附魔1 600最省钱攻略:大盘的底的计算方法

前期,一直以来大盘蓝筹股的和中国证券市场的历史上看,15倍市盈率是中国股市的杠杆, 其实,这个15倍市盈率的杠杆是建立在我国GDP每年超过10%的速度在增长的。

最新的宏观管理已经表明，我国的经济增速开始放缓，因此，15倍市盈率的杠杆已经不会对A股市场产生作用，也就是说，最新的宏观经济才是本轮A股市场大幅下挫的最根本原因，其它的如（原油暴涨、越南金融危机、地震、大小非）只是个触发的因素而已。

结合国际金融资产投资管理和A股市场的宏观面分析和预测，当GDP增速在8%以小的时候，8%的1.2倍,也就是说,A股的平均市盈率应该在9.6倍左右才是个杠杆,也就是说,你们手上的股票进行年度业绩预测再乘上10左右,这样的估值才是合理的!

按照沈阳化工2008年的业绩预测满打满算能达到0.85元,10倍的市盈率也应该在8.5元左右,结合2009年的业绩预测能达到0.9元,那它的合理价位也不应该超过10元。只有当宏观经济面有所好转的时候,A股(二级市场)的倍数放大效应应该会有所起色。

再说说大盘的点位：目前大盘蓝筹股（石化双雄、金融、地产、保险）等目前的平均市盈率还在15倍左右徘徊，从这些大盘占据了A股市场指数的40%以上的权重，大盘篮筹还有继续下跌的空间如果平均市盈率能勉强支撑到12倍，也就是说，大盘目前的点位也还会有20%的下跌空间。也就是说大盘应该在2400-2500点之间。

切记：炒股虽然是炒预期，但不要去相信任何股评家说的话，要懂得用估值体系去衡量一只股票的内在价值。中国股市还有个羊群效应的特点，造究就了非常隆重的投机气氛，告诫散户们不要去相信什么K线、反弹。学会估值的方法才是真理！

结论：大盘应该会回调到2400-2500点之间（2008年）。2500-2800（2009年）

          沈化的合理价格应该在8.5-10之间（2008年）。 10-12（2009年）。

中间产生的机构、散户、庄家等炒作产生的股价波动和溢价无法预测。但投资价值有法计算
资源类的股票如煤炭、矿场、有色等的估值体系一般要高于A股市场的平均市盈率，这是国际惯例。熊市阶段就是资源为王
与近期市场的大幅下滑相对应的是风险的大量释放和估值水平的大幅下滑。有些个股的价格和市盈率估值水平开始重回2005年熊市大底的时候，纵观近十年A股市场，其阶段性高点或低点基本上处于每个季度末附近，尤其是半年末或年末。如今再次面临市场大跌后的半年末，市场是否存在转折机会呢？我们试图通过分析近十年（1998-2008）市盈率水平给投资者带来一些启示。

　　当前中国经济和A股市场面临着众多的难题，这其中既有国际方面的共同因素，也有国内方面的特殊因素。国际上有不断攀升的国际油价在不断灼烧世界经济的神经；不断上涨的基本原材料和农产品(000061)价格使各国都不同程度地面临通胀风险；弱势美元的不断贬值使得国际货币体系更加动弹，一些国家开始面临货币危机的威胁；次贷危机阴魂不散，各国股市普跌等。而国内因素方面，通胀率居高不下，出口增长受挫，房地产市场停滞导致投资乏力，企业家信心不足，灾害不断，热钱的涌入使得货币政策面临困境，大小非等解禁股扩容压力始终笼罩在市场上空。纵观整个2008年，内外部经济的重大不确定性使得市场无比踌躇，再加上对2007年下半年狂奔行情催生出来的泡沫的挤压使得半年多来股指大幅回调。

　　股指从2007年10月16日最高点的6124.04点到2008年6月30日的2736.10点，不到8个月时间里大跌3887.94点，跌幅高达55.32%。时间之快，幅度之大，令人瞠目结舌。而在这期间，上市公司收入依旧增长，利润增速虽有所下滑，但还在增长；印花税率升了又降了下来，回到原点；从基本面上看市场近一年的趋势应该还是向上的。但在业绩仍有所增长的同时股指却大幅下滑，相对应的是风险的大量释放和估值水平的大幅下滑。以上年年报计算的A股市场的整体市盈率水平从最高点的76.98掉到2008年6月30日的22.95倍，于是在有些个股的价格和估值重回2005年熊市大底的时候，A股究竟是低估还是高估？

　　我们从近十年A股走势的月K线图来看。1998年至2008年上半年十多年间，大体可分为4个阶段：

　　第一阶段是从1998初到2001年6月的牛市阶段，中间夹有1999年6月份的阶段性高点和1999年12月份的阶段性低点两个关键时点；

　　第二阶段是从2001年7月份到2005年6月的熊市阶段，中间夹有2002年6月、2003年5月份和2004年3月份3个阶段性高点，以及2002年12月份、2003年9月份和2005年6月份3个阶段性低点；

　　第三阶段是从2005年7月份到2007年10月份的大牛市阶段，市场几乎一路向上；

　　最后一个阶段是从2007年11月份到2008年的6月份的调整（熊市）阶段。由此见近十年A股的阶段性高点或低点基本上处于每个季度末附近，尤其是半年末或年末。如今再次面临市场大跌后的半年末，市场是否存在转折机会呢？我们试图通过分析近十年（1998-2008）市盈率数据来得到一定的启示。

　　由于十年市盈率数据的考察庞大且复杂，为了便于分析理解，我们对近十年A股的市盈率数据进行适当的从简处理。首先在时点选择上，我们把一年中的所有交易日进行简化为4个最具代表性的时点，即每年的4个季度末，也就是3月31日、6月30日、9月30日和12月31日，这样从1998年至2008年6月30日共选择了42个关键时点，这也是近十年市场的阶段性高点或低点。其次由于个股数量的繁杂和各自特色，我们主要以市场类和行业类市盈率为主，并采用整体法计算市盈率；再次在市盈率的计算上我们以选择时点的收盘价去除以其上年每股收益计算；最后为消除亏损个股对整体市盈率的扭曲影响，我们把市盈率负值剔除掉。在此基础上我们计算每个市场类和行业类的市盈率，并计算其出平均值、最大值和最小值（具体数据见附表）。

　　

　　

　　

　　从市场类数据来看，虽然经过了市场的大幅下跌后，到2008年6月30日，在我们考察的12个市场类指数中，上市公司剔除负值后的市场类市盈率整体水平有10个处于20-25倍之间，其中有两个偏差值，一个是全部B股的15.71倍和中小企业板的33.47倍。当然，这同两个偏差值的市场流动性截然相反有关，虽然B股公司中有不少和A股是同一公司，但由于B股的规模和购买货币特性使得其流动性较A股差上不少，流动性的不足使得其估值水平同A股相比有一定的贴水。而中小板则相反，其小市值和高成长性使得其流动性要比主板好，估值水平也就相应高些。但总的来看，目前市场剔除负值后的总体市盈率水平在22倍左右，而代表市场中坚力量的沪深300、上证50和上证180的市盈率水平分别为20.96倍、20.07倍和20.83倍，即在20倍左右（附表）。那这个市盈率水平在历史上高还是低呢？

　　我们纵观A股近十年市盈率水平，在我们所考察的42个关键时点中，全部A股剔除负值后的市盈率水平高于60倍的有4个，在50-60倍的有4个，在40-50倍的有7个，在30-40倍的有17个，在20-30倍的有6个，低于20倍的只有4个（表1）。可见A股市盈率的中枢区间在30-40倍之间，平均值为38.07倍。而低于30倍的只是少数，在低于30倍市盈率的10个数值中，有7个是连续分布在2004年9月30日至2006年3月31日之间，还有两个分布在近期市场大跌后的2008年3月31日和2008年6月30日，最后一个为2006年9月30日。除此之外，近十年市场市盈率水平全部在30倍之上。其中市场市盈率水平低于20倍的4个指标中有3个是在市场大底部的2005年。还有一个是在2006年3月30日。可见2005年不但是A股市场近十年的点位大底，而且也是A股市场的估值水平大底，并产生了16.19倍的近十年A股市盈率最低水平。

　　表1：近十年关键时点市盈率分布情况

　　

　　

　　如今A股市场市盈率水平再次逼近20倍左右，这个点位在近10年42个指标中为第六低点，仅比2005年的熊市大底略高。是A股市场近十年市盈率最高水平66.29倍的33.56%，是平均水平38.07倍的58.45%，但比05年上半年的最低水平高37.43%。从数值上讲这个水平已经开始低估但还不是底。如果我们再考虑宏观经济面的变动的话，1998-2008年间，1998年GDP增长率为7.8%，为近十年的低值，随后GDP增长率逐年加快，2004其10.1%的GDP增长率处于中值水平，而在2007年达到了11.90%的近十年峰值，并在2008年1季度下滑到10.6%，并预计未来一段时间仍将继续下滑。由此可见，2007年是有可能是近10年GDP增长率和上市公司业绩增长最快的一年，随后可能逐季下滑。因此以2007年业绩计算的当前市盈率水平和以2004年业绩计算的2005年市盈率水平不具有直接可比性，因为2005年面对的是宏观经济水平上升趋势，而2008年面对的是宏观经济水平下降趋势。因此，2008年和2005年之间的市盈率估值水平真实差距应该比实际数据显示的要大些。从这个意义上我们初步认为当前市盈率水平或已开始低估但还不是底（数据详见附表）。

　　从行业类市盈率数据来看。在我们选择的23个申万行业大类中，2008年6月30日的所有的行业市盈率水平均小于平局值，其中有色金属、机械、交运设备、信息设备、纺织服装、交通运输、房地产、金融服务和综合类9个行业当前市盈率水平仅为平均值的一半左右，占比约40%。而食品饮料、农林牧渔、采掘（煤炭）、医药生物和公共事业则同近十年平均水平接近，这些行业同时又是近期较为抗跌的品种。但如果同近十年历史最低值（大多出现在2005年6月30日）相比，则23个大行业均不同程度高于最低水平，其中同近十年历史最低水平相比较为相近的有电子元器件（112%）、交运设备（123%）、家用电器（115%）、纺织服装（113%）、交通运输（111%）、金融服务（108%）和综合类（117%）。而依然大幅高于近十年最低水平的有农林牧渔（220%）、采掘（213%）、化工（176%）、钢铁（193%）、建筑建材（191%）和食品饮料（165%）。如果从二、三级行业来看，在所有252个二、三级行业中，当前有氨纶、氯碱、橡胶、铅锌、机床、半导体、电子元件、船舶制造、汽车零部件、洗衣机、印染、家具、环保、航空运输、高速公路和保险等近60个行业市盈率创近十年新低或同最低水平非常接近（差距在10%以内），占比接近25%，但与此同时仍有不少细分行业的市盈率水平远远高于近十年平均水平和最低水平（数据详见附表）。

　　综上所述，通过考察近十年的历史市盈率水平，我们认为市场在大跌后估值体系逐渐回归。当前市盈率水平已经大幅的低于近十年平均水平，但同05年中期的熊市大底水平还有一定的差距，虽然有近25%的行业市盈率水平创出新低或同最低水平接近，但仍有不少行业同平均水平和最低水平相去甚远，市场在大跌后开始存在结构性低估，但还未达到全面低估的境地。如同牛市中所有行业最终会轮番上涨一样，同样，熊市中各行业也会轮番下跌，市场不会单方上涨或单方下跌。这样给于我们一个思路，对于大幅下跌，接近或创近十年市盈率低值的行业中的优质个股，投资者可以考虑逢低吸纳，而对于依然坚挺一些行业中的个股投资者应该警惕补跌风险。

　　通过对近十年市盈率的考察，在投资策略上我们给以如下一些适当建议。如同市场不会单边上涨或下跌一样，全球经济和宏观经济的波动有着自身的规律，众多影响宏观经济的悲观因素也会随着时间的推移而被逐步消化。中国制造业近30年的积累和崛起本身蕴藏着强大的竞争力，投资者对上市公司业绩大可不必过分悲观。市场的交易价格是在乐观或悲观情绪下的反应，在以博取价差为主要目的的中国股市，这个价格很难反应个股的真实价值。如同在牛市无法估计顶部点位一样，我们同样很难估计市场调整的底部在哪里。我们虽难以准确估计市场调整的底部区域在哪里，但在市盈率大幅回调到近十年历史低点附近和优质股票投资价值凸显的情况下，握有优质股票同时流动性不成问题的投资者大可不必过分看淡。只是在实业资本逐渐取代基金登上历史舞台的背景下，投资者对相关公司的估值体系应该有更清晰的认识。在合理的估值水平下买入主业稳定增长的优秀公司一直是巴菲特等投资大师提倡的长期理财投资观念上海市场的价值中枢在一千四百点到一千六百点之间(市场价值中枢在特定的年份都会对应特定的点位,2600年初到200年底应在 1400到1600之间,考虑到通货膨胀和企业主营收入的自然增长,2008年市场的价值中枢反映在市场点位上也不应超过1800点)。

我所说的时间点是在2006年底,2007年初.当然如果过了若干年以后,当然不能再教条地认为仍然一定要等到这个区间才能买进

    补充一些常识：通常的说法是金砖“四”国，而非“三”国。是指中国、印度、俄罗斯、巴西这四个幅员辽阔、人口众多的发展中国家。也有并列了南非说是金砖“五”国的。
     上面那位朋友说我不了解，属实，我知道得比较少。我先把我知道的列在这里，有不足处请大家来补充，先表谢意!
     据说：美国过去100年来整体市净率平均为1倍。90年至98年甚至是0.8倍。而我国现在是什么水平呢。中石油四倍多，工商行四倍多，平安四倍多，万科四倍多，招商行5倍以上，茅台17倍左右，苏宁电器17倍左右，盐湖钾肥20倍以上。发展中国家市净率稍微高一些，通常不超过2倍。

对美国过去100年来整体市净率平均为1倍这个数据有点疑问，至少现在肯定要比这个数字大，不过对比中国的企业这个数字确实偏大，3倍以上确实有些高估了。

    任何人价值投资的理念是一个三合一的系统。缺少了任何一项都不是真正的价值投资。

    价值投资就是：选择强势公司的股，以便宜的价格买入，不轻易交易。

    强势公司的在财务报表上体现为合理的资产负债率下产生高且稳定的净资产收益率。经营上体现为集中力量于主业，市场占有率高，从事的是垄断性的业务或虽非垄断性业务但管理明显胜人一筹。

    便宜的价格不是在未来才发现的，是当下就要便宜，当下的股东权益回报率就要远超过无风险的国债收益率。达到这个要求的股票，必然是PB、PE合理的股票。

    不要轻易交易是要把每次交易的成功率提高到一个极致的高度。复利的最关键处不在于每次收益率的高低，不在于一年内作了几单交易。而在在于有一个高的成功率。轻易交易的人，会勉强出手，而勉强出手势必为失败埋下伏笔。不轻易交易也不一定非要持有一生，你要看是什么性质的公司，道琼斯工业指数中的样本股现在只剩下一个及时转型的通用电器中。美国牛市最大的涨幅才2.5倍。而我国这轮行情上涨了6倍多。一轮大行情，巴菲特手中股票如果高估了一倍，他认为不必抛售，而我们一轮涨6倍多，高估至此，还不抛售？巴菲特是可口可乐的第二大股东，他持有的数量之巨大使他无法在一个稳定的价格上抛售完毕，而我国的小散要硬学巴菲特未免有些教条了吧。

    中国经济高增长怎么了？中国经济高增长就什么公司都赚了大钱吗？看看家电业的长虹、TCL、春兰。中国经济在一起向前发展啊。中国经济的增长速度有两个，一个是GDP、一个是GNP，前者是中国境内外资内资企业总合在一起的生产总值。后者不包括外资企业的生产产值。是更为纯粹和真实的中国人创造的产值。发达国家早就为了环境与劳工待遇的问题把低附加值的制造业转移到了发展中国家。细看欧美跨国大公司的业绩仍然增长很快，只是于境外的产值没有计入本国的 GDP数据而已。所以说单纯地用中美两国的GDP增长速度比较就得出，中国股市整体估值应当比美国贵一倍是荒唐的。

这个本人有疑问，中国和美国是不能够比的，美国已经是一个超级大国，对比中国来说才刚刚起步，中国的发展速度是美国没法比的，中国企业在很差的管理下也可以取得比美国大企业高得高的增长，是因为中国这个大的市场环境太好了，如果管理水平上去了那更不得了，要从两个方面看问题。

上面对比了整个市场，下面对比个股。对比个股更有意义。
     可口可乐长期的净资产收益率保持在30%以上，甚至曾经有过56%的水平。目前的市净率在5到6倍。这个数据是怎样来的呢？这个估值水平美国人怎样想我没仔细统计过。但与我给出的估值水平基本一致。

    美国现在很多企业净资产收益率都很低，不到10%，软饮料是一个有垄断性质的行业，软饮料的毛利率很高。
      什么DCF、预期现金流折现，PE、PEG、都未免有些不靠谱。以上这些估值方法都需要一个前提：就是未来的业绩不下降。满足不了这个条件则无法准确估值。新技术会使一些公司走向消失，比如数字技术会杀死传统的相机和胶卷生产商。劳动力成本上升会消灭日本的造船企业。原材料成本的上升会使得规模小的传统制造业陷入亏损。过度的竞争会使原本利润丰厚的公司业绩下滑，经营策略上的失误会使公司失去市场份额。未来有太多的未知因素。不看当前只着眼于未来的估值方法，是盲目乐观的。不明白这个道理的人看一看网络泡沫、南海泡沫的产生和破灭。
     再回到对估值方法的讨论上来。目前较好的估值方法是股东权益回报率。说直白些，就是每一年每股收益要达到每股买入成本的10%。因为公司的经营存在不确定性，未来可能会走下坡路。所以股东权益回报率要比无风险的存款或国债收益率要高。

    下面这组表是用来说估值的：

   常态净资产收益率10%企业，如大商，以净资产作为买入价格是合理的。即一倍PB

    常态净资产收益率20%企业，给二倍PB

    常态净资产收益率30%企业，给三倍PB

    考虑到可口可乐分红比例超过50%，净资产收益率在30%左右，美国的无风险收益较我国低，及可口可乐经营的稳定性，每年要求股东权益回报率5%-6%即可，所以可口可乐的市净率为5-6倍为物有所值的合理估值水平。

    不得不说漂亮50，正是对于强势企业的过度追捧，导致估值过高，产生了一轮熊市。当时巴菲特说自己再也找不到具备安全边际的股票，他解散了自己的基金。避过了股灾。每个市场计算牛市涨幅的时候都是从上一次熊市的最低点开始计算。每个市场每次熊市都会有各种各样的解释，实体经济下降了，加税了，国有股减持了等等。但记者采访巴菲特的时候，巴菲特回答非常简单。“暴跌说明以前涨得太多了”。估值便宜的市场会丧失继续下跌的动能。估值十分便宜的市场会很快形成强大的买盘，不再需要政府来提振投资者的信心，税也不再是问题。

    我一向反对随便用动态市盈率来估值。动态市盈率要以未来业绩作计算依据。而未来是有不确定性的。业绩增长平稳有规律的企业非常少。(要准确预测企业未来业绩，专业化企业较多元化企业容易，具有定价权企业较没有定价权企业容易，有产能就不愁市场。看看我们A股中企业吧，能够满足这三个条件的少。)几家大企业经营相对平稳预估全年还差不多，多数小企业可就不好说了。作投资不完全是作预期，是在当前合理价格前提上作预期。作投资的实质是控制风险，证券市场波动大，只要控制了风险一定是赚钱的。而只作预期，忽视了当时买入价格。一出手就处于劣势，处于一种不利的境地。如果对未来判断错了怎么办呢，未来的没得到，当前的已失去。

    一些朋友转到价值投资上来是好事，但我担心的问题是对于价值投资体系认识不充分。不能理解价值投资的实质。现在分岐最大之处在于，对所投资企业的未来是够有足够的能力看清楚。动不动就看未来，未来真的那么容易看清楚？

    对于什么是增长，可能都有很多人没有弄清楚，对于投资者有意义的增长是什么呢？

    用排除法：不是总的统计数字，要还要到每股上。不是销售额，有意义的是每股收益和每股净资产，每股自由现金流。不能不剔除非经常性收益。不能不把周期性待业的业绩进行平滑处理。不能不考虑增发引起的数据变动。不能把偶尔一年两年的业绩拿出来说事，至少要三到五年处于稳定水平。

    经过了上述处理，我国只一家苏宁电器的每股收益达到了50%以上。这家公司复杂得我有些看不明白。(对于不能写一些文章，列一些资料，动不动就说能看明白这能看明白那的朋友，真的应当对市场表示一些谦虚的态度。)，而苏宁电器的净资产却没能保持同样高速的发展。这种例子不具备代表性。是属于A股当中极个别现象。

    再一个就是要明白企业是靠什么优势来保持快速增长的，这种内部外部条件还能保持多长时间，可能未来要经受的挑战和考验是什么？

    对于低PE，高PB的企业如何看待？我个人观点是一旦企业高速增长的势头减缓，则意味着高的投资风险。

    经常会听到但总的名字，难免也会关注一下但总看好的中国平安。

    然而有不同的观点。

    文中“后一种观点”是说但总的投资理念的。我从他理念与他投资组合中的中国平安开始论述自己观点：

    无法理解后者。我们到底是为了利润最大化而投资还是为了投资而投资？不作计算地坚持有意义吗？

    以中国平安为例子，我说一种分析方法，不足之处请大家来补充。

    中国平安最近一年业绩向好，净资产收益率达到历史高点，(牛市前为10%刚过，去年为20%左右。)，并且据说国内保险公司运营成本高，保险的主业本身是利润极薄甚至亏损的。之所以总体上还有正的利润率，是因为保费还可以投资收益。个人观点是如果不考虑大牛市行情，平安的投资收益率为10%左右。(这个水平如果完全是依靠投资达到的，其实已经相当不错了。)

    平安的现在每股净资产是14块钱，如果以70块的价格买入，是5倍PB。如果抱定平安不松手的话，那平安几乎成了，投资人的一个封闭式基金，折价率是没有的。溢价率倒是存在，500%。而当前在二级市场上交易的封闭式基金通常的折价率在20%-30%之间。

    买平安，5块钱可买到1块钱的证券和现金。而买封闭式基金5块钱可买到至少6块钱的证券和现金。后面的不用我再说了吧。

    有人看中的是平安圈钱的能力，之所以如此说，是因为他给股东的自己创造出来的少，每年只有10%多一点。而多数是通过新股东向老股东的转移支付。(如此次A股国人出33块钱认购，普通百姓还很少能够得到，与香港人H股股东7块钱的净资产搞了个平均主义，然后香港老股东的净资产一下子翻番，而内地人A股股东一下子出价被腰斩。)抱定平安的A股股东或许是看中了H股股东的好运气吧。希望平安再能高价发行，然后就可以分新认购股东的蛋糕了。但伤痕还没有好，内地人有那么见忘吗？像离叔说的，这种利润来得较比没有含量。

    因为篇幅所限，以上只是列出了部分理由和资料。（我看好保险公司的模式，但是对于平安的股价太高了，未来增长10倍比较难。）

    打比方虽然不严谨，但是容易把问题说得浅显易懂。有人说A股相对于其他开放市场如香港美国之所以能够长期保持高估值，其中一个非常重要的问题是封闭性。外国的钱进不来，中国的钱出不去。好像青海湖相对于太平洋能够保持高海拔是因为他们的水系间没有连接的通道。尤其是资金向外流动的通道。因为多种原因，A股总市值相对于GDP来说比例太小，而中国的储蓄率居世界第一，相对于储蓄余额比例更小。而A股中又有超过三分之二的份额是非流通股，不可以卖的东西不是商品，不可以流通的股票是没有商品化的股票。国人手中的存款相对于可流通的股票来说处于一种极度的“流动性泛滥”，而流动性泛滥无疑会造成通货膨胀，现金相对于货品来说贬值，货品的现金标价会处于高位。

    而在过去两年当中，超级大盘股的密集发行，估值由十几倍PE迅速上窜到60倍以上的PE(尚未剔除掉因为交叉持股而造成的业绩虚增，企业炒股赚钱属于非经常性收益，行家估值哪有不剔除掉非经常性收益的呢？看看所谓优质蓝筹股，石油、有色、煤炭因为美元贬值而受到国际游资热炒，净资产收益率处于空前的高位，银行地产配合地方政府大搞房地产建设，房价地价到了什么程度，国人有目共睹，证券保险利用空前的大牛市把业绩提升到了历史高点，优势企业利用牛市高价IPO或增发新股，以平安为例子，仅仅通过发行A股就在一夜间把每股净资产增厚了一倍，由每股7块钱增加到每股14块钱，而这个增加的速度相当于平安过去20年的积累，动不动就是增长了多少多少，有几个不是用总利润来装点脸面，有几个是用每股收益或净资产收益率来计算增长，有几个积极诚恳地列明了自己非经常性收益所占的比例，这一切都有相当多的机缘巧合的成份，估值如果不保守，还不如不要估，因为乐观估值说得难听些，可能会使自己陷入一种自欺欺人的境地。数据如果不会看还不如不看。中国过去这些年取得了非凡的成就，但我们必须清醒地看到，我们沾了人口红利的光，前些年人口年龄结构好，年青劳力多，老龄人口少，社会负担轻，少消费，多积累，再投入，我们走的是这条路子，中国和美国走的是两条完全相反的路，美国消费太超前，所以现在出现问题了。而我们是积累太多，社会积累多了，投资就多，国内消费不了，要出口，而在完善的法律制度建立之前，我们没有把积累充分地投入到科研教育领域，产业结构升级速度不是足够理想，所以导致我们很担心美元对人民币贬值，担心冲击到中国的制造业，因为我们产品的技术含量不是足够高，利润率非常薄。我们必须尽可能锁定美元的汇率，这样我们就要不断地发新的人民币在外汇市场上购买美元，而美元大幅贬值之后，我们又觉得我们多年积累的财富缩水了，我们很苦恼，并且发达国家都向我们施加压力让我们进一步升值，热钱流进来，进一步加剧流动性过剩，为以后可能发生的热钱突然撤走引发严重通货膨胀埋下隐患。有点说远了，再回来，加一句，去年的每股收益不足以作为对估值的判断，我们应当看一下历史，对去年的每股收益作一种平滑的处理，再加一些质疑，去年新发行，增发的企业很多，而这些活动都涉及到投资者对企业股票的估值，财务上打些擦边球，作些技术上的处理，转移些利润是无法避免的，也是合乎人性的。)

    对不起，长期以来收集的资料太多，而这个论题又是一个系统性很强的问题，我非常容易从一个事情说到另一些事情。

    上面一段开头其实是想引用统计数字，我们目前的A股总市值，相对于GDP来说已经足够大，据说估值最高时已经超过了GDP，总体上的供求关系发生了很大的变化，以往股票供不应求的局面得到了非常大的缓解。并且全流通过程中股票数量的供给会进一步扩大，即使是国家限制大非抛售，我无法想像国家可以禁止小非抛售。2008年初时，我们是28万亿元的总市值，只有9万亿元的流通盘。我不想去计算到底剩余的19万亿元非流通股到底会有多少被抛售，但相对于这次全流通的抛售压力，2002年的国有股减持是小巫见大巫了，作股票的人怎么可以不了解古今中外呢？了解了解那段历史吧。全流通是全世界股市都没经历过的事情，没有外国经验可供借鉴，可以借鉴的只有本国的部分流通的历史可借鉴。

    说了供求关系，我再说“水系”通道的问题，“QDII”是什么，这种产品就是国内资金向外流动的水系通道。为什么政府要推出此产品，股市涨得太多了，政府都害怕了，为什么上了四千点就加印花税？政府都害怕了，散户不害怕。愁坏了政府了。政府要疏通水系了，把国内的钱向境外输送一些。

对于自己目前还有股票仓位的人来说，他们无论如何都不愿意接受市场高估的说法，实在迷茫了，就对自己说，还有政府呢。

    提到政府，好，我就从政府的角度上说一说。以当今的中美汇率来说，热钱向国内流动的速度很快，现在不好说这些钱都投入了股市，外资应当没有那么笨。买生息率如此低，下跌动能如此大的股票。美元进入中国即使什么都不作，基于汇率变动，基于利率差，他们这一个季度就赚了相当可观的一笔。(总是有人以自己心揣测别人心，甚至是外国富人心。有一个规律，穷人冒险精神强，为温饱可以置性命于不顾，而富人已经没必要冒太大险，没有积极性和急于富起来的人比赛冒险精神。)但如果中国A股估值当真回到了价值中枢，也就是我说的2000点以下的区域。风险收益比例会发生非常大的变化，美元资产的安全边际比我们大很多，到了那个时候，被外资抄底的可能性就变得很大，很现实了。外资向国内流通的积极性会变得更大。

基于汇率利益物价的考虑，国家政策上肯定是希望点位在一个相对高估的区间运行，但政府不想看到太高的点位。证券市场的规律是涨得越高，跌得越重，政府想社会稳定，虽说乐意看到股民奉献精神，但也不愿意看到股民太大牺牲，跌得头破血流。所以我们的政府真的很爱民，上了四千点就加印花税，下了三千点就减少印花税。但政府的调控难免会有一些时间上的滞后性，并且任何工具也不一定完全好使。好像虽然政府又停止发行新基金，又是加印花税，就差用大喇叭喊话了，可仍然过了四千，破五千，破了五千上六千，这下山呢？

    政府挺不容易的，累坏了，股民投资理念教育上的可挖掘的潜力才是巨大的。如果股民都真的懂股票了，就都好了，政府不会那么累，散户也不会那么受伤。

    再总结一下，听明白了吗？在政府希望市场高估的情况下，政府选择了三千点和四千点间进行调控。那不高估时价值中枢在哪呢？

    我有诉说的愿望。

    我只是猜测，认为可能会掉到2000点以下，未来的事情，谁也不能说死了。都是可能性的问题，只是可能性在不同知识结构的人心中大小不同，可能在我心中认为可能性很大，而有些人认为我一派胡言，被我言中的可能性非常小。

    从爱国的立场上说，政府是对的。

    从投资的角度上说，那是一个高估的区间，不是最优的选择。

    两者能否统一呢？可以的，就是持股的，不要卖，到什么点位也别卖，不要给外国人抄底的机会。对股票仓位持爱国红心。对资金仓位持理智投资心态。

    不要一看印花税下降了就加紧作两票短线。只看盘不思考，不学习，股民投资素养难以提高，中国证券市场难以健康发展，又何止是证券市场的健康发展会受到影响呢？

    再次感谢!希望大家多交流，多争鸣，真理是在辨论中趋于明朗的。每个发言的人都会在思想与文字的转化间得到梳理和提高。