附魔 全能真言:化工矿业十二五规划主打磷矿准入

　　国金证券：看好拥有磷矿、电力优势的精细磷化工公司
　　【研究报告内容摘要】
　　磷化工行业主要包括磷肥及精细磷化工两个子行业，我们认为未来行业利润将会集中在上游产品（磷矿石）和精细磷化工产品（磷酸、磷酸盐等）。
　　磷矿资源是一种极具特色的战略资源，我们看好磷矿资源是因为其具有不可缺少、不能替代、不能回收、不能再生的特性，同时该资源还具有一定的稀缺性（全球范围内可经济开采储量可用年限仅有50年左右）。
　　磷和钾资源相比，都是具有特色的战略资源，二者的区别是磷资源稀缺性更强（全球磷可经济开采储量可用年限不足50年，而钾为176年），但钾资源集中度更高（前五个国家集中度为95%，而磷为82%）。
　　磷肥是国内外磷矿石主要的消费领域，未来几年受发展中国家需求带动，预期全球磷肥需求年均增长率为2.6%左右。
　　我们认为开采成本上升、需求增长和资源稀缺是未来磷矿石价格上涨的主要推动力。从国内来看，对小磷矿石的治理已经取得了一定的效果（如湖北地区磷矿山数量由整治前284家减少到了145家；05年在国内磷矿石价格大幅上涨的情况下，小磷矿产量降低了10%左右），也支持我们对磷矿石价格的判断。
　　精细磷化工前景广阔，广泛用于阻燃剂、抗氧剂、水处理剂、纺织助剂、燃料添加剂、食品添加剂、医药和农药等生产领域。短期来看行业机会主要体现在国内上游行业（磷资源、小黄磷）的整合，行业发展将会逐步由无序变为有序，下游低毛利（甚至亏损）产品盈利能力将会逐步回升。从中长期来看，精细磷化工的发展机会将会体现在开发及推广更多的高附加值精细磷化工产品，如电子级磷酸及磷酸盐等，我们是磷资源储量大国，具有做大磷化工产业的基础。
　　在精细磷化工行业中，我们看好具有上游磷矿资源（未来发展的基础）、自备电厂及下游精细磷化工上市公司如G兴发和G澄星：..G兴发：预期2006~2008年公司摊薄EPS分别为0.184、0.415和0.580元（考虑了定向增发），我们认为公司的合理价位8.88~9.81元，维持"强买"的投资评级。
　　G澄星：预期2006~2008年公司EPS分别为0.190、0.439和0.572元；我们认为公司的合理价位为8.75~9.68元，维持"买入"的投资评级。

　　个股解析

　　兴发集团公司报告:坐拥矿石及电力资源,公司产品趋于多样化

　　兴发集团 600141 基础化工业

　　研究机构：中邮证券 分析师：邵明慧 撰写日期：2011-06-01

　　摘要:

　　公司是磷化工行业投资首选:我们认为磷化工公司发展的两个关键要素是:第一,具备丰富的磷矿资源,由于是高耗能行业所以电力自备程度也要求较高;第二,下游产品的多样化与高端化。我们认为,公司在这两方面具备优势,是磷化工行业投资首选。

　　磷矿石全球分布不均,我国资源丰而不富:从全球分布看,83%的优质磷矿床集中在摩洛哥、中国、美国、南非4个国家。我国拥有较多的磷矿资源(储量占全球约1/3)。然而,我国磷矿资源整体品味偏低,平均品位仅为16.9%,远低于其他国家的30-39%。

　　公司磷矿储量和产能居全国之首:在我国省份中,湖北地区磷矿石平均品味22.34%,居于首位。公司地处湖北,具备优质资源。公司共有磷矿储量1.6亿吨,目前产能达到245吨/年,磷矿资源储量和产能居全国之首。目前公司磷矿石需求量在90万吨左右,完全能够自给。此外,公司拥有丰富的电力资源,公司的用电自给率达到50%。

　　我国磷矿石价格终将正确体现其“资源价值”:目前看,国内磷矿石价格明显低于国际水平。我们认为,虽然我国磷矿资源储量较大,但资源“丰而不富”。而且,磷矿石作为一种不可再生资源,随着不断的开采,磷矿资源将日趋紧张。随着消耗的不断增加,中国的磷矿石价格终将正确体现其“资源性”,磷矿价值提升空间较大。

　　下游扩张受限利于提升产业链景气度:工信部3月底发布《磷铵生产准入条件(征求意见稿)》,明确提出,三年内,原则上不再新建或改扩建湿法磷酸及配套的磷酸一铵、磷酸二铵装置。作为高耗能行业,热法磷酸的原料黄磷产能扩张也受到严格限制。磷化工下游产品的扩张受限一定程度上利于提升整个产业链的景气度。

　　公司加工产品朝精细化、多元化发展:公司原有下游产品包括黄磷、磷酸、多种磷酸盐、磷肥等。公司近几年积极拓展下游领域,涉及电子级、食品级磷酸、磷铵、膦酸盐等。下游产品的进一步精细化及多元化将是公司未来的发展方向。盈利预测及投资评级:我们预计,公司2011-2012年营业收入分别为56、69亿元,基本每股收益为0.63、0.84元,以最新收盘价19.30元计算,对应的PE分别为31、23倍,给予公司“谨慎推荐”的投资评级。

　　股价刺激因素:1、电力供应紧张程度加重,磷化工产品产量减少,从而抬升产品价格;2、磷铵出口窗口期于6月份打开,持续4个月到9月底,出口价格的变化将对国内价格产生一定影响。

　　风险提示:公司产品下游需求疲软,将对公司销售产生负面影响。

　　湖北宜化:化肥和氯碱行业的引领者

　　湖北宜化 000422 基础化工业

　　研究机构：中银国际证券 分析师：倪晓曼 撰写日期：2011-07-13

　　支持评级的要点

　　由于化肥、氯碱这样的大宗品同质性较强,成本优势成为竞争中决定性因素。公司向中西部具有上游资源和低成本地区发展,符合我国传统行业发展趋势。2010-2013年间,公司先后在内蒙、青海、新疆建设尿素、PVC生产基地,不仅拓展了市场,而且有效降低生产成本。

　　公司同时致力于上游资源的把握,未来两至三年,其在磷矿和煤矿的开采量将逐渐提高。

　　得益于西部尿素、PVC生产基地的先后投产,我们预计2010-2013年公司主营收入复合增长率将达到19%,净利的平均复合增长率达到36%。

　　评级面临的风险因素

　　公司过高的负债率和人才紧缺的制约可能在其高速发展期具有一定风险。

　　估值

　　考虑未来两至三年公司的平均盈利仍有望保持30%以上的增长,我们认为目前其估值较低。按照2012年行业平均估值14.2倍的15%溢价,结合2012年公司增发完成后摊薄每股盈利1.62元计算,我们设定公司目标价26.5元。首次买入评级。

　　华鲁恒升:投资者策略会交流纪要

　　华鲁恒升 600426 基础化工业

　　研究机构：中金公司 分析师：高峥 撰写日期：2011-06-21

　　公司近况:

　　6月17日,华鲁恒升高管参加了中金公司组织的上市公司与投资者交流会。公司目前主要产品为尿素、DMF 及醋酸等,2010年销售收入占比分别约为40%、25%及20%。主要产品产能为120万吨氨醇、130万吨尿素、23万吨DMF 及35万吨醋酸等。

　　主要产品价格稳中有升:今年国内尿素价格稳中有升,目前出厂价已经达到2200元/吨左右,较年初1900元/吨左右上涨显著;醋酸价格由于南京赛拉尼斯装置停车,4月份曾暴涨至5000元/吨以上,但目前已经回落至3200元/吨,仍高于年初3000元/吨的价格。

　　公司作为煤头尿素生产商,成本优势显著:公司采用廉价的烟煤作为主要生产原料,其成本远低于以无烟块煤为原料的其他生产商,每吨的完全成本仅为1600元左右。

　　公司产品今年产销两旺:今年公司销售情况良好,开工率充足,未进行减产。各主要产品尿素、醋酸及DMF 等产销两旺。

　　公司积极培育新的利润增长点:公司5万吨合成尾气制乙二醇项目预计今年3季度进行试车,16万吨己二酸项目预计在11月左右进行投产,公司盈利和估值有望获得双重提升。

　　估值与建议:

　　我们维持公司2011~12年业绩预测为0.80元、1.33元,目前股价对应PE 分别为20倍和12倍。维持“推荐”评级。

　　风险:

　　1、化肥需求减少风险;

　　2、新项目投产进度低于预期;

　　3、市场估值中枢下行带来的系统性风险。

　　兴化股份:产品结构升级和外购原材料

　　兴化股份 002109 基础化工业

　　研究机构：华创证券 分析师：高利 撰写日期：2011-01-30

　　1月29日,兴化股份公布2010年业绩快报,公司2010年实现营业收入10.29亿元,同比增加20.42%;实现归属上市公司股东净利润9678万元,同比增加6.95%;实现EPS0.27元。

　　公司2010年营业收入同比增长较快,但净利润仅有小幅增长,主要原因是天然气涨价使公司生产成本增加,盈利能力下降。今年8月1日起,陕西省天然气价格上调0.23元。按照每吨合成氨消耗910方天然气、每吨硝酸铵消耗0.5吨合成氨计算,硝酸铵单耗天然气约450方。天然气价格上调0.23元使公司硝酸铵单位成本增加103元,毛利率下降4-5个百分点。

　　公司未来业绩增长点主要有以下两点:

　　1)延长集团煤制合成氨项目投产后将降低公司原材料成本 公司合成氨设计产能为20万吨,只能满足约45万吨硝酸铵生产的需求。为了达到今年生产50万吨硝铵的目标,公司尚需外购4万吨合成氨。目前,合成氨市场价格接近3000元/吨,给公司带来较大的成本压力。延长集团正30万吨合成氨项目预计今年2季度投产,届时将每年供给公司6-8万吨合成氨,由于延长集团采取煤化工路线,合成氨成本较低,预计其供给公司的合成氨价格将大大低于市场价格。

　　2)产品结构转型提升公司盈利能力 2010年4月份,公司25万吨硝酸铵项目开始试车。这25万吨产能既可以生产普通硝铵,也可以生产多孔硝铵。由于多孔硝铵爆破效率较高,深受下游欢迎,公司未来将逐步提高多孔硝铵在产品结构中的占比。同普通硝铵相比,多孔硝铵每吨净利润高出100元左右,对提高公司盈利能力意义重大。

　　盈利预测和投资建议:

　　维持公司2011年和2012年EPS为0.32元和0.44元,维持推荐评级。

　　柳化股份:费用高企,业绩低于预期

　　柳化股份 600423 基础化工业

　　研究机构：华泰联合证券 分析师：肖晖 撰写日期：2011-03-14

　　公司10年主营收入20.88亿,同比增长34.4%,归属母公司净利润5670万元,对应EPS0.14元/股,大幅低于市场预期。其中Q4净利润同比大幅下降97%,环比下降94%,单季盈利0.00元/股,主要原因在于原料煤涨价和系统低负荷运行的影响成本上升,幅度高于产品价格的上涨。

　　煤炭成本上升超预期。10年尿素、硝酸铵价格上涨5%-10%,收入增长符合预期,同时煤炭价格上涨20%至600元/吨,我们估计影响净利润约5000万元,公司新益煤矿仍处矿井建设,仅少部分工程煤产出,未能带来自产煤矿成本优势。我们预计11年国际油价保持100美元背景下,国内煤炭价格有持续走高的可能,公司仍然面临较大的成本压力。

　　三项费用率提高。10年公司三项费用率提高1.3个百分点达到15.8%的历史最高水平,其中销售费用率从去年的3.4%提高到4.7%,源自公司10年新增双氧水生产,运距和运费都大幅增加。受设备检修影响,公司管理费用同比增长32%,管理费用率持平。为满足生产需要,公司新增40%银行长期借款,同时银行贷款利率调高导致财务费用同比增长35%,我们预计未来费用率难于大幅下降。

　　经营能力底部回升。公司10年总资产周转率和存货周转率分别从09年底部回升至0.5、4.9。公司ROE水平从09年的1.5%的历史最低显著回升至4%,仍未达到历年平均水平。

　　10年12月公司控股股东柳化集团引入战略投资者增资扩股,注册资本由目前的2.2亿元增加至4.24亿元,我们认为通过增资,集团进一步收购中成化工股权的可能性加大,该公司目前属于集团托管,具备60万吨双氧水和40万吨保险粉产能,和盛强化工有同业竞争,未来可能进行整合。

　　我们下调公司11和12年EPS分别为0.35和0.45元,静态PE33倍,估值并不便宜。长期来看,公司是两广最大煤头尿素企业,具备区域优势,维持“增持”评级。公司高管增持股票一定程度上反映对公司经营的信心。

　　风险提示:shell装置运行不稳定,双氧水市场需求低迷影响业绩提升。

　　天原集团:布局资源谋求业绩拐点

　　天原集团 002386 基础化工业

　　研究机构：宏源证券 分析师：祖广平,康铁牛,张延明 撰写日期：2011-07-14

　　报告摘要:

　　煤炭价格上涨,已成为制约公司今年业绩的主要因素。天原集团作为我国历史最悠久的PVC 生产企业,拥有50多项先进生产技术,其中干法制乙炔、电石渣制环保水泥均为国内首创;多年以来一直凭借技术优势和物流优势在我国氯碱行业占有重要位置。但近年来随着国家对高耗能产业的政策调整和煤炭等大宗商品的价高走高,公司所需的煤炭价格已涨至600元/吨以上,与西北企业百十元的煤炭成本相比,竞争劣势凸显,因此缺乏自有煤矿已成为制约公司业绩的主要瓶颈。

　　加快白煤、磷矿等资源开发力度,预计明年可初步形成规模。公司目前拥有许家院、彝安、刘家坪子等可产8000大卡以上的优质白煤煤矿三座,其中许家院煤矿预计年底可扩产至30万吨,彝安煤矿有望在明年年中投产,初步估算明年煤碳产能可达到60-80万吨,将远超目前年产20万吨的规模,由于白煤可以代替焦炭使用,因此煤炭的规模投产,我们认为可有效降低电石的生产成本。

　　由于白煤的热值高、杂质低,是做电极的优质原材料,因此未来也不排除公司对白煤进行充分利用,对之做进一步的深度开发。

　　2010年公司收购了马边磷矿,现有产能30万吨,目前公司正进行产能改造,预计明年可采磷矿石90万吨。

　　30万吨PVC 及3万吨三氯乙烯项目进展顺利,年底有望投产,2万吨水合肼项目则在明年下半投产。历经一年半的建设,公司募投项目30万吨PVC 和3万吨三氯乙烯预计年底可正常投产,届时公司PVC的产能将达到80万吨,规模优势进一步显著。水合肼项目则在明年下半年投产,总产能可达3.5万吨/年。

　　丰原盐化年底投产,公司用盐可完全自给。公司目前所用盐卤水主要靠对外采购,通过管道输送,直达厂区。为进一步降低原料成本,增加氯碱产品市场竞争力,公司控股子公司海丰和锐于2008 年9 月17 日与四丰盐化签署出资协议,共同组建宜宾丰源盐化有限公司,预计将于今年底建成投产,该原盐基地建成后将具备年生产工业盐95.5 万吨、食用盐4.5 万吨的生产能力,公司原盐自给率将达到100%。

　　为进一步降低用电成本,不排除公司未来有进一步收购水电或煤矿的可能。

　　由于煤炭价格上涨,致使公司用电成本不断攀升,在西北企业纷纷扩大PVC生产规模的背景下,PVC 的竞争日趋激烈,为进一步提高公司的市场竞争力,我们认为,未来不排除公司有进一步收购水电或煤矿的可能,公司前期已经通过长和电力这一平台收购了中天电力,由于四川和云南的小水电众多,整合已是大势所趋,未来不排除公司继续择机收购的可能。

　　盈利预测与建议:本年度受煤炭上涨影响,预计公司业绩改善不大,但随着明年众多资源及募投项目的投产,我们认为公司业绩有望出现拐点,因此我们预计公司2011-2012 的业绩分别为0.30 和0.59 元,目前估值合理,但考虑到公司未来存在业绩拐点,具有长期投资价值,给予增持评级。

　　澄星股份:产业链完善的精细磷化工龙头

　　澄星股份 600078 基础化工业

　　研究机构：民族证券 分析师：于娃丽 撰写日期：2011-05-27

　　投资要点

　　磷矿石、电力的高度自给将为公司业绩持续增长提供条件。澄星股份是国内最大的精细磷化工产品生产企业,目前拥有超过1.3亿吨的磷矿石储量及黄磷生产所配套的电力供给。近期全国范围内电力供应普遍紧张,对高能耗产品实施了限电政策,将导致黄磷生产开工不足,价格也将出现一定的上涨,电力自给率较高的企业盈利能力将得到显著提升。

　　较高经济附加值的磷化工产品为公司业绩提供稳定增长。公司70万吨磷酸全部达到食品酸的标准,其中12万吨能做电子酸,目前公司磷酸开工率达到80%-90%。另外公司6.5万吨/年磷酸钙盐技改工程也将于近期完工,产品下游产能不断增加,此次新增产能的释放不会对产品价格造成较大影响,公司的盈利能力也将由于规模效应进一步提高。未来公司仍以精细磷化工产品的高精尖为发展方向,利用国际中低端磷化工产能转移的机遇,占领国内相关产品市场。

　　综合评价及评级调整:

　　随着国家对于磷矿石资源管理力度的提高,磷矿石价格随之上涨,另外公司磷酸钙盐新增产能的释放也将使盈利能力由于规模效应进一步提升,预计2011年、2012年EPS为0.27元、0.46元。公司磷矿石的可采储量巨大,或将超过目前的勘探储量,相应磷矿石资源资产使得当前股价的安全边际较高,给予“买入”评级。

　　风险提示:

　　资源税出台后,中小黄磷企业关停力度不足导致黄磷价格仍然低位运行。

　　六国化工:业绩符合预期,期待更好发展

　　六国化工 600470 基础化工业

　　研究机构：华泰联合证券 分析师：肖晖 撰写日期：2011-03-28

　　业绩符合预期。公司2010年报,实现营业收入27.3亿元,同比降低6.3%,利润总额1.04亿元,同比增长97%,归属上市公司股东净利润8710万元,同比增长50%,增发摊薄后EPS0.25元,基本符合预期。

　　产销量降低,毛利提升。公司由“销量拓展”向“效益增强”发展,收入结构有改善。10年磷复肥产量120.2万吨,同比降低7.6万吨;国内二铵均价10年同比上涨约15%,公司收入降低6.3%,估算销量下降20%。

　　公司毛利率上升3.4百分点至8.61%。收入中,出口增长743.2%,毛利率18%,高于内销8%的水平,对毛利贡献由0.7%提升至11%。毛利率11%的一铵收入增长16%,而二铵(8%毛利率)下降16%。

　　三项费用率小幅上升。公司三项费用率一直保持业内较低水平,10年公司费用率由3.46%小幅提升至4.35%,增加支出约1800万,其中增长主要是销售费用中的运输费增长98%,销售服务费增长59%,以及管理费用中职工薪酬增长25%。

　　存货增长,储备后期销售。公司年末存货同比增长1.84亿元,增幅51%,主要是公司部分原材料价格上涨,以及公司11年初供货量较大,公司增加相应原料及产成品储备所致,公司预收账款同比增长20%,达3.64亿元。

　　2011磷肥趋势向好。我们预计2011年全球磷酸开工率达到80%,仅低于2007年的85%的水平,全球磷肥价格上涨,美洲湾达到615-618美元/吨,较10年7月低点已上涨40%,摩洛哥OCP将11年4月二铵再上调10美元至665美元/吨CFR。全球农产品价格高位,中国高关税限制出口及突尼斯磷铵继续停产,我们预计国际磷铵价格还将持续高位。6月-9月磷肥出口低关税,将刺激国内磷肥价格阶段性上涨。

　　投资建议。我们预计公司11-13年EPS0.30、0.38、0.46元,PE52、41、34倍,维持“中性”评级。《磷铵生产准入条件》将中长期利好公司发展。

　　风险提示。国际、国内磷肥受天气因素等影响,需求大幅下降;国家出台严厉政策限制磷肥出口;公司原料硫酸、液氨、磷矿石等价格大幅上涨。

　　云天化:受累停车及费用大增,业绩同比下滑

　　云天化 600096 基础化工业

　　研究机构：华泰联合证券 分析师：肖晖 撰写日期：2011-05-04

　　受累停车,业绩低于预期。公司11年一季度实现收入21.34亿,同比增长33.8%,净利润1592万元,同比下降77.18%,每股收益0.027元,低于市场预期。主要原因是天然气供应短缺导致尿素持续停车,停工损失及财务等费用大幅增加近2亿,期间费用同比增加91.2%。

　　费用持续高位,后续有望改善。一季度公司费用率同比大幅提高5个百分点,达到18.6%的历史最高水平,其中管理费用同比增加64%,主要原因是停车导致维护修理费大幅增加,同时东明矿业和珠海复材并表增加了管理费用,而这两个公司本期并未带来收入增加。受新子公司厂房和设备带来的资金需求,公司短期负债增加,导致财务费用同比增加164%,我们预计随着新项目建成和募集资金到位,公司各项费用将有所下降。

　　现金紧张,资本结构有待优化。受累近年连续大额的资本开资和大幅上升的费用影响,资本负债同比上升3.8个百分点至72.2。公司现金流趋于紧张,流动和速动比例大幅下滑至0.83和0.65,现金流动负债比为-0.046。

　　4月29日,公司非公开增发方案获得证监会核准,募集资金18.56亿,募集资金到位将有利于公司项目的及时完成,同时资产负债比将优化至67%,低于银行融资警戒线,有利于现金流压力的缓解。

　　公司业务扩张将进入收获期。10年公司玻纤和聚甲醛产能分别增加8、6万吨,11年80万吨煤头尿素、24万吨煤制甲醇、珠海1亿平电子布搬迁、1500平米锂电池隔膜等项目均预计将于今年下半年投产。短期业绩受累停车和费用上升,我们下调公司11、12年EPS分别为0.64元、1.05元,对应11、12年PE34倍、20倍,估值基本合理。11年公司主营扩展进入收获期,有望将带来业绩提升。假设集团重组成功将大大增加公司业绩,合并后11-12每股收益分别为1.6元和1.8,维持“买入”评级。

　　风险提示:项目进展低于预期、重组面临不确定性。