铁血疆域套加毁灭齿轮:老木头对历年巴菲特致股东的信中谈到富国银行相关内容归纳及理解

老木头对历年巴菲特致股东的信中谈到富国银行相关内容归纳及理解---！

(2011-07-19)

我从巴菲特致股东的信中涉及富国银行的相关内容整理出来，并加以理解，并联系实际加以理解希望对大家有所帮助，我想能让我们清楚几个问题：巴菲特是怎么看待银行的？什么样的银行值得拥有？银行的风险在哪里？房价下跌对优秀银行是怎么影响的？优秀银行下跌我们该恐惧还是该贪婪？我们要求的成长是不是太高了？希望大家踊跃发表自己的看法，积极讨论。-----老木头

1989年

但是我们就没法子来预测投资银行业(是投资银行不是所有的银行）、航空业或是造纸业的未来前景。 (当时巴菲特并不喜欢银行，因为无法预测投资银行业的前景。 -----老木头）

1990年

今年我们没有增加也没有处分任何持股，除了 WellsFargo 这家拥有良好的经营团队，并享有相当高的股东权益报酬率的银行，所以我们将持股比率增加到 10%左右，这是我们可以不必向联准会申报的最高上限，其中六分之一是在 1989 年买进，剩下的部份则是在 1990年增加。银行业并不是我们的最爱，因为这个行业的特性是资产约为股权的 20 倍，这代表只要资产发生一点问题就有可能把股东权益亏光光，而偏偏大银行出问题早已变成是常态而非特例，许多情况是管理当局的疏失，就像是去年度我们曾提到的系统规范-也就是经营主管会不自主的模仿其它同业的做法，不管这些行为有多愚蠢，在从事放款业务时，许多银行业者也都有旅鼠那种追随领导者的行为倾向，所以现在他们也必须承担像旅鼠一样的命运. 因为 20 比1的比率， 使得所有的优势与缺点所造成的影响对会被放大，我们对于用便宜的价格买下经营不善的银行一点兴趣都没有，相反地我们希望能够以合理的价格买进一些经营良好的银行。 （我们目前买入银行是不是最应该考虑谁是经营良好的银行而不是看谁最便宜呢？目前公认的最优秀的银行我想大家都知道。-----老木头）

在 Wells Fargo，我想我们找到银行界最好的经理人 Carl Reichardt 与Paul Hazen，在许多方面这两个人的组合使我联想到另外一对搭档，那就是资本城/ABC 的 Tom Murphy 与 Dan Burke， 首先两个人加起来的力量都大于个别单打独斗，因为每个人都了解、信任并尊敬对方，其次他们对于有才能的人从不吝啬，但也同时厌恶冗员过多，第三尽管公司获利再好，他们控制成本的努力不曾稍减，最后两者都坚持自己所熟悉的，让他们的能力而非自尊来决定成败，就像 IBM 的Thomas Watson 曾说: “我不是天才，我只是有点小聪明，不过我却充分运用这些小聪明。”

我们是在 1990 年银行股一片混乱之间买进 WellsFargo 的股份的，这种失序的现象是很合理的，几个月来有些原本经营名声不错的银行，其错误的贷款决定却一一被媒体揭露，随着一次又一次庞大的损失数字被公布，银行业的诚信与保证也一次又一次地被践踏，渐渐地投资人越来越不敢相信银行的财务报表数字，趁着大家出脱银行股之际，我们却逆势以 2.9 亿美元， 五倍不到的本益比(若是以税前获利计算，则本益比甚至不到三倍)，买进 Wells Fargo 10%的股份。 （能以巴菲特的价格买入优秀的银行真是太爽了，你有爽的感觉了吗？-----老木头）

Wells Fargo 实在是相当的大，帐面资产高达 560 亿美元，股东权益报酬率高达 20%，资产报酬率则为1.25% （招商银行兴业银行应该都能达到这个标准-----老木头），买下他 10%的股权相当于以买下一家50 亿美元资产 100%股权， 但是真要有这样条件的银行，其价码可能会是2.9 亿美元的一倍以上，此外就算真的可以买得到，我们同样也要面临另外一个问题，那就是找不到像 Carl Reichardt 这样的人才来经营，近几年来，从 Wells Fargo 出身的经理人一直广受各家银行同业所欢迎，但想要请到这家银行的老宗师可就不是一件容易的事了。

当然拥有一家银行的股权，或是其它企业也一样，绝非没有风险，像加州的银行就因为位于地震带而必须承担客户受到大地震影响而还不出借款的风险，第二个风险是属于系统性的，也就是严重的企业萧条或是财务风暴导致这些高财务杠杆经营的金融机构，不管经营的再好都有相当的危机，最后市场当时主要的考虑点是美国西岸的房地产因为供给过多而崩盘的风险，连带使得融资给这些扩张建案的银行承担钜额的损失，而也因为Wells Fargo 就是市场上最大的不动产借款银行，一般咸认它最容易受到伤害。 （银行的风险，看来和目前中国的银行所面对的风险是一样，房价下跌对于优秀银行来说并不是大事。招商银行，兴业银行都是房贷较多的。-----老木头）

以上所提到的风险都很难加以排除，当然第一点与第二点的可能性相当低，而且即使是房地产大幅的下跌，对于经营绩效良好的银行也不致造成太大的问题，我们可以简单地算一下，Wells Fargo 现在一年在提列 3 亿美元的损失准备之后，税前还可以赚 10亿美元以上，今天假若该银行所有的480 亿借款中有 10%在 1991 年发生问题，且估计其中有 30%的本金将收不回来，必须全部转为损失(包含收不回来的利息)，则在这种情况下，这家银行还是可以损益两平。 （最悲观的情况发生了又怎么样呢？-----老木头）

若是真有一年如此，虽然我们认为这种情况发生的可能性相当低，我们应该还可以忍受，事实上在伯克希尔选择购并或是投资一家公司，头一年不赚钱没有关系，只要以后每年能够有20%的股东权益报酬率，尽管如此，加州大地震使得投资人害怕新英格兰地区也会有同样的危险，导致 Wells Fargo 在 1990 年几个月间大跌 50%以上，虽然在股价下跌前我们已买进一些股份，但股价下跌使我们可以开心地用更低的价格捡到更多的股份。

（在银行低估并且大家都不相信银行报表时买进优秀的银行，再下跌可以买进更多，下跌对于长期投资者来说并不是坏事。-----老木头）

1994年

另外在拥有 530亿美元资产的富国银行，我们持有13%的股权大概就等于是一家拥有 70亿美元资产同时每年获利一亿美元的银行。

去年有两位对伯克希尔贡献卓著的经理人决定退休，分别是资本城/ABC 的Dan Burke 与富国银行的 Carl Reichardt，Dan 与 Carl 近年来在各自的产业都面临到相当大的挑战，但他们杰出的管理能力使得他们经营的事业在这段期间内仍能保有出色的盈余，并赋予公司光明与璀璨的前景。（富国银行优秀领导人退休了，不过富国银行优秀的机制已经造就了更多的优秀人才，马蔚华退休了招商银行会走向何方？-----老木头）

1997年

伯克希尔许多重要的投资部位都持续不断地买回自家公司的股份，在这种情况下，股票价格越低对我们越有利，因为这代表同样的一笔钱可以买进更多的股份，从而间接提高我们持股的比例，举例来说，过去几年可口可乐、华盛顿邮报与富国银行皆以非常低的价格大量买回自家股票，其所带来的效益要比在现在的高价再进行要来得有利的多。 （低价回购股票，目前A股的银行都在高速发展没有那么多钱回购，只有我们股民自己买进了。-----老木头）

2003年

去年我们增加了一些 Wells Fargo 股票，除此之外，在我们六大持股当中，可口可乐最后一次调整持股的时间是 1994 年、美国运通是 1998 年、吉列是 1989 年、华盛顿邮报是 1973年，而慕迪信用是 2000年，股票营业员实在拿我们没有办法。 （主要持股都是长期持有，长期的概念并不是1年2年而是10年20年甚至一直持有。-----老木头）

2004年

2004年依持股比例，Berkshire可分配到的盈余高达 12.2亿美元，这个数字可以称得上合理，虽然吉列与富国银行因为选择权成本隐含不计而高估，但同时可口可乐却也提列了一笔非经常性的损失。

2005年

我们增持了管理非常出色的富国银行。

2006年

我们对 06 年我们所投资股票的公司业绩表现非常高兴。去年,我曾说过我们的期望是这些公司总体的业绩能年均增长6%-8%,这个速度能使他们的业绩10年翻一倍。在06年,美国运通，可口可乐，宝洁和富国银行,这些是我们最大的持股,他们的盈利分别增长了 18%、9%、8%、11%，这是很杰出的结果,让我们谢谢这些公司的 CEO 们。 （11%在A股应该是最低增长的了，但是巴菲特仍然认为这是杰出的，说明低价买入优质股，并不求高增长也能获得很好的收益-----老木头）

2007年

富国银行的 CEO,John Stumpf 对许多放贷机构最近的行为剖析道:“这个行业真有趣, 老的赔钱方法还挺管用呢,却又在发明新的赔钱方法。”在 2007年,我们持有市值最大的四家公司中的三家:美国运通、可口可乐以及宝洁公司每股收益分别增长了 12%、14%和 14%。第四家富国银行的收益由于房地产泡沫的破裂而稍有下降。不过,我相信它的内在价值还是在增加,即使增加了那么一点点。 （股价下跌并不可怕，只要内在价值增长对我们就是有利的-----老木头）

注意到美国运通公司和富国银行都是HenryWells和WilliamFargo创建的。美国运通创建于1850年，富国银行在1852年。宝洁公司和可口可乐公司分别开始于1837年和1886年。游戏开始时我们都没参加。

我必须强调的是：在任何时候，我们不是通过投资品的市场价格来计算我们投资的进展。我们宁可用两条适用在我们自己企业的测试标准，来衡量它们的成绩。第一条标准，扣除整个行业预期增长后的实际收益增长。第二条，更主观些，就是看它们的“护城河”是否这一年里变得更宽，“护城河”是一种隐喻，指的是公司拥有的，会让它的竞争对手日子难过的竞争优势。这四大公司在这项测试中毫无疑问，都能得分。 （护城河变得更宽主要是看企业都干了说明对于对手是不是做得更好-----老木头）

2008年

在整个房地产市场崩塌期间，Clayton的 198888名贷款者仍然继续偿还债务，这让我们没有蒙受非预期的损失。这并不是因为这些贷款者都信用良好。一个衡量信用的指数 FICO 显示，我们的贷款者信用指数为 644，全国信用指数的平均值是 723。我们的贷款者中有 35％的人信用指数在 620之下，这部分人群通常被认为信用堪忧。带来灾难的常规住房抵押贷款中，有很多贷款者，以 FICO 衡量，信用指数要好得多。

为什么我们的贷款者表现得这么好？——他们收入平平，也谈不上信用等级多么好。答案非常简单。我们的贷款者仅仅是量力贷款，他们会看一下贷款协议，看其是否在他们实际收入（而不是期望收入）的承受范围内。他们贷款时就想好了如何偿还，不管房价怎样变化。 （对于自住购房者来说并风险是很小的-----老木头）

同样重要的还有我们的贷款者没有做什么。他们没有指望依靠再次借贷来偿还贷款。他们没有签订同自己的收入脱节的利率苛刻的贷款合同。他们也不会假定，当他们无法偿还贷款时，可以通过出售房屋，赚一大笔，来还掉钱。

当然，我们的贷款者中也有不少人未来会陷入困境。如果不幸降临，他们并没有太多储蓄以让自己安然无恙。让他们毁约或丧失抵押赎回权的主要原因，是失业、死亡、离婚和重病也都会引发问题。如果失业率上升——在 2009 年这是肯定的，更多的贷款者会陷入麻烦。我们也会有更大的、但还是可控的损失。但我们的问题同房价走势关系不大。关于目前房地产危机的评论往往忽略掉一个关键事实，那就是大多数违约并不是因为房屋价值低于抵押贷款价值，而是因为贷款者还不起他们答应偿还的每月分期付款。那些通过借贷而不是节衣缩食来支付首付的业主， 很少是因为物业价值在今天低于抵押贷款价值而毁约。相反，当他们付不起月供时，他们就会甩手不干了。 住自己的房子是好事儿。我的家庭和我在我们现在的房子里住了 50 年，而且还会一直住下去。但是购买房屋的首要动机应该是家的喜悦和居住其中，而不是指望它盈利。房屋的购买也应该同购房者的收入水平相吻合。 目前的房地产崩盘应当会让房屋买家、贷款提供商、经纪商和政府学到一些简单的教训，而这将确保房市将来的稳定。买房的时候，借款人应当实打实地预付至少 10%的首期，月供也要在借款人收入可以轻松负担的范围之内。 （好像中国目前的首付没有低于20%过-----老木头）借款人的收入情况要仔细核实。居者有其屋是个很美好的目标，但不应该是我们国家的首要目标。让购房者待在自己的房子里而不毁约才应该是努力方向。

2010年

此外，我们持有普通股的股息会日益增加。最高的收益可能来自富国银行集团。美联储在过去两年中不考虑银行业绩好坏，限制各大银行的股息。富国银行集团在经济衰退时期持续发展，目前拥有雄厚的经济实力和盈利能力，却被迫维持低支出水平（我们无意指责美联储的决定，出于多方原因，全面限制银行股息在危机期间合情合理）。

美联储有可能不久后取消对于股息的限制。富国银行可以恢复合理的股息政策，到时候，我们预计从富国银行获得的股息将给公司增加每年几亿美元的收入。 （目前中国的银行头痛的是必须支出股息而因为发展要不断融资我想如果股息的分配有股东决定对股东有利会更好。-----老木头）