门徒结局阿力吸毒了吗:癫狂的唱空者

2011年3月，一批美国上市的中国概念股被陆续停牌和退市……

2011年6月，香港市场中资股遭遇大笔卖空……

2011年7月，国际评级机构穆迪发布看空中国银行业报告，随即中资银行股遭遇大笔沽空……

种种迹象表明，海外资本做空中国的谋略正在一步步实施……

而每当有识之士提出对外资做空中国的担忧时，便有一批“经济学家”跳出来斥责这是阴谋论抑或是狭隘民族主义……

我们无意鼓吹阴谋论或民族主义，相信理性和客观的批评对于中国经济健康成长有着十分重要的意义。但我们需要警惕在恶意唱空背后制造金融混乱，趁火打劫的国际资本。我们想强调，金融安全是国家安全战略的重要组成部分。在这场没有硝烟的战争中，中国除了迎战外，别无选择……

海外资本频频唱空中国

2011年以来，以国际知名评级穆迪为代表的海外资本开始频频唱空中国。最初是从美国上市的中国概念股开始的。

2011年3月以来，在美国上市的中国高速频道、艾瑞泰克、盛大科技、盛世巨龙、纳伟仕、智能照明、福麒国际、数百亿等近10只中国概念股被停牌或退市，原因包括未能满足信息披露条件、不符合交易规则、财务遭质疑等。

之后，看空中国的声音开始扩大到房地产领域。

4月，国际评级机构穆迪将中国房地产投资前景评级至“负面”，认为中国房地产开发商未来将面临艰难的营运环境。

6月，国际评级机构标准普尔发布报告称，由于2009年以来，中国的房屋供应量一直持续处于高位，加上强烈融资需求下的高杠杆率，标普对未来中国房地产公司的还款能力表示怀疑。在未来的6-12个月，对中国房地产企业的负面评级将越来越多地出现。这一时间，香港市场中资地产股遭遇沽空，出现大幅下跌。

也是在这段时间，国际资本大鳄索罗斯也加入到了唱空中国的行列中。索罗斯表示，中国已经错失了抑制通货膨胀的机会，中国经济存在硬着陆风险。

事实上，在此之前，索罗斯“屯兵”香港，已经引起了市场的广泛关注。

6月28日，浑水公司在其网站上发布一封致中国芯片设计公司展讯通信CEO的公开信，信中对展讯通信进行了质疑，并提出了15个亟待回应的问题。展讯通信当日就出现了惊魂一跌，盘中最多下跌34%。

进入7月，国际资本的唱空声音进一步加强，除了地产、通胀、中国概念股之外，新的唱空筹码是地方债。

7月5日，国际评级机构穆迪表示，国家审计署可能低估了银行对地方政府债务的敞口，而低估金额可高达人民币3.5 万亿元。中国银行体系的经济性不良贷款可能会达到总贷款的8%-12%。

7月11日，穆迪再次发布报告，对部分中资公司的公司治理及会计风险发出警告，部分香港上市中资公司股价大跌。

唱空中国的四大逻辑

我们查阅了近期海外资本唱空中国的观点，发现其中主要有四条逻辑：

第一，是对国内地方融资平台的担忧。以穆迪为代表的海外机构用各种方法估算地方融资平台的规模和可能的坏账，担心在货币紧缩的情况下产生超过地方政府承受能力的巨额政府债务，并担心由此引发银行危机。据报道，穆迪一位副总裁称，穆迪在将审计署的数据和中国银监会发布的报告进行核对后发现，审计署可能至多漏报了人民币3.5万亿元的银行对地方政府贷款。穆迪表示，审计署漏报的人民币3.5万亿元很可能是存档情况较差、违约风险最大的一部分贷款。基于上述分析，穆迪预计中国银行系统的不良贷款规模占总贷款规模的比例可能会升至8％－12％之间，而穆迪基本情境下的不良贷款率为5％－8％，压力情境下为10％－18％。考虑到目前显然缺乏一个解决上述问题的明确计划，穆迪还认为中国银行系统的评级前景可能会转为负面。

第二，是对内地房地产市场市场的担忧。主要包括担心未来房价大幅下跌带来银行坏账，或者担心房地产市场下跌引起的宏观经济波动。

第三，是对国内产能过剩的担忧。有“末日博士”之称的鲁比尼指出，中国将在2013年遭遇重大经济问题。在一次采访中，鲁比尼说“中国内部到处充斥着在实物资本、基础设施和不动产方面的过量投资。在一个访问者眼中，证据就是那些光鲜靓丽却旅客寥寥的机场和高速列车，通往偏僻之地的高速公路，数千座高大的中央与地方政府建筑，空无一人的新城区，以及被迫关闭以避免引发全球价格下跌的崭新铝冶炼厂。继续沿着这条投资导向的道路走下去，将使已经暴露出来的制造业、房地产和基础设施产能饱和现象进一步恶化，并在固定资产投资增长无法继续扩大的情况下加剧未来的经济放缓。”据此，鲁比尼预计，中国大概会在2013年后遭遇一场硬着陆。

第四，是对中国通货膨胀风险的担忧。国际资本借助一些所谓经济学家之口鼓吹高通胀下政府应采取更加严厉的紧缩政策，引发经济硬着陆。曾经担任过美林证券亚太高级经济学家，世界银行顾问的许小年通过各种途径鼓吹中国应连续加息，而在7月初央行宣布加息0.25个百分点后，许小年在微博中愤怒地说，“这也叫加息？即使加250个基点，真实利率还是负的。通胀继续恶化……”然而，对于美国始终维持的零利率，许小年闭口不谈。

图：外资做空中国路线图

事实上，海外资本唱空中国的四条逻辑，或多或少都是有些道理的。

华林证券研究中心副主任胡宇表示，这些海外资本的声音可以当作是谏言者，但并不能作为中国经济决策判断的依据。

“这些言论迎合了美国等西方社会对中国的担心、戒备和抵制情绪，在西方媒体得到了广泛的宣传。”国务院发展研究中心金融研究所综合研究室主任陈道富表示，“要辩证看待这些观点。既不能简单地认为他们不了解中国情况，要重视那些善意的风险提示，对那些隔岸观火式的嘲讽，也要保持谦虚的态度，有则改之，无则加勉，在制度改进和政策设计方面要充分重视这些领域的风险。当然，也不能受这些言论的过度影响，采取一些过激的做法。我们要从本国经济长期发展需要出发，而不是国际投资者的需要出发，制定制度和政策。”

警惕恶意唱空的背后

近期海外资本唱空中国的举动，已经引起了各方的高度关注。

恒大地产董事局主席许加印对于对冲基金沽空导致股价大幅下滑非常不满，在前段时间召开的记者会上，许家印表示，他欢迎对冲基金做空，但强烈反对对冲基金为了做空而造谣以影响恒大的股价，若再有此种情况出现，集团可能会回购股票。

对于穆迪对中国地方政府债务的观点，同样引发本土银行业分析师有不同意见。招商证券银行分析师罗毅认为，之前央行报告中提到地方融资贷款不超过贷款总额的30%，并不能直接用30%乘以贷款总额来计算出地方融资平台贷款为14万亿元。在这个错误的基数上再取银监会和央行公布数据的中位值12万亿元并无依据。对于穆迪给予这3.5万亿元地方融资平台贷款50%-75%的不良率，罗毅称，“穆迪分析师对目前中国银行贷款投放的办理流程和信贷档案标准要求不了解，只因统计口径差异就判断这些贷款手续存在问题是对投资研究工作的讽刺。”

7月12日，中国人民银行网站挂出了“中国人民银行新闻发言人就地方政府融资平台贷款有关问题答记者问”的文章。文章指出，“有人推测地方政府融资平台贷款14万亿元，其推测方法和结论都是错误的。”矛头直接穆迪。

央行给出了三个理由认定上述计算错误：其一，各地区政府融资平台贷款占当地人民币各项贷款余额的比例有高有低，有的省远远低于30%，即使最高的比例也未超过30%，因此，不能用30%来作为全国的比例。其二，当地人民币各项贷款余额汇总数不等于全国人民币各项贷款余额数，前者不包括全国性商业银行总行等部门直接发放的贷款，比全国人民币各项贷款余额数47万亿要小，因此，也不能用全国人民币各项贷款余额数作为当地人民币各项贷款余额汇总数。其三，各地根据国务院要求已全面推进地方政府融资平台清理规范工作，平台贷款已有收缩，若还是以2010年末的有关数据来推算当前地方政府融资平台贷款总额，肯定是不准确的。

以穆迪为代表的海外机构究竟为什么不顾投资研究的谨慎，草率出台大量有失常识的看空中国的报告呢？

“穆迪之举动，不排除是受利益驱使。”英大证券研究所所长李大霄表示，“国际评级机构有时候并不是非常客观。从美国的安然事件、次贷危机等事件中，可以看出，其独立性和客观性还有待提高。此外，对于中国的问题，中国经济纵深广阔，国内大多数专业人士尚且难以完全了解，更何况一个穆迪。从危机发生时机来看，危机一般会发生在经济下行阶段，或者某个泡沫破灭之时。目前，中国经济依然处于高速增长期，地产行业稳定，银行业就更不用说了，全球最赚钱的银行在中国。”

李大霄表示，应该反击外资做空中国概念股的狂潮，中资股票的造假只是个案，不能够以偏概全。中国经济是全世界最高速增长经济体，远远比深陷债务危机的攻击者所在国家要好。

华林证券研究中心副主任胡宇认为，美国投资者在经受了次贷危机之后，对全球的债务问题过度担忧，甚至出现恶意做空的现象，三大评级机构充当“鼓手”，对冲基金充当“打手”。

“他们的目的很简单，要保住美国的主权信用评级，和美元在全球的霸主地位。”胡宇表示。

对策：以其人之道还治其人之身

而每当有识之士提出对外资做空中国的担忧时，便有一批“经济学家”跳出来斥责这是阴谋论抑或是狭隘民族主义……

我们无意鼓吹阴谋论或民族主义，相信理性和客观的批评对于中国经济健康成长有着十分重要的意义。但我们需要警惕在恶意唱空背后制造金融混乱，趁火打劫的国际资本。我们想强调，金融安全是国家安全战略的重要组成部分。在这场没有硝烟的战争中，中国除了迎战外，别无选择。

因此，我们认为，对于海外资本恶意唱空中国的行为，不能置之不理，不能无能为力，不能无所作为。无论是政府还是企业层面，都可以采取针对性的策略。

我们认为，从政府层面可以采取以下对策：

第一，先从自身找原因，正确认识当前中国经济存在的问题。包含地方融资平台在内的地方债务、房地产调控以及美元周期引起的世界资金跨境流动等领域，确实存在风险隐患，政策处理不当有可能产生经济和社会的较大波动，需要我们密切关注，不但在调控上要协调好政策，而且也需要预备一定的风险预案。

第二，以其人之道还治其人之身。可以考虑减持部分美国国债，增持中资银行股，一方面可以警示华尔街，另一方面可以激励市场对于中国银行业的信心。毕竟，长期来看，中资银行股的投资收益会远远大过美国国债。

第三，加强信息披露的透明，让市场了解中国经济、地方债务以及中国金融业的真实情况。国家审计署的信息披露以及人民银行针对穆迪报告的说明就是一个很好的例子。随着信息的透明，近几日中资银行股表现明显回暖。其实，相比较地方债务本身，市场更加担心的是其中的不确定性。一旦预期明确，市场反而不再恐慌。

第四，扶持本土评级机构发展，打破国际评级机构的话语权垄断。对三大国际评级机构扮演的角色应深刻反思。政府对于金融市场和评级行业的发展应有长期、全面的规划，需要居安思危，壮大本土评级机构，尽管实现这一目标并非一夕之功。目前来看，本土评级机构大公国际已经初具影响力。近日，大公国际表示，将把美国主权债务评级列入负面观察名单。作为本土评级的代表，大公国际在国家信用等级评级方面开始打破西方三家评级机构话语权的垄断。

从公司层面来看，遭遇对冲基金沽空，也可以考虑采取一些对策。

一般上市公司遭到攻击，通常先要判断指控是否专业，是信息质量很高。如果指控信息是由专业人士作出，在很重要的媒体上出现，公司应该和律师、投资者关系公司合作，采取及时的回应措施。

对于基本面健康、遭遇恶意卖空的公司，可以采取增持、回购等手段，稳定股价。

对于在经济转型阶段确实遇到暂时困难的公司应尽快调整思路，适应市场变化，避免过度扩张。

胡宇：评级机构充当“鼓手”，对冲基金充当“打手”

针对近期海外资本唱空、做空中国的现象，本刊记者专访了华林证券研究中心副主任胡宇。胡宇认为，三大评级机构充当“鼓手”唱空呐喊，对冲基金充当“打手”沽空打压。他们的目的很简单，要保住美国的主权信用评级，和美元在全球的霸主地位。

记者：近期，外资唱空中国声音不断，并伴随着在周边市场抛空中国资产，对于这种现象，您是如何看待的？

胡宇：目前市场对中国经济的担忧主要源于次贷危机之后对全球金融市场的担忧。尤其是美国投资者在经受了次贷危机之后，他们对全球的债务问题过度担忧，甚至出现恶意做空的现象，包括三大评级机构充当了“鼓手”，纷纷参与到了对全球主权债务的唱空行动中，而美国的对冲基金正好充当了“打手”的角色。他们的目的很简单，要保住美国的主权信用评级，和美元在全球的霸主地位。

所以，他们通过各种手段，制造金融混乱，趁火打劫。一方面，他们将债务危机扩大到了欧洲市场，先从欧洲的薄弱环节着手，包括对希腊、葡萄牙等欧猪五国进行重点攻击，降低他们的国债评级，另一方面，他们要对欧元市场进行激烈的做空，制造欧洲市场的混乱。

现在他们将目标扩大到了中国，将中国的地方债务问题过度扩大化，危言耸听，他们的目的很明确，做空竞争对手的货币和债务，夸大各国资产的风险隐患，降低各国债务的评级标准，最终保证美国的核心利益。

记者：外资唱空中国的逻辑主要包括四个方面：地方融资平台风险、房地产市场风险、产能过剩风险、高通胀风险。对上述四大风险，你怎么看？

胡宇：不可否认，一切的唱空都或多或少存在逻辑上的合理性。

地方融资平台的确暴露出我们在最近两年地方政府大幅扩张债务的风险，但这种风险是可控的，可解决的。由于多数地方贷款都投向了基础设施建设等固定资产，这无疑有利于未来当地经济的发展，尽管短期来看，可能存在项目收入不足的问题，但长期而言，还是有现金流做保证的。中国地方债务有税收、资产和中央政府的三重担保，可通过发债、资产证券化、资产剥离等多种方式解决。与当下地方债务的规模和风险相比，曾经在1999年之后的金融机构的改革显得更为困难而复杂。因此，地方债务危机的问题更多是外资唱空中国的一个立足点。但中国未来继续扩大投资拉动经济增长的模式也需要调整了。

房地产风险是中国经济现存的最大风险。房地产风险主要源于四点：1、对耕地的破坏和占用；2、金融杠杆过大；3、资源配置的浪费；4、土地财政的畸形。中国房地产的过度繁荣导致了未来空置率的大幅上升，浪费了全民资源，而城市化的过度扩张导致了农地的减少，更助推中国农产品价格长期向上的趋势。土地财政导致地价的大幅上升，不仅仅是损害中低层老百姓的利益，更是损害了中国未来经济发展的内在驱动力，使得地方政府过度依赖以投资作为经济增长的模式。最后，保障房建设不是彻底解决中国房地产危机的最佳方案，仅仅是解决短期社会矛盾的一剂退烧药而已。

产能过剩的风险是经济周期运行过程的产物。如果总供给过度扩张，而总需求不足，必然会导致产能过剩。中国目前存在产能过剩的问题，主要体现在：钢铁业、水泥、汽车等与房地产相关行业的产能过剩，也包括造船、电解铝、煤炭、化工等高污染、高能耗的重工业。产能过剩的原因，如要归结为：第一，由于政府配置资源，冲淡了市场配置资源的基础性作用，引发了诸多产业的产能过剩；第二，众多垄断企业盲目扩张导致产能过剩，这是体制性原因；第三，投资冲动加剧了产能过剩。

高通胀风险是当前中国面临的问题，是货币超发的后遗症。要解决通胀问题，就需要从货币政策着手，提高利率和存款准备金率。但上述政策对经济的负面影响也是较为明显的。二元利率结构的出现表明，通胀治理不能光靠货币政策，还需要靠行政手段。只有做到了利率市场化之后，利率等工具的采用才能起到治理通胀的效果。否则，用盲目的加息未必能够完成控制物价上涨的目标。

记者：金融战争已经打响。对于外资频频出手，从政府和企业层面，有何对策？

胡宇：从宏观角度而言，将资产泡沫主动释放有利于从宏观层面缓解各种压力，包括通胀、产能过剩、地方融资平台和房地产风险均与资产泡沫相关联。通胀预期的加剧来源于房地产泡沫带来的财富效应的积累，来自于货币超发之后对房地产泡沫的推动，从而刺激开放商和各地方政府加大投资力度，各地不断扩大的固定资产投资开工潮与之有关。

主动去杠杆的过程，就是限制信贷，加收物业税来限制房地产的投机，减少非理性需求，使得手中持有多套房的投机者提前套现，从而扩大房地产的供给，房价必然保持稳中有降。当房地产泡沫消除之后，地方政府想依靠融资和贷款来进一步投资的冲动会下降，钢铁、水泥行业的产能和库存亦会下降，产能过剩的局面会逐步消除。

当然，要解决房地产泡沫的问题，还需要彻底解决土地财政问题。

同时，中国需要主动进行调结构，这种结构的调整就是主动降低资产泡沫，降低杠杆，降低投资冲动。当然，保持适当的节奏是保持经济平稳增长的关键，避免一棒子打死。

企业要进一步有危机意识，尽快调整思路，适应市场变化，避免过度扩张，导致最终难以把握。具体而言，就要主动节约现金流，保证能够有足够的现金流来生存。强势企业要在未来调整过程中，应通过兼并收购的机会获取更大的市场份额，也需要有足够的现金流。历史经验表明，现金为王才是有战略眼光的企业家的生存之道。

从研究员角度而言，要学会理性分析各种经济问题，学会批判性思维，避免人云亦云，努力看清事物发展的本质和真相。各大外资评级机构的作用可以当作是谏言者，但并不能作为中国经济决策判断的依据。

资料：穆迪——“把灵魂卖给魔鬼以赚取金钱”

标准普尔公司、穆迪投资服务公司和惠誉国际信用评级有限公司，是当前世界上三大鼎鼎有名的国际评级机构，通常被视为“金融市场看门人”。

在希腊主权债务危机爆发后，三大信用评级机构的角色格外引人注目，它们在评级时一些利欲熏心的做法遭到广泛质疑。在2008年，美国国会为调查“金融海啸”举行的听证会上，穆迪一位经理级人士承认，“我们把灵魂出卖给了魔鬼来换取金钱”。

在金融海啸爆发前的数年间，三大评级机构明显违背行业原则的做法就饱受诟病。据报道，在危机爆发前10余年，评级机构为华尔街制造出的大量“有毒”债券贴上了安全的标签，随后收取高额评级费。当金融风暴席卷华尔街时，他们又扮演了“持照杀手”的角色，向华尔街的心脏插入最后一刀。

不仅丑闻频出，信用评级机构还总是反应“慢半拍”。对于1997年的东南亚金融危机、2008年的国际金融危机，三大信用评级机构也被指未及时进行预警。近来，希腊、葡萄牙等国政府均表示，评级机构对其主权信用评级做出了不负责任的判断，对投资者产生了误导。

作为得到国际公认的国际评级机构，穆迪、标准普尔和惠誉常用不同的标准来衡量不同国家的信用等级，也是它们频频引起争议的重要原因。