长谷川知世作品:当前货币政策不具备放松的条件

　　采购经理指数(PMI)持续收缩和大量中小企业融资困难使得许多研究机构对于央行在下半年放松货币政策有很大的期待。但是，从目前的经济增长情况、通胀形势，以及经济运行环境的货币松紧程度来看，我国并不具备再次放松货币政策的条件。

　　经济下滑幅度非常有限

　　预期货币政策将会放松的主要依据是当前欧美日三大经济体复苏乏力，外部经济环境恶化；我国PMI连续几个月下滑并逼近荣枯分界线，经济增长出现越来越明显的放缓迹象，如不及时调整政策，国内生产总值(GDP)增速将可能出现快速下降。

　　但是，从目前拉动经济增长的三大需求来看，GDP并不会出现2008年“断崖式”的下滑。总体来看，上半年三大需求对经济的拉动依然强劲。其中，最终消费对GDP的贡献率为47.5%，资本形成总额对GDP的贡献率为53.2%，进出口对GDP的贡献率为-0.7%，三大需求对经济增长的拉动点数分别是4.6、5.1和-0.1个百分点。由此可见，在外围经济低迷不振的情况下，内需对我国经济增长的拉动作用非常突出。

　　下半年，受新开工项目增加较快、保障房建设提速、水利设施投资和战略性新兴产业投资步伐加快的影响，固定资产投资仍将延续稳定增长的态势。预计投资对今年全年GDP增长的贡献度将超过5.3个百分点。

　　从消费需求来看，今年以来由于受房地产调控和汽车、家电下乡等补贴政策变化的影响，居民消费出现了一定程度的下降。统计数据显示，今年上半年，社会消费品零售总额同比增长16.8%，增速比去年同期下降1.6个百分点，剔除物价上涨因素后，下降幅度更是明显。目前下降幅度较大的商品主要集中在汽车、家电、家具等领域。以汽车为例，今年上半年我国汽车销售由前两年的高速增长转变为平缓，汽车产销增速逐月下降。统计数据显示，上半年汽车类零售额同比增长15%，增速比上年同期回落22.1个百分点。下半年有利于消费的因素主要表现在两个方面：一是当前城乡居民收入稳定增加，社会保障体系逐步完善以及消费环境的继续改善，都将有助于提高居民消费购买力；二是9月1日起，新的个税方案开始实施，届时个税起征点将从2000元提高至3500元，这将增加一般工薪阶层的实际收入，从而有利于居民消费稳定增长。预计消费对今年全年GDP增长的贡献度将保持在4个百分点左右。

　　基于以上分析，我们认为今年全年我国的经济增长率仍将保持在9%以上，从全球范围来看，这一经济增长率仍然是最高的，基本不存在“硬着陆”的风险。

　　物价存在较大上涨压力

　　今年以来，我国的消费者物价指数(CPI)一直在5%附近高位运行，并不断攀升。6月份的CPI高达6.4%，创下3年以来的新高。在猪肉价格的推动下，预计7月份的CPI同比上涨仍将在6.4%左右，CPI环比继续上涨的动力十分明显。受国内外因素的影响，下半年我国的通胀压力依然较大，CPI将长期维持在较高水平。

　　下半年由于翘尾因素的快速回落，CPI涨幅主要取决于新涨价因素。下半年，新的涨价压力主要来自以下几方面：一是受旱涝灾害性天气、生产成本和生产周期的影响，粮食、猪肉、油脂等食用农产品价格仍将维持高位并继续上涨。二是受城市房屋租金价格上涨的影响，一般零售商品和服务价格明显上涨。三是受劳动力成本上升的影响，劳动密集型产品将面临长期的上涨压力。四是尽管连续12次上调存款准备金率，但是流动性总体过剩的局面并没有根本改变，物价上涨的货币条件和基础依然存在。五是生产者物价指数(PPI)向CPI的传导因素。前6个月PPI同比上涨7.0%，向下游传导的压力巨大。六是价格干预的滞后效应。前期国家发改委要求一些商品暂缓涨价，这也就意味着被限价的商品下半年可能出现价格反弹。

　　货币政策不存在紧缩过度

　　货币政策是由一国的经济现状决定，货币政策的调整主要取决于经济环境的改善情况。经过连续几年实施适度宽松的货币政策，以及与之配套的扩大内需、保增长的一揽子经济刺激计划，我国经济已经率先走出低谷，并成功地实现较快增长。当前的经济增速出现一些下降并不足惧，关键是要保证经济增长的质量和人民生活水平的实质性改善。因此，下半年仍然必须继续坚持“调结构、控通胀”的政策取向，继续实施好稳健的货币政策，并保持必要的政策力度。

　　货币环境的松紧情况可以通过社会融资规模、货币供应量等指标进行衡量和考查。从全社会融资情况来看，今年上半年社会融资规模为7.76万亿元，仅比去年同期减少3847亿元。央行在年初将今年全年目标设定在14万亿元，但是从目前的实际情况来看，由于下半年投资增速将加快，下半年的社会融资规模将可能超过上半年。此外，值得注意的是，民间融资和外汇占款等重要融资渠道并未纳入总量统计范围。如果考虑到今年以来外汇占款的新增加部分和规模庞大的民间借贷市场，今年的社会融资总额整体上将远超去年。

　　从货币供应量指标来看，6月末我国广义货币供应量余额78.08万亿元，同比增长15.9%，预计今年年底我国的货币供应量(M2)将突破80万亿元，即使今年全年的GDP增速达到9.5%，M2/GDP比率仍将达到1.8倍，这一比率大约是美国的3倍。面对快速上升的、目前已经高达1.8倍的M2/GDP比率，如果再次放松货币条件，只能继续吹大资产泡沫，助长物价上涨。

　　因此，央行今后必须坚持稳健的货币政策，综合运用利率、汇率、公开市场操作、存款准备金率和宏观审慎管理等工具组合，实现管理通胀和保持经济稳定增长的调控目标。