轻小说文库app ios:为了不错过下一个牛市和牛股,您现在该做些什么?

一、诺亚方舟2008年投资运营回顾

2008年伴随全球的金融海啸，A股市场经历了持续的深幅下跌，上证指数从07年10月6124点下跌至08年10月最低1664点，跌幅近73%。下跌幅度之大，速度之快在18年的中国证券史上均属罕见。去年，在大多数人贪婪的时候我们保持了一定的恐惧，从07年下半年至08年初清仓了盐湖钾肥、中联重科等股票，并大量减持了严重高估的万科、招行等企业股权，只在2007年8月少量买入了估值相对合理的百丽国际和味千等港股，截止08年初，我们持有现金比例接近80%。这些投资决策使我们在大盘持续下跌的过程中，较大程度的避免了损失，基本上保留了07年的投资成果（2007年我们的总投资回报率为176%）。自07年9月至08年8月，我们坚守价值投资原则和近似苛刻的选股标准，无论是前期卖出股票的资金还是新客户的资金始终一股没买，持有现金等待了将近一年的时间（我们原来预计这个等待的时间会更长，可能是2-3年，市场的急速下跌缩短了我们等待周期）。直至今年9月，才开始逐步买入。截止12月18日，我们管理的客户资产，08年全年综合收益率为-3.6%，同期上证指数跌幅61.7%，跑赢上证指数58.1%。

最近两年诺亚方舟投资回报与上证指数对照如表一：

表一、诺亚方舟投资回报与上证指数对照

年份

诺亚方舟

上证指数

诺亚方舟VS上证升幅

2007

176.1％

96.7％

+79.4%

2008

-3.6％

-61.7%％

+58.1%

*内部统计(2008年的统计截止日期为2008-12-18)。

二、我们对宏观经济形式的看法

我们的观点：未来3到5年中国经济仍将保持较快速度发展，过程中可能会有小幅调整，但趋势不会改变。

我国政府能够及时的看到并预见到此次由美国次级债问题引发的金融危机直至上升到经济危机的严重性，而且比较及时的出台了相关的保增长的4万亿投资刺激方案，并不断地出台稳定股市和刺激楼市消费的一系列的经济政策。这些政策会起到多大的作用目前还不能确定，但是最重要的是我国的基础建设、城市化进程、国民富裕和消费水平均与90年代进入经济衰退期的日本相差很远，我国经济持续保持快速增长的基础没有改变，增长空间也依然很大，增速大幅回落甚至衰退的可能性很小。我国经济总量GDP现在虽已位居全球第四，但仍不及排名第一的美国的四分之一，更为重要的是人均GDP只有2460美元，仅为美国45845美元的十九分之一、日本34312美元的十六分之一、韩国19750美元的八分之一、中国香港29649美元的十二分之一、中国台湾17520美元的七分之一，世界排名第104位，与排名第一的卢森堡更是相差40倍。从世界历史上看，这是一个发展中国家向发达国家迈进的必经之路，中国当然也不例外。

对于当前的外部经济形势，虽然国际金融危机已经波及中国的制造、出口等行业，比较而言，中国依然是全球增长最快的经济体之一。我们依然认为：从长远看，美国目前暂时的经济衰退并不会妨碍中国经济的继续崛起。正如投资大师罗杰斯先生在游历116个国家，历经１５个战乱之地，从西向东开车横穿中国三次后得出的结论：21世纪一定属于中国。那么在这样的国家里投资应该有光明的未来。那些对中国发展持怀疑论以及犹豫的悲观者，也许会错失整个时代。

三、我们对A股市场目前的观点和判断

我们认为目前市场已属于底部区域，继续大幅下跌并创新低的可能性有但很小；即使创新低，也不必过分恐惧，应该更加坚定的继续买入。

我们认为，世界金融危机、中国实体经济增速放缓、大小非减持等因素固然对中国股市产生一定影响，但股市自身的内在规律才是本次调整的核心因素。证券市场就像不断向两边晃动的钟摆，一直的在牛市和熊市间轮回摆动，一次次从低估走到高估，再从高估走向低估，摆动的中心正是上市企业的合理价值，400年的世界证券史，18年的中国证券史无时无刻不再重复着这样的规律。上证指数从2005年998点，经历2年持续牛市，至2007年10月疯狂上涨6倍，远远超出了上市公司实际价值的增长，市场整体严重高估。以历史的眼光看，下跌几乎是必然的，无关金融危机，无关大小非减持，这是企业价值最终决定股票价格的股市本质决定的，当企业卖的太贵了，价格跌下来是再正常不过的，只是回归价值的时间和周期长短不确定而已。

我们并不想对市场进行短期预测，我们也一直认为短期市场走势是不可能预测准确的，至少这不在我们的能力范围之内。但市场的长期趋势确是可以预期的，正如我们前面讲到的钟摆理论，A股经历了一年多超过70%的下跌，估值的钟摆现在停在哪一端，对于我们来说已经比较清晰。截止12月初，上证A股平均静态市盈率为16倍左右（10月28日上证最低1664点平均市盈率曾达到14倍）。而在中国18年证券史中市盈率一般在15至60倍之间波动（如下图）。

这次是否会遵循以往的历史规律？市场的最底部在哪里？什么时间出现？我们依然不得而知，但至少我们认为投资机会已经来临，为了不错过下一个牛市，我们已经在行动而不仅仅是空谈。当然，相对整体市场估值，我们更关心的是具体目标企业的价值和价格，目前，我们关注的部分企业的价格已显得非常有吸引力。作为企业股权的买入方，市场的下跌再一次给了我们廉价买入优秀企业的机会。而相对于一年前，同样的资金，现在可以买到当时3-5倍的企业股权，拥抱这样的机会吧，这将会使我们更加成功！

四、我们目前关注的行业和重点公司

在日新月异的中国市场上，我们仍然运用传统的智慧，在我们能力圈的范围内，寻找我们心中合格的投资目标。我们坚决努力让我们的头脑不要成为偏见的避难所，力争不对任何行业和公司带有成见，在我们眼里，银行、保险、地产和包括食品饮料、日用品在内的消费品和商业类企业仍然是最吸引我们眼球的。

我们关注的部分行业和企业。银行业：如招商银行等；地产业：万科、中国海外等；保险业：平安保险、中国人寿等；消费品行业：如百丽、宝姿、茅台、张裕、蒙牛、雨润等；教育服务业：如新东方；零售及连锁业：如苏宁、味千、小肥羊等；互联网行业：如百度、腾讯等

下面我们先以目前市场估值较低的银行业做一简单的分析：国内的银行业与美国很多倒闭甚至亏损的银行在收入结构上有着本质的不同，这一点决定了中国的上市银行即使是在美国经营也不会有什么风险，这与大众普遍的担心完全不同，相反中国的金融业是国内受经济危机影响最小的行业而不是影响最大的。

从长远看，对于银行业，有些重要因素依然是确定的，首先，银行业的资产规模继续增长是确定的，以招行为首的优秀股份制银行资产增长速度依然会超越行业平均速度；第二，中国银行业收入结构依然有很大改善空间，非利息收入依然有着很大的增长空间。而我们根据国际经验看到，经济发展和产业升级过程中，银行业的增长是快于整体经济的增长的，银行业占GDP比重持续上升。美国1990年到2006年间，金融业利润复合增长高达11.1%，是GDP增速的2-3倍。从历史的眼光看，有一点是可以肯定的，只要有人类存在，银行业就会一直发展下去。某种意义上，“银行业的未来就是人类社会的未来（《银行业的未来》）”。

银行业的业绩增长主要来自于贷款的增长，中间业务收入（非利息收入）的增长，以及低成本资金的获取与成本费用的控制，当然，还有贷款资产的风险控制。目前的国内中资银行的主要业务还是在企业贷款业务上，还要一小部分在非利息收入业务上。在企业贷款业务方面，利润的驱动因素为资产规模的不断扩大，也就是贷款总额的不断扩大，这一点由于中国目前融资渠道相对较窄，只能更多的依赖于银行借贷，所以随着中国未来经济和企业的成长，所需要的贷款规模的增长是确定无疑的。在目前的经济危机条件下，很多产业像出口贸易、房地产及其相关产业等都面临的较大的增速下滑甚至衰退的风险，银行会产生一定比例的坏账是肯定的，但是，大家更要看到的是优秀银行已经把坏账的拨备提高到了200%以上，即使有一定的坏帐也不会影响到银行的正常利润增长，这一点很多投资人也包括机构投资者过分的夸大了这个坏账减值问题。还一个问题是，银行在面临这样的经济条件下，发放贷款变得十分谨慎，这是对的，可能出现的比较悲观的情况是2009年银行业不增长或负增长，但这没有什么问题，不会产生亏损，现在的估值水平已经反映到了这个负面因素，否则兴业银行怎么会出现1.5倍多一些的PB和6倍的PE呢？这次美国的金融危机反而为我们买入优秀的银行股提供了伟大的历史机遇！还有一部分收入来自非利息收入，这部分业务在中国还处于初始阶段，招商银行的非息收入占比才15%多一点，离国际上的成熟银行30-40%的比例还有很大差距，这已经预示着，银行业的增长还远未到尽头！我们判断，优秀银行的利润增速可以达到复合15-20%左右，这是可以确定的，乐观估计可以达到25%。（1977-1997香港经济复合增长率8.9%，汇丰银行在此期间的利润复合成长率为21%，恒生银行的利润复合成长率在20%以内）

关于保险公司：保险业是金融行业中较难分析与估值的类别之一。中国保险市场的潜力深厚：首先，保险的市场渗透率偏低。保监会去年11月资料显示，估计07年人寿保费收入达5000亿元，占逾23万亿元的国内生产总值(GDP)的2.2%，经济成熟国家的渗透率约占GDP10%，中国保险市场显得极具发展潜力。再看香港保险市场，2006年港人投入人寿保险保费达1160亿元，渗透率相等于06年GDP 14700元的7.9%，4倍于国内市场，反映了国内保险业存在无限的发展空间。第二，保险业将进入起飞期。以香港来说，经过几十年发展香港的保险公司积累人寿保险的净负债达到3800亿港元(不是投保额)，以06年计相等于GDP的26%。现在国内有几十家人寿保险公司，单是平安保险及中国人寿已占市场6成，估计07年两间公司积累人寿保险净负债达9000亿元，由此推论出全国已积累1.5万亿元人寿保险净负债，相当于GDP的6.5%。人寿保险业起步较迟，仍处增长期的初阶。第三，保险公司资产膨胀快速。11.5规划预期保险业资产将由2005年的15000亿元，上升至2010年的5万亿元，但据未经证实的资料估计，2007年保险业资产已达到3万亿元，肯定会超标完成。资产对保险公司非常重要，其依赖客户的保金进行投资增值，没有资产则难以争取资产在增值过程中的利益。由于中国保险业正在萌芽，有源源不绝的保金可供保险公司用作投资。中国保险公司不断有新单增加，退保人少，到期提款又少，因此不停积累资产，再作投资，所以资产膨胀快速。中国的人寿保险市场正处于增长期，预计到2020年约有15%中国人口到60岁，2030年约有24%人口将到60岁；届时人口老化，投保户将提取保单作退休养老，人寿保险业将进入赔付期，到那时才会面临资产萎缩的风险。

目前平安保险和中国人寿较前期的股价高点均以大幅折价，其中平安保险缩水近9成，股价被低估相当严重，长期投资价值凸显。至于对投资富通银行所造成的亏损基本已经确认，仅对今年的业绩产生大幅减值的影响，不会对公司的核心竞争力产生任何影响，公司的基本面仍十分优秀。

最后我们分析一下目前市场调整幅度较深之一的地产行业。根据世界银行的研究，当人均GDP达到1500美元，房地产增加值占GDP比例到达6-8%时，地产行业成为一个国家的主导产业，中国是2004年人均GDP达到1500美元，目前房地产增加值占GDP5-6％左右；美国城市地理学家纳瑟姆提出的“纳瑟姆曲线”也同样揭示出房地产部分规律：当一个国家的城市化率达到30％时，房地产会出现第一个拐点，进入高速发展阶段。当城市化率达到70％时，房地产出现第二个拐点，进入平缓发展阶段。2007 年中国的城市化率44.9%，估计2020年达到55%-60%，2050年前将会达到70%。未来20-30年我们相信是房地产的黄金时期。

房价在2007年底为什么开始下跌呢？很多人归因于美国的次级债问题，还有人说是中国股市跌了房价就跌了等等说法。我们的看法，上述的说法都不能构成为核心原因，如果没有美国的次级债问题，房价也会下跌，这与2007年10月的股市为什么会下跌的道理如出一辙！房地产市场的下跌的真正原因就是房价已经偏高，背离了正常的价值。我们知道土地价格是经济增长的函数。也就是说，只要经济增长，那么土地价格也会同步增长，所以也会带来房价的相应上涨。一般情况下，房价的涨幅与经济的增长速度保持同步和同速的增长是合理的，如果上涨的幅度远远超过了经济增长速度，那么肯定存在着一定的泡沫。出现调整也是非常合理的，但我们认为，房价调整只是暂时的，调下去的还会涨回来，并且长期增长幅度不会大幅低于城镇居民人均可支配收入的增幅。行业长期发展趋势取决于城市化的进程、经济的增长、人口结构（家庭小型化）以及居住模式变迁（商品房化）等基本要素，只要上述因素不发生根本变化，行业发展的基本趋势就不会动摇。对于还处在成长阶段的中国房地产行业来说，增长的历程显然远未步入尾声。我们判断，随着个地方政府及中央相继不断的出台各种刺激和鼓励房地产消费的政策，房地产市场很可能实现软着陆，虽然房价还未能止跌，但下跌的幅度将会减小，成交量持续低迷的时间将会缩短，很可能在2009年房价和成交量止跌回升，我们判断这次房地产调整结束的时间指日可待。

备注：关于更多和更深入的行业与公司分析，我们的客户可以来信索取。

五、我们的投资策略

我们寻找的股票：四折价格+高成长的好公司

在别人恐惧时我们贪婪，在别人贪婪时我们恐惧---一直是我们的投资信条！我们认为，目前正是大部分人非常恐惧的时刻，也是以白菜的价格买入黄金的时刻。价值投资中强调的“安全边际”从来就是没有精确刻度的。最近巴菲特的许多投资也再一次证明了在实践中应用“四角钱价格买一元价值股票”准则的操作层面的难度。我们不知道也没有能力确定目前的买入价格是否是最低，但是我们知道她已经很低。坚信有些股票的回报在不远的将来会达到5-10倍。在我们看来，以四折的价格买入股票才是真正低风险的，而不是大多数人认为的买入就涨才是低风险的，一买就跌就是高风险的，而追求一买就涨的投资者结果往往是买在高价格，最终事与愿违，使高买低卖成为普遍想象。

六、投资风险

尽管就长期而言，我们对丰厚的投资回报充满信心，但我们没有能力保证在最低的价格买入股票，所以很可能买入后短期被套，形成短期账面亏损的风险（我们从来不认为这是风险）。

七、结束语

证券市场永远只是少数人持续赚钱的市场，投资要想获得长期成功，正确的投资理念、足够的理性和耐心、铁的纪律、独立的思考和研究、合理的判断、大量的有效学习和调研是缺一不可的。我们愿以坚定的行动和执着的意志力同我们的客户一起见证我们的未来。

八、 关于我们

等待、买入、“长期投资”、卖出时机的选择  2009-07-28 

选择（较难）、等待（最难）、买入（较易）。先确定投资标的，根据一些财务指标和行业选择，找出20家左右企业进行分析、评估，得到大致企业的估值（必须要想想10，20年后这些企业还存在吗），然后就慢慢的等待，等到安全边际为止。也就是两个词：选择、等待。

等待（最难），将他放在第一位，是因为他最煎熬。投资就是一个不断等待的过程。即“投资就是等待，等待也是投资”。发现好企业后等待安全边际的出现，买入股票后等待企业成长带来的回报，卖出股票后等待下一次机会的来临。只有学会耐心的等待，才能在投资市场中获得丰厚的回报。被谈论最多的是持有股票时的等待，对于坚定的价值投资者来说，持股等待应该是轻而易举的事情，反而买入前的等待才是最大的考验。由于伟大企业的稀缺，所以发现优秀的企业后既害怕持续上涨错失机会，又不能违反安全边际的原则，既需要准确把握企业的估值，也需要稳定的心理素质。这种等待可以说是一种煎熬，矛盾的心情比之持股等待的坦然要困难得多。这个时候我们总是担心：优秀的企业一直维持高估值而错过怎么办？答案：这也是放弃的一种，放弃没有把握的盈利机会，放弃不确定性，赚应该赚的钱。没事可做时就什么也不做，等待预测变成现实，等待不确定变成确定，等待安全边际的来临，对伟大的企业来说，买入的机会总会出现的。即使等来的价格比现在高，也是值得的，因为那时赚的是确定的钱，应该赚的钱。但是市场总是无效的，总是会给你买入的机会，就看你能不能忍。想想2007年初到2007年10月份，当时市盈率一直在40倍以上，当时最好的投资就是：等待。然而正是这种等待才能保证我们做到“永远不亏损”。无论对企业多么了解，无论企业的基本面多么好，投资者都可能判断失误或过度乐观，也可能出现不可预料的突变因素。在安全边际下买入可以为我们的失误、不可预料的突变留有余地，从而避免亏损的发生。只有好的价格买入优秀的企业，才能长期获得超额回报。当然，不能奢求优质企业出现很高的安全边际，但我们应该记住的是，股票高估时唯一能做的就是——等待。巴菲特：“给你们一张印有20个细孔的票，你们有20次打孔的机会，我可以提高你们终身的金融财富——这20个孔代表你一生中所有的投资。一旦你把这张卡片上所有的孔都打遍了，就表明你的投资生涯到此为止。”

对于消费类股票，市盈率比较适合，因为都是轻资产的企业，企业的盈利跟其净资产的关系不大，而对于周期性行业，例如水泥、钢铁、银行、地产等，市净率比较适合，但是要避免教条主义：只有在市净率较低（PB＜2），市盈率较高时才能买入；2008年10月份，周期类股票的市净率已很低，但是市盈率也在低位，不能因为没有满足上述的第二条就不能买入，但是要注意，不能因为企业的PB已很低就买入，还要看看同一行业其他企业的估值，如果同一行业的大部分企业的PB＜2的情况下买入更好。

关于“按照净资产打折的价格买入”。《聪明的投资者》中的确提到。但从这本书成书年代之后出版的证券分析--如何选择成长股--在华尔崛起--巴菲特致股东的信，都越来越淡化这种讲法，甚至只字不提了。这些经典著作中，对选股和买价都有一些趋势性的演化——选股越来越严，买价越来越模糊。

买入操作：安全边际内分步买入，越跌越买。资金的配置很重要，不能满仓，不能赌气投资。“长期投资”。这里用双引号来加注“长期投资”，是觉得长期投资是获得资产增值的一个过程，而这个过程表现的最多形式就是“长期投资”，因为大多数企业都是一点点成长，即使增长较快的最多也是复利增长30%，不可能每年来个十几倍的增速（如果真是那样就更要注意了）。我们总是上断章取义一些巴菲特的的价值投资理论：如果你没有持有一个股票十年的打算，那么就一分钟也不要持有它。巴菲特长期持有可口可乐的案例。所以让人觉得不长期投资就不是价值投资，就是价值投机，就是投资犯罪一样，殊不知巴菲特一直持有那些股票是因为这些股票在短时间内没有疯狂性的暴涨，而且因为税收、资金量巨大等因素而没有抛出。如果持有的股票在一年内，极端例子，在一个月内，连翻了好几倍，远远的超出了企业的价值，那么投资这个股票的目的也就达到了，从价值投资的角度考虑，就应该抛掉了，不然明知道价格远远大于价值，还盲目的“长期投资”，只能说是在“价格赌博”，而且巴菲特持有一些股票，当价格上涨到价值以上抛掉的例子也很多：中石油、韩国浦项钢铁等等。所以此“长期投资”非真正的实际的长期投资，这里“长期”是企业低估的价格向——正常的价值——再向疯狂的高估值过度的时间，这段时间一般跨度较长，无法知道价值的回归需要多长的时间，因此要给投资以足够的实现价值的时间，所以以“长期”名之，但这段时间也可能很短：半年、一个月、甚至一天。巴菲特的价值投资其实也是灵活的，比如他2008年四季度减持强生，在2009年一季度又再度增持了，2008年四季度减持康菲石油后2009年一季度继续减持，可以说他对于自己认为对的投资会坚持，但认为不对的投资会及时改正，在上市公司基本面改变时，他会坚决作出调整，而不是死抱着这家公司不放。”

卖出。再好的股票也不能承受60倍的PE，所以在PE60倍以上时不管什么股票，都应该适当减仓，尤其是当市场整体市盈率也达到了60倍以上，气氛如火如荼，就要考虑撤退了。价值投资：当价格远高于价值时就应卖掉，不然就是赌博。卖出时机：也是市场失效：大盘的温度火热，整体出现高估。看企业当时的市盈率和大盘市盈率，若大盘市盈率低，则企业PE再高也一样可以忍受，但是这种情况也较少，因为这时市场上肯定有更好的投资标的，这时竟应该抛掉高估值的股票，买入被低估的企业。但是这时卖出一定要注意了：1. 因为对企业业绩的主观判断也存在着很大的不确定性，好的的企业总是能给予投资者意外惊喜，基于中短业绩预测值的阶段性减持，面临低估业绩而做出错误选择的风险。苏宁是比较典型的例子，连续几年100％的利润增长率，几乎每次都超越市场最乐观的业绩预测。另一成长典范茅台也同样常常出乎意料地带给投资者意外的惊喜。一定是找到了更好的适合投资的企业，但切记：所谓的好不是投资企业当时的PE低于要卖出企业的PE，而是真的价格远低于其价值，同时一定要和目前的个股具有相当的成长性，否则起初的低估很快就会被成长弥补，最后搞个得不偿失，还不如当乌龟是最好的选择。为什么PE到60-70倍左右要减仓，如果一个公司每年净利润增长率为30%（从长期来看，这已经是很高了，保守应在20%左右），PE=60时，3年后PE=27.3；PE=70时，3年后PE=31.86；3年的时间可能发生很多故事，中国牛市也不可能有3年之久，再加上PE在高位时候，也许牛市马上就结束了，如果反转到了熊市，大盘的PE=20左右的话，股价随之而来的就是暴跌，而且更郁闷的是：企业增长了三年后，价格还是要比PE=60时要低很多。