应对通胀，需不断加息

    ■嘉宾简介

    肖耿，哥伦比亚大学全球中心(东亚·北京)主任，香港大学荣誉教授。曾任清华-布鲁金斯公共政策研究中心首任主任、美国布鲁金斯学会资深研究员、香港证监会研究部主任、香港大学经济学终身教授及世界银行顾问等职务。著有《产权与中国的经济改革》，同时也应邀为《亚洲华尔街日报》等国际报刊撰稿。

    要容忍合理的结构性通胀，正视输入性的全球通胀(不管是货币性还是结构性的)，尽可能调高长期通货膨胀目标到5%-7%，与国际及历史经验相符，以便国内所谓非国际贸易型生产要素价格合理上升。这样才能防止由于信贷规模急剧下降而触发经济硬着陆。

    另外一定要加息。加息不仅是科学合理配置资源的要求，也是一个公平正义的要求，如果不加息的话，我们的社会问题会越来越严重。利率、汇率、通胀率这些都是相互联系的，必须要通盘考虑。

    通胀是目前中国经济面临的严峻挑战，当前重要的是客观、科学地认识两种不同性质的通胀。一种是结构性通胀，更准确说是结构性的价格上涨。另外一种是真正的通货膨胀——— 货币性通胀。

    结构性通胀，也就是结构性价格上涨，实际是一种相对价格调整，但它必须以涨价形式来体现。比如中国工人工资，相对于香港工人工资，两者不断在接近，这个过程本质上不是货币性的，而是相对价格调整。在所有国家和地区的发展过程中，包括英国、日本、香港、台湾、新加坡等都曾经经历过工资不断上涨的相对价格不断调整的过程。(南方都市报  www.nddaily.com SouthernMetropolisDailyMark 南都网)

    那么，中国的通胀率究竟高不高？按照国家统计局的数字并不是很高，老百姓的感觉却很高，但如果跟国际比较，中国的通胀率是非常低的。通胀就是价格普遍上涨，从宏观经济学来看，第一个问题要问中国目前的总需求有没有超过总供给？答案是没有，中国是总供给超过总需求，所以国家才要强调鼓励消费。总供给超过总需求的情况下，一般不会产生严重的通货膨胀。第二个问题是，中国有没有财政赤字？答案也是没有，中国政府不需要通过印钞票来弥补财政赤字，中国的财政收入远远大于支出。

    既然如此，中国存在通胀失控的政治、经济和政策基础吗？不存在。政治上，政府不希望出现高通胀，从经济基础看，我们的供给是充足的。但从政策来看，在应对通胀问题上，我们有一些失误，不过这些失误是可以改正的。

    加息的必要性

    中国通胀的重要背景，是我们处于负利率状态。负利率周期光看CPI看不出来，要看房产投资实际利率，房产投资的实际利率就是房贷利率减去房价增长率。中国的贷款利率其实很低，5%到6%，但全国房价在过去20年平均每年增长约10%。这样看，房产投资实际利率在二十年跨度里达到-4%到-5%。长期维持这么高的负实际利率，后果很严峻。

    为什么？因为当你将钱存在银行，如果不存定期，利率基本是零；如果贷款，利率只有5%、6%；但如果买房，房价长期平均增长率至少是10%。过去这些年，如果有钱不去买房就太傻，买房子要贷款，而你若贷款，实际上你从银行借的钱比存的钱更多，只有买不起房子的人在银行存的钱才会比借的钱更多。这就造成大部分将钱存在银行的都是穷人，都亏了。

    这里存在着一种财富的转移，有钱的人、买了房子的人越来越富，买不起房子的人就很麻烦，因为你存款的回报永远跟不上房价，这就成了一个社会问题，也就是中央政府极力想解决的房价问题。为什么中央花这么大的力气要调控房地产？就是因为它不光是一个经济问题，也会成为一个社会问题。经济上它是鼓励投机，因为贷款很便宜，你就喜欢买很多房子增值。

    资本的价格就是实际利率，中国现在存在的最大问题，就是资本太便宜。资本的价格决定了投资者的投资行为，投资都是往前看，看将来会怎么样？将来会怎么样就是看预期的实际利率。预期的实际利率应该是等于预期的名义利率减去通胀预期，这就是为什么中央政府再三强调要管理通胀预期。名义利率是政府可以控制的，而通胀预期无法控制。预期的实际利率决定了老百姓的行为、投资者的行为，从根本上决定了我们这个经济会怎么走、怎么运作，所以非常难重要。

    预期的实际利率如果是负的，那就麻烦了，大家都要去投机房产来保值增值。在负的实际利率下你借的越多将来越富，一定是鼓励投资房地产、投资黄金、投资实体实物。实际利率为负后果非常非常严重，但是非常可惜，全世界各个国家都是降息容易，加息难，遇到危机就降息，日本就是这样，结果一降就降到零，20多年零利率。美国过去3年也和日本一样，有危机就降利息，降到零。20年的零利率，日本的经济完全是停滞状态。负利率的后果极其严重，而负利率的直接原因是通货膨胀，因为没有通胀你的名义利率至少是正或者是零，一有通胀你的实际利率要减通胀，就变成了负的。

    为了避免实际利率太低，有通胀就应该加息，但实际情况不是这样。

    为什么加息困难？

    从政策层面看，央行不敢加息，或者加息加得很慢，比通货膨胀慢很多。这样做，其中一个原因是，认为加息之后热钱会进来赚利差，这是一个很通行的国际经济学理论。但是我认为这个理论靠不住，热钱到中国，它要赚利差，太辛苦了，把钱存到银行，像普通老百姓一样做一年的定期赚点利息，热钱有这个耐心吗？我认为热钱的进入不是为了赚利差，主要是投机资产泡沫，因为你有负利率，你有人民币升值，有各种各样的可挣钱的因素，他就来投资，从房地产市场、股票市场，到各个资产市场赚资产升值的钱。

    利率加不上去还有一个重要的原因，就是利益团体。全世界都是一样，不光是中国，因为大部分人反对加息，国有企业肯定反对，因为借钱太多，地方政府也肯定反对，因为也借了很多钱，买了房子、有了贷款的人肯定都反对，因为一加息每个月的月供肯定提高，支持加息的人很少，就像我这样的人很孤独。

    现在更多的学者开始提要加息了，但是基本上加息很难，不光是在中国，在美国、日本都是如此，因为一加息股票市场会跌、房地产市场会跌，经济会收缩。如果加息，当局就必须采取相应的对冲措施，就是必须要通过更多的财政支出、更多的货币供应来对冲短期加息对实体经济造成的负面效果。但若不加息，中长期的后果极其严重，学经济学的人都知道，利率是负的，经济体就是不稳定的系统，不是泡沫就是泡沫的破灭，没有均衡点。中国过去的历史实际上跟这个差不多，我们说一放就乱、一收就死，这就是不稳定系统，没有刹车，要不就是加油，这时汽车猛加速，要不就是断油，一断油汽车就停下来，经济就垮了，没有一个自我调节的稳定功能。

    负利率还有一个很严重的后果，当中国出现负利率的时候通常都是通胀时，通胀时政府通常的措施是收紧银根，拼命加准备金，将贷款抽回来，货币回笼。货币回笼的结果就造成了官方利率与民间利率的差距越来越大，现在在温州这些地方民间利率每月差不多10%，每年就超过百分之百，与官方个位数利率相差太大，这个差距就反映了资本价格的扭曲。所以我认为央行应该让官方利率尽可能和民间利率靠拢，要参考民间借贷利率制定官方利率，特别是现在中国市场经济非常活跃，民营企业非常活跃，如果官方利率和民间利率差距越来越大，就说明资本市场有严重的扭曲。

    当负利率出现，老百姓的反应是赶紧将定期存款提出买房保值，也就出现房地产泡沫。利率太低导致了投资、投机、保值行为的盛行，当然，对于老百姓来说，这是非常理性的，因为有通货膨胀的时候你当然要保护自己的资产不贬值。

    货币政策应该调数量还是调价格？

    现在争议比较多的一个问题是，货币政策应该是调数量还是调价格？过去一两年来看，中国主要是调数量，就是央行调准备金率，利率动得非常少。我的观点，应该是重价格，先调价格，量应该是比较平稳的调。为什么这么做呢？因为经济是非常复杂的，你说哪一个项目应该继续进行、哪一个项目不应该继续进行，这里面的因素太多了。如果你调价格，加息的话，这个项目该不该停你自己决定，如果你觉得关键时候一定要上，借钱也要上，那你就借钱，付出更多的利息、利率更高，这是用市场的方式。但是如果说你强行增加准备金率、控制贷款规模，这个就是计划经济了，因为监管者怎么会知道哪一个项目应该上、哪一个项目应该下？只有具体做项目的人才会知道，因此我认为控制贷款规模是一个很麻烦的事。

    加息的阻力很大，往往加不动，但调准备金率，央行一句话就行，限制贷款规模开个会就行，这些方式政府比较熟悉、也是比较有效的方式。短期危机时可用，但长期看，必须要转换到市场方式。而且中国跟美国不一样，在美国如果是用数量方式，立刻可以转换成市场价格信号，因为它的市场经济比较发达，利率是不受管制的，所以在美国，政府的数量宽松政策一出来，利率马上就下降，如果收紧银根，利率马上就上去了。中国的民间资本市场也是很灵敏的，人民银行一收紧银根，温州的民间利率马上就往上涨，但是可惜民间支配资金的数量有限，不能影响中国经济的大局。

    从本质上，我觉得央行应该想办法多用利率手段，特别是制定中长期的利率标准。中央银行应该有一个五年、十年、二十年规划，就是说在中长期中国的利率应该在什么样的水平，就是中国合理的结构性通胀是在什么水平，这是可以计算出来的。中央银行应该以中长期的规划为依据，设定在中长期比较合理的存款及贷款利率。也就是说，要根据我们的劳动生产率的增加，可容忍的结构性通胀幅度，制定一个中长期的结构性通胀及相应的利率标准规划，使得这个结构调整的过程比较平稳，不会说一下子通缩了，一下子又高通胀了，而是将价格水平上升控制在一个比较平稳的、渐进的过程，而且要让老百姓知道、投资者知道，他们就不会去因为不确定性而去投机。可以告诉大家房价会不断地上涨、工资在不断地涨，但是利率也在不断上涨，你要投资的话就要权衡回报与成本。

    与此同时，货币供应要考虑容忍合理的结构性通胀，在价格上涨的过程中，需要用更多货币，如果说这个通胀是合理的，那么就必须多印钞票，因为不印，就会造成实体经济的萎缩。如果你的工资、房价都翻倍，那货币供应就应该翻倍，这样实体经济活动的总量才会保持一致。

    我认为中国应该鼓励稳定的与结构性上涨相适应的低幅度通货膨胀，大约每年5%到7%，即超过美国长期平均通胀率大致3到5个百分点，以促进国内物价水平逐步赶上其他经济发达国家。

    加息与公平正义

    负利率对穷人非常不公平。因此，我觉得在高通胀时期，可以考虑将存款利率及工资与通胀率挂钩，保护弱势群体、小储户。在政府没有财政赤字的情况下，这是可行的，如果政府有财政赤字这是不行的，因为如果有财政赤字就需要通过印钞票来支付，需要一个通胀税。如果将利率及工资与通胀挂钩，就不可能有通胀税。(南方都市报  www.nddaily.com SouthernMetropolisDailyMark 南都网)

    在中国，利率与通胀挂钩，我觉得可行，因为中国的问题不是政府财政赤字太大，需要印钞票而导致通胀，而是成本推动型的结构性通胀。通过加息来应对结构性通胀确实会使一些弱势群体受到影响，但我们也完全可以通过财政的方式来弥补他们的损失，比如说贴息。政府可以加息，但是加息之后有针对性地贴息。比如说保障性住房的使用者，他们付不起这么高的利率，政府可以对部分低收入人群贴息。

    我们目前采取的方式是通过扭曲的资本价格，即负实际利率，全面补贴所有的投资者，只要你投资就会得到补贴，因为利率很低。这个方式不可持续，必然会导致泡沫。应该采取的方式是让利率回到市场的水平，政府不是普遍的补贴投资者，而是有选择的去补贴一些应该补贴的项目、群体和机构，这样政府会有更多的主动权，也会更公平，也更科学。

    如果中国长期保持负利率，打通胀这场仗是打不赢的，负利率从理论上来说不可能存在均衡点，它不是泡沫就是泡沫的破灭。

    总体而言，我的观点是，要容忍合理的结构性通胀，正视输入性的全球通胀(不管是货币性还是结构性的)，尽可能调高长期通货膨胀目标到5%-7%，与国际及历史经验相符，以便国内所谓非国际贸易型生产要素价格合理上升(非国际贸易型生产要素，比如说房地产、民工等，这些是不可能到国外去定价的，一定是在当地定价的)。这样才能防止由于信贷规模急剧下降而触发经济硬着陆，这个风险是有的，特别是现在，因为现在的民间利率上升太快，而且有一些行业已经出现了资金链断裂的严重问题，这可能会对实体经济造成很大的影响，需要防止实体经济情况恶化。

    另外一定要加息。加息不仅是科学合理配置资源的要求，也是一个公平正义的要求，如果不加息的话，我们的社会问题会越来越严重。利率、汇率、通胀率这些都是相互联系的，必须要通盘考虑，中期、长期都必须要通盘考虑，这样才能使得我们的货币政策走上一个更科学的道路。