陶瓷厂专业考察:中国401K的争论！

　　《华夏时报》：美国的401K计划在金融危机中都亏损很严重，一些人质疑中国准备推出401K计划是一个食洋不化的笑话，您对此怎么看？

　　刘云龙：美国401K计划出现比较大的亏损，这是事实。但从401K计划与资本市场连接之日起，这个风险就已经被熟悉和了解，在1987年的“黑色星期一”事件中，它已经遭遇过。只不过，这次美国遭遇的金融危机是百年难遇的。这些经验教训等于美国人帮我们交了学费，避免了我们走弯路，中国推出401K计划的时候，可以通过限定权益类投资比例、加大保本组合的权重等管理要求来降低和避免资产损失。

　　千万不能只用显微镜，而是要戴上望远镜，从长远眼光来决断，中国推出自己的401K计划有战略需要。中国正处于人口红利向人口负债转变的紧要历史关头。中国需要抓住机遇加快资本市场国际化，大力发展养老金，完成从人口红利到资本红利的国家战略转型，中国从向全球输出商品劳动力到向全球输出资本是一个必然趋势。

　　《华夏时报》：曾经被寄予厚望的机构投资者如证券投资基金已经变成大散户，股市重短期炒作博弈价差的投资文化并没有改变，中国的401K和养老金入市是否会重蹈覆辙？

　　刘云龙：公募基金和其他机构投资者现在都有散户化趋向，这确实是一个严重的现实问题。原因是多方面的。一是要克服考核评估短期化的做法；二是基金公司内部对基金经理的考核也应该以三五年为一个时间段来考察，再兑现奖金收益。三是对制度进行改革。中国目前的基金都是契约型基金，没有公司型的基金，也没有人考虑把基金公司打造成百年老店。所以，现在大部分基金公司是依靠管理费收益来过日子，很多基金不怕跌，就害怕反弹，担心投资者都赎回不玩了。

　　当然，中国推出401K计划需要对资本市场的制度进行一些调整，首先，需要改变完全向发行人倾斜的发行制度；其次，上市公司要重视分红和股东的投资回报。美国在上世纪六七十年代股市也是以散户为主，短期炒作成风，但推出401K计划和养老金入市之后的二十年，股市就发生了很大的变化，长期投资、价值投资的投资风格就逐渐占据主流，坚守价值投资和长期投资的投资大师也层出不穷。

　　中国401K是资本强国地基

　　《华夏时报》：对于资本市场国际化和养老金入市有两种不同的意见，一种观点认为，中国推401K计划和养老金入市可能会成为金融大鳄口中的“唐僧肉”；另一种观点认为，社保基金的投资很精准，而机构和散户都亏损比较大，中国401K计划可能会成为消灭机构和散户的“绞肉机”。对此，您怎么看？

　　刘云龙：中国资本市场国际化不能仅仅理解为资本市场制度建设的完善，即主板、创业板、国际板，“板板皆有”。中国资本市场国际化是实现大国崛起、推动人民币国际化、建立金融强国一系列战略目标的突破口，是开辟一条从人口红利到资本红利、养老金红利的战略大通道和大动脉。

　　资本市场国际化，就是要把包括印度和巴西等发展中大国、人口红利大国的优质企业“请进来”。当我国进入人口负债期时，我国居民可以分享这些国家带来的资本红利。也可以说，中国资本市场的国际化是连接我国人口红利和资本红利的桥梁，而基础恰恰就是养老金发展和养老金入市。

　　养老金发展、资本市场国际化、人民币国际化三者之间环环相扣。正是从这个意义上讲，中国401K计划和养老金入市既不是国际金融大鳄的“唐僧肉”，也不是散户的“绞肉机”，它是构建中国资本市场发展的基石。养老金投资挣的是时间的钱，那才是大钱，是推动经济增长的钱。

　　吸收流动性的蓄水池

　　《华夏时报》：有人说，中国面临流动性过剩，但股市不涨，资本市场缺的不是资金，而是信心。您认为，401K计划能给股市带来一个长期牛市吗？

　　刘云龙：资本市场的信心说到底还是资金问题。这个资金不能理解为流动性是否充裕。以散户化方式为主的市场，即使流动性十足，也支撑不起一个长期的、健康的牛市；没有新的、源源不断的长期资金入市就不会有一个长期的、健康的牛市。

　　只有将分散的由个人或者家庭持有的流动性，通过养老基金的方式汇聚成长期资本，这样，流动性、信心就可以水到渠成，立刻就会产生资本市场长期牛市的预期。一句话，信心是可以创造出来的，但是创造信心的手段是发展以养老金为代表的长期资金。

　　记者：401K计划能给股市带来多少长期资金？

　　刘云龙：目前，美国、英国、荷兰等国家的养老基金都已经达到或者超过该国银行存款总量和GDP总量，成为推动国民经济发展的关键力量。以2009年为例，美国的养老金资产对GDP的比重为111%，中国的比重大概为1.11%。可以说，中国养老基金通过一段时间的积累，不但能够而且可以迅速累积起非常庞大的资金，中国资本市场的牛市也将呼之欲出！

　　《华夏时报》：央行只能提高存款准备金率对冲热钱涌入，养老金能否成为管理流动性的蓄水池？

　　刘云龙：央行采用大幅度提高存款准备金对付热钱涌入，结果导致资本萎缩，中小企业得不到资金，国民财富也因为通货膨胀而缩水。其实，我们忽略养老金是国家宏观经济调控的重要金融工具，可以变成管理流动性最好的蓄水池。

　　大家都知道，20世纪70年代是美国经济滞胀最为严重和典型的时期。根据1974年《雇员收入退休法案》推出的个人账户(IRAs)、1978年《税收收入法案》推动的401K计划，一个重要的政策目的就是发展养老金，吸收当时的流动性。从1980年到2010年的30年间，美国一直没有遭遇严重的通货膨胀。

　　所谓401K，就是一个养老金储蓄计划，员工和雇主商议后设立账户，按照比例存钱，账户交给第三方机构管理。员工退休时，再将账户中的钱提出。

　　在行业总规模连续缩水几个季度之后，401K终于被提到了前所未有的高度。年初，我请教一位排名前十的基金公司总经理说，行业如何走出困境？

　　他说，行业还有两个机会，一是股市再来一轮大牛市，二是推出个人养老金计划，即所谓的中国版401K.

　　他们会告诉你，在美国，有超过一半的401K资金交给了共同基金管理，也就是数万亿美元。

　　他们不会告诉你的是，由于中国企业税负过重和劳动保障管理并不完善，只有大型国企才能为员工设立企业年金计划。即便在美国，401K也是一个员工和企业协商后自行参与的计划，并非强制安排。

　　他们会告诉你，美国的不少共同基金，通过401K计划重获新生。

　　他们不会告诉你的是，美国共同基金平均管理费率只有中国同行的一半，而且公司可以适当调低费率。像先锋这样的以量化见长的公司，平均营运费率甚至可以做到0.3%以下。

　　他们会向政府和媒体呼吁，401K本身会带来大量资金入市，下一个牛市因此而生。

　　他们不会告诉你的是，由于大部分401K资金都投向股票市场，如果熊市来临，这些养老金风险会很高。

　　实际上，你可以设想中国版401K一旦出台的场景——会有一些新的国企在政府要求下开设账户；一定会有一个文件说，第三方机构的管理费率不得低于或者高于某一个数字。

　　他们所等待和要求的，并不是美国的基金市场，也不是美国的基金体制，而只是美国现存的东西中，能够带来新利润的那个部分。

　　正如你可以听到每一家公司都告诉你，他们今年的经营压力很大。

　　但是据我所知，到目前为止，这个行业中，还没有任何一家公司提出了降薪、裁员等计划。实际上，在过去的三年中，行业的平均薪酬一直在增加。

　　也如你所知道的，无论多少人哀叹基金难卖，基金总是能成立的。无论多少人私下承认，有很大一批基金经理的投资能力堪疑，但实际因为业绩原因去职的，为数真的不多。

　　对于一个完全竞争的行业来说，这显然不是谷底表现。

　　第一，推出401K的宗旨到底是什么？

　　中国股市缺的不是资金，是信心与诚信，而信心比黄金贵。当一个市场的基础不牢固，任何推出大规模资金的计划，都只能转化为短期炒作的概念，而非市场健康发展的根基。

　　社保基金入市，转变股市圈钱的理念了吗？以往我们总是不负责任地把市场理念的不更改，归咎于机构投资者比例过低。然而，当机构投资者数量日增，却令人惊奇地出现了集体散户化的趋势，趋势投资者大规模增加，基金越发越多却越发越小，追涨杀跌之下，机构持股市值与数量不成比例。根据数据统计，截至5月16日，公募基金、券商、QFII、险资和社保等五大机构累计持股市值约1.1万亿，占全部A股20万亿流通市值的5.42%，远低于2007年的18.86%。通过统计发现，机构在A股市场中的话语权逐渐萎缩，市场投资结构逐步转变“散户化”。

　　推出中国版401K计划，不会改变中国股市圈钱、内幕交易等顽疾。这个结论，至于你信不信，反正我是信了。

　　第二，推出401K计划是否能够保障民众的养命钱保值增值？

　　有人说可以，社保基金可将投资资产的20%投入股市，获得了不菲的收益率，401K计划当然也可以。截至2009年末，9省个人账户委托资金年均收益率达18.9%；截至2010年底，社保基金成立以来的权益投资收益2772亿元，年均投资收益率9.17%，高于同期年均通胀率7个多百分点。

　　但是，有几家机构投资者能够如此精准：在2004年7月到2005年6月，沪指由1340.75点跌至998点，下跌约20%，社保基金持股量却增至26.14亿股，增仓规模约为5倍；2005年7月至2006年6月，沪指从1077.31点上升至1641.30点，涨幅达50%，社保基金则从2006年三季度开始减仓。2007年四季度，社保基金全面减仓三分之一。至2008年一季度末，其持股数从26.14亿股减少到7.78亿股，成功“逃顶”，使其在2007年的收益达到创纪录的1453.5亿元，收益率高达43.19%。而美债危机，沪综指处于2500点低位时，又传出了百亿社保基金入市抄底的传闻。

　　这难道是社保基金特立独行？试问有谁能够理直气壮地廉价吸筹成为战略投资者或者财务投资者？在社保基金这位股市传奇英雄的背后，是其他机构投资者与个人投资者的累累尸骨。只要市场下挫，股基就晚节不保。今年上半年基金亏损严重，基金最多收益为5%，最大亏损却达到了20%。据天相投顾的统计数据显示，今年上半年基金亏损了4397.5亿元，仅次于2008年上半年，亏损最大的依然是偏股类基金。而绝大部分个人投资者，在绝大部分时间里保持着悲壮的亏损历史。

　　如果把401K计划与社保基金相提并论，中国证券市场又出现了一位享受特殊政策的巨无霸，其他投资者恐怕更没有活路。A股市场与股权投资市场，将进入公关资源的白热交战期。

　　第三，推出401K计划是否能够善始善终，条件是否具备？

　　在美国，401K计划已经式微。2008年12月，经合组织(OECD)发布的《养老金市场聚焦》报告显示：2007年12月至2008年10月，OECD国家的股票市场整体下跌近50%，造成私营养老金投资亏损约5万亿美元，资产缩水20%；在美国4/5以上的家庭参加了401k计划，损失已超过3.3万亿美元，损失惨重，加上计划的主要参与者——婴儿潮年代出生的人口成为银发一族，越来越多401K账户将消失。

　　不顾这一惨淡的现实，不顾中国机构投资者高于美国数倍的管理费率，推销中国版401K计划的人食洋不化。他们告诉我们，美国的401K计划对于股市功勋卓著，对美国公众养老善莫大焉，有功于美国经济结构转型。这真是奇闻，从来没有听说一个国家的强盛与经济转型成功，重要原因是因为养老金入市。

　　我们在B股市场套住了国内投资者，在A股市场让中小投资者买单，真正获利的是中介机构，是上市公司，是被造富的一族。在基础的上市与惩戒制度完善之前，不要用华丽的幌子打民众养命钱的主意了，这样真的很不靠谱，很不道德。

　　如何让投资者购买新股赚钱？融资者与投资者利益的重新平衡是关键，一个公平合理的发行价是关键之中的关键。

　　如何让投资者在二级市场上赚钱？是让投资者改变6000点才买股票的习惯，定投是一个比较好的降低成本的习惯，而类似401K的计划，是比较好的实施方案，这样的方案才能使得投资者的成本能够在平均水平之下。401K的计划用延缓税收优惠之手段，使大量资金非常稳定且源源不绝地进入市场，长期的资金来源得以保证，而且退休资金的性质也从社会稳定的高度，保证了让投资赚钱的思路的彻底转变。

　　庞大的财富管理需求及数量巨大的股票储备，使中国版401K计划推出条件已成熟。中国经济的高速成长以及在全世界范围的重新定位，保证了大量的中国企业有广阔的成长空间。而强大的股票市场，是中国在全球进行重新定位的有力保证。

　　简言之，现在已经渐渐具备实行积极的股市政策条件，应该好好研究并重视之。

　　若此，4年的煎熬接近尾声；若此，小牛成为现实；若此，中国股票市场的长期牛市可期待之；若此，中国股民幸甚，中国股市幸甚。