萨图恩:简直：关于A股市场的几点看法

转自:imeigu.com attorneyatlaw

简直兄是我的一个律师朋友，为人率真，看法犀利，引以为灵与肉的结合完美Match，转发其《关于A股市场的几点看法》，在其文章中，简直兄提出了一个论点即A股是一个恒时高估的市场，在这个市场里面，谈不到投资，只有投机。
向前延伸一步，专注A股的PE/VC，也不用看公司的其他方面，只需看公司能否在投资后（或曰拿到原始股后）尽快上市并尽快退出，只要能做到这一点，就肯定能赚钱。所投资的A股的上市公司只是一个工具，一个载体，一个让财富或曰货币数量增加的工具，除此外，并无别的用途。在2008年时曾和"著名投资公司"达晨的管理层聊天，他们就是这样的看法，对其投资的公司的其他方面并无太多关注，说白了，这样的投资机构，与其说是投资公司，不如说是一个拿原始股的公司。

前几天与一个在美资机构里面做了十几年投资刚刚转做A股市场的真正的投资专家聊天，他提出一个感受：在A股里面好像只要能上市，就值得投资，反正二级市场会有人以更高的价格接盘（可怜那些基民--基本上都成了托，待遇和朝鲜的公民一样），其原来投资所考察的诸如行业前景，企业产品和服务竞争力，管理层等都好像不重要了。紧跟的一个问题是：A股这种毫无理由的高估值能撑到几时？有什么因素能让A股的高估值降到合理水平之内？

在回答上述几个问题之前，我们先看看A股公司的基本情况：A股共有1800多家公司，基本来源有几个：

（1）额度制之前的边缘类公司，这些企业当时没有融资渠道，政府说，你们干脆发个股票债券之类的融资得了，于是大家就都发了些股票，当时的股票都是还本付息的。1987年国务院为此专门第一次就股票和债券发了一个通知。这些企业的典型就是上海的老八股和深圳的原野，深发展等等。

（2）额度制下的蛋。一句话：额度制下的蛋没有好蛋，基本都是坏蛋。原因很简单，额度当时是按照条块有国务院证券委分配到各省市和各部委的，再由各省市和各部委分配给自己所属的企业。这就决定了其分配额度时的逆向选择：越好的企业越不可能得到额度，得到额度的是那些发不出工资的，职工闹事的，所以额度制下才会出现红光，东锅等地方政府和地方金融机构联手欺诈上市的案子。

（3）通道制。这时就出现了一些好企业，但也不尽然，因为证监会曾经规定，券商报送一个企业时，必须兼并一个亏损企业才能报材料。

（4）保荐制。好企业逐步多起来---但是，且慢，看看中国的好企业在哪里？

基于我们的教育制度，科研制度，我们的创新并不多，多数是满足13亿人口的衣食住行和吃喝拉撒的，即使有所谓的好企业，也多是“me too"型的企业，而且往往不是“me too, me better"的日本复制型，而是“me too, me cheaper, me worse"的中国复制型。我这里下载了自2007年以来的所有在A股上市的招股书，大部分是有形工业品生产企业，其净利润率保持在5-12%之间，ROE15-20%，如果考虑到GDP增长率，CPI和PPI增长率，M2增长率，这些企业基本上是没有什么竞争力的。一旦中国的人口年龄结构和宏观货币和财政政策发生变化，这些企业基本就仅仅具有壳的价值。

回到前面的问题，什么因素能让A股回归其合理的估值呢？这个因素什么时间会生效呢？只要这因素不生效，我们就可以以拿原始股的心态投机而不是投资，反正后期会有人接盘，哪怕我Pre-IPO以20倍的市盈率入股，IPO后会有人以100倍接过去就行。

个人看，恐怕有这么几个因素值得考虑：（1）支撑中国A股这些just so so 的柴禾妞企业盈利的人口增长因素发生变化；（2）货币政策发生变化，如果M2真的到了100万亿的水平，水漫金山后，一定会退出，那时裸泳的人会很多，但在那之前，会歌舞升平。（3）发行制度改革。备案制推出会让上市公司的壳不再成为稀缺品，上市公司自然不会高估。

期待着能有一天能在A股的二级市场上收集到八九倍的现金驱动型连锁模式的population-based See's Candy和7-11，相信那一天一定会到来。我们能做的，就是耐心等待并在等待中天天锻炼身体，以迎接那一天的到来。

老农
2010/11/26 
    

附件：简直：

　一、中国股票市场是完全无效市场

　　这里所说的有效/无效，是指市场能否基于买卖双方的交易行为，对公司进行定价。中国股票市场在定价方面是完全无能的，这毫不奇怪，但不是孤例。中国的商业银行在对资金定价上也是完全无能的。基于这个观点，你甚至可以说，中国不存在市场。

　　其 他方面不多说了，具体到A股市场，市场之所以完全无效，是因为公司发行上市并非由市场选择，而是由政府选择。卖方是指定的，买方只能排队购买指定的商品， 这和三十年前的“红星食堂”或“城市供销合作社”一模一样。在毛主席及其举世无双的梦幻团队所创造的那个系统里，卖方如果能够克己复礼地不打骂顾客，是要 被表扬、评先进的。

　　举例说明一下这种无效性：海油工程，主营业务收入140亿；2010年7月1日收盘市值188亿；碧水源，主营业务收入5亿，同日收盘市值132亿；中国铁建，主营业务收入3555亿，同日收盘市值860亿。这三家在大类别上都属于工程乙方。此前还写过几句话比较了海普瑞和宇通客车，此处不赘。

　　总的来说，A股市场对企业的定价权重中，最重要的因素有两个：

　　其一、是银行放贷的增速，这个大家都在讲。尽管每次都会有特别资深的经济学家出来打圆场说商业银行的信贷不会流入股市什么的。

　　其二，是公司股票的代码；也许正因为如此，政府每过一段时间就推出一种新的代码群（从000到600到002到300，将来肯定还有400，500，007，888，999等）。各群之间交易规则没有任何区别。

　　还有其他一些因素，比如公司属于哪个板块，这个板块最近有什么故事？公司属于哪个地区，这个地区最近有什么规划？

　　听到有人愤怒地质问了：那公司的基本面排第几？！对不起，朋友，你读过《时间的玫瑰》么？看了上文，肯定有悲愤的亲朋说，这不是一个赌场嘛，我们在这样的市场怎么可能做“投资”？

　　对此问题，有两个递进的回答：

　　其一、也是我对大多数至亲、好友、同事、领导、下属的劝告：关掉账户，忘记伤痛，该干吗干吗去，这东西一般人玩不起。

　　其二、是对资深赌博患者的回答（接下来本系列的内容将特别庸俗，惟识者用之）。

　　二、A股市场是一个恒时高估的市场

　　前 面说到A股市场是一个无效市场。由于政府控制着IPO，使得新股发行持续供不应求。在供需平衡的市场里，企业上市，相对其未上市时的状态，其估值的提升是 非常有限的（应不到10%，这点估值提升是因为股权流动性的提升）。在A股市场上，一个在私人股权市场上估值不到3亿元的未上市公司（3000万利 润，10倍PE），一旦上市，其市值很容易达到30到50亿（100到150倍PE）。这个估值提升的幅度是多少？1000%到1500%。这么写数字太 大，不直观。换言之，就是10到15倍，乌鸡直接变成金凤凰。

　　由于供应管制所引起的上市公司估值飙升，是A股市场上股民不容易赚钱的最大秘密。由于筹码供应上的限制，导致A股市场整体而言永远高估，在2005年沪指998点、2008年沪指1664点那一天也丝毫不例外。

　　拿 游泳做比方，作为人类，比较常见的游泳是大家在泳池里游来游去，泳池里有新水注入，边上有旧水溢出，水面基本维持在一个合理的高度，让你可以比较安全地游 来游去；大多数泳池你都可以站直了呼吸空气，再大的泳池你也可以游到边上去休息。这种游泳方式，就是正常的资本市场，大多数人长期游泳，身体得到了煅炼， 极少数甚至游成了巴菲特。

　　那 么，A股市场是个什么样的游泳池呢？这是一个深不见底的堰塞湖，三峡大水库。你跳进水里，就失去了估值上的依托；使劲儿拿脚够也够不到池底。而这水面也不 是一成不变的，它随着“管理层”的“宏观调控”，一会儿蓄水一会儿泄洪，水面剧烈地上下波动。有时到998，有时到6124，有时又到1664。不能说到 了998、1664时水面又上升了，你就认为它见底了，因为你的脚仍然够不到池底。因为水面上升和下降都极为夸张，在里面游泳的人天天猜测下一分钟、下一 小时、下一天、下一月的水位上升及下降，以主观的猜测来决定自己游泳的姿势，很容易受伤和死去，正如苦苦等待我写这一章节的资深赌瘾患者们天天亲历的一 样。

　　但 任何事情都不是绝对的，有一小部分人在这人工湖里依然能游得相当有风度、相当有收获、从来不失态，这种人主要有三种：一种是掌握水库注水及放水闸口按钮的 人，以及他们的亲朋好友、同学、老领导小秘书、司机、情人、二奶，以及拍了他们裸照的人；一种是掌握上市公司、相当于坐在大船上欣赏水库风景、获得特许用 大网捕鱼的人，以及他们的亲朋好友、同学、老领导小秘书、司机、情人、二奶，以及拍了他们裸照的人；还有一种，就是我试图通过本文来寻找和沟通的人。我不 能确定这种人是否真的存在。

三、价值投资原则在A股市场无意义

　　写 下这个标题，是一件让人无比伤心的事。这句话等于管理着数万亿投资信托单位的六十几家基金管理公司长期标榜的口号直接作废，因为它们只能标榜价值投资。这 么严重的一句话，不能是想说就说，咱得论证一下——唉，这事干赔了，累。早知写博客都要这样严谨，那还不如去编个论文骗个博士学位得了。

　　价 值投资所谋取的盈利，一定是来自于企业的利润增长。企业利润增长主要来自两个方面，一是营业额增长，一是效率提升（毛利率提升），这都代表了企业经营水平 的提高。一个有效的资本市场，提续提升的企业经营水平或早或晚会体现到企业市值的增加上来。据统计，美国长期投资人自资本市场所获的利润中，90%以上来 自于企业经营规模的扩大、毛利率的提升，只有10左右来自市场估值水平的变化（数据来源不记得了，当是我瞎编的好了）。

　　在A股市场这片神奇的热土上，绝大多数股票都随着“看得见的手”在齐涨共跌，堰塞湖的水面高低决定着几乎所有股票的涨跌。为了使赌徒更加心中有数，这里举数目字予以说明。

　　设 想一家公司C，其利润以30%左右的年率持续增长（我听到有人心里说了，这不是烟台万华么？）。如果市场估值水平大致恒定，比如说，市场均值PE在 12（极熊）到18倍（极牛）之间波动，则C公司的股价在牛市顶峰之后一年内，虽然市场估值下降了30%，但它的利润增长了30%，两相抵销，则它的股价 最多是不增长或稍有回调；其后若市场经过一个轮回又回归牛市，则估值水平的提高加上期间的利润增长，C公司的股价会直接翻倍。这就是查理·芒格所谓的“发 现了好公司，有时没必要在乎介入价格”。在A股市场我们会看到什么？因为市场波动和公司盈利水平不相关，和蓄水放水正相关，我们经常看到整体PE在15到 40倍之间波动，放在个股上，估值的波动则更形夸张：C公司的股价从牛市顶峰（取市场整体40倍PE）滑落，到15倍已跌去6成以上，它的30%年利增长 对这样的估值波动已经没有任何修正和补偿的作用；当牛市重来，整体PE又回升到40倍时，这只股票也会翻倍甚至更多，但这和它的业绩增长关系不大。最迟钝 的人都能看出，持有这只股票度过牛-熊-牛的转换，是一件奇蠢无比的事。介入时点，而不是介入哪家公司，成为A股投资最为重要的事。在一个选股不如选时的 市场上，奢谈价值投资的事，还是由别人去干吧。

　　其 实，经验老到的A股赌徒都明白选股不如选时。在选股不如选时的前提下，再考虑到贝塔值这个变量，傻子都明白，如果准确地择了“时”，那么个股的选择事实上 是越垃圾越好。因为垃圾股往往比绩优股波动大（请看云铜和江铜过去数年的业绩和股价表现，看看这两天的方大特钢，莱茵生物）。到这里，A股市场上价值投资 失灵这句话算是论证结束了。

　　以 上写到了发行审批导致市场供不应求，供不应求导致恒时高估，恒时高估加上剧烈波动导致价值投资不可能。这就是我们如果把毕生的事业定位为证券市场投资时， 不得不面对的人生窘境。如果打官司的输赢和事实、证据及法律没有关系，人们就会选择不做律师；当公司股价波动和经营业绩关系不大时，我们又如何能够不劝说 亲朋好友远离这个赌场？

　　有 同学说了，你不是说可以选时么？大家正确地选时，以应对市场高估和大波不就行了。但这是世上最难的事，比根据财务数据和市场感觉选出好公司难上万倍。为 何？因为A股市场的时，不是掌握在市场看不见的手里，而是结结实实地捏在一些实实在在的肉手心里。有时这些手会持续没有道理地放水，有时会持续没有道理的 抽水，而且往往和三峡水库似的，下面缺水时它把水扣住，下面遭灾时它也要泄洪。在这样的市场上选时，就象我们在月黑风高的午夜时分，划一叶扁舟，温一壶浊 酒，孤零零在飘浮在三峡水库的水坝下面朗读《前赤壁赋》。

　　有 同学又说了，看得见的手们决策不就是看数据么，紧盯宏观数据预测手们的决策，能不能选时呢？不能。因为我们的统计数据啊……啊……啊……恐怕手们和我们看 到的不一样呢。市场在没有可资判断的数据时，有时会借助外部的现象来对猜：当外部环境一天天好起来时，我们的手们可能会乐观，这时市场就因为害怕手们乐观 而一天天坏下去。当外部环境一天天坏下去时，我们的手们可能会悲观，这时市场就会估计手们会悲观放水而使市场好起来。这种变化状况甚至放在一些具体的日子 都是灵验的，就是所谓的“外盘大涨我们大跌，外盘大跌我们大涨”。A股这种在全球标新领异的独特个性，其实根源就在这里。2008年底是美国次贷救了A 股，刚刚过去的7月上中旬是欧债危机救了A股。根据外部环境来猜测水库蓄水放水的动作，是近年来市场总结出的一个比较靠谱的交易系统。但如果这种模式成了 定式，市场的反身性又会将这一模式推翻。

　　这 到这里，大家已经明白A股恒时高估的原因，以及它所造成的严重后果。如果说使价值投资变得无意义只是使我们失去了一样赚钱的法宝，那么，在这样悬河一样的 市场里，其实我们每时每刻还面临着另一样风险，那就是突然行政审批取消了，真正注册发行了，估值基准立马和国际接轨了；就象按黄万里教授所说的那样炸掉三 峡大坝，而我们当时仍在坝下饮酒吟诗……算了，我们假定没有这个风险，或者假定即使有一天有人决定要炸掉大坝，我们会在别人之前通过决策者的外围者的外围 者的“亲朋好友、同学、老领导小秘书、司机、情人、二奶，以及拍了他们裸照的人”那里得到秘密通知，能够在别人撤退之前上岸吧。

　　接下来我们就在这样的假定基础上，研究如何在高估值、剧烈无锚波动、价值投资失灵的A股市场上，合法挤进第三种人的行列……

四、对A股市场主要风险的界定和应对

　 　在美国股市上，巴菲特和芒格即使不算活得最好的人，也是活得最长的人。一度盛传最优秀的共同基金经理彼得·林奇同志，从他那张五常式的头发来看，生活质 量应该不比张五常高多少（当然他应该不致于东躲西藏），所以尽管他年纪比巴总芒总小一些，现在江湖上已经不大听得到了。

　　如果说在美国，对生活质量的 追求在股市参与者众人中间可能并非首要目标、大多数美国投资人还是把赚钱作为第一目标的话，我相信有相当一部分投身A股赌市的同学，并不把金钱作为第一位 追求的东西；在这片神奇的土地上，由于谋生、做事的艰难，据我所知，很多人都是出于下列诸如此类的原因才痛下决心退出江湖，真正全身心地进入赌市的：

　　房地产商，再也不愿意夜里陪供地处处长或规划局局长去天上人间夜总会了；

　　夜总会老板，再也不想接待化妆成律师微服私访的便衣警察了；

　　律师，再也不想和法官一起合作，逼企业家掏出银子了；

　　作为企业家的上市公司董事长，再也不想一年四季、没完没了地和证监会沟通了。

　　这也就不提券商、基金公司那些 最终选择裸身下海的弟兄们了。总之呢，大家进入赌市，其实很多情况下为非为了钱财，而是为了一种心灵自由的生活方式，在这种难得的自由之下，才有可能不用 移民而活得更长一些。这一部分针对追求心灵自由的读者，先写一写如何才能在A股市场活得长。至于活得好，那得到很后面才能提到。

　　活得长，关键在于界定和规避风险。在官方有形之手斧劈神工、并非自然形成的A股市场上，我们面对的生存风险，按严重性加以识别和排列，主要有这些：

　　1、“高峡出平湖、当惊世界殊”的人工堰塞湖改造风险。

　　这个前几节已经强调过N次了。 我们是在一个没有客观估值依托的大水库、大悬河中裸泳，水平面的高度比周围的高速公路、居民点、麦子地甚至小山包还高。这个意识永远都不能丢。任何一次市 场大规模的雪崩，其背后的原因都不过是有人在泄洪。到目前为止，都是泄了又注，注了又泄，大坝一直好好地在那里。但是，如果有一天圣君出现，酝酿要炸掉大 坝（取消发行审批），那么这个市场可能会跌去90%的水位。这个风险是如此巨大，以致于我接下来再也不想强调了（想想都头皮发麻）。应对这个风险的办法是 要从头脑中把“死了都不卖”这首歌的旋律彻底根除。该卖就得卖，大半的时间请保持空仓。

　　2、注水口因为压力过大而隐藏着的泥石流风险。

　　由于进口被人为控制，间歇性地 放水进来，进来的水全都裹胁着巨大的压力，里面泥沙俱下、鱼龙混杂。泥石流嘛，你知道的。如果不是因为水路被阻，哪里致于水会聚成泥流。从人家推动进水的 一方来看，因为动用了巨大的能量才能进来，所以夹带一些泥沙石块在所难免，否则也对不住两到三年的苦苦公关，但对于我们在里头纯情裸泳的人来说这就比较惨 了，太接近进水口的话，被埋、被砸到丢了命也是常有的事，嘴里被灌上沙子那太平常了。

　　如果你本身没有在裸泳，而是 全幅武装地在岸边利用泥石流的动能在冲浪，嗯，我是说你是在打新，那么我祝贺你，你做得很对。在这个因为人工控制而供不应求的市场上，打新就意味着和供方 （新上市公司）甚至和“会里”，都是一国的，越是抢购打新，会里越觉得他的工作有成效。你就放心地滑水、冲浪，但只要记住一点，一定要首日卖掉，不要入戏 太深，因为再往下走一步就是A股市场的第二号风险所在了：上市首日接第一棒，被泥石流所伤。　

　　据 说，当初划定三峡水库搬迁范围里，按大坝蓄水到185米还是什么高度为极限，在上游划定海拔在此之下的村庄乡县都得搬。一边搬一边蓄水，后来发现如果水库 蓄水到150米海拔，上游就可能到了170米的水位；如果大坝蓄水到175米，上面可能都200米了。为什么？因为水从上游流到下游，是动的。这个简单的 道理原先没想到，导致搬迁的盘子越搞越大，到现在还在搬，所以建设经费一直在超支。当然这只不过是个笑话，不是实情，因为伟大的总设计师们审定的方案不可 能那么蠢，把常识都忘了。

　　讲 这个笑话是为了强调这个二号风险：A股估值恒高，接近入水口风险尤甚，而且越小的入水口，压强越大、风险越大。我是说，新股上市的价格会比较离谱，越小盘 越离谱。既然A股恒时高估是因为管制形成的供不应求局面导致的，那必然意味着新货入市会被哄抢，越小盘抢得越厉害。奇异的是这个道理居然和三峡大水坝搬迁 的笑话内涵一模一样。这也不难解释为什么全球的创业板、另类板、小企业板都是相对主板折价，而我们推出的中小板贵过主板、创业板贵过中小板，因为一个 “小”的概念，给人一种入口很“紧”的感觉，喷射而出的东西，不高才怪。我始终认为会里在上市审批标准完全不变的前提下推出这些越来越小的名目，害人不浅 ——一模一样的东西，从不同的入水口放出来，压强差好大。

　　应对这个新股上市价更高的风险，同学们要牢记不买首日上市股。

3、全流通转变中迫在眉睫的黑洞

　　前 面讲了体制转变的风险（颠覆性的、后果是不可想象的）、新股冲高回落风险（旧体制伴生性的、可规避的），今天再说一说全流通转变完成前的价值黑洞，这个风 险是临时性的，用医学术语说，是“一过性”的。它将在本文写作时进入临界状态，并在一年半之内消失。赌徒们需要注意的就是在这一年半之内，看管好自己的投 资组合，不要被黑洞吸收了去。

　　本 人在多个官方的、私人的以及网上不负责任的场合表扬过尚总，认为在他任上（注意，“在他任上”，不是“他在任上”）解决了历史遗留下来的公司首次公开发行 前的旧股无法在场内交易的问题，这个功劳完全是他一个人的。虽然远在尚总上任之前，就多有论者指出这一问题，本人的学位论文《敌意收购与公司治 理》(1999)，直接就指向非全流通市场妨碍敌意收购的发生，从而影响中国上市公司的治理及经营绩效。但多届领导严守“苟”字真经，使这一问题影响了市 场发展的最初十五年。2005年，这事居然就动起来了，然后居然于2008年基本完成了。现在还有几家死猪S股在交易，不过这已经不影响大局。在改革开放 三十年的后十年里，任何事情，只要真正的动起来，那直接就是奇迹、神迹。股权分置改革不但动了起来，而且居然还完成了。这笔功劳记在谁的头上，谁就是中国 股市第二牛人（第一牛人暂缺，留给决策取消发行审批的另一位神仙）。

　　夸 归夸，按照我所擅长的体制内高考议论文的辩证二分法，但书还是有的。2005年启动的股权分置改革，其最大的败笔就是在送股换得流通权的同时，给送剩下的 旧股设定了不合理的锁定期。在当时我就以螳臂当车的堂吉诃德风范呼吁过，送股之后应直接全流通，新老股份在股改后首个交易日一齐进场交易。但决策者们实际 上能接受的方案是老股按比例大小设定了一年、二年及三年的锁定期，最大的部分满三年才能进场出售。这个决策细节上的错误，和新上市公司原股东的锁定期过长 是一脉相承的。新上市公司原股东锁定期过长，导致新股过度定价、过度炒作，股权分置改革的后遗症也不例外。超长锁定期导致的直接后果是2005年年中到 2007年年中，上证指数从1000点升到了6000多点，后来就回到了2008年底的1600多点。如果股权分置改革采纳本人的建议，送股当日全流通， 那么，从2005年到2008年底，市场可能是“慢牛行情”，从1000点涨到1600点。出发点一样，结局一样，但中间会减少多少赌徒跳楼？

　　看 官不要以为6000点跌到1600点，现在又反复涨回到2600点，就历史性地解决了股权分置改革中超长锁定期所导致的致命风险。这些风险一直在积累，并 没有消失，而最危险的黑洞爆发阶段就在不远的未来。自打股权分置改革以来，券商研究部及一些好事的媒体都在每周、每月统计下月“股改流通股”盘子有多大， 并且加以同比、环比的分析。似乎问题永远就在下一个月会有多少股票解禁。这是一个错误的关注点。原因很简单，每个月所产生的解禁股，并不会在当月就被卖 掉。大部分都是累积起来了。这些累积起来的解禁股，日复一日的越来越多。当“宏观调控”没有触及最根本的领域“银根”时，这些解禁股就象压在悬崖坡顶上的 积雪一样，看上去很结实、很美。一旦有银根方面的风吹草动，现金从负利率的状态中走出来，变得值钱了，这些经年累月积攒起来的筹码会像雪崩一样喷薄而出、 倾盆而下。只要想一想，这些动不动就五十亿、上百亿市值的上市公司，每年的利润可能就三、五千万，有些甚至还一点钱都不赚，大股东、中股东们卖掉手里的股 票，还需要理由么？

　　前 面两节提示巨大风险时都附上了一份江湖郎中的蒙古解药，这里也不例外。否则这些看法就一钱不值了。在接下来的一年半载里如何防范全流通最后的黑洞性阵痛？ 建议已经身中毒瘾的赌徒空仓一年半显然是不合理的，因为那意味着好几千万人会失业——赌博虽然不是政府支持的一种行业，但它的确使几千万人沉迷其中，每天 非常低碳的活着还不算什么，维稳的效果那是相当惊人的。从为政府分忧的角度出发，作为一位有责任感的公民，我也不能动不动就建议赌徒们空仓去各地流窜，毕 竟还有那么多的券商从业人员在嗷嗷待哺呢。那么，非买不可的话，这一年半买什么、持有什么？

我的药方是这样的：

　　第一、买已经实现全流通很久的股票；

　　第 二、买已经全流通很久的中小盘股票。注意，是600和000开头的老股票。大家都是出来混的中小企业，这些老股票的总市值只有差不多股本的002及300 们的四分之一或三分之一左右，而且其中大部分还持有远超新上市公司的不动产……不动产，你懂的——你是愿意一些打着新材料、新技术、新模式旗号的骗子们拿 着你的钱去买房买地，还是希望它上市前就有房有地？

　　第三呢，就不写了，再往下写，几条一套，总共就只有三、五十家公司了，会有人说我写博客操纵市场了。前一阵写了一个自然段，比较了宇通客车和海普瑞，没想到过了这几个月，一个市值快倍增了，一个市场值快减半了，我也感觉压力也很大，必须时时仰望星空才能中和。

　　五、A股的主要机会

　　前面一直强调A股市场的变态之处，以及附着在变态机制之上的风险。赌徒们显然不喜欢风险提示，这个从本系列点击数高开低走就可以看出。这里咱们也来一个拐点，以积极健康的心态面对中国赌市的变态机制，试图从中发现一些机会，看能不能把看客们的心态也调整一下，使点击数量开始探底回升。

　　说到A股的机会，相当于领导上近来喜欢使用的“战略机遇期”和大家都喜欢使用的“安全期”，就是茫茫股海上的一段浮木，高峡平湖水面上的一个垂钓点，被拆迁户们点而未燃的一个煤气罐，火中冒着香气的一颗栗子。稍有不慎，机遇就成为危机，成为崩坝，成为滑坡，成为套牢的悲剧……得，又强调风险了。打住。

　　前文说过，A股恒时高估。这么说并不排除它也和其他市场一样，是绕着一个均值在波动。格雷厄姆和巴菲特眼中的美国市场股价是围绕着企业内在价值在上下波动，每过一段时间就会有一些股票出现富有安全空间（很多同学使用安全“边际”，真是俗到了极点）的低估值，这就是这师徒两的买点。然后股价会超出内在价值，发生溢价。这是他们家的市场。我们面对的这个市场，上下波动的均值就是高估。下端是“相对合理”的价格，上端是“特别夸张的高估”的价格。从“相对合理”的价格到“特别高估”的价格中间的位置，也就是“恒时高估”水平，是A股的常态估值水平。

　　因为发行审批的原因，A股几乎不可能会发生低于企业内在价值的、具有安全空间的买入时点。这就是本文前面专门用一个小标题说了“A股市场使价值投资原则无效”的缘由。非要在A股进行高峰体验的同学，其获利的法门在于抓住稍纵即逝的价格“相对合理”安全期进行买入，并在达到自己的交易目标后全身而退。这个退出点其实是个内心设置，因为恒时高估的市场，有时会涨到完全不可思议的程度（请回顾100元一股的云南铜业和300元一股的中国船舶）。因为它不可思议，所以不能全须全尾地吃下一段行情是完全正常的现象，吃到了那就相当于河南的彩票，可遇不可求。所以，卖出点在于你的投资计划，而不在于你对行情发展趋势的“把握”。

　　用一句话说完了卖出，咱们再来说这个买入。在恒时高估的A股市场上，什么情形下会出现企业估值“相对合理”的买入机会？这里列举一些大家都很容易理解的原因。大家会发现，每一个机会的背后都对应着前文所分析过的一些风险点。这也解释了为什么本系列从风险写起。

　　1、疯狂的“宏观调控”政策

　　我们的官府对市场全无尊重之意，认为一切都在自己的掌控之中。通过一些特别微观的所谓“宏观”政策，它们经常把市场搞得欲仙欲死。比如大家都知道的“半夜鸡叫印花税”、电话通知基金只许卖不许买的所谓“窗口指导”、在限售期制度之外强加于市场的“每月只许卖出百分之一”……这些妖娥子是列举不完的。有时它们真的使用宏观工具，比如一连十几次加息或加存款准备金率，然后又一连十几次减息，等等。这些失心疯的政策会使市场亢奋到极点或悲观到极点。亢奋到极点咱就不说了，对赌徒而言那是好事；悲观到极点呢，不好意思，对赌徒而言这也是好事——几乎所有重大的合理估值安全期都发生在一段宏观调控最疯狂的时期。因为这个原因，我们的A股又名“政策市”。

　　2、制度缺陷提供的机会

　　近年来大家都发现，在某只个股超长锁定期结束的那一时点，很多股票都出现历史性的低点。这就是超长锁定期给赌徒心理上造成的阴影，在股价上所反映的症状。如果企业上市之初，大量中小股东很快便能解禁，市场就不会升到过高，也就不会因为解禁给吓得过低。在过去三年多的时间里，这个股改限售解禁和首发限售解禁基本上都能提供一些合理的买入机会。

　　诺贝尔和平奖快出笼了，今天就写到这里。远未完，待续。

　　前次说要搞个点击数的拐点，还真是——（六）的点击数遥遥领先于此前几篇。可能是内容说到机会了吧，也可能是因为它的最后一句话。赌博中的事，真是无迹可循。但既然开始说到了机会，眼球已经勾得凸起了，不继续往下说，有忽悠之嫌。这篇继续把A股市场可能存在的主要机会继续往下编。反正市场就是个纠偏机制在起作用，前面两个机会分别是疯狂的宏观调控政策和错误的锁定期制度提供的，接下来仍然是瞄着错误的官府行为、官府规定放箭，这就叫有的放矢。

　　3、变态的市场主体结构制造的机会

　　最近A股市场制造了一波惊天动地的“大股票行情”。市场成交量在短时间内攀升至过去一段时期平均值的三到四倍，相应的，以金融股为首的大股票普遍发生了30%以上的涨幅。行情发生后，街头巷尾，人们议论纷纷，都不知道发生了什么事。阴谋论也大肆出街，一时好不热闹。那么究竟是谁发了神经？真的是不对称加息的决定提前十天被“亲朋好友、同学、老领导小秘书、司机、情人、二奶，以及拍了他们裸照的人”搞到手了么？这个咱不好断言。但有一点是清楚的，造成这一波行情的钱，并非来自场外、象有些论者说得那么卡通——“炒房团的钱被限购令逼进了股市”；这些钱就来自市场内部。

　　在过去一年时间里，各路研究员都把两高三新作为新时期股市的投机热点，持有金融大盘股的基金经理沦为菜鸟和笑柄。随着中小板和创业板愈走愈疯狂，基金经理和其他机构的决策者们纷纷把金融股从高配调到标配，后来又从标配调到低配。在“1008行情”发动的前夜，9月底，几乎所有的基金，包括中小盘基金、蓝筹基金、大盘基金——不管它们叫什么名字吧，全都是一肚子中小盘股。然后，在长假期间（再说一遍：前后调整化零为整的长假制度对存在金融市场的国家而言是非常愚蠢的制度安排！相信在不久的将来会有稍微明白金融的领导出面把这蠢事给叫停），要么是全球重启所谓的数量宽松，要么就是不对称加息利多银行股的消息在“亲朋好友、同学、老领导小秘书、司机、情人、二奶，以及拍了他们裸照的人”中间隐秘流传，反正是机构们认识到不配或低配金融股的风险。于是，长假结束后，这些人的行动整齐划一：卖出中小股，买入大盘股。行内把这事叫调仓。一个机构调仓不要紧，要紧的是所有的机构们紧紧地团结在一起，喊着“一二一、齐步走”的口号，集体调仓。由于上证指数本身就由大盘股唱主角，这一调仓，交易量上去了，大盘股上去了，指数就疯了。市场在没有任何外来资金介入的情况下，成交凭空放大了四倍，指数直升10%。是谁说的来着？“一个人不可能抓着自己的头发使自己离开地面”，这个定理在A股市场就失灵了。我们不需要增量资金，不需要外来力量，机构们一边卖一边买，就能在自己市值并不提升的情况下，一进一出的，就把指数搞high了。

　　说了这么多，中心思想就一个：A股市场里同质化的机构、机构们同质化的行为，给善于察言观色的赌徒们提供了绝佳的投机机会：当你看到所有机构们都着重配置了大盘股时（恰如这两天），小盘股的行情就开始了。当所有的机构们都弃大追小时，你坐坐轿子，然后稳稳地下来，笨笨地躺在大盘股上等着它们杀回来。这种事在A股市场上已经屡见不鲜，成为老掉牙的桥段，人们给它命名为“二八转换”，但它真是经久不衰，下一次比上一次更夸张。

　　有人就问了，你说这么多，这和你一贯恶毒攻击的官府行为又有何干？对了，这种同质的机构，恰恰是官府红旗下的蛋。所有的公募基金的分肥安排都差不多，私募证券基金的发展受到限制，于是市场上就只有两种人：一种是只管盯住指数和同业的公募基金，一种是散户股民。如果拿非洲大草原打比方，这市场上就只有两种动物：成群结队、一有风吹草动就往同一个方向跑的角马，以及在角马脚下四处都是的蚂蚁。如果你蹲下来仔细观察，会发现有一些蚂蚁中的蚂蚁打扮成专家的样子，在认真地研究角马蹄印的深度、角度和力度，向其他蚂蚁们认真地发布着关于角马最新动向的宏观研究报告，并以此谋生。但，真的赌徒，若能摆脱蚂蚁的低端视野，比如爬到一棵树叶上四处观望、看透了角马愚昧的行为模式，就不但能避免被角马践踏，而且还能利用角马疯狂奔跑的机会拣一两块被踩死的角马肉大快朵颐。比如在9月下旬，对于一再疲软的金融股，考虑到各种加息的传言，就有人满仓了这类货，然后随着基金们的“战略性调仓”，一举实现了全仓30%的收益——奇迹的是，这居然只需要一周，真的。

前情回顾：

　　一、中国股票市场是完全无效市场

　　二、A股市场是一个恒时高估的市场

　　三、价值投资原则在A股市场无意义

　　四、对A股市场主要风险的界定和应对

　　1、“高峡出平湖、当惊世界殊”的人工堰塞湖改造风险

　　2、注水口因为压力过大而隐藏着的泥石流风险

　　3、全流通转变中迫在眉睫的黑洞

　　五、A股的主要机会

　　1、疯狂的“宏观调控”政策

　　2、制度缺陷提供的机会

　　3、变态的市场主体结构制造的机会

　　回顾了一下，把自己感动得热泪盈眶：是什么样的精神，鼓舞着本人一方面利用A股市场的“先天缺陷及后天扭曲”实现着财务自由、一方面还利用收盘后宝贵的健身时间度人无数？这样的人，难道不应该获得CCTV年度经济人物？不应被评为五一劳动奖章获得者？不应被发展为全国人大代表？不应被纳入百人计划（咱也有海外东太平洋学历）？至少也得内定一个“感动中国”的名额吧，如果注定永远无法成为CSRC主席的话。

　　当我在强调A股市场的风险的时候，是指对场内持股做多的同学说的：一定要认识到这个市场还不是一个真正自由交易的资本市场，赚了钱也不能入戏太深，以为自己就巴菲特了，就抓住国民经济腾飞的小翅膀了，就深谙价值投机之道了。就象近几天洪都航空的突击减肥，使一些朋友食不知味：明明是国家战略性产业、大飞机计划、军机……全在里头了，本应往上生长、永不休息的嘛，为何突然一周减重30%？

　　当我在强调A股市场的机会的时候，是指长期持有日益缩水的货币不敢伸手买股的同学而言的：这的确是个垃圾赌场，即使你读完《证券分析》《巴总致股东的信》《蜡烛图精解》《股市做手回忆录》等所有关于投资及投机的大作之后、所有书本中的内容都无法在这个市场上得到印证，你仍然要对这个市场面对变态的管制之手做出的反应感到敬佩。因为这个半吊子市场，其本身的存在已经是一个奇迹。相对其他领域而言，这是惟一一个充满着言论及人身自由的所在。你认识到风险是先天存在的，愚蠢管制是与现行体制相伴相生的，虚拟经济比实体经济更能应对朝令夕改的“宏”观调控的，那么OK，你不妨在机会出现的时候带上安全套去博戏一番。

　　2010年11月12号，注定要载入A股史册的一个非凡日子。这一天交易之前，牛人们带着随从们装模作样地在朝鲜半岛开那种毫无意义的经济峰会，美元顶住了QE2的压力上了78，黄金在佐利克的胡说八道下创出新高又落了回来，而中石油和中石化两位重量级常委在指数基金要补货的传言下上摸了涨停，市场总结了历次常委们发飙后接下来的市况。这天交易之后，亚运会要在广州开幕，人们可能会回忆起北京奥运会开幕时的暴跌。综合所有这些信息，我们看到，今天的市场，完全跌出了中国模式，跌出了大国风范，跌出了一个无序赌场长久以来的新纪录。晚安，A股。

　　谢谢收看。