肩宗名刀终极装备搭配:千金药业深度解读报告

千金药业深度解读报告

转载

                            营销改革，凤凰涅槃

                                      ------招商李珊珊

千金药业新管理层变更带来的战略改变能否成功，资本市场分歧很大，我们经深入分析后坚定认为他们一定能成功！营销改革是火焰，助推千金药业凤凰涅槃，重新进入成长快车道，2011 年即是拐点年，重申“强烈推荐-A”投资评级。

投资要点：

●管理层变更带来新的发展思路：今年4 月、8 月，千金的董事长、总经理相继更替，江端预接任董事长，王琼瑶接任总经理。王琼瑶是千金子公司湘江制药的董事长，一手组建了湘江药业强势的第三终端。
●我们与资本市场不同的判断——营销改革能成功，改革的成功意味着公司重新进入成长快车道：营销改革3 个月，千金药业改省区渠道经理平级运作为省区经理负责制、从“线管理”变成“块管理”；提高销售人员业绩激励比例；渠道下沉、注重基层用药市场。我们认为，千金改革最困难的点已经度过，虽然目前业绩尚未体现，但只是时间的问题，营销改革的成功将逐步被资本市场认同。千金是一个优秀的公司，但由于渠道和品种的成熟，千金蛰伏数年，营销改革将为千金的营销渠道带来新的生力军——第三终端，营销改革的成功意味着千金将重新进入成长快车道。营销改革是火焰，助推千金药业凤凰涅槃。

●妇科药龙头企业，产品梯队初步成型：千金片和千金胶囊为支柱梯队，补血益母颗粒为二线产品梯队，椿乳凝胶、妇科断红饮胶囊为新产品梯队。?基本药物如果放量，对公司将是锦上添花：我们判断，明年很可能是基本药物放量的拐点，详情请见《基本药物实证深度研究：由点及面，从安徽招投标看基本药物放量拐点》，如果基本药物放量，千金药业将是其中弹性最大的品种，对公司而言，将是锦上添花。
●拐点型公司，首次给予“强烈推荐”评级：拐点型公司，盈利预测并不好做，我们保守测算，2010-2012 年，收入增速6%、25%、30%，利润增速-7%、30%、33%，每股EPS 分别为0.40 元/0.52 元/0.70 元，对应PE 为49 倍/37倍/28 倍，我们判断，2011 年是公司经营的拐点，我们强烈看好公司的营销改革，维持“强烈推荐-A”的投资评级。主要风险在于营销改革慢于预期。

一、营销改革助推公司二次飞跃

●自今年8月管理层更换之后，公司的营销改革正式拉开序幕：实行省区经理负责制。以前公司在销售部下划分省区，所有省区由销售部管理，在每个省区设医院经理、OTC经理、第三终端经理和商务经理，即四条线共设四名经理，每个经理平级且互不干涉。改革后，每个省区只设一位省区经理和两位副经理（也称为医院经理和商务经理），医院经理只负责医院招投标、产品价格和学术推广，商务经理只对内，负责回款和发货。两名副经理均不负责产品销售，只由省区经理负责销售和终端促销，即“省区经理负责制”。从“线管理”变成“块管理”之后，公司20多个省区的经理由过去的100多个减少到现在的78个，权责更为清晰。
●强调“业绩”，提高激励。过去销售人员的考核以“过程”为主，如设定去医院或药店的拜访次数，销售业绩仍占员工奖金的10~20%，因此销售人员的积极性不高，维护不到位，公司产品的大部分销量属于自然销售。现在开始强调“业绩”，员工奖金的大部分与销售额挂钩，充分调动员工的积极性。
●注重基层市场，转变营销模式。过去公司强调“千金”的品牌效应，产品销往医院和城市较大的零售药店，虽然千金胶囊在医院取得了成功，复合年增长率在60%左右，2009年就实现收入1.62亿元，但我们认为，这主要是因为公司医院和城市零售渠道已经成熟，千金胶囊又有疗效好、服用方便的特点，因此能在原来的低基数上快速成长。从今年千金胶囊的销售情况来看，增速下降到20%左右，增长明显放缓，已经遇到瓶颈。而公司的老产品妇科千金片，因市场竞争日趋激烈，最近几年的增长明显趋缓，今年的销售甚至出现下滑。具备丰富基层营销经验的王琼瑶总经理自上任伊始，就确定了第三终端将是未来公司的重点市场之一，从过去“品牌拉动销量”的思路转变为“销量拉动品牌”：一是部分现有人员下沉，去建设和维护基层用药市场；二是调整组织结构，在现有900多名销售人员的基础上，组建新的基层销售队伍。目前，资本市场对千金药业新的管理层能否成功实现新的发展战略存有分歧，我们经过详细分析，大胆并且坚定地给出我们的判断——目前的营销改革能成功：
（1） 新农合释放农村医疗需求
新农合主要面对农民，由卫生部统筹，各地标准也略有差异，2009 年参合人数达到8.33亿人，覆盖率达94.2%。资金来自个人自筹和政府补贴，政府补贴比例高，大约为80%，2009 年人均筹资额约为110 元/年，2010 年有望超过150 元/年。筹资水平的大幅增长以及覆盖面的明显提升，释放了农村居民压抑已久的医疗需求，同时国家加强乡镇卫生院等基层医疗机构的建设，对农村地区的就医促进非常明显。（2）基本药物的落实即将到来从2009 年下半年开始，市场对基本药物有过充分的想象和期望，可惜始终没有放量，业绩没有体现，核心原因是基本药物在地方的执行力度非常弱，无法实现监督，乡镇卫生院是不是只销售基本药物，没法监管。但经过长时间的草根调研，我们判断，基本药物将在全国开始陆续实施，明年很可能是拐点，基本药物无法落地的尴尬境地明年将可能逐步改变。具体内容请参见我们在今年9 月和10 月发布的基本药物调研报告：《由点及面，从安徽招投标看基本药物放量拐点》和《基药制度实施前后基层用药结构分析》。国务院总理温家宝12 月6 日主持召开国务院常务会议，研究部署建立健全基层医疗卫生机构补偿机制的政策措施。会议指出超过50％的基层医疗卫生机构实施了基本药物制度，实行药品零差率销售，但基层医疗卫生机构出现了较大收支缺口。因此，必须同
步落实补偿政策，建立稳定的补偿渠道和补偿方式，保证基层医疗卫生机构平稳运行和发展，调动基层医疗卫生机构和医务人员积极性，确保基本药物制度顺利实施。我们认为，困扰基药制度的补偿机制有望解决，基层医疗机构实行基本药物政策的补偿机制有望真正落实，基药制度进入收获季节。公司此次面对第三终端的主打产品——妇科千金片（144 片包装），是入选2009 年基药目录中妇科用药清热剂类的唯一药品，可以说如果基药放量，千金将是妇科炎症中成药企业中受益最大的公司。
（3） 公司具备在第三终端成功的全部条件

我们认为，第三终端致胜有三大法宝：经营模式、销售队伍和适合的产品。?有成熟的经营模式可以借鉴。控股子公司湘江药业在基层销售上已经积累丰富的经验，销售收入增长迅速且成本控制出色。此次千金改革的主导者王琼瑶总经理正是以前湘江药业的一把手，基层营销经验相当丰富。公司此次将营销中心从长沙迁回株洲，王总亲自去销售门进行指导，培训员工，并从湘江药业上调两名省区经理和数名地区经理进行协助，12 月25 日之前将完成全部营销改革计划。湘江成熟的基层营销模式是千金目前改革最好的学习榜样，再加上公司现有产品明显优于湘江的普药，我们认为，公司完全可以复制湘江在基层市场的成功。激励机制激发员工活力。此次改革强调销售业绩与员工奖金的挂钩，彻底改变了过去员工销售积极性不高、产品销售放任自然的情况。据我们了解，公司70%以上的员工支持此次改革。
妇科千金片天然适合于第三终端。农村女性妇科炎症的发病率高于城市，且用药率低，市场拓展的空间很大。妇科千金片品牌效应强，疗效显著，而且日服用费用最低，非常适合第三终端的推广。可以看到，公司具备了第三终端成功的三大致胜条件。公司过去主要通过基层OTC药店覆盖农村市场，没有关注乡镇卫生院、村卫生所等其它基层医疗机构，再加上推广力度小、维护不到位，因此妇科千金片在第三终端的销售非常小。此次营销改革只要能执行到位，必能让老产品涣发出新活力。如果说2004年A股上市公司发展的一个里程碑，那么此次营销改革将助推公司二次飞跃。

二、公司概况
株洲千金药业股份有限公司创建于1966年，目前注册资本2.18亿元，总股本3.05亿股。公司前身为株洲中成药加工厂。自建厂至八十年代初，始终处于亏损状态，曾被株洲市人民政府列为关停并转的对象。1984年，企业调整领导班子，开始走出困境，步入健康发展的轨道。特别是1993年改制后，公司持续快速发展，1998年进入全国中成药工业重点企业50强，近几年，经济效益综合指标在湖南省同行业中名列前茅。公司拥有较强的技术和科研力量，2001年8月8日湖南省科学技术厅认定本公司为高新技术企业。2009年公司总资产12.7亿元，实现营业收入9亿元，归属于上市公司股东的净利润达到1.3亿元。公司先后荣获“全国中药系统先进集体”、“全国医药优秀企业”、“湖南省优秀企业”、“湖南省双文明标兵单位”等荣誉称号。

1966年初
株洲市医药公司开始筹建“中成药加工厂”（公司前身），生产出湘曲、六一散、止咳枇杷露等产品。
1975年初
更名为“株洲市中药制药厂”。并迁入现在的地址。 1979年 公司主打产品“妇科千金片”研制成功。
1984年4月
上级主管部门对工厂领导班子进行调整，朱飞锦任厂长，企业逐步走出经营困境。
1993年6月
经湖南省体改委批准，中药厂在全省医药行业率先将企业改组为股份有限公司。
1995年
1995年，在市拉链厂原址成立了贸易分公司（即千金医药的前身），贸易分公司创建之初主要任务是协助总公司市场部收回公司老账款。 1998年 投资816万元并购了株洲湘江制药厂，在甘肃陇西注册成立药材分公司。
1999年
公司开始着手 GMP 达标验收的工作，12月份顺利地通过省药品监督管理局组织的GMP达标验收，成为湖南省首批GMP 认证企业。 2000年 补血益母颗粒上市销售。 2002年国家中药四类新药妇科千金胶囊获新药证书。同年，主导产品独家国家保护品种“妇科千金片”获得了第二个7年的保护期，保护期限自2002年3月至2009年3月。
2004年3月12日
公司1800万A股在上海证券交易所挂牌交易。
2005年12月26日
公司完成股权分臵改革。
2006年3月30日
公司拳头产品“妇科千金片”被科技部和国家保密局联合确定为国家秘密技术，从而获得5年类似于专利的保护。
2008年“妇科千金胶囊”纳入秘密级国家秘密技术保护范围。 2010年新任董事长江瑞预（4月）和新任总经理王琼瑶（8月）上任，开始营销体系改革。株洲千金药业主要生产中成药，其中片剂、胶囊剂、颗粒剂、糖浆剂、酒剂等生产线获GMP认证。产品有妇科千金片（胶囊）、舒筋风湿酒、补血益母颗粒、好神采口服液、千金宁糖浆、养阴清肺糖浆等，主要产品妇科千金片（胶囊）是国家基本药物、国家中药保护品种和《国家基本医疗保险药品目录》中的甲类药品，该产品畅销全国绝大部分省市。株洲千金药业除母公司外，还拥有7家子公司，业务范围涵盖包括中西药生产、药品零售、医药批发和物流在内的所有制药产业链环节，形成了科工贸一体的企业集团。公司的实际控制人为株洲市国资委，间接持有千金药业19.36%的股份。公司第二大股东涌金投资在今年11月11日和12日以大宗交易方式减持公司股票1520万股，以集中竞价交易方式减持公司股票8万股，占公司总股本的5.013%。本次减持后，涌金投资仍持有公司股份3750.798 万股，占本公司总股本的12.305%，仍为公司第二大股东。
我们认为，由于之前公司管理层的调整已经结束，此次涌金投资减持不会给公司的日常经营和管理带来负面影响。今年4月公司的创始人和董事长朱飞锦因年龄原因退休，代表株洲国资背景的江端预接任董事长；8月副董事长兼总经理乔志城正式辞职，公司董事会选定原子公司湘江药业的董事长王琼瑶为总经理，并主导千金药业目前的营销体系改革。再加上此次的涌金投资减持和公司今年被列入株洲市“5115工程”，可以看到株洲市国资委对公司的掌控力度更大，对公司发展寄予厚望。我们认为，这有利于公司未来战略目标的确立和执行，政府也会对公司给予更多的政策扶持，公司发展将提速。

三、经营情况分析

1、经营业绩近年来保持稳步增长，主要波动来自于投资收益和税率的变化
公司2009年实现营业收入9.04亿元，净利润1.37亿元，同比分别增长12.8%和1.8%。自2004年上市以来，公司收入增长平稳，2004~2009年CAGR为8.4%；净利润保持高速增长，2004~2009年CAGR高达24.1%。2009年受母公司千金片和千金胶囊销售增速下降的影响，相对2008年17.9%的增长略有下滑；净利润增长与收入增长不匹配的主要原因在于2007年和2008年公司投资收益规模较大，以及公司所得税率的变动。投资收益公司在2007 年和2008 年的投资收益规模较大，占当年营业利润的55%左右：2007年公司通过新股申购和购买封闭式基金获得投资收益1 亿元，2008 年上半年仅通过出售交通银行股票就获利约3500 万元。公司的投资收益波动较大，近年来对利润的影响逐步减小。我们认为，公司在资本市场上的投资不会对公司日常经营产生负面影响，主要原因在于公司的投资品种仅限于安全性很高的债券和货币市场基金，以及通过新股申购或增发等途径购买股票，风险很低。
所得税率
2004 年的所得税比2003 年减少54.91%，主要原因为2004 年度应纳税所得额减少。同时母公司和子公司均享受到了地方性的税负减免。2008 年所得税率仅为5.2%的原因有两点：一是转回递延所得税负债冲减了递延所得税
费用；二是2008 年开始执行新的企业所得税法，子公司税率由33%变为25%。当年非经常性损益中，所得税影响额达到1041.2 万元。扣除非经常性损益后，公司业绩基本维持稳定快速增长，2004~2009 年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润的CAGR 达到23.4%。2、公司核心业务突出，毛利率逐年上升从收入和毛利的占比情况来看，中药生产和西药生产是公司的两大核心业务，2009 年合计占公司收入的70%和毛利的87%。中药以妇科用药为主，由母公司生产，主导产品为妇科千金片和千金胶囊；西药由子公司湘江药业生产和销售，主要产品为罗红霉素、依拉普利、利巴韦林等普药，以及潜在的重磅品种拉米夫定。自上市以来，公司就不断压缩低毛利率的药品批发业务，该项业务的收入从2003 年的4 亿元下降到2009 年的4900 万元，无论是绝对值还是相对占比均大幅下滑。公司的两大核心业务——中、西药生产，毛利率分别在73%和60%左右，且西药生产的毛利率还有逐年提高的趋势。两大核心业务在公司收入中的占比逐年增大，带来公司整体毛利率水平明显上升：从2003 年的30%到2009 年的60%，6 年间提高一倍。3、销售费用率上升较快，管理费用率基本稳定从2001 年到2010 年上半年，公司的管理费用率基本稳定，仅从5.2%上升到8%；但由于公司加大促销力度，增加广告费用投入和加强销售队伍建设，销售费用率明显上升。此次营销改革的重点在于打开第三终端市场，前期营销投入较大，公司面临销售费用上升过快的风险。

四、妇科炎症用药
1、妇科炎症用药是公司的核心产品
据SFDA 南方医药经济研究所广州标点医药信息有限公司“全国中成药医院用药分析系统”，妇科用药主要分为以下几个亚类：妇科炎症用药、妇科调经药、乳腺增生药、妇科安胎药、妇女更年期用药和妇科其它用药。其中，其它用药主要包括妇科止血药以及产后调养药等。公司目前共有中药生产批文49 个，其中妇科中成药，特别是妇科炎症类用药，是公司收入和利润的最主要来源，其中核心产品妇科千金片（胶囊）入选国家基本药物目录，是国家中药保护品种和《国家医保目录》中的甲类产品，2009 年销售收入合计达到4.94亿元。公司已经成为妇科中成药第一品牌（参见下文的表：十大品牌）。此外，公司独家产品补血益母颗粒、补血益母丸顺利进入国家医保目录，八珍益母片、妇科调经片、千金止带丸也新增入了目录。包括妇科千金片、妇科千金胶囊等品种在内，公司共有19 个品种进入国家医保目录。在主治慢性宫颈炎的椿乳凝胶和主治子宫出血的妇科断红饮胶囊于2009 年获得新药证书和生产批件后，公司产品线已经覆盖除安胎药之外所有的妇科用药亚领域。

2、国内妇科炎症用药市场的规模及特点

妇科炎症是最主要的妇科疾病据WHO 对世界妇女的调查显示：妇科疾病发生率已达65%以上，而育龄妇女妇科疾病发病率已超过了70%，全球每年生殖泌尿系统感染的发病数字已达3.33 亿人次。在现实社会工作竞争、生活压力多方面的影响下，许多女性的卵巢早衰已提早了5~10 年。妇科炎症是我国最主要的妇科疾病，占比达到56%。WHO 的调查显示，中国女性中有46%左右患有不同程度的生殖道感染疾病，育龄期妇女患病率更是高达70%；大约75%的女性一生中至少会得一次阴道炎，约40%主诉白带增多的非孕妇女，1/3 的孕妇阴道中有微生物存在；宫颈炎、盆腔炎则是育龄妇女的常见疾病。农村地区由于经济发展相对落后，卫生条件和卫生习惯较差，据相关机构在全国15 个省、直辖市的50 个市（区）的流行病学调查结果表明，我国城市妇女的妇科炎症发病率约41%，农村发病率超过48%。妇科炎症用药市场增长迅速我国目前女性人口6.48 亿，其中妇科疾病患病率较高的20~50 岁年龄段的女性超过3亿人。按照发病率来看，妇科疾病特别是妇科炎症的患者，应该超过2 亿；再加上每年高达1300~1400 万的产妇和1300 万左右的流产女性，这为整个妇科用药市场带来了很大的想象空间。由于妇科炎症属于常见、多发病，其临床表现多种多样，病因复杂且常伴有多种严重并发症的特点，需经常性用药，因此市场需求较大。SFDA 南方所在广州、北京、重庆、成都、南京、西安、哈尔滨等七个城市医院的抽样数据显示，妇科炎症用药金额占比达38.4%，远超其它妇科用药亚类品种。随着社会经济和文化的发展，以及女性自我保健意识的增强，我国妇科炎症用药市场近年来增长很快，年用药金额以两位数的增速上升，今年有望突破100 亿元。妇科炎症用药以零售市场为主妇科疾病，特别是妇科炎症，“隐私性”较强，且受重视程度不够，有相当一部分女性患病之后或羞于就医，或担心延误工作而不愿去医院；再加上许多妇科炎症用药均为非处方药或双跨品种，因此很多人选择到药店购买药品，自我药疗。与众多药品医院用药占大头不同，妇科炎症用药在零售市场却大有作为。目前来看，零售终端的销售占整个妇科炎症市场的近七成，且近年来还在逐渐扩大。我们认为，由于妇科炎症的特殊性和女性健康知识的日益普及，零售终端仍将是主要的销售渠道；但是，随着新医改逐步执行到位，国家加大在基层医疗机构特别是乡镇卫生院和社区医院的投入，第三终端未来也将成为妇科用药的主要市场之一。妇科炎症用药以外用药和中成药为主妇科炎症以慢性宫颈炎和阴道炎为主，是一种局部性病症。外用药特别是腔道给药可以直接作用于病灶，起效快，特别适用于不宜口服治疗的患者。因此，妇科炎症用药市场的一个显著特点就是即外用药（含洗液）的销售胜过口服制剂（参见表6 和表7）。妇科炎症是成年女性最常见的疾病之一，许多属慢性病范畴，且容易复发，反复感染，用药时间长。尤其在气温回暖高升之时，发病率也随之上升。而中成药由于副作用小，疗效确切，适于长期用药，所以在目前妇科炎症用药市场占据主导地位。

五、公司是妇科炎症口服中药市场的行业龙头
妇科炎症口服中成药以片剂、胶囊的销售最好，两种剂型合计约占总体市场九成。丸剂、颗粒剂、溶液剂在服用、携带便利方面不及片剂和胶囊，在生活节奏较快的大城市，如广州，丸剂、颗粒剂、溶液剂3 种剂型市场占比合计未超过总体市场的3%。由此可见，服用及携带便利是妇科炎症口服中成药里取胜的优势之一。若药品服用间隔延长，服用次数减少，相信会得到更多现代女性青睐。公司的拳头产品妇科千金片2009 年的销售收入达到3.32 亿元，质量更优、服用更便利的千金胶囊达到1.62 亿元，同比增长接近50%。可见，公司产品符合妇科炎症口服中成药市场的总体趋势，片剂和胶囊更易于销售。SFDA南方所广州标点信息有限公司在北京、长沙、成都、广州、上海、沈阳、无锡、石家庄等8城市的采样数据显示，妇科千金片（胶囊）在国内妇科炎症口服中成药市场中占据第一，已成为第一品牌。从2008年和2009年的抽样数据来看，妇科炎症口服中成药市场品牌效应较强，前十名炎症用药合计占据了70%以上的市场，且排名基本没有变化。除妇炎康片、抗宫炎片、黄藤素片和妇乐颗粒外，其余均为独家品种，“老字号”中成药的形象已深入民心。我们认为，今后这一现象不会改变，妇科千金片（胶囊）仍将维持很好的品牌知名度和较高的市场占有率。即使考虑所有的妇科用药亚类和剂型，妇科千金片和千金胶囊的品牌效应也很明显，分别位于2008~2009年品牌市场集中度的第四和第五名。从整个妇科中成药零售终端的角度来看，我国妇科中成药的零售市场品牌集中度低，市场较为分散，TOP10 产品合计份额约28%。排名第一位的洁尔阴洗液2008 年零售总额3.65 亿元，占比仅为5.5%。目前零售市场中共有超过1500 个品牌，零售额超过1个亿的单品有9 个，零售额在千万以上的有123 个之多，竞争非常激烈。公司生产的妇科千金片和千金胶囊物美价廉，品牌优势明显，位居妇科炎症口服中成药零售市场第一位。

六、一线产品是支柱，二线产品增长迅猛
千金药业是目前国内唯一专注于妇科用药的A 股上市公司，也是妇科炎症中成药市场的领先者。2009 年，公司妇科用药的销售额达到5.3 亿元，占同期营业收入的98%以上。公司目前拥有49 个中药生产批件，妇科千金片（胶囊）是国内最畅销的妇科炎症口服中成药，2009 年销售收入接近5 亿元。随着主治慢性宫颈炎的椿乳凝胶和主治子宫出血的妇科断红饮胶囊上市，公司产品线已经覆盖除安胎药之外所有的妇科用药亚领域。目前公司产品梯队初步成型，包含了千金片和千金胶囊的一线产品梯队，以补血益母颗粒为主的二线产品梯队，以及以椿乳凝胶、妇科断红饮胶囊为代表的新产品梯队。公司于2008年年初在株洲河西国家高新区投资1.8亿元新建基地，目前已经完工，开始投产，预计每年新增折旧1000~2000万元。妇科千金片的产能由目前的35亿片提高到50亿片，千金胶囊由2亿粒提高到5亿粒，完全能满足未来五年内公司销售的需要。

●? 妇科千金片
公司的妇科千金片是独家品种，也是妇科炎症中成药中唯一被列入2009年国家基本药物目录和医保甲类的品种。
千金片在广西传统药方“金鸡冲服剂”的基本上研发而来，公司调整了原药的配方，并添加当归、党参等补血补气药。公司的妇科千金片在对抗炎症、调节女性机体方面的效果远好于“金鸡冲服剂”，服用者几乎没有任何不良反应。妇科千金片在1995年纳入国家中成药保护品种，2002年又获得了第二个7年保护期。2009年3月到期后，按照国家《中药品种保护条例》的有关规定，第二期保护期届满后的中药品种将不可再申请延期保护，企业的独家生产权将被取消。因此，公司千金片不再享受国家中成药保护。但在2006年，千金片获得了“国家秘密技术保护”，从而又得到了5年的市场独占期。据悉，5年期满公司还可以继续申请保护。公司目前还拥有千金片制备方法和制造工艺方面的专利，专利保护期至2018 年止。由于药品是执行强制性质量标准的商品，仿制者必须按照现行国家药品标准的要求进行仿制，对其处方及其配比、制造方法都不能作任何变动，而妇科千金片的处方配比一直处于保密状态，在任何公开文献和药品标准中披露过，且制备方法又申请了国家专利保护，因此，即使妇科千金片的国家秘密技术保护到期后，仿制者还要因受专利保护的限制直至2018 年后才可能仿制。2005~2007年国内掀起了改剂型新药仿制申请热潮，许多单位和个人向国家药监局提出改剂型妇科千金片的新药申请，公司通过运用专利、保密等多种知识产权形式争取保护，并取得国家、省、市各级知识产权局的大力支持，最终国家药监局发文终止对所有与妇科千金片相关的改剂型新药申请的审评，并不再受理此类新药申请。同时，公司还积极提起相关产品侵犯外观设计专利的诉讼，成功维权并获得赔偿。结合公司在专利和独家品种保护上的意识，我们认为，在2018年之前市场上很难出现仿制妇科千金片的产品。妇科千金片在2008年销售收入突破3亿元之后遇到发展瓶颈，2009年收入仅同比增长2.15%，2010年三季度甚至下降15%。主要原因在于公司于2009年底把出厂价从11元/盒提高至12元/盒，但终端价未能顺利上调，影响了经销商的积极性。为此，公司采取了“买十送一”的政策，下滑趋势已于近期得到扭转。我们看好妇科千金片在零售渠道上的恢复性增长，相信近期的营销改革将大大推动千金片在第三终端的销售。

●? 妇科千金胶囊
千金胶囊是公司在千金片的基础上进行二次深度开发的国家四类新药，在生产工艺、质量控制上优于前者，具有服用量少、起效快、生物利用度高、疗效好等优势。公司申请的千金胶囊制造工艺和制造方法的专利已于2001年6月得到国家知识产权局的批准，保护期20年。自2003年上市以来，销售增长非常迅速，年均复合增长率约60%。2009年实现销售收入1.62亿元，同比增长48.6%
妇科千金胶囊与千金片在疗效、服用量以及加工工艺上有显著差别；千金胶囊日均治疗费用远高于千金片，是后者的2倍，主要经过医院渠道销售，面向更富裕的阶层。两种产品的细分市场明显不同。此外，二者的生产线和技术管理上不能相互过用。因此，妇科千金胶囊和妇科千金片不存在直接的市场竞争。

●补血益母颗粒
补血益母颗粒是公司针对产后术后补血补气市场而专门开发的中成药。本方以古方“当归补血汤”为基础，当归补血为君，配黄芪益气生血、阿胶补血为臣，当归、黄芪二物等量，恰到好处；加益母草消瘀破滞为佐，瘀去则更利于生新，加陈皮理气健脾助生化之源。该品种之前进入8省的地方医保，2009年成为国家医保目录乙类品种。公司研究
根据卫生部的统计，目前我国每年产妇1300~1400万人，流产妇女1300万人，如果按每盒补血益母颗粒25元、单疗程使用五盒计算，产后术后补血市场约为33亿元，而公司该产品2009年的销售额仅2200万元，还有很大的上升空间。国内现在专门针对此领域的中成药不多，仅有新生化颗粒、芪芳气血颗粒等几个品种，临床上常使用调经调血类中成药辅助治疗，市场竞争并不激烈。补血益母颗粒的日均治疗费用仅5元，低于新生化颗粒的7.5元和芪芳气血颗粒的14~15元，价格上具有很大的优势。2004年公司开始重点推广后，补血益母颗粒年销售额的CAGR高达60%以上，成为公司二线产品中最突出的亮点。公司在医院销售渠道上已经拥有多年的成功经验，补血益母颗粒进入国家最新医保目录也为医院推广提供了良好的前提条件；产品低廉的使用费用同样适用于包括乡镇卫生院在内的第三终端上的销售，此次公司营销改革也将助推补血益母颗粒打开新的市场，我们看好该产品未来的发展，高速增长仍可持续。
●? 椿乳凝胶
椿乳凝胶为国家中药六类新药，处方组成为椿皮、苦参、牡丹皮，.乳香、冰片五味药，主要用于治疗慢性宫颈炎、宫颈糜烂，为外用制剂。同类品种中未有医保甲类药物，列入医保乙类的药物为保妇康栓、复方沙棘籽油栓、宫颈炎康栓、康妇消炎栓、苦参软膏、治糜灵栓等六个品种。其中太阳石（唐山）药业生产的“康妇特栓”以15.18%的市场份额居妇科炎症外用药市场的首位，在北京、上海、广州占据了1/3以上的市场份额，几乎占据复方莪术油栓的大部分市场。
目前治疗宫颈炎的药物多以局部外用为主，常用的剂型有栓剂、泡腾片等，但都存在不同的问题：（1）栓剂融化后易流出，对严重炎症性病人来说，有异物感，药物容易被分泌物（白带）冲出，脂肪性基质则更严重；（2）泡腾片使阴道内环境变得更干燥，患者有异物感。阴道用凝胶剂是近年研究的阴道给药新剂型，其基质一般为具有生物黏附性能的高分子材料，易与子宫或阴道粘膜产生生物粘附，在阴道内滞留性好，作用时间长；凝胶剂刺激性很小，患者使用时无异物感，同时这些生物黏附材料在体内均能生物降解，无残留和毒副作用，已成为腔道给药的最新热点。公司的椿乳凝胶曾是湖南湘雅医院的医院制剂，2005年开始就有药物制备和临床使用的文献报道，疗效显著。鉴于慢性宫颈炎在我国高达39%的发病率和凝胶剂相比其它剂型的明显优势，再加上公司已经拥有成熟的医院销售途径和近300人的医院销售队伍，椿乳凝胶的市场前景相当广阔。
●? 妇科断红饮胶囊
妇科断红饮胶囊为国家中药六类新药，有效成份为赤芍、益母草、三七、仙鹤草、地榆（炒炭）、蒲黄（炒炭），主治功能失调性子宫出血的新药。导致妇女失血和出血病症的原因较多，主要有功能失调性子宫出血、计划生育上环后经血增多和药流后长时间出血，此外还有子宫肌瘤疾病和人工流产后导致的出血症等。在所有的女性非正常出血症中，功能失调性子宫出血的发生率较其他几种妇科出血症高，且年龄段跨度较宽，从少女月经初潮到绝经期女性多有发生。功能失调性子宫出血是指由调节生殖器官的神经内分泌功能失常所致的子宫异常出血，在临床上极为常见，约占妇科门诊、住院病例的三分之一，也是导致妇女慢性贫血、继发性感染和不孕不育症的重要原因。临床除了采用孕激素类药物治疗外，止血类口服药物也广泛应用。目前市场上最畅销的为云南白药生产的宫血宁胶囊。此外，哈药集团也开发了宫血停颗粒，东阿阿胶的安宫止血颗粒（膏）于2009年上半年获得生产批文。宫血宁胶囊是云南白药成功细分妇科专科消费领域的独家产品，是由重楼皂苷C组成的单方制剂，采用云南地道珍贵药材为原料制成的纯中药制剂，具有缩宫、止血和消炎三重功效，是治疗各种原因导致的妇科血症的疗效显著药物。宫血宁已列入国家中药保护品种、国家医保目录中的甲类药物。2006年宫血宁胶囊以“预防皮下埋植、放臵IUD、药物流产术后阴道出血的技术”项目作为云南省唯一一个入选国家卫生部“十年百项”的重点项目。宫血宁产品包装为0.13g×18粒/盒，每盒售价在16~17元，每日服用6粒，日均治疗费用仅8元，适合包括城市医院和乡镇卫生院在内的所有终端销售。2007年宫血宁的年销售额就突破1亿元，目前年销售规模超过1.5亿元，年增长率20~30%。随着规范用药比例上升，宫血宁的市场容量仍有进一步放大的可能。
公司生产的妇科断红饮胶囊起源于西北名方，80年代末就有临床使用断红饮治疗子宫出血的报道，疗效显著。我国农村女性一直是妇科疾病的高发病人群，但又是一个用药率较低的人群。随着医疗保障体系的逐渐完善以及女性健康知识的普及，特别是新医改推行后政府对社区和“新农合”投入巨大，妇科止血药市场极有可能快速成长。我们认为，宫血宁胶囊的成功为公司产品提供了很好的参照对象，宫血宁销量的快速增长恰恰说明妇科血症的用药市场已经有了一定的培育。虽然新产品的市场开拓需要时间，但断红饮胶囊已经进入12个省的医保目录，有望借助公司现有渠道、借力公司营销改革，成为公司产品线上的又一重要组成部分。

七、子公司湘江药业是亮点

公司控股51%的子公司湘江药业主营业务为化学类普药如罗红霉素、依拉普利的生产和销售，同时也代理销售其它公司产品，但占比不高。湘江药业主要面向基层市场，拥有660多名销售人员，覆盖全国23个省份。原湘江药业的董事长兼总经理现已调任母公司任总经理，主导千金药业此次的营销改革。虽然湘江药业以化学普药主且面向第三终端销售，但公司的成本控制非常出色，而且2007年之后销售渠道的建设和维护已经成型，销售收入的增长和毛利率水平都很高，而且还有逐年增加的趋势。公司2009年含税的销售收入超过1.3亿元，同比增长43.8%，毛利率61.7%。今年上半年，湘江药业的业绩增长加速，同比增长接近60%，毛利率也提高到63.6%，预计全年的含税收入将达到2亿元，净利润2000万元。湘江药业在2010 年上半年获得了拉米夫定片和缬沙坦胶囊的生产批文，两个药品均被列入2009 年国家医保目录的乙类品种：
●? 拉米夫定
拉米夫定是葛兰素史克的原研药，其中100mg/片的拉米夫定片主要用于慢性乙肝的治疗，商品名“贺普丁”；150mg/片和300mg/片的两种拉米夫定片主要用于艾滋病的治疗。贺普丁在中国的销售价格为180 元/盒左右，每盒14 片，日治疗费用为12.8 元。目前我国慢性乙肝患者已达2000 多万人，乙肝病毒表面抗原携带者超过1 亿人，约占总人口的十分之一，中国治疗乙型肝炎患者的医疗费用已达300~500 亿元/年，治疗药物的潜在需求巨大。葛兰素史克在2009 年共销售拉米夫定片2.17 亿英磅，其中近80%在非欧美国家，在中国的销售额估计在20 亿元左右，约占葛兰素史克全球销售额的10%。拉米夫定需要每天服用，一日一片，主要在零售市场销售，每年的用药金额在4500~5000 之间。拉米夫定的中国专利保护期已于2006 年6 月18 日到期，目前除葛兰素史克公司之外，仅有湘江药业和安徽贝克生物制药有限公司于2010 年上半年获得了生产批文，预计明年开始上市销售，竞争并不激烈。我们认为，凭借公司在第三终端和零售市场的销售优势，以及很可能大大低于原研药的销售价格，公司生产的拉米夫定仿制药将很快抢占基层市场。
●? 缬沙坦胶囊
近年来，随着中国人民生活水平不断提高、老年人口的增长，高血压正成为一种患病率极高的常见病走进我们的生活。按照我国2008 年第四次《国家卫生服务研究》的统计数据，我国高血压患者约有7300 万人，但高血压知晓率仅为30.2%，治疗率为24.7%，控制率为6.1%，都处于非常低的水平。2008 年，我国用于高血压的医疗费用达366亿元，其中药物费用96.4 亿元。根据流行病学的发病率和相关样本的用药水平推算，中国抗高血压药物的理论市场容量约为200 亿元。缬沙坦属于抗高血压药血管紧张素Ⅱ受体拮抗剂，沙坦类药物约占整个抗高血压市场的30%，仅次于地平类（钙拮抗剂）。根据SFDA 南方所的统计，缬沙坦在样本医院抗高血压药的市场份额上升很快，2008 年已经达到9.1%，销售额年均增长率超过80%，是抗高血压药物中增速最快的品种之一。诺华的专利药“Diovan”仍占据了国内缬沙坦77.5%的市场份额，排名第一位。虽然目前国内缬沙坦及其复合制剂的生产企业较多，且已经具有先发优势，竞争激烈。但我们看好公司的基层营销能力，缬沙坦胶囊能够搭载现有的销售渠道而实现快速增长。