长？尤其要注意新竞争对手的销售业绩，特别是在那些已经停止增长的行业。米伦坎普说，“沃尔玛进军零售业让所有业内人士很沮丧。过去，人们觉得 Kroger 和 Safeway 就够便宜的了，可是那时候没有沃尔玛与它们竞争。”
       　　在对比该公司及其竞争对手时，别忘了比较成本。以汽车制造商通用汽车和福特为例，它们都背负著退休人员的养老金和医疗保险这样的沉重负担，这些开支使得它们在与丰田和本田等外国对手竞争时处于非常不利的位置。
       　　4 经济大环境对公司有什么影响？
       　　一些股票的周期性很强──换言之，公司业绩很大程度上取决于整体经济状况。周期性波动股票有时貌似价廉物美，实则不一定。比如说，在经济下滑的时候，纸业公司股票价格可能会变得非常便宜。但这是大有原因的：经济不景气，许多公司减少广告开支，报纸和杂志页码变少，所以造纸公司的销售量就减少。当然，经济走出低谷时，事情又会朝另外一个方向发展。
       　　投资者应该密切关注利率的走势，因为利率的变动会对很多行业产生巨大影响。比如说，过去两年里利率大幅降低，从而导致房屋再贷款和消费者支出急剧增加。这对住宅建筑商、电器制造商和零售商等行业是极大的利好。但是，利率不大可能继续降低，且大部分经济学家也预计 2004 年利率可能会上调。所以那些受益于利率下调的公司的增长可能会大幅放慢。
       　　买股票前需要考虑的一个最重要的因素，可能是公司所处行业的价格竞争程度。价格战也许对消费者大大有利，但会使公司的利润迅速减少。咨询公司麦肯锡对《财富》1,000 家最大公司的分析表明，对于一家公司而言，产品销售价格每下降 5%，销售量必须增加 18%，公司才能维持原来的利润。麦肯锡公司合伙人、定价专家克雷格?扎瓦达(Craig Zawada)警告说，“大部分行业无法把销售量提高这么多”。多数情况下，发动价格战的公司想要保证盈利，就必须有比竞争对手强很多的成本优势。看看所谓的“汉堡大战”给麦当劳和汉堡王(Burger King)持续造成的利润灾难，就明白这一点了。
       　　5 哪些因素可能在未来几年损害甚至毁灭公司？
       　　投资一家公司之前，你必须考虑一下这家公司在未来可能遇到的最糟糕情况。比如说，如果一家公司的销售额中很大一部分都是来自某一个客户，那么如果该公司失去这个客户，销售就可能大幅减少。看一看公司的首次募股说明书(如果这家公司刚刚上市)或者公司向美国证监会(SEC)提交的最新 10-K 年报，你就能对这些风险有所了解(你可以在美国证监会网站 www.freeedgar.com 上下载这些文件)。看看 1999 年底上市的光纤制造商Sycamore Networks，看过公司募股说明书的人都能发现公司只有一个客户──Williams Communications。两年半后，Williams Communications 破产了，现在 Sycamore(公司后来又找到了其他一些客户)股价较其 2000 年高点已经下跌了 97%。
       　　有一些公司的风险天生就比别的公司大。看看那些毫无盈利的生物技术公司吧，这些公司在其神奇药物没有通过美国食品和药物管理局(FDA)的审批后，公司股价一下子就从天上摔倒了地下。这还使我们认识到了很重要的另外一点：如果某个公司的业绩大大依赖于某个人的行为和名望，那么这时你就要警觉了：这支股票的风险很自然就会较一般股票高出数个等级。确实，2002 年 6 月份马莎?斯图尔特 (Martha Stewart)陷入官司后，根据“马莎　斯图尔特”命名的公司 Martha Stewart Living Omnimedia 的股价下跌了差不多一半。
       6 管理层是否隐瞒了开支？
       　　纵观一家公司的历史，冲销和重组支出通常是难以避免的。但是，如果一家公司年复一年都有计入“一次性”支出的习惯，大家就要提高警惕了：这实际上使得投资者无法了解到底公司利润如何。比如说，零售商凯马特(Kmart)在 2002 年倒闭之前不断将什么开支都计入一次性支出，从关闭经营不善商店、冲销过时的库存到“重新定位”互联网业务的开支都包括在内。纽约投资管理公司 New Amsterdam Partners 首席投资官米歇尔?克莱曼(Michelle Clayman)对系列支出现象有所研究，她说，“这种情况太典型了。他们一直在将所有这些计入支出，而竞争对手就没有。”
       　　克莱曼建议，如果你发现一家公司过去五年的收益报表中，至少有三年出现了一次性支出，那就要对这支股票提高警惕。实际上，她的研究发现，70% 的情况下，这类公司的股票的表现始终弱于标准普尔 500 指数。要查看财务报表后面的注释对一次性支出的解释；有时候这种支出来源于那些实际上对公司有利的举措，比如说通过更低利率的再融资提前偿还债务。但通常而言，这种支出对于有意投资的人是坏消息。
       　　7 公司是否量力而为?
       　　即使目前公司的利润看上去很不错，但如果公司积累了一大堆长期债务，这种好时光就难以长久。买任何一支股票前，你得先看看公司的资产负债表上有多少债务──债务过高是很有风险的，因为销售减少或者利率上调可能会危及该公司偿还债务利息的能力。而且高负债率还大大降低了业务的利润率。Financial Alert 基金的创始人鲍勃?欧斯坦(Bob Olstein)说，“如果你欠了一屁股的债，你不仅必须走对路，而且还得知道什么时候走对路，否则你就死定了”。此外，债权人拥有优先获得赔偿的权利：公司必须首先偿还债务的利息，但没有义务必须向股东分发红利。要判断一家公司是否负债过多，可以用长期债务除以资本总量(债务加上股东权益──这两个数据都可以在资产负债表上找到)。如果结果大于 50%，很有可能公司的负债超过了其偿还能力。
       　　但让公司栽跟头的不仅仅是债务。期权──通常意义上的高管薪酬之外的一笔额外之财──对于股东而言是一笔代价高昂的付出。在公司年报的注释中，必须披露计入期权后的公司收益。一定要看这部分注释：期权能够让已公布的盈利转眼之间变为亏损，就好像在 2002 年，如果苹果电脑(Apple Computer)、应用材料(Applied Materials)和嘉信理财(Charles Schwab)在成本中计入期权，其收益结果就完全不同。
       　　8 谁掌管大局？
       　　对于一般的局外人而言，评估一家公司管理团队的质量通常不是件容易的事。但是，专家认为，投资者购买股票前仍然应该考虑一些传统的指标。快人快语的保德信金融集团(Prudential Financial)银行分析师麦克?马约(Mike Mayo)建议，投资者可以读一读历年来首席执行官在年报中致股东的信。看看公司的管理层传达的信息是否始终如一，还是经常变换策略，或是将公司经营不善归咎于外因。如果是后者，就要避开这支股票。
       　　哈佛商学院研究首席执行官及组织行为学的助理教授唐纳德?萨尔(Donald Sull)认为，就算公司总部对管理团队的工作重点能娓娓道来，但“如果我看见这家公司总部是一个庞大、崭新的大楼，我会卖出这支股票。股东的钱这么被乱花的情况很多。”萨尔警告说，投资者应该避开在新总部大楼里布置了以下东西的公司：挂著建筑设计奖，大堂里有瀑布，或者楼顶有直升机停机坪。虽然这种警告听上去有点搞笑，但萨尔坚持说他是很认真的：“管理层说，｀我们胜利了，现在应该竖一个丰碑来庆祝庆祝＇。但他们没有想，｀我们赢了，但等一等：这也许并不能保证将来我们也一定能赢＇。”
       9 公司真正的价值是多少？
       　　如果你买进时股价过高，那么就算是买了全世界最好的公司的股票，也会变成最糟糕的投资。同理，如果你低价买进一支股票，哪怕这家公司基本面平平，也可能会成为你投资组合中的明星。但正如巴菲特在《财富》“2001 年投资指南”中指出的那样，投资者往往什么便宜买什么，但就是不这样买股票。事实上，投资者总是更愿意等到股票价格上涨后再买进。
       　　不要落入这种陷阱。如果你想买的股票最近成交量巨大，而且创出一年来的新高，要找出背后的原因：这支股票受到众人追捧，并不能成为你买进的理由。华盛顿州立大学的金融学教授约翰?诺夫辛格(John Nofsinger)说，“散户投资者总是愿意随大流”。他著有《疯狂投资：心理因素如何影响投资》(Investment Madness: How Psychology Affects Your Investing)一书。他写道：“可是，如果因为其他人都在买进某支股票，你也打算买，那你不就成为最后一个买进的了？难道你不愿意先于众人买进吗？”
       　　所以，股票的市盈率(股票价格除以每股收益)仍然是衡量公司价值的最好、最快捷办法。通常的规则是，大部分追求增值的投资组合经理不会碰那些市盈利高于 30 倍的公司，哪怕这家公司处于增长型行业(原因何在？如果投资者想要从投资这种公司中获利，公司的回报就必须较整体市场价值高出 50%)。记住，如果你是用来年或者后年的收益预期来计算市盈率，那么你就是在猜测，而不是计算。下一个关键步骤就是审查现金流表，看看经营是否带来正现金流(最好是不断增长的现金流)。如果一家公司的现金流一直都是负值，那么其股价的上涨多半是大家的一厢情愿，而不是经济的真相。
       　　10 我确实需要拥有这支股票吗？
       在美国各交易所公开交易的股票大约有 15,000 支，因此没有那支股票是你必须投资的。但通常我们一相情愿地认为，如果不买进世通(WorldCom)或者 eToys 股票，我们就会错过发财的好机会。诺夫辛格说，“多数情况下，我们根据道听途说投资，这通常没有好结果”。所以在这里你要对自己保证，至少在你回答完第一至第九个问题之后，才会买进股票。如果你在此基础上投资，那么无论市场是沉是浮，你都会坚定地持有自己的股票。你也会知道自己是为长远经济利益进行投资，而不是赌博，这会让你倍感欣慰。[第94楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2010-03-10 08:01 只看该作者(-1)  】       投资
       [淘股吧]
       
       整个市场的有心人对股市理论深刻研究，有着追根究底、抽丝剥茧的勤奋，中国人对投资生财的学习力是非凡的，我们从繁荣的网络文章深深的感受到了这一点，相当一批人有了长足的进步，一些猫腻不能够再瞒住所有的人，感谢所有有才华的人对股市有意义的诠释和探索。
       
        
       
       投资学可靠的原则就是那么多，难的是心领神会、掌握通透，要多年的操练，所谓功夫到，滞塞通，一个人对事情的理解每一个阶段都会不同，人在不同阶段会有不同阶段的学习在等着，学习的过程是需要经历不同的境遇和阶段的。
       
        
       
       有效的原则能让你渡过一切，在投资上谋求成功，没有什么绝对的公式，但如果能锚定一些原则的话，能将成功的希望提高许多，有智理的人能了解掌握最高意境，掌握投资的关键点。
       
       淮南子曾曰过：圣人的智慧固然很多，但他所坚持的却是不多的几条原则，而普通人的智慧本来就不多，但所做的事情却很多，我们都是普通人，事情还是少一些为好。
       
        
       
       至于跟风炒作、快进快出，说没理智吧，他们聪明伶俐，得失利益计算得很精，对“市场先生”每一瞬间设定的价格能作出快速的反应，三天没有进帐没有所获，就觉上当，又要改弦易辙，飘来飘去的结果，钱被圈。
       
        
       
       灵感不是用来挤压的
       
       做事谋事需要安静的耐心，无比繁荣的网络，每天如潮般的市场评述、感悟、预测新鲜出炉，人不太可能每天都靠挤压灵感来谋事，这非常可能是个思维陷阱。
       
        
       
       过于关注描述市场路边的小景，著作太多即时文字，首先重重植入的是自己的大脑，所起的作用往往不是说服了别人，反倒可能是下意识不断强化自己，文章是不可以随便写的，文字本身有能量和波长频率，日本江本胜博士的水结晶实验表明文字能让水的结晶发生变化。
       
        
       
       江本胜《水知道答案》这本书揭示了很多自然秘密，书中解释谢多雷克理论“形态形成场”，一旦形成后的共鸣力量，传播可以跨越空间和时间的界限，让人联想到股市大起大落的单边趋势的力量。
       
        
       
       思想一旦总结成理论，它也随即变成了某种僵化的东西，禅宗形容文字，如虫御木，偶然成文，意思就是文字好像是虫子在树木啃出的痕迹，没有什么意义，一句三年得，得的不是读，得的是文字背后的道理，了然于心谓之得。
       
        
       
       大多人被自己复杂聪明的思维和文字绑架了，忘记了安静观察一些常识，人们更相信复杂的逻辑，不相信这个世界有大用的规则都是简单的，不过，不能错把简单当成了容易。
       
        
       
       有时候，在想，巴氏为什么不写文章或者出书呢，他可是有很地道的演讲才能和书写股东信的洋洋才华，或许一定有他的道理。
       
        
       
       实修求证
       
       投资者也许会急功近利或投机讨巧借鉴大师们朴素的道理，然而，股市实证研究上必得老老实实地走一段漫长的路，虽然我们强调长期投资，但不赞成贸然走进入长期投资的领域，真修实证这一路并不好走！
       
        
       
       单就道理上懂，就不易，不过，道理上懂了也没用，不过是以知识加以分析，然后推得结论，真实体验心里踏实了的道理才是有效的，否则不会有纸上谈兵的典故，实证需要真正下功夫，达到一种“身心”上的理解和通透。
       
        
       
       身心通透，不单是心通，身也要通，身体的身，这就牵扯出功夫两个字，俗语说练拳不练功，到老一场空，没有成年累月的实证功夫，想达到恐怕是不可能的；功夫倒不是空谈，道理通了没有功夫配合也是徒然，有功夫没有正理和智慧更危险，而真正用功的话，没有好的大师正理指引，不知要兜多少冤枉路。
       
        
       
       是名持有，即非持有
       
       投资可以说是买入持有，又可以说不是买入持有。说是是因为要赚大钱、办大事就得有耐心、沉得住气，这是常识道理；说不是是因为不能认为投资就是简单的买入持有，所谓买卖买卖，世上没有能买就不能卖的生意，最后还是估值。
       
        
       
       商业能力
       
       一个优秀的商人，最重要的能力是具有把复杂的生意分解成一些基本要素的诀窍，能掌握这个诀窍的人做大生意很容易，没这个掌握诀窍能力的人很难；一个优秀的投资人，最重要的能力是具有把复杂的市场分解成一些基本要素的诀窍，能有掌握诀窍能力的人很容易，没有掌握诀窍能力的人很难；而一个具备掌握商业诀窍能力的人，可能比别人更拥有掌握投资诀窍的能力。
       
        
       
       身与心
       
       读南怀瑾大师《我说参同契》，有些话很有感触，大意是“我们有些错误的思想情绪，不完全是心理的，而是生理的变化引起的，道家修就是先把生理变化了，再修心就容易了”。
       
        
       
       懂投资的人知道，最难战胜的是人性。这句话相信每个投资人在长年累月中或有意或无意的思考了N久，修炼了N久。人性不完全是心理上的，很多人心理上很懂一些道理，要克服人性，但大事件一来，章法又乱了，这个应该身有关，生理上的反应，身心的功夫不到家。既知道了这个道理，除了修心，也要修身，身体的身，这是个结。 
       
        
       
       自己“身心”都要转化，从心所欲，不被市场先生从心所困，这也是一些行家日常大多数时间，看股价也可，不看股价也可，无可无不可，不过态度是自发的，也没刻意，一刻意就不对了。
       
        
       
       也许静坐修身心的方便法门，可能在修心结的同时，顺带还能够帮助打开这个投资用的人性结。不管用什么方法，打不开这个结的话，市场的情绪就是你的情绪，而市场情绪是千百万人的情绪揉搓在一起的羊群，羊群的味道可不是什么好味道，也是最没用的味道，除了招来虎狼的功能。
       
        
       
       境界
       
       我们用心努力研究投资，往往在不同的阶段会达到种种境界，或心止如水，或坚忍不拔，或欣喜异常，或高瞻远瞩，或得意几许，或意气风发，不仅沉缅在了其中，还怕失去....
       
       世上各种励心励志的境界的非常多，要修炼某种境界，说实话，很多有追求、有大志的人打小就知道这么干的....小心看待这个事情，很多年后可能才算想明白了，事情有另一面，这是有问题的，否则老祖宗不会传下顺其自然这句话，这么一想，事情是不是会有一些不一样。
       
        
       
       努力修为一件事，过程中会出现种种境界，但是，这股劲儿如果执着的话，它就是魔境，这是佛说的，不是我说的，我没那么高的智慧。困在自己高度意志的强化中，不得自在，影响大的战略，这是我想的。
       
        
       
       尽心尽力而不执着，不落于任何境界，心境将自发表达，谓之顺其自然，这个只怕比成功者都是偏执狂还要好用一些。1000个偏执狂有0.5个成功者，也就是2000个人有一个，其它1999个人消失在茫茫人海中，我们只看到了成功的那个人，这个人可能随业力所转走在了正确的路上，世上的岔路太多了。
       
        
       
       攻击
       
       市场很聪明，尽管市场是由大众组成的，组成的一个由聪明人发明的关于生钱游戏的生态系统，但它成为一个系统后，显然比所有组成它的成员都高明的多，就好像大千世界虽由万生万物组成，但大千世界显然比所有的成员都高明的多。菜鸟不说了，都有免不了的学习经验教训的过程，如果有老鸟还幻想着靠研究它的起伏左右大局赚大钱，他得到的将会是整整一麻袋黄颜色的高粱。
       
        
       
        一个人有什么弱点，市场绝对会在哪个弱点上发起强大攻击。
       
        
       
       常要得意的，它会用忘形攻击你；常失意惆怅的，市场会变的越来越阴冷折磨你；好吹老牛的，铁牛也会有吹死的那一天，何况他还是条破牛；逞能逞才的，一定会打击的让拿着指南针还找不到北；小心谨慎的，让你独品错失良机的鸡汤没有盐的滋味；胆大妄为的，你会发现肝有经常在颤的那一天；想做神仙的，总有一把套住你，接着卖给你连环套，做工精美，童叟无欺，直到你吐血；胆小怕事的，它就一买就跌，一卖就涨；摇摆不定的，它就今天跌明天涨后天一会儿跌一会儿涨玩家家；文学青年的，它就用文学人喜欢的美好憧憬，用高山上的阳春白雪融化成的大水直接把人憧到海里去；爱听消息的，市场好像灰太狼，搂着美羊羊小朋友，给你讲故事、讲题材；虚头八脑的，它不会让你赚到它一毛钱，让你自己跟自己好好玩虚伪；谎话连篇的，市场骗你没商量，而且甜言肯定比你浓蜜的多；爱占小便宜的，你可以跑不过刘翔，但你确实跑不过大亏；高谈阔论的，它会让你知道沉默是真正的黄金；爱耍聪明的，市场最后一定玩残你……
       
        
       
       如果想把投资当成事业做，市场对品质一定是有要求的，这确实是真的。
       
        
       
       理解这个生意
       
       在与人交流的时候，几乎所有的人都在提着技术面，基本面，人人都在进步啊。哦，你做长线的，那是基本面喽，怎么看市场，最后一定是这句话，开始时，每每用诸如一些不知道，我们不预测股市之类的应付着，后来懒得讲了，咧咧嘴。
       
        
       
       每当碰到这个面那个面，说老实话脑子倒生出一些茫然，心里冒出的是头汤面，排骨面；苏格兰打卤面，太贵了，卤不要钱，来一碗卤，咸了再来碗不要钱的水，长线的人只喜欢有内容的便宜货，不是什么面，不过没好意思说。
       
        
       
       所谓分析基本面，不是面，是理解，大体可以形容为花时间琢磨这个生意的质量，友谊需要时间，理解公司和一个生意也一样，对利润的来源的琢磨和理解，比分析面更重要，这年头什么面都有，琢磨企业赚钱的办法是否有尽量少的懈可击，当然，无懈可击是理论上的，总有些懈是存在的，是经营就会有起伏，未来的事情不会一帆风顺，估值是动态的。[第95楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 原创: tomhank 2010-03-10 08:06 只看该作者(-1)  】       努力争取买的便宜,分批分股入场,普通投资者还是能赚点钱的![第96楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 原创: 白楼下 2010-03-13 20:04 只看该作者(-1)  】       好贴！学习……[第97楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2010-04-23 10:27 只看该作者(-1)  】       A股十年市盈率分析
       [淘股吧]
       近十年市盈率水平 MIN      1/4         1/2        3/4       MAX
       
       市盈率                14.09   22.96    36.46    43.22     69.64
       
       对应大盘最新点数 1613    2628      4174     4948     7973
           1、A股过去10年的市盈率历史均值为38倍。由于A股已经逐步进入全流通，今后10年A股的市盈率历史均值预计不超过35倍。A股近十年的月平均市盈率最低是14.09倍，发生在2008年10月；最高是69.64倍，发生在2007年10月；这两点可看成A股估值极限，不排除未来突破的可能，但概率很小。
           2、过去十年月平均市盈率的1/4分位点在22.96倍，1/2分位点在36.46倍，3/4分位点在43.22倍。知道分位点概念的朋友应该没问题，通俗的解释就是历史十年，A股市盈率有1/4的时间市盈率低于22.96倍；有1/2的时间市盈率低于36.46倍；有3/4的时间市盈率低于43.22 倍。
           3、为什么选用1/4,1/2,3/4分位点？因为1/2分位点代表了过去十年A股的估值中值，枢纽所在，个人认为是判断高估和低估的一个客观标准。国际一些专业投资者有一个经验数据，就是当收益和风险比例是3：1时，是投资的买点，1/4分位数正好代表从历史角度看盈利和亏损的概率比正好是3：1；3 /4分位数代表了盈利和亏损概率比是1：3.
           4、因此个人给大家的投资策略建议是如果大盘市盈率低于22.96倍时，属于安全投资区域，越跌越买；大盘市盈率在22.96倍到36.46倍之间属于理性估值区域，赢的概率大于输的概率，应该安心持股，等待高估时机（可能会有数年时间，价值投资者可参考，投机者不必参考）；大盘市盈率在36.46倍到 43.22倍之间属于价值高估阶段，策略应逐步减仓，不应追涨，这时输面大于赢面；大盘市盈率在43.22倍以上属于高风险区域，虽然很赚钱，但是价值投资者应尽量避免，最好能空仓休息。
           5、不足之处：上述分析建立上大盘历史数据基础上，代表了历史概率水平，未必能完全反映未来，但历史是最好的老师，往往重演，因此可以参考，用着自负；上述分析是对大盘的判断，不重个股，但个股可遵循此思路分析；上述分析应该说对价值投资者判断大盘风险有一点的参考意义，对投机者应该帮助不大。
           6、根据现在的市盈率水平和A股点数倒推1/4 1/2 3/4 分位点对应大盘点数分别是2628、4174、4948，现在A股在3250左右，属于估值合理区域，考虑到市场人气及信心尚未从上轮熊市完全恢复，估值难以高过4174，随时间的推移，信心的恢复，A股指数总会到高估区域，也就是在4174以上，那时候就是逐步离场的时候了，但判断不出所需要的时间，价值投资者应该不在乎这个。[第98楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2010-05-01 17:56 只看该作者(-1)  】       一只股票被低估的十个原因(作者:oio79)(2010-04-10 17:23:34)转载标签：股票基金美国运通巴菲特 分类：转载 
       [淘股吧]
       如果你发现了一只你认为是被低估的股票，弄清楚它被低估的原因是很重要的。有趣的是，一些象绿光资本的David Einhorn这样的价值投资者却翻转了这个程序，他们不是根据象市盈率、市净率这样的定量筛选来发掘股票，而是首先确定可能存在低估的市场范围，然后在这个低估的板块中寻找好股票。 
       　　当我的2007年7月参加哥伦比亚大学价值投资教育课程的时候，Bruce Greenwald教授强调了一个反问的重要性，就是当你发现一个低估的股票时，考虑一下为什么市场会让你以这么好的价格买到?如果你不能回答这个问题，卖方可能知道一些你不知道的事情或者人家比你聪明。举个例子，报纸业的股票的价格非常这低，但巴菲特与Rupert Murdoch为什么没有买入。当两个世界上最智慧的、知识最渊博的媒体投资人对此视而不见，你还会认为它有巨大价值?这不光需要逆向思维还需要投资者独立进行思考。这只是投资评价和识别过程另一面的事实，其它人可能比你拥有更多或更好的信息。下面是股票被低估的十个原因：
       
       　　1. 整个市场低迷。这通常是股票被低估的最明显的原因，发生在宏观经济预测不好的时期。这就需要投资者具备几个基本的工具来评价(而不是预测)总体的市场情况，为市场的低估作好准备。
       
       　　2. 某些行业总的状况不良。经典的例子就是发生在90年代的Hillarycare(希拉里医改)造成的医疗保健板块股票的下跌。
       
       　　3. 某些地区的宏观状况欠佳。在1990-1991年的衰退期，加利福尼来的经济受房地产市场的影响而极其萧条。巴菲特利用了这次极佳的机会买入了富国银行。
       
       　　4. 严重的短期问题但不影响长期的生意。经典案例是巴菲特在1963年美国运通发生财政丑闻时买入，还有在70年代末Geico由于保险事故而定价极低时的介入。在这两个例子中，问题都可以被解决，更重要的是，这些问题没有伤害到美国运通品牌的竞争优势和Geico的低成本结构。
       
       　　5. 公司由核心高回报业务转为多元化。80年代，可口可乐开展多元化的、无核心的、低回报的业务，如养虾、拍电影等，这掩盖了它饮料这个核心业务的大金矿。1988年，巴菲特以15倍的市盈率开始收集，基于传统的估值方法，可口可乐的股票价格并非极度便宜。但是，不明智的多元化使市场没有发现这是一棵长期的摇钱树。
       
       　　6. 公司不付红利或者减少红利。巴菲特曾提到，这就是他1958年购买Commonwealth Trust Co.的理由。
       
       　　7. 没有人关注的公司。如果一家小公司没有分析师关注就可能被低估。
       
       　　8. 刚经过拆分的公司。这也是一个经典的机会区域。这个新公司可能具有极佳的经济前景，但因为从前作为母公司的一部分而不为人知。Joel Greenblatt的书《你可以成为股市天才》对拆分获利有深刻的论述。
       
       　　9. 公司因破产而产生。市场没有认识到新组建公司的价值，其已免于债务负担和其它遗留问题。
       
       　　10. 公司业务过于复杂。这是著名的价值投资者Seth Klarman最喜欢的区域。如果多数投资者不理解详细的情形或者不愿花功夫去做大量的工作，就为精明的投资者提供了用低价参与的机会。[第99楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2010-05-11 08:11 只看该作者(-1)  】       “价值投资”证伪(2010-05-10 22:42:30)转载标签：股票基金价值投资呆鸟散户 分类：盘后鸟语 
       [淘股吧]
       最近股市跌得稀里哗啦，朋友们都心情不好，特别是有个朋友短期损失35%，干脆玩消失，不见了。还有我频频看到有些自称价值投资的人，自称越跌越开心，美其名曰可以贪婪了，可以买到更便宜的价格了，但笑问他是否有钱买了？回答往往是满仓没钱了，要进行个人融资了。所以我一直在菜园里在群里反复念叨，个人投资者谨慎学习价值投资，可以尝试长期投资，因为据统计长期投资赢利的可能性最大，而且要对介入的价格有清醒的认识。但不要言必价值投资，因为对于个人投资者来说价值投资有几大难点：
       
       1、专业知识有限。首先大多数人特别是小散户对一个企业的基本面分析往往来自媒体或一些知名博客，由于信息源比较多样，但也可能比较迷惑人，往往个人可能缺乏必要的分辨能力，况且每个人持有的成本不同，对风险的承受能力不同，往往散户会成为最后的接棒者而非坐轿者。
       
       2、口袋有多深。由于市场的波动，特别是国内市场的波动性很大，常会创造出令人吃惊的价格，由于估值是个谁也说不清的数字，当你的持有成本没有与众不同的优势，很可能在很长一段时间内财富轻易就被缩水了，而由于个人资金的有限，满仓往往比空仓容易得多，不知不觉中就中了所谓的“安全套”了。低买高卖是最诱惑人的话，因为低在哪里，高在哪里，谁也说不清。
       
       3、综合能力的不足。大凡成功投资者都是有一定经历者，所谓磨难是成功最好的师傅，呆鸟却看到许多年轻人仍在为生计而奋斗，人生的阅历基本上还在书写中，以为啃了几十，几百本书，就懂得了价值投资的真谛，呆鸟却要泼泼冷水，尽信书不如无书，成功是没人手把手教你的。不然的话，成功太容易了。
       
       4、机会的把握。估计没有多少人能否认机遇在成功中所占的比重，每个人都在往成功的道路上努力，但成功的道路上有多少人死在今天的晚上，看不到明天的太阳？坚持是一种德行，机遇也不可缺少。
       
       5、价值投资不绝对等于低市盈率投资。由于市场的偏好、会计核算方法、投资收益短期增利、甚至是减资等原因，导致盈利的变化，可谓是陷井重重，如保险业会计准则的变化，普遍导致保险企业增利，市盈率明显降低。
       
       6、价值投资几乎忽略流动性，更适合大资金运作。散户如果对个股研究深，不如精做一只或几只股，结合资金流动性强的特点，适当滚动操作，更能取得较好收益。我就是坚持这样做的，这就是我所说的价值投机吧。
       
       有人问我现在指数到底吗？我真说不准，从大的阶段说现在应该在牛熊相持阶段吧，需要多一些坚持，希望不要被这次中级调整给灭了。还有别忘了巴菲特可是成功地躲过了前几次股灾。哈哈，我说这几句的时候，估计有人在发笑了。[第100楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 原创: 寂听 2010-05-11 09:12 只看该作者(-1)  】       正在补财报这一课[第101楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2010-05-26 07:58 只看该作者(-1)  】       原文地址：估值思考作者：魏都君
       [淘股吧]
       以下不是一个估值方法，是一种思维模式。企业家大都不会估值模型。但其买企业出价正确率比市场用模型算出的要接近现实的多。
       
        
       
       1、收购的角度看企业：
       
       巴菲特说：买一个企业部分股权，看成是收购这个企业。
       
       如果是企业家，在购买一个企业时会思考，是否可以用你购买这个公司的资金，重新建一个企业，然后打败这家公司。
       
       如金螳螂，分析师在推荐。净资产6.6个亿。08年12月23日最高市值大约30亿。如果我自己建公司，6.6亿买净资产。现在通货紧缩，购建的成本可能更便宜。还有23亿。将金螳螂公司的主要员工都挖过来，工资2倍。找业内最专业的管理者来管理。然后打广告。是否可行？剩下的23亿是否足够用了？而且这个行业还有不少的应收账款问题.用这样的方法思考，你会发现有些公司的竞争力很弱。不能用PEG来估值。PE10倍都不一定便宜。
       
       从收购的角度思考，能测试一家公司壁垒的高低和初步的出价是否合适。
       
       用此方法思考后，你会发现有些企业不能用资本的力量来复制。这些企业有一定核心竞争力，有壁垒。
       
       如中移动，行政垄断，国家不让做。
       
       如茅台、五粮液。离了茅台镇，出不了茅台酒。五粮液有其百年老窖。其品牌和产品的不可复制性决定其壁垒很高。
       
       商业俗语：“如果你不能打败他，就加入他”这些公司最好的方法就是成为他的股东。那么要衡量一下财务上是否合适？这些企业是花钱也做不了的。那么应该花多少钱买?
       
        
       
       2、预测未来
       
       价值投资与技术分析的调侃：价值投资者说技术分析是图表巫术，成功率不高。技术分析说价值投资的价值评估方法是预测公司未来业绩。而大家都知道未来很难预测。所以成功率也不高。而现在机构大部分用的都是预测未来的估值方法。
       
       如在2006年预测公司业绩，不管是三年、五年、现在事实证明大部分预测都是错误的。大家预测是黄金十年，实际却是经济危机，危机估计会持续几年？不知道。即使企业家预测未来的能力也不见得比分析师强。如万科的董事长王石曾预测万科的战略目标会提前实现。在2010年万科的销售收入能达到1000亿，现在看实现的可能性不大。所以预测未来的估值方式对大多数企业来说不是一个好的估值方式，
       
       Peg和自由现金流模型都是建立在预测未来业绩的基础上。我们知道多变量系统是很难准确预测。如宏观经济和股市。那么上市公司业绩预测的准确度如何呢？这取决于其是否是多变量公司。可以说大部分公司都是多变量公司，所以这样的估值方法，实战的效果很难说。
       
        
       
       巴菲特2002年致股东信中说查理跟我不仅不清楚明年我们旗下事业到底能够赚多少钱，我们甚至不知道下一季的数字。因为每个产业都会有景气循环，(只有在券商做的投资演示文稿中，盈余才会无止尽地成长)，说明巴菲特不是采用预测业绩的估值方式。至少不是三年PEG法。
       
       你可以把各类机构的历史的公司业绩预测和自己的历史公司业绩预测做个统计，看成功率有多高？
       
        
       
       3、用总市值来思考：
       
       首先要用总市值来做思考。这样你会有一个总量的观念。如招行市值2000亿，汇丰控股是多少亿，招行用多少年能做到汇丰的规模，达到汇丰的市值。茅台市值1000亿，其市值是否还能增长10倍，达到1万亿呢？国外同类公司的市值是多少。中国是成长期，参考国外同类已成熟公司总市值有一定的参考意义。国外的跨国公司也在做中国市场，所以其市值一般来说不会因人口基数问题而失真。
       
        
       
       4、从历史平均净资产收益率来思考
       
       计算涵盖一个完整经济周期的平均的净资产收益率来做估值思考。净资产收益率要调整为期初净资产计算的收益率。还要根据负债率适当调整。这个指标一般来说对有一定壁垒的公司和周期性公司适用。对竞争激烈的行业不一定适用。竞争一般来说会使净资产收益率下滑，所以历史数据通常没多大的参考意义。
       
       如前文PEG估值法的误区（2）中长江实业估值。长江实业的平均净资产收益率为10.75%。10%折现率，则其内在价值大约为1.07倍市净率。与历史实际平均1.09倍的市净率大致相符。
       
       对周期性行业，如折现率为10%，用其历史平均净资产收益率除以10%计算的市净率，一般情况是其估值中枢。因存在均值回归，可判断其是否高估或低估。
       
       以超出社会平均的净资产回报率率，能完全保留盈余复合增长的公司比不能完全保留盈余复合增长的公司要有估值溢价。 以上只是一个简单的分析，具体公司需具体分析。
       
         
       
       5、以净资产为出发点
       
        
       
       格老访谈录观点：“如果你想稳扎稳打的话，你应当以净资产价值为出发点并坚持不变。”“这并不是说不应该考虑其他的因素，”他又说，“但是无论你采取什么其他因素，都应当符合谨慎的观点。”
       
       普通企业家都会有一个何时“回本”的概念。普通说市盈率反映的概念是表示多少年回本，其实不对。因为你购买一家公司后现在会得到其净资产。所以需回本的是买价减去净资产部分。
       
       如金风科技：看好的人很多。现在价格合适不适合呢？我没有具体研究过，以下只是一种假设。说明一下用“回本”方式思考后的结果：
       
       30亿净资产 08年12月29日大约240亿市值。未来赚210亿才能回本。2007年净利润为6个亿，假设30%复合高增长。将2008到2016年净利润加总。则到2016年共9年才能回本。而到2016年净利润有64亿。比现在的茅台和万科的净利润还要多。达到这么高的净利润未来会如何增长？如果9年后，你刚回本，其后的增长便停止或低增长，这个买卖是否合适呢？如果回本角度来思考，这买卖不划算。但市场是用PEG估值，所以1月5日涨停了。可见即使都是依据价值来投资，金融业的思维方式和实业思维方式也有不同。（注：如果实际情况比我假设的30%增长还要好，则我的分析不成立）。
       
        
       
       2007
        2008
        2009
        2010
        2011
        2012
        2013
        2014
        2015
        2016
          合计
        
       6
        8
        10
        13
        17
        22
        29
        38
        49
        64
        250
        
       
        
       
        
       
           巴氏公司（注：以上金风只是举例说明，其实我不认为金风是巴氏公司）大都净资产收益率很高，所以市净率也很高。这样的公司要关注其护城河有多深。否则一旦护城河消失，其股价必向净资产回归。
       
        
       
       （二）
       
        
       
       一、 大部分企业应该用格雷厄姆的方法估值。
       
        
       
       格老在《证券分析》一书中p307-p325页讲普通股投资理论，非常经典，建议认真研读。
       
        
       
       格老的方法：
       
        
       
       p314将购买普通股视作获得公司部分所有权的一种方式：
       
        
       
       “典型的普通股投资者是企业家，（格老也承认这一点）。对他而言，以和估价自己的企业同样的方法来估计任何其他公司制企业是理所当然的方法。在估量拟购买的一家私营企业的合伙人权益或股东权益时，他总是从“账面上的”_即资产负债表的权益价值入手，然后考虑一下，企业的历史记录和发展前景是否足以使这种购买有利可图，私营企业权益的售价当然可以高于或低于它所对应的资产价值;但是账面价值总是成为计算的出发点，在达产交流和评判交易时，所使用的标准说到底还是相对于账面价值的溢价和折价”。
       
        
       
       二、 前瞻未来的估值方法(现金流估值法、peg法)
       
        
       
       这个方法只对一小部分企业适用，如具有垄断特征的企业。而且只有你对这些企业非常熟悉的情况下才能使用。千万记住你是在预测未来。而且你是在将未来量化为数据。
       
        
       
       《证券分析》p313页：以重视前景为特征的投机 ……投机意指前瞻未来…….由于未来是难以逆料的，因此只能投机。如p312页，“在1927年—1929年间,……公众在股票价值评估方面，却逐渐背离了以事实为依据的证券分析方法和技术，越来越借重潜力和预期的因素来做出判断”。后来结果是1929年股市崩盘了。其实你将格老说的1927-1929年换成中国股市的2006-2007年也是成立的，当时市场用的都是前瞻未来的估值方式，如peg估值，格老将其称为收益趋势投机。即使你用现金流估值，你的隐含假设也是黄金十年。这是前瞻未来估值方式的现实问题所在。2008年之后的危机证明了大多数基于前瞻未来做的估值都是错误的。
       
        
       
       3、估值是动态的
       
        
       
       （1）、世界上唯一不变的就是变化。估值不是静态的。应该随着各种情况的动态改变来做调整，包括主观和客观两个方面，客观方面指企业基本面的变化，主观方面指你做的估值假设。
       
        
       
       （2）、企业寿命：如一家的企业的寿命是50年，假如每年的现金流已知，随着时间的推移，能折现的年数会越来越少，企业价值也会递减。所以估值需根据企业寿命做动态调整。
       
        
       
       （3）、企业基本面的重大变化会导致估值变化
       
        
       
        以下是几个方面举例：
       
       特许权的变化影响估值：巴菲特在90年代时认为传媒业的特许权已逐渐丧失，所以不看好传媒业的未来前景，认为对传媒业的估值应该下降。
       
        
       
       管理层的更换影响估值：即使如可口可乐，在70年代管理层的不当管理下，也在损毁价值。巴菲特当时并未投资可口可乐，对可口可乐的估值不高，他是等到新管理层上台后，用事实证明了其能力，开始发挥可口可乐的优势，然后再找买点做的投资。这是管理层的变动导致的估值调整。
       
        
       
       如企业遭遇意外事件的打击，如此次的乳业危机，即使从危机中恢复过来，商誉的损失也是很大的，企业价值也会下降。估值要做相应调整。
       
        
       
        
       
       （4）、从主观方面来说，因为现在的估值方法，无论是用现金流估值法，还是用peg，其实都是在预测未来，预测未来便需做很多假设，所以估值会严重依赖于你做的假设，如果经过实际验证后你的假设与实际情况不符，估值也需做调整。如在危机前估值花旗，通用电气。你不会估的这么悲观。不论你是否将你的假设写在书面上，你的估值其实都隐含了许多假设，如假设不会爆发象次债危机这样严重的金融危机，所以危机爆发后，需做估值调整。再如折现率，美国在70年代石油危机后出现滞涨，当时利率升到了两位数，企业估值所用的折现率要提高，也会导致估值下降。
       
        
       
       四、现金流估值：
       
        
       
       现金流模型应该导出多种可能结果，而不是一种。类似决策树，根据主要变量的各种可能变动来得出多个估值结果。如此得出价值区间，然后再给安全边际。
       
        
       
       五、用历史推测未来
       
       现金流估值时统计的企业历史的数据只可作为参考，不可做为估值的主要依据，如历史的复合增长率等等。应该依据企业基本面的分析。否则财富500强都是图书管理员和统计学家。
       
        
       
        
       
       （三）
       
       1、现金流模型：
       
       如考虑求实老师说的重复折现问题，见文：关于估值模型使用方法的研究，与博友关于自由现金流模型的讨论。则模型会调整为高速增长期时用股利折现，然后低速增长期用永续模型。假如高速增长期是10年，其实这一阶段一般来说股利很少，这部分基本可以忽略不计。永续模型部分其实在估值中所占的比重比较大，但这个模型的问题是：一、企业是有寿命期，能超过50年的都不多，这个永续假设不成立。二、为何是永续增长，为何不能增长一段时间后，再下降。大多数产业饱和后其实应该是这个规律。三、永续增长率是多少？3%、5%、7%等等。这个其实在估值中会导致很大的差别。投资者定这样参数时，好像并没有特别客观的依据。四、而且这个永续模型发生在哪一年，很关键，直接关系到现值的大小。而且一般企业有停滞期。做一些战略调整。并不能年年永续增长。瓶颈跨不过，则增长停止。五、如果不用永续模型，再细算未来每年的现金流，难度就比较大了，还是存在重复折现的问题、六、以上五点是模型本身的问题，其实更难的在于预测未来。七、一些写巴菲特的书中提过现金流模型，但好像不同书具体模型都不一样。其实是作者本人猜测巴菲特如此使用而已。
       
       2、peg模型：
       
       我在个人博客上写过几篇关于peg的文章，PEG估值法中的误区，PEG估值法的误区（2）主要是关于模型本身的问题，除模型本身的问题外，其实真正的难度也在预测未来上。这个方法如不能正确使用，其实就是格老说的收益趋势投机。
       
       3、预期现金流估值模型：
       
       在巴菲特前儿媳玛丽.巴菲特著的书中提过这个模型。从模型本身来说，这个模型比现金流模型容易操作。这个模型的思路是这样，如假设一家公司初期净资产为100，净资产收益率25%，完全保留盈余增长，10年后净资产为1000.假设保守给10倍市盈率。则10年后的价值为2500（250*10）。则10%折现率，现在公司应该值964元。市净率9.64倍。从逻辑上看，没什么问题，十年后给10倍市盈率也相当的保守。一切都很完美。
       
       换一个思路来思考，即从完全购并的角度，买入后企业退市，不能再卖出。因为按预期现金流估值法。你的买价是964元。而10年后净资产1000元。净资产10年共增长了3.7%。相当的低，如果十年取得这样的回报。你会相当的沮丧。
       
       那么问题出在哪里？两种思路为何会得出不同的结论？
       
       以我在前文的招行估值为例，见银行股估值，我的这个模型的思路是从购并角度出发，买入后不能再卖出。有博友留言说，十年后招行也不应该只值净资产。至少应该有1.7倍市净率。内在价值应为1.7*6.19＝10.52，折现到现在应是10.52/2.594＝4.05，有四倍的市净率，还没算分红，应该是保守估值。这个相当于是预期现金流模型。（我的这个银行股的估值，是以净资产增长为出发点，其实比以净利润增长为出发点的估值系统要保守的多。我这个模型之所以用净资产增长来估值，而不是净利润增长估值。是因为其周期性，利润并不能保持稳定。但净资产有可能会复合增长。按常理，周期性行业公司不能按净利润复合增长估值。只能单利估值）。但如按博友加一个保守的市净率1.7倍。都会有4倍的市净率。这个从操作角度来说，大约知道这不是一个安全的估值。一般来说招行2.5倍市净率以下，最好2倍以下，是一个比较有吸引力的价格。（我有一个观点，银行股无高溢价。因为其是高杠杆经营，而且有周期性。不过把这个搞明白也并不是最重要的，金融股的报表分析起来并不容易，关键要确保招行是富国，而不是花旗才是最重要的。平安买富通是1.1倍的市净率。从表面看便宜，但事实证明不便宜。）
       
       未来10年净利润增长率超过20%的公司，即使你按10年后10倍的市盈率，估值都会出现高市净率的现象。（20%的公司，大约是4.77倍）。而且投资者一般在10年后给市盈率不是10倍，而是15，20等等。高市净率公司的问题在于，如果利润表现低于市场预期，价值会向净资产回归。双杀的损失相当的大。茅台是高壁垒、高净资产收益率。享受高市净率是应该的，但中国没有那么多茅台，你用这种方法算，会算出不少茅台来。如果现实是这样的话，投资者的生活会相当的美好，但这不符合商业现实。这样的估值法，安全边际至少要留50%，即使是在留安全边际的情况下，以上例子从购并角度来说。482元买入，10年后净资产是1000元。则真实年复合回报率是7.6%。其实并不高。
       
       4、前瞻未来的估值法的几个问题：
       
       （1）对大多数投资来说，用这种方法的准确率并不高。准确率能超过70%的投资者都不多。格老称前瞻未来估值法为投机是有一定道理的。这种方法对人的要求很高。并不能普遍推广。见文：关于前瞻未来的估值方式。
       
       （2）为何在模型中只有复合增长，没有下降。其实这不符合现实，模型中加入一、二年下降或亏损，复合增长率就没那么高了，估值也不会太离谱。
       
       （3）不同的模型、不同的人来做结果会有不小的差距。都需实践验证，而决定安全边际大小。如预期现金流模型即使从模型角度来说也需留至少50%以上的安全边际，个人观点。
       
       5、市盈率和市净率：
       
       单一年的盈利无法决定企业价值，其实有很多隐含假设在其中，你细推的话，会形成以上三种模型。否则你如何解释一个企业是10倍、还是20倍，还是50倍市盈率。市净率的溢价部分也和前三个模型有关。
       
       6、重置价值：
       
       这部分与目前现实有关，相对容易估算。但重置价值也不一定是企业的估值底线。这取决于企业的盈利能力，也许根据企业的盈利能力，企业并不能值重置价值。
       
       7、购并角度考虑估值是最佳模式：
       
       假设你买入后不能卖出，而且企业退市。你会考虑真实的回报率问题。去深入的了解企业的基本面。不会估值模型的企业家大概是这个思路。合乎逻辑的思考比精确的模型更重要。个人写了几篇估值思考的文章，即是在此方面做的一下探索。[第102楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2010-05-26 08:15 只看该作者(-1)  】       傻瓜不争论股市
       [淘股吧]
              
              
              投资策略：静待美人
               
              也许，巴菲特的理念可以给我们一些启示，让我们不至于在躁动的市场中迷失：
              
              1.远离市场，精选公司
              2.保守估值，安全第一
              3.利用市场，悄悄出击
              这样一来，一切变得简单。管他兵荒马乱，我们只要怀着一颗虔诚而慈悲的心，静静地等待，等待心仪的美人进入视野，然后，抱得美人归。
              
              
              重要的事
              
               
              
              空谈误人误己，不如多翻石头！
              
              投资者最最重要的事
              博客是消遣，偶尔为之
              看盘如看球，很刺激，但影响不了结果
              股评是垃圾，不值一提
              天下大事、宏观经济似乎很重要，其实没那么重要
              除非你是某某某的儿子，否则，管理层在想什么，用不着操心
              读书学习，不紧急，但真的很重要
              当然，对于投资者来说，最最重要的是——
              关注公司，筛选公司，精研公司
              
              
              选股
              
               
              
              一个有经验的投资者也可以凭着直觉淘汰掉90%“看不顺眼”的公司。然后，使用三个“傻瓜”标准优中选优：
              
              1.“傻瓜”也能看懂（经营范围越简单、越熟悉越好）；
              2.“傻瓜”也会经营（具备维持高毛利所需的护城河：品牌、特许权、垄断）；
              3.“傻瓜”也知道它便宜了（明显低于内在价值的价格，足够的安全边际）。
              
               有点偏执？没关系。因为只有偏执狂才能生存。我们不妨从另一个角度来重新审视这三个标准：
              
              1.需要180智商研究3个月才能勉强“搞清楚”的公司不要碰；
              2.不要把全部希望押在一个“伟大”的企业家身上（何况目前体制下，大多数“伟大”的企业家也不过是个“官”）；
              3.不要碰高溢价的“伟大”企业。投资就是以七毛钱买一块钱的东西。如果不是，哪来的“价值”？
              
              稳赚不赔的投资真经
              
              1.确保自己不犯傻、不发疯、不出错；
              2.每次交易前问一问自己：是否犯傻？是否发疯？是否出错？
              3.静心等待市场的乌合之众群体犯傻、群体发疯、群体出错。
              
              常诵三句真经，参悟之，笃行之，想亏都难，不赚才怪！
              
              
              股市是什么
              
               
              
              你当股市是提款机，股市或为绞肉机；
              你当股市是绞肉机，股市或为提款机。
              
              
              特质
              
               
              
              能够越过眼前的危机看到光明的未来，是一个优秀投资者的特质。目前，金融危机已渗透到实体经济，在接下来的一段时间里，我们将看到、听到、感受到越来越多的坏消息，但是，如果我们被这些负面消息所催眠，在必将到来的经济的谷底越看越空，那么，我们也就丧失了一个优秀投资者应有的远见，从而丧失了未来巨大的赢利机会。
              
              一个成熟理性的投资者，应该守住一颗平静的心，超然于喧嚣的市场，冷眼看待市场的涨涨跌跌，就像春夏秋冬、花开花落，这样，才有勇气、智慧和耐心坚守既定的原则和策略。
              
              股市大跌时，一个成功的投资者会瞪大眼睛，试图从卓越的公司里寻找低估的股票，寻找能够带来超额回报的真正的“便宜货”。
              
              
              等待
              
               
              
              这个标准是很好，很理想，问题是什么时候才会出现这样的机会，为了这样的机会你愿意等多久？
              
              其实，“等”不是一个好的心理状态。读读书，喝喝茶，寻找其他生存之道。。。然后，天上有时还真的会掉馅饼
              
              
              资金
              
               
              
              我有一个简单的公式，对华尔街和赛马同样适用。只将你能承受损失数量的资金投资到股票市场，并且要保证这笔损失在可以预见的将来不会影响到你的日常生活。
              
              为什么呢？道理很简单。设想你是一个经验老到的投资者，你做足了功课，精心挑选了一个好公司，合理地进行了估值，并在具备安全边际（如低于内在价值30%）的价位买入，但市场处于低迷市道，股价又跌了20%，然后长时间在低位徘徊，而这时你又急需用钱，结果如何？你做对了每一件事，但是，没时间了，你等不起，只好认赔出局，何其可惜！此其一。经验老到的投资者都知道，一个人投资的盈亏，不仅取决于智力、知识和经验，还取决于良好的心态。使用急需的钱来投资，就意味着你只能赚快钱，所以，不管你的投资理念如何，你的心态一定是短线的、浮躁的、投机的——投资尚未开始，心态已经输了！此其二。
              
              很多人可能会觉得傻瓜不争小题大做，其实，即便是投资高手也常犯这样的错。这几个月市场大跌，不少神坛上的私募人物焦头烂额，就是因为募短投长，现在是骑虎难下，还真不知道会怎么收场。
              
              再重复一遍：请用闲钱投资。这是来自一个股市老狐狸的金玉良言。如果你实在管不住自己，非要压上搞得到的所有的钱，那么，底线是：
              
              绝不借钱“投资”！
               
              
              预测
              
               
              
              真正的投资者只认价值，成熟的交易者顺势而为，“聪明”的投资者预测市场。
              
               “聪明”的投资者总想买在最低价、卖在最高价。可惜事以愿违，正如利维摩尔所言，最高价和最低价这两档是世界上最昂贵的东西。经历过这几年市场的大起大落的投资者（占了大便宜的、吃了大亏的、占了大便宜又吃了大亏的、吃了大亏又占了大便宜的）一定有切身的体会。
              
               “聪明”的投资者最常做的蠢事就是时时预测市场、天天抄底逃顶。放弃预测市场的努力、对市场心存敬畏，是一个投资者走向成熟的标志。
              
              
              恐惧
              
               
              
              恐惧是表象，本质是你对基本面毫无把握。
              恐惧是表象，根源是你的心中只有钱。如果你的心中只有钱，交易就不再简单。恐惧与贪婪不过是一个铜板的两面罢了。
              
               
              仓位
              
               
              
              胜而不美：证券市场的奇妙之处在于，当你洋洋自得、傲视群傻的时候，多空力量对比正在悄悄转变。当你满仓做多做到极致、空仓做空做到很爽的时候，市场很快会以它的方式让你变得很傻。终于明白，大师为什么建议把仓位控制在25-75%之间。无他，只为谦卑也。
              
              1.满仓何以做多？空仓何以做空？满仓实为做空，空仓实为做多。满仓为更多现金，空仓为更多筹码。何故？自大、恐惧、贪婪。
              2.恐惧与贪婪乃人之本性。承认之、接受之而不是挑战之，你会活得更舒服。方法？仓位控制。
              
              
              机会
              
               
              
              1.投资机会往往稍纵即逝，“看到”却没有抓住的机会就像海市蜃楼，尽管很美但只会让人扼腕痛惜。理性分析看到的机会，果断伸出手去抓住它，才能转化为实实在在的财富。
              2.我们最终的成就取决于我们做了什么，而不是我们想到了什么，或“看到”了什么。
              一个真正的投资者的眼中只有三种股票：高估的股票、估值合理的股票和低估的股票。
               
              
              不同人的策略
              
               
              
              1.如果你很精明又想发点财，就学技术分析，而且，一定要折腾出一两样独门武功，然后，办培训班、卖软件、当顾问、写专栏、出书，但是，千万不要精明一世糊涂一时，拿自己的钱去赌。
              2.如果你见多识广、聪明盖世又想快速成名，就学做市场预测、当股评家，而且要趁着市场火爆日日测、周周测、月月测、年年测，最好是一路唱多，当“多头司令”，不过，市场暴跌后上街要小心，最好戴上墨镜、口罩、拳击护套什么的，以防不测。
              3.如果你有点“愚钝”但生性谨慎、能独立思考且坚守原则，那就老老实实做一个真正的投资者，师从巴菲特，简简单单做事，轻轻松松发财。
              
              
              投资大师把脉市场底部
              
               
              
              巴菲特：“我从未对中国股市发表过具体意见。我们不是做预测股市走向生意的。我们一贯的观点是，如果市场下跌，它就比以前更有吸引力。我们不预测股市，我们只会在市场向下走的时候作出反应。”巴菲特是言行一致的，1973、1974年的石油危机，1987年的股灾，2000年的互联网泡沫破灭，最近的次贷危机，这些市场的大跌都给巴菲特带来大笔买入的机会。傻瓜不争认为，巴菲特抄到了底，不是因为他有高明的预测术，而是因为他所心仪的公司在大跌的市道里跌进了内在价值，具备了安全边际。因此，巴菲特的“底部”策略很简单，安全边际就是底！
              
               彼得林奇的鸡尾酒会理论。在鸡尾酒会上，当林奇周边的10个人“宁愿与牙医谈论有关治疗牙斑的事情而不愿与一个共同基金的管理人员谈股票时，市场极有可能将会出现新的契机。”普通人对股市的麻木冷漠是底部的特征之一。
              
               科斯托拉尼的三个底部特征。一是“如果一个市场在出现负面报道后不再下跌了，这就是市场被抛售过多的一个征兆，也就要接近它的最低点了。”二是“如果市场在交易量很小的情况下下降，这意味着它还会下降一段时间；如果市场在越来越大的交易量下下降，这种趋势是不会维持多久的。”三是“如果媒体异口同声地说情况很糟，连最后的乐观主义者都成了悲观派，市场也就走到熊市的尽头了。”这是典型的逆向思维判断法。
              
               罗杰斯：“成功的投资家的做事方法通常就是什么都不做，一直等到你看到钱就在那里摆着，就在墙角那里，你唯一要做的事情就是走过去把钱拾起来。这就是投资之道。你要耐心等待，一直等到你看到，或者发现，或者碰到，或者通过研究发掘了你觉得稳如探囊取物的东西。获取这个东西不需要冒太多风险。在你下单购买之前，你一定要肯定自己买的东西价格低廉，或者你看到积极的变化即将来临。换句话说，在极其偶然的情况下你才下单购买，人生中看到钱就躺在那里的机会是绝对不会太多的。”罗杰斯经常预测市场，所以，投资者对他的言论不必太在意。不过，罗杰斯的这段论述对于判断市场的底部或者买入时机还是有所启发的。
              
              在全球金融市场一片恐慌之际，巴菲特却在纽约时报发表了“做多美国”的文章，认为现在是买入美国股票的好时机，再次展现其“别人恐慌时你要贪婪”的风格，发人深思。
              
               
              
               
              
              走下神坛：巴菲特、罗杰斯与顾比
              
               
              
                   巴菲特是史上最伟大的投资者、世界首富；罗杰斯是量子基金的创始人之一、国际资本市场和商品市场活跃的预言家；顾比是以趋势分析见长的技术分析大师。在中国市场近几年的大牛市中，巴菲特、罗杰斯与顾比都成了家喻户晓的人物，比较他们大相径庭的“投资”理念与业绩，不仅妙趣横生，而且发人深思。
              
               “投资”理念
              
              巴菲特：师从价值投资之父格雷厄姆，总在自己的能力范围内寻找、选择质地优良的公司，当公司市值明显低于其内在价值并具备足够安全边际时买入并长期持有。巴菲特投资理念的核心是“买股票就是买入公司的一部分”。巴菲特关注的重点是公司。
              
              罗杰斯：立足于其独一无二的人生经历和全球视野，在全球范围内寻找、发掘具备长期经济增长潜力的市场，在市场低迷时买入并长期持有。罗杰斯投资理念的核心是把握宏观政经大势。罗杰斯关注的重点是整个市场。
              
              顾比：精通各种技术分析工具和方法，并独创趋势分析工具“顾比移动平均线”。顾比“投资”（交易）理念的核心是趋势分析、顺势而为。顾比关注的重点是股价和市场的走势。
              
               中国市场“投资”实践
              
              巴菲特：2002年，巴菲特对中国石油的估值约为1000亿美元，而当时它的市场价值仅为350亿美元，安全边际明显，于是，巴菲特大笔买进，并于2007年市场疯狂时以8倍的价格卖出。巴菲特很谨慎、很保守而且有点“愚钝”，在一轮特大牛市里只买了一家公司，但赚得盆满钵满，其投资业绩足以傲视两岸三地的机构大户。
              
              罗杰斯：罗杰斯聪明盖世、见多识广，这几年在中国市场极为活跃，不断地对市场走势作出预测，并频频“抄底”，据说买了A股、B股和H股，同时，由于看好中国经济发展前景，“不会卖出一股中国股票”。没有人知道罗杰斯到底买了多少中国股票，也没有人知道他是否赚钱。我们只知道罗杰斯当顾问、做演讲、出畅销书、上电视，出尽了风头。
              
              顾比：顾比十分精明，这几年在中国市场也极为活跃，出书、写专栏、当顾问、卖分析软件、办培训班并销售相关资料，没听说顾比买入中国股票，但他在这轮牛市里着着实实发了笔小财。
              
               
              
              小散凭什么战胜机构？
              
               
              
               论资金，再大的小散也比不过机构的零头。
              
              论智力，哪个小散比得过成群的海归博士和土鳖MBA？
              
              论经验，哪个机构的投资总监不是见多识广、身经百战？
              
              论社会资源、调研能力，小散就更不是机构的对手。
              
               那么，小散就没有一点胜出的机会吗？未必。
              
               机构的最大优势在于资金实力和团队协作。不过，最大优势有时也就是最大弱点。譬如实力强大的公募基金，庞大的资金规模会带来流动性困扰和申购赎回压力，团队协作的另一面是办公室政治和内耗（悲哀的是团队成员的智商越高，内耗往往就越大）。
              
               看来，小散自有小散的优势。小散要想在股市上胜出当然离不开适合于自身的正确的投资理念和方法。但是，正确的投资理念和方法并非小散的竞争优势。在我看来，小散相对于大机构的真正的优势是独立和静心。因为独立，所以静心。因为静心，所以有理性的分析、精准的判断和坚定不移的执行。
              
               为其如此，小散当时时反躬自问：
              
              1.我的资金独立吗？融资难免受制于人，使用热钱难免心浮气躁。
              
              2.我的思想独立吗？缺乏独立思考、独立判断能力的小散，就像置身狼群的瞎眼的羊。
              
              3.我的心态平和吗？浮躁的市场诱惑多多、陷阱多多，守住一颗平静的心比什么都重要。
              
               因为，处处弱势的小散如果连独立和静心都守不住，那就只能靠运气了。
              
               
              
              巴菲特的自知之明
              
               
              
               格雷厄姆的门徒成百上千，为什么巴菲特独占鳌头，成了最伟大的投资者和全球首富？
              
               
              
              这里面有很多必然，也有很多偶然，其中，很重要的一点是，巴菲特有自知的智慧。巴菲特早早地就知道，巴菲特是人不是神。是人，就有人的不足。不仅如此，巴菲特还早早地就学会了与巴菲特的不足之处相处。
              
              是人，就有人性的恐惧与贪婪，所以，选择远离市场；是人，就有所不知，所以，总在自己的能力范围内投资；是人，就有所不能，所以，选择无为而治。
              
               远离市场：巴菲特的高明之处在于，他从一开始就选择奥马哈，远离华尔街，远离市场。巴菲特初学投资的时候，也曾逐利厮杀、驰骋畋猎，他深知市场的情绪对投资者的影响。面对疯涨的市场、似乎无限的机会，人的贪欲难免膨胀；面对暴跌的市场、恐慌的人群，人的理性难免丧失。巴菲特坦然接受人性的恐惧与贪婪，理性地选择远离市场、远离人群。他深居简出、行为低调，很少与他人商讨自己的投资决策，是一个真正的独行侠。
              
               能力范围：巴菲特的另一个高明之处在于，他深知自己的学识阅历有限，所以总是小心翼翼地在自己的能力范围内投资，不敢越雷池半步。最典型的例子是，作为比尔盖茨的至交好友，巴菲特却没有投资微软公司，也从未投资其他IT类高科技公司，不管市场前景有多好、机会有多诱人，仅仅是因为他无法理解它们的经营范围与商业模式。
              
               无为而治：巴菲特的高明之处还在于，他深知自己的能力和影响力有限，所以自始至终选择当一个无为的投资者，当他还是小散户的时候如此，手拥巨资可以买下整个公司的时候也是如此。他从不奢望凭一己之力可以改变公司的经营状况，从不越俎代庖干预管理层具体的经营事务。相应的，他总是寻找公司治理良好的企业，寻找值得信赖的、股东利益高于一切的管理层，寻找视公司如己命的、值得托付的合伙人，从而实现无为而治。
              
               傻瓜不争之感悟：
              
              1.远离市场
              
              1）一个真正的投资者的第一堂必修课是：少看盘，直至不看盘。
              
              2）慎交友。远离只关心股价涨跌的股友，远离预言家，乐于当个独行侠。
              
              3）慎上网。互联网时代，华尔街触手可及。远离人气超旺的投资博客圈。
              
              2.有所不为
              
              学识、阅历、智慧高深如巴菲特，都坚守自己的能力范围，我辈岂敢越雷池半步？为此，时刻提醒自己，要“勇于不敢”，要坚持有所不为。市场的机会永远比现金多，小小投资者何患踏空？要学会静静地守候。
              
              3.为无为，则无不治
              
              一个小小股东对公司的影响力是零。因此，选公司如选美，越挑剔越好，远离有诚信瑕疵的公司。不要把盈利建立在管理层改善经营的基础上，最好是选择傻瓜也能经营好的公司。[第103楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2010-05-26 12:42 只看该作者(-1)  】       格伦格林伯格--低调的价值投资者
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       2010年05月26日　来源：证券市场周刊
       
        
       
       格伦•格林伯格从哥伦比亚大学毕业后,他没有选择加入自己家族的零售业务,而是决定进入投资界。他到摩根信托担保就职,并在那里担任了两年研究员,之后他认为自己需要去某小公司工作,以便可以师从那里的一位导师,成为一个真正的“投资者”。这一决定使他进入了这家非常低调的公司,因为这里有一位非常有才能的投资者,他有着“令人难以置信的投资纪录”。
       
        
       
       　在格林伯格建立自己的公司之前, 他花了十年的时间做研究公司的工作。
       
        
       
       格林伯格曾详细介绍了他和合伙人在最初以4000万美元建立“酋长资本”时制定的规则。他们认为有三个事情是和投资效益无关的,而且会使他们分心,他们不会花时间在上面:
       
       1.与客户对话;
       
       2.从华尔街分析师那里接收投资理念;
       
       3.市场营销。
       
        
       
       　　由此来看,酋长资本也沿袭了他导师的低调风格。此外,他们决定将所有客户的钱都投资在同一组合上,他们承诺将个人所有的钱和客户一起投资于酋长资本。最后, 他们决定, 如果认为将自己组合中的百分之五投资于一家公司股票时缺乏信心,那他们将不会买入这家公司的股票。 酋长资本现在已经分成了两个独立的实体。格林伯格和两个原酋长资本的伙伴汤姆•斯特恩（Tom Stern）和约书亚•斯洛克姆（Joshua Slocum）,在2010年推出名字依然为酋长资本管理的新的投资公司。 现有的酋长资本改名为勇士顾问公司（Brave Warrior Advisors）,依然由格林伯格运行管理。
       
        
       
       　　两种高质量业务
       
        
       
       　　在2010年春天哥伦比亚商学院举行的“格雷厄姆和多德”的投资峰会上,已经是勇士资本基金经理的格林伯格关于什么是高质量业务所具有的品质谈了自己的看法。
       
        
       
       　　格伦•格林伯格认为,有许多的业务模式是可供投资的。例如,瑞安公司（Ryanair）的业务模式类似于盖可（Geico）公司的模式,在他看来,这两者都有一个大的商业化零散业务,它们又都是因为成本极低,从而有能力获得更多的市场份额。
       
        
       
       　　因此,随着市场份额的拓展,公司会成长得更快。由于成本很低,所以当其他人都只能获得差强人意的回报率时,他们仍然能赚取可观的回报。当产业形势大好的时候,他们也将迎来自己的伟大的时代。这是业务模式之一。
       
        
       
       　　另一种模式是实验室公司模式——上世纪90年代初的凄惨业务,当时有七八个国家实验室公司,每一家都可以完全自主地进行血液测试。但是,当只有两家时情况就大不相同了,这时人们如果对低成本的第三家公司感兴趣,就必须根据约定要对原有的两家实验室公司进行补偿,这实际上是迫使使用其他实验室的人们支付更多费用。突然,你发现新入者无法进入这个行业了。
       
        
       
       　　这个行业具有成熟的商业模式,它依旧在增长,但速度还够快得足以吸引新的竞争者,并且新进入的竞争者在达到规模效应之前由于补偿机制的存在面临一个发展瓶颈。所以这种模式属于有着自然屏障的商业模式,资本回报率非常高,利润率非常高,而且有着非常好的自由的现金流,可以有机会做重组收购,一旦在那个领域里你同时可以购买另一个实验室,你就有机会可以剔除掉几乎所有的费用了。
       
        
       
       　　2005年3月,格林伯格为沃顿商学院的学生做了关于投资的讲座。
       
        
       
       　　为了说明他的投资理念,格林伯格首先提出了下列一个问题: 如果你只可以投资一个实物,而且这个投资你将不得不在今后30年一直持有,你会选择什么？格林伯格回答,他选择的公司需要具有一个“可预测的商业前景”和“很深的护城河”,他说他将找寻一家没有竞争对手或者只有很少竞争对手的公司, 其所在的行业是渐进发展而不是迅猛增长以至吸引竞争者的进入。他还强调公司的利润率和投资资本回报率也很重要。他解释之所以提出这个问题, 是为了说明投资者需要重点培养那种可以清晰辨别出具有良好发展前景的业务能力。酋长资本每年试图找到两个或三个符合这种“好的公司业务”理念的公司,对其做足够的研究,然后将投资组合的8%-20％投入每一个被发掘的公司中。
       
        
       
       　　在讲座中对于观众一系列问题的答复,进一步阐明了格林伯格先生的投资方式。当被问及价格问题时,格林伯格说,“当价格达到一个20倍的市盈率时,我的鼻子就会开始流血。”不过,他认为,通常很少有定价大幅偏离的股票,投资股票总是需要应对重大风险,特别是对于宏观形势的赌注。
       
        
       
       　　当问及他是怎么考虑决定何时出售时,他回答说,他和他的同事们每天都关心仓位,他们会思考“针对所投资的每一个业务, 根据所知道的一切,在今天该公司的价位我们愿意持有多少仓位？”他们据此增加、减少或消除相应股票的仓位。每只股票占仓 8%-20％,这表明酋长资本有一个非常集中的投资组合,格林伯格将此称之为“对无知的防备”,“你所投资的企业越多,对每一个企业你所了解的就越少,你越有可能因恐惧和贪婪而犯错误。”
       
        
       
       　　投资理念和方法
       
        
       
       　　在布鲁斯•格林沃尔德的书《价值投资:从格雷厄姆到巴菲特》中,格林伯格是格林•沃尔德高度赞扬的投资大师之一,作者用了整整一章来介绍格林伯格的投资理念。结合该书第十一章,以及格林伯格在哥伦比亚大学的授课和沃顿商学院的演讲, 我们简单概括一下格林伯格的投资理念和投资方法。
       
        
       
       　　格林伯格是个投资者而不是一个交易员。他的投资哲学很简单的:一个人应该拥有一种在长期来看会赢而不会输的方法。投资者不应使用在提供丰厚回报的同时也可能面临巨大损失的方法。投资是长期的事业, 所以投资者必须找出一个能让他们成为长期赢家的办法。投资者需要持续不断的盈利,因为他们需要不断的获利回吐,不断在自己的一生中进行再投资。
       
        
       
       　　格林伯格坚持的理念是集中投资。除非他们愿意将资产组合中的至少5%投资于该公司,否则他们可能根本不愿意进行这项投资。酋长资本进一步将投资集中在他们最好的想法上。由于坚持集中投资的理念, 酋长资本持有的股票数量一般是少于10只, 最多的时候是12只,最少的时候6只, 同时保持大约30％的现金仓位。 酋长资本每天都基于他们对公司业务状况的了解,根据股票的市场价格来调高或者调低这些投资的仓位。
       
        
       
       　　酋长资本尽量避开美国本土以外公司的股票。格林伯格认为,他们不能像理解美国一样理解其他国家的政治、语言以及会计制度。在美国已经有足够多的公司, 酋长资本时刻准备着抓住随时出现的机会。他认为传统的华尔街式的研究是肤浅的, 相反, 酋长资本想的是真正了解自己所投资的企业。
       
        
       
       　　只有一个投资方法,格林伯格认为是有意义的,这就是投资者需要购买优质的企业。50多年来,商业环境风云变幻,这个投资方法能够让投资者经受住各种商业环境的打击。他所定义的优质企业是:
       
        
       
       　　具有合理的可预测性; 没有或者很少的竞争对手; 享受高的投资资本回报; 必须存在的企业; 较高的利润率; 新进入者将受到挑战; 有日益增加的收入; 并且变数风险不大。
       
        
       
       　　当投资者确定一个公司具有优质业务后, 他必须要计算确定相对于公司的长期业绩,该特定业务的价格是否是被低估了。酋长资本不按相对估值计算,他们依靠严格的贴现现金流量进行分析。
       
        
       
       　　但是当使用贴现现金流模型时,人们总是对公司业务的长久存续抱有很大信心。通用电气是1896年道琼斯工业指数开始时的12只股票中唯一剩下的一个。如果投资者仔细审视自己的投资组合,他们对自己所投资的公司会存在50年有多大把握？投资者真正要做的是购买商业业务生命周期中的自由现金流。在评估这种自由现金流时, 酋长使用的贴现利率是20％,有时他们会根据利率环境调整自己的贴现率, 因为如果他们不调整,只会有很少或没有投资可做。他们也知道他们的模型可能会有错误的, 因此, 这20％的贴现率给了他们一个安全边际。
       
        
       
       　　投资者可以复制格林伯格的投资理念。开始先寻找好的企业, 一旦找到了一个良好的经营公司, 再做深入的研究。接下来, 为公司创造一个贴现现金流模型。最后, 当通过对贴现现金流模型以大的折扣进行安全边际分析, 并且对业务有了深入了解的基础上, 集中投资组合,买入公司的股票, 然后根据股价调整自己的仓位。
       
        
       
       　　链接
       
        
       
       　　业绩非凡的价值投资者格伦•格林伯格（Glenn Greenberg）和合作伙伴约翰•夏皮罗（John Shapiro）于1984年成立了酋长资本管理公司（Chieftain Capital Management）。格林伯格通过实行纪律严明的投资策略, 酋长资本从1984年到2004年年均收益是令人羡慕的22.5％（去除管理费前）,同期的标准普尔500指数的收益为12.9%。从1984年到2004年的二十年里,酋长基金价值已经从4000万美元增加到40亿美元。[第104楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2010-06-02 17:24 只看该作者(-1)  】       ◆格雷厄姆之聪明说◆
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       ■想过没有，为什么格雷厄姆把自己的书名定为《聪明的投资者》？
       
       　　在书名中引用一个“聪明的”形容词想表达什么意思？
       
       　　作为一种娱乐，大家可以尽情地想象一下作者的用意。也许在娱乐的同时能帮助我们深入理解格雷厄姆的投资思想。我愿意做如下猜想：
       
       　　（一）不要企图耍聪明。
       
       　　格雷厄姆试图从各种角度告诉我们这样一个道理：在股市里，只要你具有普通的常识、一般的智力，只要不是用太高的价格，就算买入普通股，持有股权时间足够长，那么就能轻松获得市场平均收益率。这个话太长，我把这个意思概括为如下命题：
       
       　　【命题一】平常人用平常法、持平常股，基本上能轻松获得正常的收益。
       
       　　格雷厄姆同时论证与【命题一】紧密相关的第二个命题。意思是说：大部分人对应用【命题一】所获得的收益并不满意，因为多数人都认为自己并不平常，也就是认为自己是个“聪明人”，所以就千方百计地想摆脱【命题一】的约束，去追求更高的收益，去做市场投机，去战胜市场。结果是什么呢？能够成功的少之又少，大多数情况是，不但没有增加收益，反而导致更大亏损。格雷厄姆用美国５０年股票市场观察和体验的历史经验进一步说明，就算是专业投资机构也聪明不到那里去，照样是多数数百、少数成功。我把这个意思概括为命题二，即：
       
       　　【命题二】在股市里耍聪明几乎没有好下场。
       
       　　需要注意的是，格雷厄姆并没有完全否定可以通过某种方法或策略可以取得比市场平均收益还高的收益。在这里，格雷厄姆就给真正的聪明人留下了一线希望，同时也是格雷厄姆要重点探究和告诉那些少数真正的聪明人的方法。这个方法是什么呢？在《聪明的投资者》这本书的最后，格雷厄姆给出了答案，就四个字：安全边际。安全边际的思想可以概括为第三个命题，即：
       
       　　【命题三】在找到足够安全的保障情况下去争取更高收益，这才是真正的聪明人。
       
       　　第三命题是说，如果你足够聪明的话，你就去发现或等待安全保障，当你发现或等待足够安全的机会时，要有勇气去利用这种安全机会争取更大收益。如果你不懂得安全对投资或投机的重要性而去投资或投机，只说明你还不够聪明。如果你没有能力发现这种安全保障，或者没有耐心去等待这种安全机会的到来，也说明你还不够聪明。
       
       　　上述三个命题分别阐述了三种人的命运。规矩的老实人、想耍聪明的人、真够聪明的人。甘心规规矩矩、老老实实做股票的人不多，真正聪明过顶、悟性极高、领会投资原理的人也不多，大多数人不甘心平凡、自作聪明、轻举妄动、动则得咎的人却很多。所以，在股市总是少数人赢、多数人不赢。这似乎成了股市的公理。
       
       　　怎样才能真聪明一些呢？格雷厄姆也给出了几条忠告和建议：
       
       　　（一）尽可能与有长期发展潜力的公司困在一起。这些企业的成长性给你的投资提供安全保证。
       
       　　（二）长期持有股权。长期性可以化解短期的风险，进而为你的投资提供相对安全保障。
       
       　　（三）用足够低的价格采购，低成本为你的投资提供价格空间上的安全保证。
       
       　　（四）多品种组合结构。利用相互对冲、互补优势化解风险，提供持续性运作的安全保证。
       
       　　（五）其他你可以发现、利用的安全保证。
       
       　　我认为，格雷厄姆的聪明学，给我们的启示和开悟，要越越重于企业估值和企业选择。所以，我更愿意把格雷厄姆的思想定义为理性投资，而不是什么价值投资。如果你能够理性地分析证券，理性地观察市场，使自己真正地聪明起来，那么，既可以从投资的企业获得经营性股权收益，也可以从动态调整的市场获得交易性收益。与此相比，再去争论价值投资还是趋势投资、选择企业还是选择时机、侧重价值还是关注价格等这些问题，就显得没有多大意义了，一切都归于投资的安全性和个人素养高低上了。就算我们现在做得还不是很好、甚至还在被套着，但找到正确的努力方向后，一定能走向财富自由之路。□
       
       （作者：刘明易）[第105楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 原创: bhj8 2010-06-26 09:26 只看该作者(-1)  】       好贴。[第106楼]  咖啡卡加油券0/0【 · 转贴 tomhank 2010-08-04 10:08 只看该作者(-1)  】       十大标准：真正的股票价值投资法     作者:阿格塔米尔
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       (2007-09-26 16:55:40)
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        　一、只买被低估的股票
       
       　　投资成功的关键不在于发现便宜、高增长甚至是世界级企业的股票，而是在于发现并投资那些被市场低估的股票。简单避开股价飙升和不具备竞争力的企业，投资者就已经有利可取了。传统普遍思维的扭曲作用和各种非理性偏见都是引起股票被低估的主要原因。总之，如果事情显而易见，就很可能已经被其他人发现了。
       
       　　二、深入挖掘
       
       　　爱迪生“99%的努力+1%的灵感”法则在投资上和在创造发明上同样适用。任何一个严谨的投资者必须知晓一个公司和它所从事的行业相关的所有基本信息，并且仅仅把这作为一个起点。大多数投资者和经纪人都热衷于研究损益表，我却学会了从资产负债表中取得信息。财务报表往往比管理报告更能说明问题。在我从事投资这些年里，我所遇到的成功的投资者没有一个不喜欢对公司、行业和国家作调查的。
       
       　　三、不要相信市场的智慧
       
       　　这不仅仅因为大多数市场参与者都知道有些事情不可能是真的。市场价格不能精确反映信息而更多反映的是不准确完善的，夸大的信息。人类在演进中形成一种心理，感觉随着大流走就是对的，但是这要看你是跟着公牛和熊跑还是跟着其他动物跑。跟着公牛和熊跑，就算你感觉良好往往却错了，如果你做了别人没有做出的选择，感到很不安，很可能你比那些认为自己的决策安全、没有风险的人成功的机会更大。
       
       　　四、危机时进、热门时退
       
       　　这里再次明确指出想象与现实之间存在着差距。危机时期往往带来最佳的投资机会。相反，在看似处于最佳状态时风险却最大。人易犯错误，很容易明白(不过很快就会忘记)那些热门股票总是让邻居朋友赚得多，却从未眷顾过自己。股票在危机开始时会暴跌，但过阵子就会反弹。
       
       　　五、怀疑已被证明的成功
       
       　　股票被高估和公司失去市场占有率和盈利能力的一个主要原因是其他投资者和竞争者会很快看到已取得的成功。即使世界级企业很有一些招数让对手陷入困境，再好的公司也不可能免于竞争。再次强调，认为已验证的成功能预示未来的成功的想法是错的。 biz
       
           六、寻找下一代世界级企业
       
       　　选择正在向世界级发展的企业，从长远看会给你带来最大的回报率。一旦被完全认可，这些企业就不再廉价。关键不是简单地去发现强有力的企业，而是在其他人认可之前明白什么是成为世界级企业应该必备的。对世界级企业最好的确定标准就是他们不仅在全球竞争中存活，而且兴盛。不敢参与全球竞争的企业注定会自我消亡。
       
       　　七、真知灼见源于不寻常路
       
       　　寻求真相最有效的途径就是聆听批评、攻击和反面的意见。在预测某个公司的发展前景时，我喜欢搜集它的对手和客户对公司管理上的意见和看法。突然出现的广泛的关注经常是投资者反映过度的结果。被大多数资源忽视或小心避开的事实或动向对投资者才具有很大的价值。
       
       　　八、企业9个的考察标准
       
       　　我们不可能预测出下一次危机会在何时何地爆发，但幸运的是，我们很容易看出并避免投资主流。需要尽力(再加上一种独行精神)去抵制他人极具鼓动性的投资热情，去抛售大家热衷的股票，放弃大家所热衷的产业行业或市场。把自己从市场潮流中脱身出来的一个办法就是不要仅仅关注一个评估指标(如市盈率或者是 GDP)。我喜欢用的指标有：
       
       　　●价格/现金收益
       
       　　●价格/财产净产值
       
       　　●负债净额/资产净值
       
       　　●活动现金流
       
       　　●股本回报率走势
       
       　　●营业毛利走势
       
       　　九、记录你作出投资决定的原因
       
       　　我们对“赢家”记得比“输家”更清楚，这并不奇怪。多年来，我发现回过头来浏览过去所做的投资报告是很有价值的。分析最后证明正确的那些原因，更重要的是那些错误的原因。人们本能的不犯同样错误，这种心理现象称为“后见之明”。不过这确实是从错误中吸取教训的唯一方式。只有当投资者不时检视自己的错误，从错误中学习，他们才有机会更好的投资，在行业中生存。当然如果我们能从别人的错误中吸取教训再好不过，只是很少有人能做到这点，特别是独行的投资者。
       
       　　十、寻找不同寻常的关联
       
       　　事情很少是它们看起来的样子，能发现不同寻常的关联是很有价值的，特别是那些新兴市场中经常被忽视的公司之间的联系。如秘鲁成为向中国出口蔬菜的十大出口国之一；台湾地区高科技企业的多数交易发生在中国大陆等。新兴市场的兴起也带来这一系列新的联系。这其中有越来越重要但经常被忽视的南南联系。投资者应该看到其中的投资机遇，并作出行动。