化解非正规金融风险需放松利率管制

今年3月起，温州民间借贷市场出现动荡，数十家温州企业出现资金链断裂，老板失踪，公司关门，员工讨薪事件频现，9月更出现高达20余起同类事件。

危机并不限于温州一地，自2010年收缩银根以来，以高利贷为特征的民间借贷市场的风险日益趋高，公开媒体报道中，除浙江外，江苏、福建、河南以及内蒙古等省区的民间借贷市场的金融稳定亦不容乐观。

民间借贷市场因其多从非法定金融主体融资，从而被称为非正规金融。面对当前的风险，有观点提及非正规金融出现的风险源于当前日益收紧的货币政策，央行回收的大量流动性，无疑让非正规金融系统内的资金同步趋紧，尤其“限量不限价”的货币政策使得资金被过度需求，加大了资金的紧张态势。

但是，银根收缩只是眼下非正规金融乱象的导火索，为什么正规金融体系内的借贷者没有出现同样的资金链崩溃？相反，以大型央企为代表的正规金融体系的借贷者，库存现金正处于历史高峰，如中国移动的现金储备居然超过美国的现金储备之王——苹果公司。非正规金融与正规金融呈现的迥然不同的面孔才是我们应该追问的。

自上世纪九十年代以来，以浙闽等地为代表的非正规金融市场成为中国金融市场的重要组织部分。近二十年来，非正规金融构成中国非国有中小型企业发展的主要资金来源。更为重要的是，非正规金融活动及其定价机制有效地推动中国的利率市场化进程，它使得中国相当多的企业，特别是非国有企业，很早就接受了动荡不居而且经常高悬的市场利率的洗礼。中国目前最为市场化的银行间同业市场，活跃着大量与非正规金融相近的利率市场，如拆借利率和债券回购利率，已经成为中国最为市场化的利率。

这些年以来，随着非正规金融逐渐被正规金融体系吸收，按照正常的金融市场化路径，正规金融与非正规金融的鸿沟应该逐渐变小，最终形成统一的利率市场才对，然而结果却并非如此。中国当前仍然实行严格的存贷款利率管制，形成了存贷款利率偏低以及较高的存贷差的局面，由于较低的存贷款利率，使得信贷市场的名义利率严重偏低，在投资回报率偏高的中国，信贷市场无法进行价格配给，非价格配给成为信贷市场的主要手段。于是我们可以看到，数十万亿的信贷资金存量中，地方政府融资平台、央企、居民住房与消费信贷与普通大中型民营企业并驾齐驱。利率管制降低了地方政府、央企的利息负担，从全社会实际利率来看，私企的利率平均是国有企业的三倍以上。如果国企必须支付市场水平的利率，那么近年来国企的利润将彻底消失，因此它们也成为利率市场化最主要的反对者。

客观的说，这些非正规的融资交易中形成的利率基本上是市场化的，只不过在总体上对资金的可得性和资金价格实行严格管制的大环境下，这种市场利率还包括了绕过管制所承担的风险。因为涵盖这些因素，所以在一定程度上，非正规金融的利率几近于高利贷（法定利率的四倍以上）。但我们也可以由此看到，中国利率管制所抑制的融资需求是多么猛烈。

同时，我们还必须看到，尽管存款利率较低使得储户倾向于寻找银行之外的投资渠道，形成了高利贷的资金源，但高利贷资金的主要源头可能仍然来自银行。由于非价格配给的信贷资金与资本市场利率及投资回报率形成鲜明的落差，获得贷款的信贷主体如果懒得自己投资，就有很强的冲动进行转贷，成为信贷的寻租者。而这些寻租者，多以广泛的人脉资源、优秀的社会声誉等著称，成为了民间借贷的节点，成为信贷资金从银行到最终使用者的中间人。

信贷市场己然成为一个分配的工具，得信贷者得利润，极大损害了资金的使用效率。这也是一个社会身份资本化的过程，进一步加剧了贫富差距。以此引发的社会不平衡的心态与社会冲突才是非正规金融所带来的最大的风险。近来，江苏泗洪、内蒙古包头，遍城宝马、全民借贷，却被一起讨债事件引发全城资金链崩溃、人心涣散，可见一斑。

非正规金融的未来并无太大的争议，利率市场化是毋庸置疑的彼岸。从短期解决方案来看，也已经没有重返扩张货币政策的空间。我们要看到，数量控制导向、利率管制下的紧缩货币政策，在回收流动性的同时，造成了严重的信贷资金不均衡，虽然短时间国企和银行是得利的，但一旦非正规金融出现风险，势必会快速扩散到金融全局（尤其是非正规金融的资金源头是银行和国企的资金），持续下去，没有赢家。这涉及长期政治与社会稳定的考量，今天的公共信用经不起这样的透支。

在过去的二十年内，决策层有相当多的机会去解决资金等要素的市场化配置，但因为各利益集团的限制，一直未能得到有效推进，到今天已经成为经济发展中的主要障碍，其改革的难度和风险也越发巨大。我们认为，不管是采用放开利率管制、扩大利率自由化，还是采用扩大债券等资本市场以倒逼信贷市场利率自由化，信贷的市场化配给要尽快启动。我们也要知道，在今天，已经没有低成本的利率市场化改革路径了，我们所能选择的不是崩溃，就是阵痛。从这一点出发，尽快出台利率市场化的时间表和路线图，是必须的和明智的。

当然，我们不能忽视特定群体在利率市场化过程中的利益和诉求，这不是单纯的经济政策所能决定的。央企与地方政府的融资需求，将在相当长时间内成为利率市场化的绊脚石，所以放松利率管制的核心其实在于国有企业改革和理顺地方政府融资机制，可以确信的是，没有理顺国有企业与民营企业的关系，没有理顺地方政府长效融资机制，利率市场化根本无从谈起，这可能需要决策者以极大的魄力进行新的一场改革来完成。

（注：本文为《陆家嘴评论》2011年10月号社论。《陆家嘴评论》为上海金融与法律研究院下属的连续性报告，主编聂日明。本文仅代表作者本人观点。）

本文编辑刘波bo.liu@ftchinese.com