解密电视剧中谁是卧底:日本泡沫之鉴:中国会重蹈日本八十年代覆辙？经济观察报网

    17年前，英国《经济学家》以《太阳也会西沉》，哀叹日本在泡沫中的沉沦。去年，该刊又以《太阳也会升起》，宣告日本经济的重新崛起。我们想知道，“太阳”西沉东升的16年，对于身处泡沫观察期的中国，有着怎么样的谕示？当下的中国，与泡沫时代的日本，又有着怎样的相似与不似？

    需要强调的是，我们对中日两国经济学人的追访，与我们的立场无关，我们传播他们的声音，不表示我们赞同或者反对。我们的目的只有一个：客观地复制他们关于泡沫的各种观念，供读者品鉴。

    “对中国人来说，睁大眼睛，研究日本泡沫经济并从中汲取教训，正当其时。”

    2006年8月16日晚9时许，关志雄在东京后乐宾馆的咖啡厅里，用流利的汉语对本报记者说：“房地产价格的不断攀升，股价猛然之间的高涨，已经泛出泡沫经济的朵朵浪花，这与1980年代后期的日本越来越相似。”

    关志雄，享誉日本经济产业界的经济学家，野村证券资本市场研究所主任研究员，日文网站“中国经济新论”的创设者。

    毕业于香港中文大学的关志雄，曾任职于香港金融界。过去数年内，他曾准确而超前地预测了

    人民币汇率、中国资产膨胀等中国经济议题，使得他的中国经济研究备受瞩目。他说：“中国必须借鉴日本的教训，避免重蹈日本的覆辙。”

    提醒中国的不止关志雄一人。

    最近两年，中国大陆、中国香港、日本乃至英国，警惕中国重蹈日本覆辙的声音，零零星星，陆陆续续，由远及近，渐渐汇成一股没有结论的巨响。

　　“中国出现泡沫是铁定的”

    “中国出现泡沫是铁定的”，井坂忠明说。

    井坂忠明，日本第四大商社“丸红商社”房地产业务负责人，8月10日上午，在早稻田大学附近的一个欧式酒店里，就着淡淡的音乐与悠悠的咖啡香，接受了本报记者的专访。丸红商社已在中国从事过多年的房地产开发，为外国公司驻华商务人士提供高档住宅。

    井坂忠明说，如果他在中国做房地产，他一定会观望，看看是不是要撤离，或者寻找最佳的撤离时机。

    关志雄也认为泡沫已潜伏在中国CPI温和增长的掩体下。3年前曾考察过中国青岛等城市，当他看到几千栋豪宅夜晚没有灯光，黑乎乎一片，他相信泡沫的确已经出现了。

    关志雄做过中国30个城市的房价与租金的比较：租金收益率下降，但贷款利率却在上升，这表明泡沫经济已有前兆。

    关志雄说，泡沫具有难以察觉的隐蔽性。泡沫本身创造泡沫需求，一旦泡沫发生，大家都陷入共同幻想中，清醒的人也难保持长期清醒。而一旦大家都感受到泡沫威胁，泡沫就已经不可避免了。

    当年的日本就是这样。

    1986年12月到1991年4月，是日本泡沫经济发生的时间。

    在上述时间段，日元升值，货币宽松，房地产、股票价格节节攀高，资产效应使日本经济表象极度繁荣，人们心态高昂浮躁，整个经济如同吹起的肥皂泡。

    当时，在日本国内，一个高尔夫球场会员权证的售价相当于一个普通公司职员两三年的收入；在国外，日本企业家购买了美国的象征——洛克菲勒中心，华尔街因此传出“纽约沦陷”的声音，美国众议员也惊呼：“美国正在迅速地演变为日本的殖民地。”

    然而，美国人的担心被证明是多余的。

    90年代初，泡沫的破灭撕破了表面的繁荣。日本高企的股市与房地产价格急速下跌，银行在巨额呆坏账面前，不得不宣布破产。一度是世界第九大银行的日本长期信用银行，也未能幸免，时任总裁的大野木克信锒铛入狱。在鲁迅作品《藤野先生》中提到的那个东京上野公园，曾因此涌入许多无家可归的流浪汉。

    不过，木下俊彦，昔日的日本政策投资银行负责人、今日的早稻田大学亚洲太平洋学院教授，说他目前还无法想象，上野公园的情景会不会在中国上演。

    但木下确信，中国经济的确已经有了泡沫。“从北京、上海看，一定是有的。是不是全国都有？不好说！虽然对泡沫经济没有一个明确的界定，但中国借鉴日本的泡沫教训是应该的，”他说，“日本经历过的事情，大多是中国将要经历的。”

    香港软库投资银行业务总裁、中国人民大学荣誉讲座教授温天纳说，世界经济版图上，总会有哪个点涌起一股泡沫：17世纪30年代的荷兰曾发生盲目投资郁金香热；18世纪初的英国发生过殖民地开发投资热，以致科学家牛顿也曾卷入其中而饱尝亏损之苦；20世纪初期，一战后经济空前繁荣的美国，在1929年10月24日经历了所谓“黑色星期四”的股市暴跌，由此引发世界性的恐慌；半个世纪之后，日本爆出迄今最大的经济泡沫。

    一些从泡沫创痛中走出的日本经济学家认为，中国就是世界经济版图上的下一个泡沫，中国的泡沫一定会破灭。

    但是，专家们无法预言，泡沫究竟会在什么时候破灭。当有人预测，2008年奥运会和2010年世博会之前，中国经济泡沫不会崩坏，前日本驻华大使馆经济参赞、《中国崛起——日本该做些什么》的作者津上俊哉说：谁能保证奥运会和世博会之前，中国经济一定健康？谁又能说这之后就一定完蛋？

　　中国泡沫的破坏性不大

    “中国很难避免泡沫，但破坏性没有日本那么大。”亚洲经济研究所研究员今井建一对本报记者说。在日本泡沫破灭的时候，今井已经从银行业转到研究机构，幸运地躲过了银行裁员、倒闭的浩劫。

    日本泡沫的破灭对日本经济的摧毁，在世界经济史上是空前的。

    日本贸易振兴会经济分析部日本经济情报科科长、善于用数字说话的山本女士说，日本处理泡沫破灭的后遗症用了大约15年的时间。

    1990年，日本政府为控制泡沫，相继采取土地总量控制、税收强化、金融政策，收缩银根，限制金融机构向不动产业界贷款。日经指数随即从1989年12月，平均3，8915日元的历史高点急速回落，急剧下降了63%，在1992年8月跌至1，4309日元。

    1992年春，日本政府正式承认经济减速，综合手段已挤碎了泡沫：从事土地和股市投机的不动产企业、建筑公司和高尔夫开发商大都陷入破产倒闭，从事土地担保融资的银行也因为这些企业的纷纷倒闭而产生大量坏账，金融机构跟着接连倒闭。至1998年底，日本的土地和股市共遭受1200万亿日元的损失。

    今井建一说：“只要能防止遍地开花的金融危机，中国经济泡沫破灭的影响，会非常有限，顶多也就是短期的经济低迷。”

    在今井眼中，处于高速度发展中的当下中国，更像1960年代的日本。事实上，中国当下的发展水平和1960年代的日本极为相似。在这个时期，虽然过度投资和金融泡沫肯定会引发经济波动，如增长速度下滑等等，但经济发展的巨大潜力会克服波动带来的影响，因而陷入低迷的时间也不会太长，可能不超过两年。

    津上俊哉也认为中国的泡沫问题不大，不会像日本那样长期低迷，“因为中国政府已经意识到这个问题，也知道低利率导致泡沫，已经采取了调整准备金率等一揽子行动。”他认为，接下来中国可能遇到困难期，但只是周期性波动而已，长期看，中国经济一定能保持旺盛的增长力。

    持有相同看法的，还有西村吉正。

    现为早稻田大学亚洲太平洋研究科长的西村吉正，是前大藏省银行局局长，一些日本人称他为“向银行开枪的人”。

    在每一个日本人都相信“Japan is No.1”的80年代后期，在日本全民像吞下了摇头丸般疯狂的时期，西村吉正断然下令控制银行信贷总量，宣布让银行倒闭。

    西村吉正认为，是日本人的自负心态，制造了日本的经济泡沫。如果心理与经济状态持平的话，就不会出现泡沫。但是，从1985年开始，日本人的心理膨胀的速度与经济增长水平落差在加大，等到1991年人们意识到泡沫的时候，为时已晚。

    比较之下，中国经济目前的发展水平与中国人的心态基本持平，虽然中国的北京和上海等大城市，显露出了房地产泡沫的迹象。但西村吉正认为中国人不必过分担心泡沫，“即使是泡沫破灭，有一些打击，也不过像年轻人遭受了一些皮外伤。”

    但也有与西村吉正观点相左的人士称，中国泡沫破灭的危害，将远甚于日本。日本银行金融机构局官员福本智之说，除非中国的银行能快速完善公司治理结构，否则，中国泡沫的破坏力将比日本大得多。

　　中国不会重蹈日本的覆辙

    尽管警惕中国重蹈日本式覆辙的声音不绝于耳，但仍有部分海内外经济学人相信，中国不会出现日本式泡沫。不过，他们赞同“警惕未来”的说法。

    被海外媒体称为国策派专家的林毅夫，在北京大学中国经济研究中心他的办公室里对本报记者说，就当下中国经济情势而言，他看不出泡沫的存在。

    日本经济泡沫破灭前夕，林的表哥在东京买了一套房子，5亿日元，1990年代中期，泡沫破灭，价值只有1亿日元。林在课堂上时常说起表哥在日本的故事，但他不愿用这个故事暗喻当下中国。

    “看目前的中国宏观经济走势，中国不会重蹈日本的覆辙。因为中国的房地产没有多少泡沫。”林说，“虽然中国的房地产业有些异常，有国内国外的投机性需求，但是，在经济快速增长，人均收入水平不断提高的情况下，对房地产的需求增加，也使得房地产业的投资增长有其合理性的一面。”

    林还指出，日本房地产发生泡沫的时候，拥有地产的日本人太多了，而中国，真正买商品房的人并不多。他说，“中国人买房，一般是在县里挣钱，去市里买房，在市里挣钱，去省里买房，在省里挣钱，去北京买房。多数人买房的钱，靠的不是银行贷款。”

    进一步来看，林认为，中国和日本人均GDP的差别、产业结构水平的不同、民众信心的不一样等等，因此，当下中国拥有日本式泡沫的说法，只是无稽之谈。

    去年底，英国渣打银行资深经济学家王志浩，也向新闻界阐述过“中国不会重蹈日本覆辙”的判断。这位英国经济学家宣称，随着GDP增速减弱，中国有可能会在今明两年遭遇通货紧缩，但不会出现日本在上世纪九十年代曾经历过的通缩陷阱。

    “即使中国可能遭遇通货紧缩，如果中国决策推行适当的政策，也应该可以避免重蹈日本90年代的旧辙。“王志浩断言，中国可以避免日本式覆辙的理由中，有一条就是：中国没有严重的资产泡沫。

    日本经济学家今井也说，和当时的日本不一样，日本泡沫经济时期，资产整体规模超过GDP规模，一旦资产发生变动对经济影响很大，而中国股市规模小，占GDP比重不到30%，资产效应不大。

    但并不是所有的中国经济学家都像林毅夫和王志浩一样乐观。

    早在一年多以前，国务院发展研究中心宏观经济研究部副部长魏加宁，就在清华大学的一次演讲中，论及日本经济泡沫对中国的启示。今年上半年，中国股市井喷、房地产价格持续上涨，部分中国经济学家再次呼吁中国睁开警惕的双眼，防止泡沫。一个多月以前，著名经济学家吴敬琏，也在一个高层论坛上提及日本的经济泡沫。

    魏加宁强调，说中国经济现在有一些迹象和日本泡沫经济时期相似，并不是说二者的情形完全一样，而是应当注意这些苗头。林毅夫也认为，虽然中国当下没有出现经济泡沫，但警惕泡沫在未来涌现，是有必要的。

　　单单就这一点而言，中日两国经济界人士算是达成了共识。

　　日本式泡沫：中国的实情与假象

　　“上百万人从事房地产买卖，人们花超过自己年收入10倍还多的钱买房子，向银行贷款。周末，到处是看房的车队。排队抽号买房的现象随处可见。人人相信：不动产投资一定赚钱，土地价格只能涨不会跌。到最后，人们好像患有‘自我强迫症’，强迫自己加入买卖，觉得大家都在做，自己不做是不是太傻了。买房的人，眼睛眨都不眨，不像买，像抢。地价与房价，就这样被催促着越涨越离谱。”

    如果不明确地告诉你，这段话是日本丸红商社地产业务负责人井坂忠明，在2006年8月10日，关于1980年代日本经济泡沫膨胀情境的描绘，你是否以为，这是一个中国人对最近几年北京、深圳、杭州的讲述？

    本报记者在日本采访时发现，莎士比亚的名言时常适用于此时中国和彼时日本的比较：只要换上你的名字，这里说的正是阁下的故事。

    国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松，读完《拯救日本-泡沫崩溃后的银行危机与华尔街行动》后说，“如果把文章中的主人公更换成一位中国银行家的名字，原来关于日本银行界的叙述，几乎可以不用作大的调整就可以基本适用于中国。”

　　越来越像的泡沫

    “中国房地产的风险都集中在银行业，这一点与当年的日本非常相似。”日本银行官员福本智之说。

    他的观点代表了一部分日本经济学家的看法。

    虽然中国中央银行对银行资金流入房地产，已经保持了高度的警惕，并动用了一连串控制信贷的手段，但部分注重中日经济比较的日本经济学家，还是坚定地认为，相当多数量的银行资金流入了房地产。

    “泡沫时代”的日本也是如此，商业银行的资金，直接或间接地大量流向房地产领域。国务院发展研究中心宏观部副部长魏加宁说，尽管中国房市的资金渠道与日本不完全相同，但是这种倾向值得注意。国外流入的资金和国内的“炒房团”投机房地产的行动，无不隐含着泡沫的危险。

    福本智之说，现在的中国和1980年代的日本一样，股市规模不成气候，企业大多依靠间接融资，银行的钱，不是流入股市，就是进入房市。

    返顾1980年代日本泡沫的生成，另一位日本经济学家今井健一，将之归因于大城市房地产不断升值的理论。这个理论在当时闹得轰轰烈烈，与现在的中国大城市房产开发的理论异曲同工，两者都认为大城市面临结构性的开发机会，所以房产会长期维持升值。

    今井相信，这种理论确实符合中国国情，不像当年的日本那么脱离实际。虽然中国资产市场不如当年日本股市、房市那样疯狂，但中国经济学家依然感觉，今年3月以来一路走高的股市，颇似当年的日本股市预期。房地产市场也一样。去年的北京、上海、深圳等大城市的升值预期，正在向中等城市扩延。“国八条”、“国六条”之类试图管住信贷和土地两个“闸门”的新政，犹如抽刀断水。

    制造业投资有限，而财务投资容易获利，大家便会投资资产。投资上升，会带动需求，需求又带动投资收益再上升，如此循环，泡沫就会吹起来。今井健一说：“这就是泡沫经济本质。和现在中国情况有点像。”

　　越来越像的背景

    1980年代，日本资产泡沫之所以能够吹大，是因为日本政府出台的宽松的货币政策，让企业很容易从银行贷款，得到利率很低的贷款后，又没有好的实业投资，炒股炒房就成了顺理成章的事。追根溯源，宽松的货币政策的出台，则是因为应对日元升值的压力。日元为什么要升值？根源在于日本持续高涨的外贸顺差。最后迫于压力，在1985年9月与欧美签定了“广场协议”。

    东亚投资基金管理股份有限公司总裁，日本前经产省官员，曾到外务省任日本驻中国大使馆经济参赞的津上俊哉说，研究日本泡沫经济，很多学者注意到了“广场协议”却没有注意到1987年的“罗浮协议”( Louvre Accord)，这个协议使各国央行共同干预汇市的行动到达顶峰，日本为此一直保持了长期低利率政策，这才是泡沫的根源。对日元升值的过度反应成为泡沫经济产生的导火索。

    魏加宁就此指出，目前的中国经济，与当年的日本的确有相同之处。

    曾就职于香港汇丰银行、香港上海银行的日本经济学家关志雄说，面对本币的升值压力，对外汇进行持续的大规模的干预，引发流动性过剩，使得货币供应量增加，货币过剩，资金流向股市和房地产市场，中国的现状与1980年代后期的日本是相似的。

    确如中日两国经济学家所言，中国和美国的摩擦，自2003年美国财政部长访华，提出人民币汇率浮动的要求以来，频频发生。美国将巨额的美中贸易逆差，归咎于中国的汇率制度。去年夏天，一直声称没有时间表的人民币汇率调整迈出第一步。

    对中国人民币的升值。日本贸易振兴会一位官员说，日本发生泡沫经济的触发点，是日美贸易不平衡导致的“广场协议”。迫于不断加剧的升值压力，日本在“广场协议”中作出日元升值的承诺，两年3个月时间，日元急剧升值了一倍。

    随后，为了缓和日元升值压力，日本政府采纳了日本著名智囊团提供的前川报告书的建议，其中包括着意于扩大内需。中国国家智囊机构的研究人员，也建议中国政府，确立扩大内需的中长期战略，以应对人民币升值过程中可能出现的泡沫危机。

    中国民间智囊机构有关人士，对比处于泡沫观察期的中国和泡沫时代的日本，发现中国经济与日本的相似，除了处于压力下的汇率制度外，至少还包括以下两点：

    宽松的银根。中国经济与日本泡沫年代情况的不谋而合，在于宽松的银根和宽松的信贷。虽然近来有所收紧，但总体而言，中国房地产贷款占总贷款额的比例，近年的态势是增长的。

    低位的利率。中国为应对亚洲金融危机的影响，扩大内需而降息，已将基础利率降至历史的最低位。虽然央行自2004年以来持续加息，但中国目前的金融环境，仍然可以用“绝对低利率”概述之。

　　越来越像的心态

    日本经济界人士称，泡沫年代的日本人的心态，与今天的中国中产阶层人士，颇为相似。

    说到昔日的日本，有人说，财政和金融政策的大幅调整，克服了日元升值带来的经济衰退。整个日本松了一口气，乐陶陶地沉浸在突破日元升值困境后的成功之中，过量资金流入房地产、股票市场，“资产价格膨胀”成为一种普遍现象，但鲜有人注意到泡沫正在孕育中。

    股票和房地产等价格的膨胀通过资产效应，刺激了民众的消费欲望，资金更涌向高尔夫球场会员权证、高级轿车、名牌商品、名人绘画、古董等特殊商品。梵高的《向日葵》拍卖到74亿日元的天价。在游资的追捧中，房地产、股票、名画等商品的价格大幅度偏离其实际价值。

    日本经济学家说，当时日本人的心理预期非常高，个个认为经济繁荣会持续下去，股市会不断地涨下去，房市像击鼓传花，一直传下去，很多人都是高尔夫俱乐部的会员，个个神气地俨然富翁。

    日本经济学家今井建一说，80年代后期日本人的心态和现在的中国人相似，那时候人们对房地产的心态是：大家拼命买房，担心现在不赶快买将来价格会更高。大家从不怀疑东京将成为世界上最大金融中心的说法，相信地价必然上升。他们的理由似乎很充足：日本国土面积是美国的1/25，人口是它的1/2，上升是必然的。

    日本陷入到全民幻觉之中。大家都认为，东京将饱和，要建设第二个东京，第三个东京。但泡沫最终破灭，高档开发区，工业开发区，度假村，都陷入困境。好比中国海南的烂尾楼。

    有观察家声称，沾沾自喜的情绪在中国的中产阶层蔓延，中产阶层人士的心态，与泡沫时代的日本人差不离。外国记者和研究者惊呼中国崛起，中国人一开始将信将疑，慢慢就信以为真。

    不过，西村吉正，前日本大藏省银行局局长认为，中国民众自信心和1960年代的日本人更为相似，是可以理解的、有益的自信。80年代之后，日本经济增长速度放慢，但国民的自信心一直在膨胀，使经济增长的速度与心理膨胀的速度拉开了差距。而今天中国人的心理膨胀速度，和经济增长的速度还是匹配的。但对心态的膨胀还是值得中国警惕的。

　　毫不相似的一长串

    在今日中国昔日日本的对比中，相同点可以列出一长串。同样可以列出一长串的，还有不同点。从不同点出发，使得部分经济界人士对中国会重蹈日本覆辙的可能性，持保留态度。

    日本经济学家今井建一、北京大学中国经济研究中心主任林毅夫、中国国务院发展研究中心研究员巴曙松等人纷纷指出，当下中国和泡沫时代的日本，完全处于两个不同的发展阶段。彼时，日本的城市化、现代化已大功告成，是个非常富裕的国家，人均GDP一度超过了美国。当下中国呢？还只是一个城市化道路上追兵。野村证券研究所一位高级研究人员断言，今日中国较之彼时日本，至少落后了40年。

    从泡沫经济的症状看，中国和日本有很多不同。在中国金融界朋友众多的福本智之，以增长潜力为例说，1980年代，日本经济增长潜力出现回落的征兆，劳动增长率也出现转折，开始从正增长转为负增长。此前，农村劳动力向城市的大挪移，支撑了经济的高增长，泡沫时代劳动力转移的结束，致使增长的抛物线，迅速走向回落。中国则相反，中国经济增长潜力依然很强，虽说中国的统计数据让人怀疑，但你可以到中国大城市的街道上逛逛，亲自感受中国旺盛的消费，充足的增长潜力，一如年轻人强劲的脉搏。

    福本智之补充说，中国农村劳动力的供给依然充足，中国企业技术水平远低于世界水平，技术进步的空间依然很大。

    北京大学中国经济研究中心主任林毅夫，在分析中国与日本的差异时亦表示，两国产业结构水平不一样，1980年代，日本的产业水平已经达到当时世界前沿，这是今天的中国难以企及的。

    林毅夫还指出，日本人在1980年代买房，意在投资，而中国人买房，多数还是为了自己居住。

    日本经济学家木下俊彦在接受本报记者访问时，也不约而同地谈了这一点。他说，日本当时是大多数人有房子，而中国现在是大多数人没有房子，有需求。另外，中国的大城市地价虽然攀升，但西部一些地价是稳定的甚至下降的。

    此时中国与彼时日本的差异，还可以一直罗列下去：中国的资产规模占GDP比重不足30%，而日本的资产规模则超过GDP的规模；中国的汇率没有像日本那样走自由化道路，中国泡沫的始作俑者是地方政府，日本则是大企业；中国尚不具备当年日本并吞八荒的全球制造能力，对全球贸易影响有限，不会像日本那样树大招风……

    凡此种种，在一些经济学家看来，都难以作出“中国即将步日本泡沫经济后尘”的预判。