风行者狙击枪:（黄金，房地产）泡沫熟了

泡沫熟了

预测未来是一件不靠谱的事，而预测泡沫的变化就更不靠谱。但是，最新的跨学科研究使对资产泡沫的预测成为可能。到年底前，我相信大家可以看到世界上两大资产泡沫的见顶：黄金和中国房价。至于怎么从顶上下来，就无法预测了。

什么是资产泡沫的准确定义？跨学科的研究发现，只有“超指数增长”才能吸引理性和非理性的人参与其中，形成资产泡沫。在著名的寓言故事里，一位大臣请求波斯国王在国际象棋棋盘的64个格子里放1、2、4、8...粒米作为回报。这个看似很小的请求，但实际上整个王国的米都不够。这就是Y=2^X(X=0,1,2,3…)的指数增长。而“超指数增长”比这增长的更快。无论在自然界还是金融界，“超指数增长”不可长期持续。但是，只有这样快速的增长，才能吸引越来越多的人参与其中。

资产泡沫之所以吸引人，正是因为其“超指数增长”的特性。由于泡沫一旦形成就会持续一段时间，而且最后也有可能缓慢消散，因此参与泡沫是理性的行为，因为有可能及时出来锁定收益。但是，无数个体理性的行为，有可能最终变成大众的集体疯狂。泡沫也有自己的规律。泡沫一旦形成，由于正反馈的作用，会自我强化，除非有强大的外力，一般都会一直上涨到无法维系，很难马上破灭。这种正反馈也就是索罗斯说的“反身”理论。这也是他为什么乐于加入泡沫获得收益的原因之一。

长期以来，人们认为资产泡沫难以识别，更别提预测泡沫的破灭了。但是，一个地球物理学家的发现改变了人们的认识。

Didier Sornette教授从事地球物理的研究。但他发现金融市场泡沫的形成与破裂与地震有非常多的相似之处，都是复杂系统的自组织行为。Sornette教授随后提出了用地球物理和临界现象研究中所常用的LPPL(Log-Periodic Power Law)模型（对数周期性幂律模型）来研究金融领域的泡沫。在2003年的论文 “Antibubble and Prediction of China’s stock market and Real-Estate” 中，周炜星教授和Sornette教授就观察到了中国房价的“超指数增长”泡沫特征。当时他们根据截至2003年的数据预测，中国房价还将上涨到2008年，之后泡沫破裂。在当时的数据量情况下，能够发现房价泡沫，并且预测中国房价再涨5年，已经可以说是奇迹。具有远见卓识的谢国忠先生虽然早就意识到了中国房地产的泡沫，但他并没有预测到房价随后的巨幅上涨。他对房价泡沫破裂的预测也并没有在短期实现。

如果我们用历史上美国的房地产泡沫作为例子，运用LPPL模型进行预测，会得出什么结论呢。从对美国房价的数据The  S&P/Case-Shiller Home Price Indices（Composite-10）分析可以看出，当时美国的房价呈明显的“超指数增长”。而用LPPL模型在2004年8月就可以预测未来的峰值在2006年5月。而实际数据是2006年4月美国房价见顶。

现在，很多人热衷购买黄金。但是，无论从基本面还是数学分析，黄金价格都已经是明显的泡沫。从基本面看，黄金不产生现金流，价格的上涨只能通过货币的贬值和下家用更高的价格买入来实现。而LPPL模型则发现目前黄金价格的增长已经是明显的“超指数增长”。通过LPPL(Log-Periodic Power Law)模型的分析可以预测：黄金价格要么已经在9月5日见顶，要么在10月4日左右见顶。值得说明的是，这个模型并不能预测见顶的具体价格，而只能预测见顶的大致时间。因为见顶的时间点属于数学上的“奇点”，无法预测数值大小。而且，这个模型也无法预测泡沫消亡的具体方式。泡沫有可能象气球一样慢慢泄气，也有可能迅速崩溃。

目前人们最关心的恐怕还是中国的房地产泡沫。通过对中房上海指数月度数据的分析可以看出，上海的住宅价格从2002年开始已经有了明显的泡沫，呈明显的“超指数增长”。泡沫很有可能在年底前破裂。而办公楼指数则没有显示出明显的“超指数增长”泡沫。很可惜，中房上海指数月度数据已经停止公布了。但目前的数据已经足够预测未来的顶点。

以上这些预测只是考虑了系统自身的演化，没有，也不可能预测到外界的重大冲击。但是，可以预见的是，世界上最具争议，最有影响的两个泡沫：黄金价格和中国房地产，都已经接近成熟了。

（本文发表于《新世纪》周刊，略有修改。）

北京时间6月2日午间消息，因准确预言21世纪的金融风暴和次贷危机而得到“末日博士”绰号的美国经济学家鲁比尼日前表示，黄金价格从2009年初的800美元每盎司升至2011年秋天的1900美元每盎司，已经拥有了泡沫的所有特点。现在，与所有失去供需基本面支撑的资产一样，黄金价格泡沫在经历暴涨后正在破灭。

在黄金价格位于顶峰时，由偏执相信黄金神话以及其他认为黄金是避险工具的投资者组成的“黄金虫子们”曾乐观地预计黄金价格将升至2000美元，3000美元，甚至是5000美元。但是黄金价格现在已经出现了大幅下跌，当前价格接近每盎司1300美元，一直在低于1400美元的区间内徘徊，几乎较2011年的峰值下降了30%。

有许多理由促成黄金价格泡沫的破灭，黄金价格为什么会在2015年前跌至1000美元？以下是6个理由：

一、当全球经济出现严重的经济，金融，以及地缘政治危机时，黄金价格会趋向上涨。在全球金融危机期间，甚至连银行的存款以及政府债券的安全性都会被一些投资者怀疑。如果有人担心会出现金融末日大决战，那么对于他来说是时候存储枪支，弹药，灌装食品以及黄金了。

但是，即使出现那种情况，黄金也可能是一项糟糕的投资。事实上，在全球金融危机的顶峰，2008年至2009年，黄金价格曾几度大幅下跌。在信贷最紧张的时候，由于出台了上调黄金交易保证金比例以修正黄金价格的举措，杠杆交易黄金引起了被动抛售黄金。

二、当出现高通胀危机的时候，黄金的表现最好，因为人们认为其具有保值增值的功能。但是，尽管许多中央银行都采取了激进的货币政策，接连不断的“货币宽松”政策已经使大多数发达国 家的货币供应增长了一倍，甚至两倍，但是，黄金价格的通胀其实处于低位，甚至还会更低。

理由很简单：虽然基础货币在猛增，但是资金的周转速度却大幅下降，因为各家银行都在以超额准备金的形式储备大量流动性。进行中的私人的和公共的债券去杠杆化过程使全球需求增长 低于供应的状况得以维持。

所以，公司因为产能过剩而几乎没有定价权，工人们的议价权也因为失业率高企而很少。工会力量持续变弱，全球化促成了在中国和其他新兴市场国家的劳动密集型商品的廉价生产，发达国家那些没有技能的工人自然会在工资和职业前景上感到沮丧。

工资通胀低迷，商品通胀上升也不太可能。全球通胀水平现在都在下降，因为受全球经济疲弱影响大宗商品的价格正在向下调整。黄金价格随之下跌也是基于真实的通胀和预期的通胀而出现的。

三、与其他资产不同，黄金不会带来任何收益。股票有分红，债券有收益，房产有租金，黄金在资本评估中显得非常孤独。当前全球经济正在复苏，其他资产 ，甚至是曾经大跌的不动产 ，都在向投资者提供不断增长的回报。实际上，自2009年初黄金价格经历暴涨后，美国和其他国家的股市的表现已经超过了黄金。

实际利率为负时金价会高涨，但美联储和其他央行今后会因美国和全球经济前景好转而退出货币宽松政策，所以实际利率会上升。

四、经过几轮货币宽松后，当真实的利率（经通胀调节后的利率）变为负值时，黄金价格会出现快速增长。当现金和债券的实际收益为负值或者开始下降时，就到了该购买黄金的时候了。 但是投资者对美国和全球经济前景越来越看好，而这一预期也使人们认为，再过一段时间，美联储和全球其他央行将退出货币宽松和零利率政策，这意味着真实利率将更可能增长，而不是下 跌。

五、有一些投资者主张，高债务主权国家的债务风险变大时，投资者会购买黄金以避险。但是相反的情况却开始出现了。高债务主权国家拥有大规模的黄金储备，他们有可能决定出售黄金 以削减债务。有报道称，塞浦路斯可能会出售一小部分黄金储备，大约价值4亿欧元，而这也引发黄金价格在4月下跌了13%。拥有巨额黄金储备的意大利（超过1300亿欧元的黄金储备）也可能 采取类似举动，使黄金价格进一步下挫。

六、一些极端的政策保守者，特别是美国的政策保守者们，他们促使黄金上涨价格的方式将引发与预期相反的结果。从极右的观点看，黄金是对抗政府没收私人资产阴谋风险的唯一屏障。这些黄金狂热者们相信，黄金的回报是不可避免的，因为各中央银行贬损纸币价值的恶性通胀将接踵而来。但是上述的阴谋并不存在，下降的通胀，黄金无法做为货币等因素使他们的观点无法经受考验。

货币具有三种功能：支付手段，记帐单位，价值存储。黄金只具有价值存储的功能，它不能做为支付手段，人们无法在采购蔬菜时用黄金付帐。黄金也不具有记帐功能，商品和服务的价格，金融资产的价格都无法用黄金来定义。

所以黄金依然是凯恩斯所说的“野蛮遗迹”。它没有固有价值，主要用于对冲无理性的恐惧和恐慌。是的，所有的投资者都应在自己的投资组合中拥有少量的黄金以对冲极端的尾部风险。但是其他真正的资产也能提供类似的对冲。尾部风险当然没有完全消除，但是较全球金融危机顶峰时已经降低了不少。

黄金价格在未来几年也可能暂时上涨，但是黄金价格将变得更具波动性，并将在全球经济自我修复过程中不断下行。

淘金潮已经结束。（翊海）