陶瓷牙可以带多少年:如何实现股指期货期现套利

　　期现套利实际操作中应解决的两大难题

　　根据原理，股指期货期现套利在实际操作中应解决以下两大难题：一是如何构建走势与沪深300指数走势几乎一致的证券组合，以防止因对沪深300走势的跟踪误差过大而导致套利交易失败；二是对期现套利成本区间的有效确定，以判断套利的空间和盈亏结果。上述两大难题是决定股指期货期现套利成败的关键所在。

　　如何复制沪深300指数走势，减少跟踪误差又便于套利操作

　　总体归纳为以下三种方法：一是按权重比例买卖一篮子沪深300指数的所有股票品种。这种方法在实际套利操作时难度很大，基本上不可取。二是选择沪深300指数成份股中权重大的几个或十几个股票品种组成一个股票组合。这种方法在实际操作时也有一定难度，操作不方便还是次要的，最致命的缺陷是对沪深300指数走势的跟踪误差比较大。三是买卖与沪深300指数高度相关的ETF基金。其最大优点是对沪深300指数走势的跟踪误差比较小，而且买卖操作方便可行。当然，最好的标的物是选择沪深300指数ETF基金，但我们通过实际操作，发现目前沪深证券市场上仅有的几只沪深300指数ETF基金成交均不太活跃，这会导致冲击成本较高。

　　实际操作中，通常的办法是选择上证50ETF、上证180ETF、深证100(159901,基金吧)ETF中的一种或其中不同比例的组合作为复制沪深300指数走势的替代办法。在目前所开发使用的套利交易软件中，交易者可以按每天事先由电脑设计好的上述三种ETF基金的最佳配置比例，在出现正向套利机会时，采取一键下单方式同时买入三种ETF基金和等值的期货合约。如果营业部尚未配备这种套利软件，为方便交易，在出现正向套利机会时，交易者也可采取买入上证180ETF基金的方法，作为替代沪深300指数走势的组合。在实际操作中我们发现，其跟踪误差比采用上证50ETF或深证100ETF基金的跟踪误差要小。

　　如何有效确定期现套利的成本区间

　　在期现套利实际交易中，采用股指期货理论定价模型计算股指期货合理价位的方法，以及计算各种交易成本后，再来确定套利成本区间的上下界是不现实的。实际可行的解决办法有两种：

　　1.根据套利软件提示确定

　　即时图显示，11月15日，IF1012合约与沪深300指数间的正向套利机会明显，IF1103合约的套利空间不大，而IF1011合约几乎没有什么套利机会，IF1106合约则完全没有套利机会。对交易者来说选择哪个合约进行套利操作一目了然。

　　IF1011与ETF组合套利即时图（5分钟线，11月15日）

　　IF1012与ETF组合套利即时图（5分钟线，11月15日）

　　IF1103与ETF组合套利即时图（5分钟线，11月15日）

　　IF1106与ETF组合套利即时图（5分钟线，11月15日）

　　2.按经验值估算

　　在目前许多投资者手边没有套利交易软件的情况下，实际交易时如何确定即时的套利成本区间呢？鉴于远期合约交易的不活跃性，目前套利者通常选择当月或下月这两个合约作为与沪深300指数套利的期货标的物。统计发现，在所有当月合约中，寿命最长的合约有24个交易日，寿命最短的合约只有11个交易日。

　　股指期货期现套利的成本主要包括：一是买卖ETF的佣金（基金交易无印花税），通常单边为交易金额的万分之六；二是买卖ETF的最大冲击成本；三是买卖期货合约手续费，通常单边为交易金额的万分之一；四是买卖期货合约最大冲击成本；五是ETF组合跟踪沪深300指数走势误差，跟踪误差是在期现套利成本中应重点考虑的因素，因为在实际操作中，最大的不确定性套利成本产生于ETF组合与沪深300指数走势的跟踪误差方面，即使采取“二次非线性规划求解”法，每天调整上证50ETF、上证180ETF和深证100ETF之间的配置比例，跟踪误差一般仍有3—5个点，只有在出现快速上涨或下跌等极端情况时，跟踪误差才会在短时间内扩大（曾达到过15个点左右），但一般会很快恢复到正常误差范围；六是套利资金的时间成本，计算套利资金的时间成本通常以银行一年期贷款利率为基准，在年贷款利率保持不变的情况下，套利资金的时间成本随交割日的临近而衰减。

　　由此可以得到，期现套利成本为以上六项之和，其中，前五项的数值与交易价格因素有关，但不受交割期长短的影响，而最后一项数值的变化与交易价格无关，只与交割期长短有关。因此，可将期现套利成本公式写为：C=P+R，其中，C为期现套利成本，P为与交易价格因素有关的前五项成本，R为受交割期长短影响的成本。

　　那么，如何确定P与R的数值呢？我们先计算10月8日上午10点沪深300指数3000点时的P值为：

　　买卖ETF的双边交易手续费折合：3000×6×2/10000=3.6点；

　　买卖ETF的最大冲击成本为：假设套利标的ETF基金组合为：上证50ETF20%+上证180ETF45%+深证100ETF35%，此时各ETF价格分别1.992元/份、0.630元/份、3.836元/份，鉴于ETF的最小变动价位为0.001元，则双边交易最大冲击成本折合为3000×（20%/1.992+45%/0.630+35%/3.836）×0.001×2=5.4点；

　　买卖期货双边交易手续费折合：3000×1×2/10000=0.6点；

　　买卖期货合约最大冲击成本：鉴于合约的最小变动价位为0.2点，则双边交易的最大冲击成本为0.4点。

　　对ETF组合跟踪沪深300指数走势误差，取正常情况下的最大值5，因此，沪深300指数在3000点时的P=3.6+5.4+0.6+0.4+5=10+5=15点；则沪深300指数在M点时的P值经验计算公式为：P=10×[1+(M-3000)/3000]+5。

　　下一步如何确定R的数值呢？套利资金的时间成本通常按银行一年期贷款利率5.6%为计算基准。假如沪深300指数在3000点时，投资者的套利资金为150万元，其中100万元用于买卖ETF基金，50万元用于买卖股指期货合约，则每天的资金借贷成本折合为：150万元×5.6%÷365天÷300=0.8点/天，则R=0.8×D，D为距交割日的日期。

　　至此，我们得到期现套利成本区间上限的经验公式为：C=P+R=10×[1+(M-3000)/3000]+5+0.8×D。有了这个公式，投资者就可以在盘中快速判断出套利成本区间的上限，从而快速判断是否有套利空间值得操作。

　　例一：11月22日上午10点，沪深300指数为3173.10点，此时IF1012价格为3221.2，两者价差约48点，用上述公式粗算出套利区间上限大致为：C=10×1.06+5+0.8×25=36点，有12个点的正向套利空间，因此，可以进行买入ETF组合同时卖出IF1012合约的套利交易。

　　例二：12月23日上午10:30，沪深300指数为3254.04点，此时IF1101价格为3295.0，两者价差约41点，用上述公式粗算出套利区间上限大致为：C=10×1.08+5+0.8×31=41点，无套利空间。当然，如果不考虑借贷成本25点，则完全可以进场套利，因大部分投资者的资金属自有资金，赚的就是资金的时间成本。

　　如何尽可能多地抓住期现套利机会

　　观察下图，在所有各当月合约中，交易寿命长的期货合约，如IF1011、IF1005波动幅度大，套利空间相对较大，套利机会也较多，而其他交易寿命短的期货合约，套利机会就较少。当月合约与沪深300价差最大值通常发生在第二个交易周内，如IF1011、IF1006、IF1012等，或发生在第三个交易周内，如IF1005、IF1008等，这都是进场套利的有利时机。此外，所有合约在最后一个交易周都几乎没有什么套利机会。

　　各当月合约与沪深300指数价差走势

　　期现套利交易最佳离场时机的把握

　　从上图我们发现，在交割日前9—6天这一时间段，期货合约与沪深300指数价差会有一个急剧的收敛过程，如IF1005、IF1011、IF1012、IF1008等，此时是一次离场的较好时机。此外，在交割日的当周内，不少期货合约与沪深300指数的价差一度变为负值，估计与交易者匆忙移仓有关，此阶段是套利者的最佳离场时机。

　　此外，我们认为采取以交割方式结束套利的方法不太可取，理由是在交割日前的一两天内，期货合约与沪深300指数收敛得非常接近，价差的波动幅度也很小。尤其是在交割日的最后一刻，期货合约收盘价与交割价差基本在1个点内（见下表），但其与沪深300的收盘价差有时会很大，如果这时采取在证券市场卖出ETF基金，并等待收市后以交割方式了结期货头寸的方法，误差会很大，主要是ETF很难卖到当天下午沪深300的算术平均价。同时，由于期货交割费用是交易费用的两倍，就会导致不必要的成本增加，因此，建议套利者尽量不要采取以交割方式了结套利头寸的办法。

　　【免责声明】本文仅代表作者本人观点，与和讯网无关。和讯网站对文中陈述、观点判断保持中立，不对所包含内容的准确性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保证。请读者仅作参考，并请自行承担全部责任。