辐照度 英文:透视量化宽松政策淡出的国际影响（国际视野）

《 人民日报 》（ 2011年05月18日   23 版）

4月发布的《世界经济展望》报告预测中国经济2011年、2012两年的增速将分别达到9.6%和9.5%。
人民图片
美国第二轮量化宽松政策将于今年6月底到期。这一政策曾使大量“廉价”美元注入国际市场，尤其给新兴市场国家带来严重的输入型通胀压力。如今美国表示不再推出新的量化宽松政策，又将给新兴市场国家造成何种影响？中国当做何准备？本报驻外记者同中外金融专家在此共同聚焦这些问题。
稳定国际货币体系是关键
本报赴越南特派记者  吴成良  暨佩娟
去年11月，美国联邦储备委员会第二轮量化宽松政策的推出备受争议。而今，这项政策将行至终点的时候，会对金融市场，以及亚洲新兴经济体带来什么影响？近日，在越南河内举行的第十四届东盟与中日韩（10＋3）财长会议上，多位经济学家在接受本报记者采访时表示，美联储量化宽松货币政策的结束，并不意味着宽松货币政策的终结，虽然不至对国际金融市场带来重大变化，但这一政策的结束很可能会在短期内对投资者对市场的预期产生一定影响。
“只是意味着不再变得更加宽松而已”
瑞银证券有限责任公司董事总经理、中国经济研究主管汪涛在接受本报记者采访时表示，美联储第二轮量化宽松货币政策结束后，量化宽松政策将告一段落，但伯南克也称会采取低利率的较宽松货币政策，第二轮量化宽松政策的停止只是意味着不再变得更加宽松而已。
渣打银行首席经济学家吉拉德·莱昂斯在接受本报记者采访时表示，美国第二轮量化宽松货币政策的结束，并不意味着将开始实施紧缩政策。美联储的政策对全球金融市场会有一定影响，但预计总体影响不会太大，因为全球的流动资金仍然非常充裕。他认为，美联储会在较长时期内维持宽松的货币政策，因为美国经济复苏依然脆弱，需要刺激政策，而目前美国公共财政赤字严重，在财政政策不得不收紧的情况下，只能寄希望于宽松的货币政策来支持经济复苏。
莱昂斯说，美联储的政策是针对美国的需要制定的，就这一点来看，美联储在此次国际金融危机中表现不错，因为它避免了美国经济陷入严重衰退。他说，亚洲经济从国际金融危机中强劲复苏，其危机管理经验值得其他国家和地区学习。但是，亚洲经济在恢复增长之后，一些经济体显露出过热迹象，为此，亚洲国家和地区应该根据自身情况，制定有针对性的政策措施，遏制通胀。
对亚洲的影响具有两面性
谈到对新兴市场国家的影响，汪涛认为，新兴市场国家不仅受到了美国量化宽松货币政策的影响，还受到了欧元区债务危机的影响，后者的前景仍然不明朗。短期内，如果说量化宽松货币政策的停止是因为美国经济恢复势头良好，已经步入了一个稳健复苏的轨道，那么，一些资金将回流到美国，部分“热钱”可能会从新兴市场流出。但这不足以改变目前新兴市场国家遇到的问题。世界经济步入温和复苏的轨道，亚洲经济自然从中受益。但是，亚洲各国采取的经济政策存在一些问题，造成通胀率走高。很多国家又以货币紧缩政策加以应对，又造成经济显露减速迹象。汪涛认为，受国际需求和本国货币紧缩政策的影响，亚洲经济在未来几个月有可能会减速。
锐联资产管理有限公司董事长罗伯特·阿诺特认为，第二轮量化宽松政策的终止意味着一个重要的刺激源头消失了，如果没有接着推出第三轮量化宽松政策的话，风险资产市场可能衰退和回落。对亚洲而言，如果美国经济在失去量化宽松政策的支撑后仍不能持续复苏，其消费和投资支出继续放缓，可能导致对亚洲的产品和服务需求下降，“这些对亚洲而言是个坏消息”。然而，也有评论认为，第二轮量化宽松政策的结束将是缓解亚洲通胀压力的积极信号，会降低亚洲对通胀的恐惧，“这对亚洲会是好消息”。
“亚洲应该自己采取行动”
一些经济学家认为，第二轮量化宽松政策的结束将对市场预期产生影响，很可能会成为流动资本投机的一个机会。比如，短期内有可能会对投资者的心理和对市场的预期造成影响。由于目前国际市场上的流动资本仍相当充裕，而世界经济复苏不确定，国际金融和大宗商品等市场受多种因素影响，前景扑朔迷离，投资者的预期有时会产生相当大的市场效应，投机因素大大增加。如果投资者预期美联储将逐步收回或控制向市场注入的过多流动性，国债收益率将会上升。同时，投资者如预期美元将升值，大宗商品等风险资产就有可能遭到抛售，但投机资本又有可能逢低回收，进而使市场出现剧烈振荡的现象。
经济学家们普遍认为，从世界经济的角度来看，量化宽松政策对其他国家的复苏和国际货币体系的稳定带来了一定消极作用。作为世界上最主要国际储备货币的发行者，美联储理应考虑其政策对全球经济金融体系的影响。诺贝尔经济学奖获得者罗伯特·蒙代尔教授在接受本报记者采访时对美联储提出了批评。他说，由于国际货币体系的缺陷以及美联储不当的政策，国际金融危机很快波及亚洲。危机发生后，在美联储主席伯南克的“仪表盘”上，看到的是股票指数暴跌、失业率大幅上升、联邦基金利率大幅下滑，以及金融压力指数上升等。他并没有顾及其政策对美元、欧元汇率，黄金以及国际原材料价格的影响。危机爆发后，两种主要世界货币美元和欧元之间的汇率激烈波动，造成国际金融市场以及全球实体经济动荡，这证明了当前国际货币体系的“失败”。
蒙代尔表示，国际货币体系的“失败”使亚洲成为无辜的受害者。如果国际货币体系不能得到有效改革，亚洲应该自己采取行动，像欧洲一样创建自己的区域货币体系。鉴于中国经济在国际上的重要地位，蒙代尔倡议以世界上三个最大的货币区——美元、欧元和人民币为共同的轴心，构建稳定的国际货币体系。
美国紧缩政策并未开始
本报驻美国记者  马小宁
美联储将于今年6月结束被称为第二轮定量宽松（QE2）的6000亿美元债券购买计划。人们不禁要问：量化宽松政策的终结，是否意味着美国货币政策紧缩的开始呢？
美联储之所以于去年11月推出第二轮量化宽松政策，是源于欧洲主权债务危机使美国经济自2009年中以来呈现丧失复苏动能的态势。二度衰退的阴影笼罩美国经济。美联储主席伯南克发出启动量化宽松信息后，美国股市迅即进入牛市。自去年底以来，美国经济重现乐观迹象。美联储关于美国经济的最新预期认为美国经济今年将增长3.1%，失业率将下降到8.4%。今年以来，美国私营部门新增就业岗位近77万个，明显好于经济学家预期，就业市场改善事关消费者信心，是美国经济稳步复苏的表现。
第二轮量化宽松政策的实施避免了美国经济陷入二度衰退的风险。然而，即使是在美元大量流动性刺激下，美国经济依然是温和增长，增速并不足以迅速拉低失业率。美国劳工部最新公布的4月失业率略有反弹，美国目前仍然有1370万失业大军。按照当前就业增长速度，美国至少需要6年时间才能将失业率降到危机前水平。伯南克多次表示，只要就业市场没有强有力复苏，美国经济就不会真正复苏。与此同时，房市依然低迷，成为经济复苏的一大软肋。
第二轮量化宽松政策本质是美国开动印钞机向市场注入大量美元流动性。因而，从一开始这一政策就被批评将导致通货膨胀风险。然而，由于美国经济复苏温和、消费不旺、企业产能闲置等因素，这一风险没有成为现实，却对其他国家构成现实威胁。自2008年底以来，为刺激经济，美联储一直保持接近于零的超低利率政策，而新兴经济体由于复苏速度快，纷纷提高利率以避免经济过热。美国与新兴经济体之间的巨大利率差异，导致市场大量美元逐利而行，纷纷流向新兴经济体，加剧了这些国家的通胀压力。但大多数美国经济学家认为，新兴经济体面临的通胀压力主要是“自发性”的，美联储的宽松货币政策只是起了推波助澜的作用。
第二轮量化宽松政策的实施加速了美元的贬值之势。在此次国际金融危机爆发之前的6年时间里，美元较世界其他主要货币已累计贬值40%。与一年前相比，美元与其他世界主要货币相比现已贬值9.1%。美元贬值的最主要推手，就是美联储的超低利率政策。低利率意味着低回报，这损害了美元的吸引力。
作为世界主要储备货币的发行国，美元贬值给美国带来的好处显而易见。美国企业全球竞争力加强，出口大幅增长。但美元贬值的负面影响则是全球性的，美国自身也不例外。美元贬值直接导致了以美元计价的原油等国际大宗商品价值的提高，从而在某种程度上抵消了美元贬值带来的出口优势，也引发了通胀的担忧。在美国国内，美元贬值的态势还引发人们一种心理恐慌，将“弱势美元”与“弱势美国”相挂钩，担心一旦美元贬值被认定是一个长期趋势，是美国衰落的表现，则可能引起连锁效应，包括美国国债的外国持有者会进一步减少美国国债的持有量，为避免油价波动对世界经济的影响，石油输出国可能考虑以一揽子货币而非美元定价等。
美国的经济决策者当然要尽量避免市场对美元信心的流失。美联储主席伯南克和美国财长盖特纳都一再表示，“强势美元”或“美元币值的稳定符合美国利益”，美国无意通过美元贬值谋求出口优势。但美国并没有采取措施提升美元的价值，伯南克开出的处方是“美国经济的更快增长，将吸引更多资本回流美国”，而这正是美联储的货币政策所要达到的目标。然而，无论是市场还是舆论都不相信美联储的货币政策会带来一个强势而稳定的美元。《华尔街日报》日前的一篇评论认为，在美元大幅贬值时说支持强势美元，说得好听是美联储和财政部对美元贬值的现实无知，说得难听则是美国在“以邻为壑”。
在第二轮量化宽松政策如期结束后，是否会有第三轮量化宽松政策的出台？由于担心通胀预期走高，伯南克日前已否定了这种可能性，但表示美联储支持经济的政策将继续存在。美联储明确表示，将在相当长的一段时间内继续保持超低利率。伯南克暗示，这“相当长的一段时间”意味着“美联储几次例行会议的时间”。其次，在结束购买6000亿美元的债券购买计划后，美联储仍将把已经到期的国债收益及抵押贷款担保证券的收益继续投向债券购买，使美联储手中拥有的国债量保持相对稳定。
换言之，美联储的资产负债表既不会扩张，也不会收缩。自金融危机以来，美联储的资产负债表扩张了数倍，随着经济复苏，美联储将收缩其资产规模，并逆转其利率政策。两项举措无论孰先孰后，都代表着紧缩政策的开始，但至少在短期内，两者都不是现实。
国际回声
太平洋投资管理公司创始人格罗斯：（美联储决定结束第二轮量化宽松政策表明）美国经济正在复苏，支撑着风险资产，并带来通货膨胀的上行压力。债券市场的长期通胀预期已在近期减弱，但如果经济的强劲之势足以迅速降低失业率，通胀预期很有可能再度增强。
“每日外汇”的货币策略师斯派维克：第二轮量化宽松政策的结束将会改变美元的命运。最近大宗商品价格的回调，意味着市场一个根本性的调整——美元可能重拾升势，这让投资者纷纷抛售美元之外的“风险货币”，从而造成大宗商品市场的价格波动。
《纽约时报》：美联储为了推动经济复苏而推行的国债购买计划推高了股市，减少了美国出口的成本，并让企业的借贷利率保持在低位。然而，多数美国人并未感到量化宽松政策的效力，部分原因是它的效果小得惊人。统计显示，美联储注入银行体系的多数资金仍然留在金融体系里，它们并没有进入实体经济。
美国西北大学金融学教授阿维德：仅有少部分信用评级高的企业能得到贷款，而和家庭消费以及企业有关的贷款，如房屋抵押贷款、低评级的企业债券，它们的利率仍然很高。
美国银行首席经济学家米克·利维：（第二轮量化宽松）做了什么呢？它改善了信贷环境，让股市飙升、美元贬值。但是美联储真的以为购买国债、扩张资产负债表就真的能创造就业吗？
前诺贝尔经济学奖得主保罗·克鲁格曼：有人问我对于第二轮量化宽松政策是否感到失望，我觉得量化宽松一开始就没有指望能够对实体经济产生效果，它发挥的唯一作用是提升了人们的预期。
美国彭博社：伯南克的第二轮量化宽松政策在全世界广受批评。巴西财长称“全球政府已卷入一场‘货币战争’”。德国财长表示美联储的政策旨在让美元贬值以获取竞争优势。许多经济学家认为，美联储向金融市场大把撒钱的政策可能会对经济造成长期性的破坏。
把握时机
应对挑战
张 明
美联储联邦公开市场委员会不久前召开的新一轮会议暗示，第二轮量化宽松政策6月底到期后，不会出台新的量化宽松政策。这是否意味着美国政府自次贷危机爆发以来实施的宽松货币政策即将走向终结？美联储货币政策调整将给中国经济造成何种冲击？中国政府又应当如何应对呢？
鉴于美国经济的现状，尽管美联储出台第三轮量化宽松政策的可能性很小，但宽松的货币政策基调仍将持续至少半年时间。美联储的核心职能在于维持经济的充分就业以及物价稳定。既然目前经济体远未达到充分就业水平，且核心通货膨胀率仍处于相对低位，美联储并没有必要像欧元区央行那样过早地步入加息周期。
美联储未来退出宽松货币政策的步骤可能将会包括：第一步，到今年6月底，当第二轮量化宽松政策到期后，宣布不再实施新的量化宽松政策；第二步，在今年下半年，随着美联储持有的一部分国债、美国抵押支持证券（MBS）与美国资产担保证券（ABS）到期，美联储的资产负债表将出现被动的收缩；第三步，今年底或明年初，随着美国经济的进一步复苏，美联储宣布加息，这可能标志着美联储进入新的加息周期；第四步，2012年之后，如果美国经济复苏稳健，不排除美联储可能实施积极的退出策略，通过出售自己持有的国债、MBS与ABS来收回市场上的流动性，主动降低美联储资产负债表规模。
因此，美联储货币政策调整对中国经济的冲击，需要从以下两个时段来把握。一是在今年下半年，美联储货币政策依然处于比较宽松的状态；二是从明年某个时点开始，美联储货币政策可能出现实质性收紧。
当美联储货币政策依然宽松时，中国经济面临的主要冲击包括：第一，中国经济将会继续面临大规模的短期国际资本流入。无论是中美利差、人民币升值预期还是中国国内资产价格上涨预期，都会继续吸引短期国际资本大举流入。短期国际资本的流入首先会导致中国外汇储备进一步累积，加大央行冲销压力。如果冲销不完全，短期国际资本流入会推高中国的通货膨胀或资产价格。第二，全球能源与大宗商品价格将持续保持在高位，甚至进一步上升，这会使得中国经济面临显著的输入型通货膨胀压力。从今年第二季度起，输入型通货膨胀压力可能取代食品价格成为加剧中国通胀的主要动力。第三，疲软的美元将使得人民币有效汇率面临更大的升值压力。
当美联储货币政策开始进入新的紧缩周期后，中国经济将会面临的主要冲击则包括：第一，在特定条件下，中国可能面临短期国际资本流动逆转的局面，即短期国际资本由流入变为流出，这可能导致中国资产价格下跌、人民币面临短期贬值压力以及外汇储备存量下降。第二，紧缩性货币政策可能抑制美国经济增长，从而影响中国出口面临的外需状况。当然，美联储收紧货币政策（尤其是连续性加息）可能导致美元走强，这一方面会压低全球能源与大宗商品价格，缓解中国面临的输入型通胀压力，另一方面会降低人民币有效汇率的升值压力。
为应对美联储货币政策变化对中国经济造成的各种不利冲击，笔者认为可以采取以下对策：
首先，可以通过进一步加强资本项目管制来应对短期国际资本流动的冲击。例如，通过加强外汇管理局、海关与商务部的联网核查，可以更准确地甄别通过贸易渠道的转移流入的短期资本；通过加强外管局、商务部与商业银行的联网核查，可以更好地跟踪外国直接投资资本金与外债结汇后的真实流向。目前，人民币“走出去”步伐逐渐加快，这必然带来某些资本项目的进一步开放，因此尤其应注意把握资本项目开放的节奏与风险。
其次，增强人民币汇率形成机制的弹性，并继续放开每日人民币对其他货币的汇率波动幅度。如果美元继续走软，较快的人民币升值有助于改善中国的贸易条件，在一定程度上抑制输入型通胀的冲击。如果美联储货币政策调整导致美元显著走强，也不排除人民币对美元汇率短期内显著贬值的可能性。值得一提的是，弹性更强的人民币汇率机制本身也有助于抑制短期国际资本流入。
（作者为中国社会科学院世界经济政治研究所国际金融室副主任）