锁骨韧带分布图:航运业2011年下半年投资策略:下半年环比改善可期,大周期拐点尚未到来

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航运业2011年下半年投资策略:下半年环比改善可期,大周期拐点尚未到来

2011年07月22日13:30兴业证券我要评论(0) 字号：T|T     投资要点
    上半年各子行业运价均低于预期,油价暴涨致2季度亏损面扩大。上半年BDI均值为1372点,同比下跌56.6%。BDTI和BCTI均值为811点,同比跌18.1%和2.4%。集运运价综合指数均值为1049点,同比下跌24.4%,其中,欧线均值为1039.6美元/TEU,同比下跌45.9%,美西、美东线均值分别为1761美元/FEU和3060.6美元/FEU,分别同比下跌21.2%和7.3%。2季度各子行业运价环比均无改善,而油价环比上涨11.0%,成本激增导致2季度亏损面继续扩大,中报业绩将继续低于预期。
    下半年环比改善可期,但反弹幅度难超预期。从历史看,航运业每年淡旺季特征非常明显。例如,2002-2010年,集运旺季(8-11月份)平均运价比其他月份高4.3%。原油轮旺季(11-1月份)平均TCE比其他月份高33.7%,散货旺季(10-12月)运价较前三季度高37.9%。总体看,下半年各子行业运价环比改善是大概率事件,但受制于运力过剩(2011年运力增速:散货13.9%、集运9.1%、油轮6.9%、多用途3.6%),反弹幅度难超预期。
    大周期拐点尚未到来,航运估值已近历史底部。从行业周期看,目前航运业处于大衰退后的萧条期,上轮超级牛市形成的订单高峰需要较长时间消化,周期拐点尚需等待。从历史看,拆解量持续放大叠加手持订单持续减少,是酝酿周期拐点的先决条件。目前,各子行业拆解量处于历史高位,但手持订单下降速度仍远远不够。综合分析,我们判断集运拐点将在2012年率先出现,油轮次之,散货拐点最晚出现。尽管周期拐点未到,但航运估值已近历史底部,股价下跌空间有限。从PB看,当前航运板块平均PB为1.54倍,离最低点仅5.2%的下跌空间。重置成本法亦验证此点:目前主要航运公司股价较每股重置价值平均向下空间为23.1%,其中中海集运为7.2%、中国远洋为13.4%、中远航运为21%、长航油运为33.6%、中海发展为26.5%、招商轮船为37.2%。
    风险提示:欧美经济复苏低于预期、国内货币紧缩超预期、大宗商品价格大幅波动
    投资策略:维持行业“中性”评级,下半年重点关注中海集运和中远航运。中线看,由于航运业周期拐点尚未到来,我们继续维持行业“中性”评级。短期看,由于2季度亏损面扩大、中报普遍低于预期,我们建议中报前对航运板块继续观望。待业绩利空释放后,3季度可重点关注中海集运和中远航运。前者的逻辑在于:集运已进入旺季,同时兴业宏观看好3季度美国经济复苏;后者的逻辑在于:中国制造业升级长期利好机械设备出口,中国对外工程承包完成额增速已于3月份见底回升,公司下半年进入交船高峰期。

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