怀疑论者认为股市难有起色

杰克•尼克尔森(Jack Nicholson)在电影《尽善尽美》(As Good As It Gets)中扮演的角色曾问过这样的问题：如果已经做得尽可能好了，那还要怎样？如今股市投资者可能也要思考一下这个问题了。

股市自1月份大幅下挫后一直处于波动中，如今第二季度即将结束，各大股指今年至今普遍已累计下挫了4-9%。很多投资者都有这样一个疑问：下半年众所期盼的股市反弹能否使股市全年合计实现上涨。

不过股市面临的众多障碍中有一个就是，从一些关键指标来看，它已经接近了人们所说的“合理价值”。

换句话说，股票并不是超级廉价，但也不贵──股市正处在其未来一段时间内理应处于的水平。如果此言不谬，投资者所能期待的最好结果也就是股市温和反弹。

资深市场观察家、Dudack Research Group的创始人盖尔·杜戴克(Gail Dudack)说：“市场的价格相当合理。”

标准普尔500指数上周五收于1360.03点，大多数分析师都认为该指数年终时将处在1400点至1500点之间。虽然这一区间较之当前水平会有约3%至10%的增长，但从全年来看，标普指数达到1400点相当于下跌了4%至5%，而达到1500点也仅增长了2%多一点。

年底时股市会处于何种水平取决于各公司在今年剩余时间里能有多大收益，以及基于这些收益投资者愿意接受多高的市盈率。从历史经验看，市盈率在不同程度上取决于投资者信心、利率和通胀。

今年，通胀形势严峻。较低的通胀会令未来的收益增长更有价值，从而推高市盈率。但较高的通胀会压低市盈率。

据汤姆森-路透(Thomson Reuters)的数据，当前标准普尔500指数目前基于过往12个月收益的市盈率为16.8倍，从这个数字看，投资者们预计未来会出现轻度通胀。据Strategas Research Partners的数据，自1950年起，在通胀位于2%至4%之间时（本世纪前10年的大部分时间即处于这个水平），股票平均市盈率为17.4倍。但在通胀率为4%至6%的情况下，股票平均市盈率就下降到了14.7倍。

上周五，美国劳工部(Labor Department)宣布5月的消费价格指数(CPI)较上年同期上涨4.2%。通胀率越接近6%，股市市盈率就会越接近14倍。目前，标普500指数成份股公司的平均每股收益为92美元左右，而市盈率下降3个百分点就意味着标普500指数的公平市值下降276点。

Strategas的首席投资策略师特伦纳特(Jason DeSena Trennert)说：“这个数字很庞大。”

不过，目前的通胀前景十分复杂。杜戴克说，随着油价屡创历史新高，“人们必然要问，当前的通胀会不会最终演变为通缩。消费者看来并没有因物价上涨而出现抢购──他们反而减少了开支。因此我认为出现经济衰退的可能性要大于通胀。”


收益怀疑论


另一个重大的不确定因素仍然是收益前景，尤其金融类公司还将遭受何种程度的巨大损失，近年来上市公司三分之一的利润来自这些企业。今年第二季度，金融企业的收益预计将再度缩水，直到下半年才会恢复，该行业的全年收益将下降10%。

基于对标准普尔500指数成份股公司的收益预期，人们得出了该指数今年将上涨8.2%的平均预测值。但许多策略师认为这一数值高得不切实际。他们还对2009年的预测值提出了质疑，标普500指数成份股公司这一年的平均每股收益预计将增长20%，达到110美元。

特伦纳特说：“许多人认为金融行业能重振雄风，但我对此存疑。”

与此同时，高昂的能源成本也影响了企业利润，尤其是消耗大量燃料的行业以及以石油产品为原材料的公司。

特伦纳特认为，2009年的企业收益实际上会比2008年更糟，这很大程度上是因为美国以外地区经济增长的减缓。根据他自己所作的收益预期，特伦纳特认为标普500指数到2008年底的合理价值为1480点，2009年为略高于1300点。特伦纳特说，他希望自己对2009年的预测是错误的。

高盛集团(Goldman Sachs)的战略分析师大卫·科斯丁(David Kostin)也对关于标准普尔500指数今年涨幅的平均预测值持怀疑态度，他用股利折现模式(dividend-discount model)验证了自己对标普500指数公平价值所作预期的合理性。基于这一事实，科斯丁认为标普500的合理价值为1390点。他强调说：“市场的合理价值与当前水平相去不远。”

科斯丁认为，在联邦政府财政刺激手段的作用下，标普500将在未来几个月内上探1450点。但他预计，随着上涨的大宗商品价格开始影响企业收益，股市今年晚些时候会再陷困局。他认为，第三季度企业利润受此不利因素影响的程度要大于第二季度。

科斯丁说：“我们预计今年剩余时间内人们会对企业的收益预期向下修正。”虽然这意味着股市合理价值的降低，但他又告诫说：“估价是一门艺术，而不是科学。”