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从控制信贷到保持合理的社会融资规模

    日前，央行首次公布了社会融资规模季度数据。数据显示，今年一季度社会融资规模比去年同期略少，保持基本稳定。“保持合理的社会融资规模”继去年12月中央经济工作会议提出后，“十二五”规划纲要在完善金融调控机制中，进一步提出“优化货币政策目标体系，健全货币政策决策机制，改善货币政策的传导机制和环境”。“社会融资规模”显然作为优化货币政策目标体系的一大思路，也是央行在融资结构逐步多元化的背景下，进一步拓宽货币政策的关注面和提高货币政策有效性的一种有益尝试。近日，本报记者就上述市场关心的问题采访了中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇。
　　记者：为全面准确反映实体经济的融资规模，进一步搞好金融宏观调控，提高货币政策的有效性，中央提出要“保持合理的社会融资规模”。央行提出，用社会融资规模来替代人民币贷款和M2作为货币政策的监测指标或者说是货币政策的中间变量。对此您怎么认为？
　　郭田勇：宏观调控的思路说复杂也复杂，说简单也简单，一直以来的核心是要控制M2。在中国，货币供应量的增长与银行信贷之间的关联度非常高。所以，要控制M2，最核心的就是要控制银行信贷，只要控制住银行的放贷量，基本上就能把M2控制在一个合理的范围内。这进而得出一个结论，只要M2控制在合理的范围内，通胀或是大家所诟病的全社会的流动性就能得到控制。但是，正如央行有关部门负责人所言，随着我国经济持续快速发展，直接融资比例逐步加大，非银行金融机构作用明显增强，金融调控面临新的环境和要求，迫切需要确定更为合理的统计监测指标和宏观调控中间目标。
　　也就是说，如果只关注贷款规模，可能会出现“按下葫芦浮起瓢”的现象，绕规模的东西就从信托产品、外汇贷款等地方冒出来，影响宏观调控的最终效果。而这里确实存在一个问题，单一对银行信贷进行调控，而其他的融资渠道没有被调控，或者说，也没有办法进行调控，这种调控是否合理值得进一步探索。
　　记者：也就是说，我们应该从实体经济融资渠道日益多元化的角度理解“保持合理的社会融资规模”。事实上，随着市场经济的发展、金融市场的改革创新以及国际化程度的提高，中央日益重视提高直接融资的比例，特别是2004年国务院颁布的《关于发展资本市场的若干意见》，专门强调要提高直接融资的比例，如此一来，一个必然的结果就是要相对减少间接融资的占比。是这样吗？
　　郭田勇：现在都在讲“十二五”期间要显著提高直接融资比例，其实，只要按照稳健的货币政策控制信贷，直接融资比例肯定会大幅度提高。特别是今年央行实施“差别存款准备金率”，这是非常有效的一个工具，商业银行贷款多了，“一差别”就按住了。但是，东方不亮西方亮，这边控制住了银行信贷，企业通过其他方式融资的量就上去了，最后很容易导致融资总量并没有得到明显的控制。
　　因此，仅看银行信贷或M2这个指标，比较狭隘，或者说这个指标的代表性及真实性有问题。所以，现在央行提出社会融资总量，因为金融机构最根本的还是通过金融手段为社会提供融资，银行信贷也仅仅是融资手段之中的一种。这样，考察社会在某一段时间内总的融资发生量，相对于银行信贷而言，可能更加客观、全面。社会的融资总量概念的提出大概是从这里来。
　　记者：有专家对当前披露的社会融资统计口径提出异议，认为如果将规模巨大的外汇占款、国债和外商直接投资(FDI)等剔除在社会融资总量之外，会令统计数据缺乏代表性。您怎么看？
　　郭田勇：这个问题央行已经进行了解释，有一定的道理，这些内容虽然没有包括在社会融资统计口径中，但相信央行对外汇占款、国债和FDI数据肯定是有监测的，也相信是会作为调控的参考依据。另外我要说的是，如果要反映“融资总量”的概念，还理应包括民间借贷等非正规融资，不过目前这些在统计中还是个盲点。
　　从严格意义上讲，社会融资总量的内涵到底是什么，这是有疑问、有争议的。而如果真正把它还原成社会融资总量原本应当具备的内涵，那么它的可测性就是个问题。
　　记者：从根本上看，衡量总信贷或总信用增长最终效果的是通胀率和资产价格，只管住社会融资中的几项肯定是不够的，那么，到底M2和通胀有多高的关联度？社会融资总量与通胀的关联度又有多高？
　　郭田勇：“通胀是一种货币现象”、“货币如水、物价如船，水涨则船高”，持此类看法的学派认为，货币既然是商品交换的中介，如果货币量增加的速度超过了实质经济增长的速度，整体物价就必然上涨。因此，控制银行信贷固然有它的道理，而从中国的货币供应来看，最主要的形成方式是银行信贷，其他的一些融资方式，包括发行股票、债券这些直接融资方式，并不能创造货币，那些融资方式并不能直接形成M2的增长。所以，从逻辑上讲，M2是货币政策的中间目标，这个值如果被认为跟通胀、GDP的关联度更高的话，那么，调控M2有其合理性。
　　而社会融资总量除了银行信贷之外，还包括其他方式的融资量。目前整个社会的融资结构发生了深刻变化，这些变化使得信贷总量占全社会融资总规模的比例逐年减少，其他渠道和形式的融资量虽然单个看都比较小，但加在一起比例也很大，这个值跟央行的货币政策目标也应当具有比较高的相关性。
　　我注意到，央行调查统计司司长讲，未来社会融资总量应该成为新的货币政策的中间变量。假如社会融资总量作为中间变量，现在看它与GDP和CPI的相关性程度应该比M2高。值得注意的是，货币政策中间变量的“三性”——可控性、可测性和相关性都比较好的话，作为中间变量才更有意义。但是，我担心可控性和可测性。
　　记者：从央行公布的一季度金融数据看，今年3月末，M2增长16.6%，比上年末低3.1个百分点；一季度人民币贷款新增2.24万亿元，同比少增3524亿元，信贷投放的季节均衡性有所提高；社会融资规模一季度增加4.19万亿元，同比少增3225亿元。您认为这个数据理想吗？
　　郭田勇：从央行调控的角度看，这是比较好的数据，可以说，稳健的货币政策初见成效。其中直接融资保持较快发展，企业债券、非金融企业境内股票融资、委托贷款同比多增，本外币贷款、信托贷款、银行承兑汇票同比少增。
　　也可以说，现在央行控制银行信贷的方法很有效，控制银行信贷以后就能够控制M2。所以，在很大程度上，M2的可控性程度比较高。而在社会融资总量中，只有银行信贷的可控性比较高，股票、债券和保险基本上不在央行的控制范围内，这显然是比控制M2差得多。所以，从这一点上来说，在短时间内，用社会融资规模替代信贷指标作为中间目标还不能完全实现，只能作为一个监测指标参考。