蓝色夏威夷鸡尾酒:电信运营业：如何应对资本竞争时代

　中国加入WTO以后，外资将分阶段进入电信运营业，对电信运营业的竞争格局将产生重
大影响。同时，随着国务院机构改革方案的实施和电信监管政策的变化，未来的电信竞争将
出现更为复杂多变的局面。在新的竞争格局下，资本将成为决定运营商命运的重要因素，中
国电信运营业将进入一个新的时代——资本竞争时代。

　　中国电信业迎来资本竞争时代


　　——电信业打破垄断后，资本的力量将决定企业竞争的成败

　　电信业打破垄断、引入竞争以后，资本的地位越发重要。国外大型电信企业的破产倒闭
都不可避免地加入了资本的成分，安然丑闻其实是资本的丑闻，世通破产反映了资本的衰竭
，越来越多的电信购并一方面显示了资本的能量，另一方面也勾勒出电信业资本融合的趋势
。这些变化促使各运营商更加关注资本的流向，将现金流视为企业的生命线，将资本的竞争
视为企业长足发展的保证。接连不断的电信丑闻使世纪之交的电信业步入冬天，国际资本市
场对电信业避之惟恐不及，电信业面临空前的诚信危机，融资环境极度恶化。在这种情况下
，资本实力将是电信企业在寒冬里战胜对手的重要法宝，资本竞争将成为电信企业竞争的核
心。

　　国内电信业新的竞争格局形成后，主导运营商纷纷谋求海外上市，继中国联通、中国移
动在香港发行红筹股以后，中国电信也于2002年成功发行H股。此外，中国网通也在积极寻
求海外上市之路，旗下的网通控股通过收购环球电讯的部分资产，率先过了一把资本运作的
瘾，初步实现了国际化经营战略。主导运营商纷纷登陆资本市场，其在业务市场上的短兵相
接必将会延续到资本市场，资本竞争已是大势所趋，中国电信业的资本竞争时代已经来临。

　　——3G牌照的发放将使国内电信业投资激增，资本竞争在所难免

　　毫无疑问，随着3G技术的成熟和商用化进程的加快，3G牌照的发放仅仅是时间问题。如
果不出意外，现有的四大运营商均会获得3G牌照，运营商将在3G业务上展开更加直接的竞争
，3G业务的发展将决定中国电信运营业的重新布局。国外3G运营的经验表明，3G牌照的发放
将导致运营商的投资需求激增。因此，能否募集足够的资金以发展3G是决定各大运营商竞争
优势的关键，运营商在资本市场的竞争已成如箭在弦之势，资本竞争在所难免。

　　——国资委的成立明确了资本竞争的主体

　　由于行业的特殊性，国内电信运营商均为国家控股的大型企业，但是，受现有国有资产
管理体制的限制，电信运营业出资人主体不明确，不能形成真正的资本竞争。

　　今年两会以后，国务院发布机构改革方案，正式成立国有资产管理委员会(简称国资委
)，作为国有资产出资人代表，对国有资产行使股权经营和股权管理，实现“管人、管事、
管资产”的统一。四大运营商作为特大型国有企业，一直受中央企业工委(国资委前身)直接
管理。国资委的成立，将从产权清晰的角度加速运营商现代企业制度的建立，实现规范的公
司化运作，同时，国资委的成立将明晰国有资产出资人，改变过去长期以来所有者缺位的情
况，更加明确资本竞争的主体，增强了资本竞争的可操作性。国资委将以股东的身份行使股
东权利、履行股东义务、追求股东权益最大化，把对企业的行政管理转化为产权管理，从而
使资本管理成为国资委管理国有企业的重要手段，更加关注企业的资本运营和资本竞争。

　　资本竞争的特点

　　——资本竞争是超越国界的竞争

　　在世界电信业普遍不景气的情况下，中国电信市场的高速发展吸引了众多外国投资者的
目光。2002年，中国发生了多起外资购并事件，像阿尔卡特购并上海贝尔、爱默生收购安圣
电气等。有迹象表明，外资进入中国的方式正由合资转为购并，外资对中国电信业的购并将
首先在制造业进行，但随着中国逐步履行加入WTO的承诺，电信运营业将不可避免地出现外
资购并的案例。外资的进入将使电信运营商的投资主体更加复杂，资本竞争将更加激烈，并
将成为一种超越国界的竞争。

　　——资本竞争是跨越行业的竞争

　　众所周知，不同的产业表现为不同的产品市场，并在各自的产品市场上进行竞争。与产
品不同的是，就其本质而言，资本是没有差异的，这就使得处于不同行业的企业在资本市场
上的竞争成为可能，资本竞争成为不受产品载体束缚的跨越行业的竞争。因此，任何一家企
业在资本市场都可以成为电信运营商的竞争对手，电信运营商将在资本市场实现真正的全面
竞争，虽然这种竞争仍然以产品竞争为载体，但其表现形式统一固化为资本，运营商在资本
市场的竞争将是真正意义上的平等竞争。

　　——资本竞争是同质化竞争

　　虽然全业务运营牌照的发放将成为不争的事实，但由于电信网的投资规模巨大，电信行
业具有天然的垄断性，可以断言，运营商的异质竞争将长期存在。资本竞争形成以后，运营
商在业务上的异质竞争将统一表现为资本竞争，所有的运营商在资本市场上以统一标准展开
竞争，实现真正的同质竞争，更能体现各家企业的优劣。

　　资本竞争时代电信运营商的策略选择

　　——注重资本市场的表现

　　企业在资本市场的表现将直接决定其后续融资能力，股价高低是企业再融资成功与否的
关键。在资本市场，股价的高低在很大程度上受ROE(returnonequity股东权益回报率)的影
响，这也是投资者最关注的财务指标。理论上讲，ROE等于销售净利率、总资产周转率和金
融杠杆的乘积。销售净利率和总资产周转率是企业经营状况的体现，金融杠杆则受企业资本
结构的影响，与资产负债率成正比，提高资产负债率会使金融杠杆提高，进而使ROE增大。
因此，为了在资本市场有良好的表现，企业除注重自身经营外，还应该合理地调整资本结构
，适度负债有利于企业提高ROE，进而增强投资者的信心，提高企业形象，改善融资环境，
从而在资本竞争中掌握主动。

　　当然，受加权平均资本成本(Weighted Average Cost of Capital，WACC)的影响，企业
的负债率并不能无限度地提高，企业应该保持最佳资本结构，即资本成本最低、企业价值最
大的资本结构。一般来讲，在没有负债的情况下，企业的总价值就是其原有股票的市场价值
。当企业用债务资本部分地替代权益资本时，一开始WACC下降，总价值上升，当债务达到一
定数量时，企业总价值达到最大，WACC最低，当超过这一点时，企业总价值下降，WACC上升
。WACC最小时的资本结构是企业的最佳资本结构，此时企业的ROE最大，因此，对企业而言
，确定最佳资本结构至关重要。资本竞争要求企业在ROE和WACC之间找到平衡点，确定最佳
资本结构，使企业的融资成本最低，实现企业价值最大化，为后续融资创造条件。

　　——合理展开资本运营

　　资本竞争时代，资本成为决定电信业成功与否的关键因素，国外电信运营商非常注重资
本的作用，并展开了卓有成效的资本运营，以适应资本竞争的需要。最近有外电证实，欧洲
三家电信运营公司——西班牙Telefonica、德国电信和意大利电信宣布将移动通信业务合并
，从而超过目前居全球首位的英国沃达丰公司，成为世界上最大的移动通信公司。目前，受
各种因素的影响，国内尚未出现大规模的电信购并，但相信随着外资电信的逐渐进入、国内
电信市场竞争的加剧，国内电信业以购并为主的资本运营将更加丰富和频繁。电信业的资本
竞争时代，资本运营将成为运营商扩大自身实力的重要手段。

　　随着全球电信市场的萧条，将有更多的电信企业通过出售资产维持生计，这些资产对有
资本实力的电信公司来讲不啻是一笔宝贵的财富，其获取惟有依靠资本运营。因此，未来电
信业并购将更加频繁，资本运营将成为资本竞争时代的主题。国内的电信运营商对此应有充
分的思想准备，积极制订本企业的资本运营策略并付诸实施，借此实现有效的资本竞争。

　　——关注国内资本市场

　　事实表明，受世界电信业普遍不景气的影响，国际资本市场对电信业并不看好，中国的
电信企业也在所难免，在国际资本市场很难有好的表现。据统计，在过去一年的时间里，中
国移动在香港联交所的股价下跌了33%多，中国联通下跌幅度达42%，中国电信自上市后，股
价长期在发行价以下徘徊，截至今年4月15日，股价已跌破发行价8%。三大运营商发行的AD
S在纽约交易所的表现与在香港联交所的表现大致相同。近一年来中国移动和中国联通的AD
S分别下跌33%和43%，截止到今年4月中旬，中国电信ADS仍然低于发行价7%。

　　反观国内资本市场，虽然A股大盘的表现依然不如人意，但电信股却仍然受到追捧。20
02年10月9日，中国联通在国内以2.3元/股的价格发行50亿股A股，募集资金115亿元人民币
。此次发行的法人配售部分获得39.2倍的认购。股票上市交易当天股价最高达到3.15元/股
，最后以2.87元/股报收。在过去半年的时间里，联通A股的价格上涨了16%，更比发行价高
出1元之多，涨幅超过43%，表明了市场对联通A股的普遍看好。

　　与中国联通一样，中国移动早就开始涉足国内资本市场，继2001年成功发行50亿元企业
债券后，2002年，中国移动又在上海证券交易所发行总额为80亿元的企业债券，上市交易当
天就创出3.78亿元回购额度的天量。其中02中移动5年期债券上涨1.23%，15年期债券上涨2
.5%，受追捧的程度可见一斑。除成功发行企业债券外，中国移动明确表示今年将继续争取
发行CDR(中国存托凭证)，全方位地介入国内资本市场。

　　由于历史的原因，国内资本市场还不成熟和完善，还存在方方面面的问题，最突出的是
缺少理性的投资，投机大于投资，机构投资者过少，但相信随着QFII制度(《合格境外机构
投资者境内证券投资管理暂行办法》)的实施，国内资本市场将日益走向理性并逐步成熟，
将会吸引更多的外国投资者。中国资本市场的国际化进程正在加快，所有这些都要求已经进
入资本竞争时代的电信业对国内资本市场给予更多的关注，在新一轮的电信竞争中抢得先机
。

　　——避免资本竞争盲目化

　　资本竞争时代，资本将成为企业竞争成败的决定力量，运营商对此要有充分的认识，采
取正确的策略，但对资本竞争也不能盲目扩大。

　　首先，企业经营的目的是为了实现长期的持续发展，竞争仅仅是企业经营的手段而非目
的，资本竞争同样如此。资本竞争的目的是为企业拓展融资渠道、募集企业发展所需的资金
，以便更好地实现企业的持续经营。企业对资本竞争要有充分的认识，端正资本竞争的态度
，明确企业经营的真正目的，用于指导资本竞争，决不能盲目地为了竞争而竞争，避免一哄
而上和毫无目的的行为发生。

　　其次，运营商在资本市场的竞争归根结底要追溯到产品市场，产品竞争的表现将直接决
定资本竞争的成败，因此，运营商在关注资本竞争的同时，决不能忽视产品竞争。提供更加
丰富和差异化的产品、提高服务质量和水平仍然是运营商在资本竞争时代的经营重点。资本
竞争是电信企业获取资金来源的主要方式和手段，产品竞争仍是企业竞争的根本，是资本竞
争的载体和保证。

　　(于明峰 人民邮电报)