曹仁超：熊市不可能出现 为什么A股不如美股

　　牛熊没有分界线 股市涨否看银根是否宽松 未见牛市第三期 熊市不可能出现———

　　随着市场不断震荡，投资者对未来行情表示担忧。对此，香港权威投资专家曹仁超日前回答了本报读者的三个问题。

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　　■问：请问曹先生，牛熊市的分界线在何处？

　　曹仁超：牛熊是没有分界线的，因为牛、熊理论来自道氏，已是一百多年前的事。那时股市没今天那么复杂，因此可用工业股平均数与交通股平均数互相确认去印证牛熊市(例如两者同时出现一浪高于一浪)。今天行业太多，上述理论已过时。坊间曾以250天作为牛、熊分界线，本人已一再指出是误导，有人用50天线升穿250天线去确认有一定参考作用，但亦不能100%准确！

　　因为今天行业太多，新理论是当一行业进入熊市时，另一行业可能进入牛市。例如油价上升，石油股进入牛市但石化股进入熊市；当棉花价上升、纺织股进入熊市；当铁矿砂价大升、钢铁股进入熊市等等。今天的行业盛衰已取代牛熊市分析。

　　■问：我们的股市近来为什么不如美国股市？

　　曹仁超：股市上升力量来自银根是否宽松。2008年11月中央四万亿人民币刺激经济方案，加上2009年3月美国的货币宽松政策，是A股牛市重临的原因。

　　2009年8月起，央行开始逐步收紧银根，但美国仍放松至2011年6月底，形成这段日子A股进入牛市第二期，因外资流入及央行抽紧银根，此一横向震荡需要再次放宽银根才结束。短期内地继续抽紧银根，形成中国出现经济好、股市淡的局面。而美国放宽银根，出现经济淡、股市好局面，此乃A股表现不及美股的理由。

　　■问：您预测一下下半年及明年的股市走势好吗？

　　曹仁超：本人从来不作预测，因为所有预测事后证明90%都不准确。本人只追随趋势，大趋势是2011年6月30日前美国仍在放宽银根，未来大方向要到下半年才清晰。

　　分析员不应预测只应追随趋势，投资成功最重要的因素是耐性及严守止损、让利润往前跑。做短线是“炒”，即火中取栗，往往愈炒愈少，请学习从中长线角度看问题。投资者应关注经济循环周期，短则3年、长则18年。

　　例如金价由2000年起步至今已11年仍在向上跑，2011年起由于讯号开始混乱，你可获利回吐，但仍不可看淡，因为大方向仍未改变。至于A股牛市二期何时结束？答案是不知道。

　　货币购买力日益下降，储蓄成为必输游戏。面对瞬息万变的市场及政府不断干预，投资早已成为风险大、回报少游戏。投机风气渐盛结果往往是赢家少、输家多。例如炒楼利润早已胜过建筑商何止百倍；炒金利润亦超过珠宝商；炒股利润超过股票经纪。

　　会考状元年年有，炒手最难求！炒是火中取栗，例如过去10年，银价上升1014%、金价上升488%、铜价上升437%、石油上升302%。过去十年，你从上述项目中赚了多少？反之纳指仍较2000 年3月低45%。公元2000年首季那年，有多少人睇好科网股？今年6月30 日，QE2停止后投资市场形势又如何？

　　虽然拉登已死，他是最成功的炒家。他只动用50万美元策划911事件，结果他改变了美国经济大方向。911事件后联储局恢复负利率时代，即利率低于通胀率。美国政府动用1.2万亿美元去打两场大战，不但死伤无数，从此美元汇价转弱。

　　400万扭转美国大方向拉登用了10年时支持阿富汗游击队对付苏联，最后令苏联解体。他再用10年时间，向美国发动恐怖袭击，亦令美国经济从此走向衰退。他以个人力量改变了世界上两大超级大国的命运，他的死反而令他成为回教国家心目中的英雄。

　　真正的输家是苏联同美国而不是他，因为他在20 年内已改变了整个世界，他的死亡是否代表世界另一阶段的开始？例如回教国家人民与美国政府的仇恨，从此化解或加深？

　　拉登向世人展示恨的破坏力有多大，拉登虽然已死，但美国在过去10年为追杀拉登所做的一切后遗症却延祸久远。

　　这对全人类来说有何开心可言？拉登之死到底是仇恨的结束，还是另一仇恨的开始？将主导未来世界经济大局，你看得清吗？(中国企业家网)

　　虽然圣经上有“大卫与歌利亚”的故事，但普通人中有多少个是大卫?我们亦曾见到2008年大行出事的一年，他们的政治影响力大到可游说政府推出QE去挽救他们。面对如此多巨人，散户如何自处?

　　1997年亚洲金融风暴、2000年科网泡沫爆破、2007年10月起的金融海啸，散户能否一一避过?经过三上三落后散户是否older wiser but poorer?年轻时曾希望自己的生活多姿多彩。回望过去其实是惊涛骇浪，年过六十才明白平淡是福。

　　今天自问：能否再失去3000万元而面不改容?或者自己真的“老”了。各位不妨参考一下“苏富比”在过去20年股价的启示，小心驶得万年船。

　　金融海啸之后世界经济进入“二速发展”时代。成熟经济体如日本、欧洲及美国等，面对房地产回落所引发的金融危机，政府必须采取低利率、宽松货币政策去令GDP仍有1%至2%增长。由于楼价回落或低企，令这些地区CPI升幅不大(房租一般占CPI成分26%或以上).

　　发达国家的宽松金融政策令全球原材料涨价及资金大量流入新兴市场寻找出路。反之新兴国家的楼价大部分在亚洲金融危机期间已完成调整(例如香港由1997年到2003年).2009年起发达国家的宽松金融政策反令新兴国家楼价火上加油，刺激新兴国家CPI大幅上升。目前矛盾是发达国家欲刺激GDP有较高增长率而采宽松货币政策，新兴国家欲压抑CPI升幅而在收紧银根。

　　投资对错一线间

　　以英国为例，2007年至今楼价回落20%(未计英镑贬值);反之香港楼价2007年至今上升超过60%;美国楼价2006年至今跌幅已接近30%;中国楼价同期上升120%或以上。你说怎么办?今天投资已不是计算回报率(logistic)而是概念，形成股价大上大落。

　　由 2009年3月至今，无论金价、股票、美元以外的货币，大方向都是一样，至今为止美国的QE2仍主导一切。5月开始，市场是否为QE2在6月底结束而做准备工夫?自2008年起各国央行供应数以万亿美元计新增货币，令今天的金融资产无论股票、债券、商品、黄金及外币都是no bargains.

　　反之实质工资却在不断下降、失业或半失业人口在大增。2011年3月份中国CPI升幅达5.4%，估计下半年CPI应进入最后上升阶段，眼前情况无论对投资者或营商人士都难于应付。在美国，住宅楼租金占CPI 23%(占核心通胀40%)，此乃为何中国CPI大升而美国CPI升幅仍小理由。

　　美国CPI升幅不大，理由是美国楼价自2006年中至今仍在回落(增加货币可刺激资产价格上升、生产成本上升即PPI，最后才是消费品售价上升，即 CPI)。美国目前资产价格不上升，只有PPI上升，令CPI升幅有限。上述情况1990年起在日本出现，1997年至2003年在香港亦曾出现，2007年起在美国出现。

　　1997年第三季到2000年第一季期间，香港股市及楼价在1997年第三季到1998年第三季皆回落，1998年第四季到2000年第一季股市上升、楼价不升，对香港经济未见太大影响。2000年第二季到2003年第一季股市同楼价同时回落，引发 2003年7月50万人上街游行反对特区政府施政。

　　把香港过去经验用于分析美国，便是2007年至今的情况同1997年下半年至2000年上半年香港情况相似(股市跌后大升、楼价回落)。未来美国会否一如香港自2000年下半年出现股市同楼价同时回落现象? 2009年3月美国量化宽松政策同1998年9月特区政府动用千亿港元外汇储备入市买股票效果相似(美国政府是买债券).

　　最终香港政府政策仍不敌2000年科网股泡沫爆破，出现二次寻底。今年6月30日美国QE2结束后又如何?在投资路上经常面对选择。选对或选错对你的将来影响很大。例如1997年、2003年、2007年、2009年……。今年6月后又面对另一次选择。

　　透过QE及QE2去令美元贬值、资产价格上升，引发经济复苏假象。6月底QE2结束后又如何?在推出QE及QE2期间，银行的工商业信贷并没有扩张。银行只愿意借钱给人炒股票、炒债券、炒黄金及商品，反之做正行生意的企业却很难借到钱去扩张，令失业率仍然高企，情况同1990年至今的日本极之相似。

　　上月奥巴马提出加税兼削减政府开支方案，计划12年内共减少开支4万亿美元。美国政府在重复1930年代的老路(1932年透过减息、美元对黄金贬值去刺激股市上升。到1937年又通过加税及削减政府开支方案去改善财政赤字，股市又大幅回落到1942年美国参战为止).

　　但4月份的金价、油价及股市反应，似乎不信奥巴马提出加税及削减开支的决心，因此金价仍然炒上、美元汇价仍然下跌。2009年股市低潮至今南韩股市已上升 200%，美股亦上升100%，同期日经年平均数只上升40%，面对九级地震、海啸、核污染三大打击，日本的股市如何劫后重生?

　　世人给日本人面对灾难所保持的忍耐而大表同情，忘记上述逆来顺受性格亦是过去20年日本经济不振的理由。过去中国文化亦强调“忍耐”，例如只有忍无可忍的时候才发威，结果由鸦片战争开始、中国人忍受外国人欺负150年，情况不但没有改善反而变本加厉。历史证明“忍”不能解决问题，只能令问题恶化，更何况日本已成为老人国。在投资市场只有强者愈强，同情弱者心态是要不得。

　　投资是找明日之星而非留恋过气大明星，过去20年曾到日股“抄底”的投资者皆损失惨重。Dont throw your good money after the bad!投资市场的真理是没有任何事是肯定的。一场天灾或政局改变可把一切事前分析化为乌有。

　　还记得1996年那年格老认为股市已进入非理性亢奋而收紧银根吗?1998年出现长期资本服务公司危机，联储局被迫提早放宽银根，令2000年科网股出现泡沫。2001年911事件令联储局重返负利率时代，不但令金价重返牛市，亦引发2007年10月全球金融海啸。

　　2009 年3月QE及2010年9月开始的QE2，结果又如何?透过货币政策可刺激经济出现短暂复苏，但“出来混、迟早要还!”世上没有免费午餐这回事。有因必有果，各位宜小心!债券自2010年10月开始回落，今年2、3月略为反弹后，4月起又再回落并在挑战2007年9月开始的上升轨。是否一场债券危机在酝酿中?如美国政府无法推出QE3，代表由货币政策制造出来的一场经济复苏又到完结篇。

　　1990年至今以美元计金价每年平均上升3.95%、道指每年上升4.89%(未计每年平均派息3.2%)。换言之长线而言炒股票好过炒金。最佳炒金日子是1969年至1979年，以及2001年至2011 年，即利率低于CPI升幅日子，一旦利率高于CPI升幅，炒金只有负回报。

　　野马奔驰最易骑

　　至于股票，如在2000年入市买科网股，单单美国到2002年底已损失5万亿美元，至今才收复其中85%损失。历史证明银根抽紧后股市在3到9个月后回落，银根放松后股市在1至9个月内回升、证明联储局对股市及金价影响力十分大。如要推跌金价，只需将利率提升至CPI升幅2厘或以上便可;如要推跌股市，只需一再抽紧银根。但联储局是无法控制油价及食物价格。前者受制于世界局势，后者受天气影响十分大。

　　在经济上升周期，例如1967年至1997年长期持有股票或物业，或迟或早赚钱。可惜这段日子在1997年下半年已结束，随之而来是不断出现的大上大落。

　　老实告诉你：大部分投资者往往在最不适当日子买股票及物业，在最不适当日子卖出股票及物票。统计数字证明，90%投资者在恐慌时出货、在贪念驱使下入货。趋势如野马在向前冲之时最易骑。一旦发脾气，连最好的骑师亦无法驾驭它。

　　马克吐温名言：“投资者习惯在沙丘上建屋，一个大浪便将它冲掉。”巴菲特认为：“所谓风险是你事前对该事物不了解，例如2000年前的科网股。”

　　年纪渐大，愈来愈不信传言。例如：

　　一、股票长期持有实赚!如果你在1994年1月以每股7.5元买入东方报业(018)、1997年8月以每股58元买入新世界(017)、2000年1月以每股153元买入和黄(013)及2001年2月以每股(经调整)122元买入汇丰(005)，长期持有至今仍蚀本。

　　二、黄金可以对抗通胀。1980年1月至2000年底共21年，金价由850美元回落到255美元一盎斯，同期本港楼价由1100元一呎升上10,000元一呎。

　　三、供楼等于储蓄。1997年8月至2003年4月本港楼价回落65%，如在1997年买入时只付首期30%甚至50%，2002年或2003年无法供楼话，你早已成为负资产。市场一如潮水有潮涨、潮退，投资便是捕捉涨潮及逃避退潮日子，因此任何时间不忘止蚀。

　　不认识的人、不认识的事不会令你蚀大本，你以为认识的朋友或以为认识的事，才令你损失惨重。500年前人人认为太阳是围着地球转的，事实真相是地球围着太阳转。你所相信的真理其实是谬论。

　　1973年3月至1974年12月和记企业(和黄前身)由43元跌至1元是悲剧，笔者虽由7元开始分批吸纳，事后亦证明付出沉重代价。明白一只股份可以在22个月内回落97%，因此股价回落50%代价绝对不便宜。

　　透过货币政策可刺激经济出现短暂复苏，但“出来混、迟早要还!” 如美国政府无法推出QE3，代表由货币政策制造出来的一场经济复苏又到完结篇。

　　千金难买“牛回头”

　　抄底从来不易!过去40多年投资生涯眼见不少股份跌幅超过九成，今天回望如在1974年12月在1元水平吸纳和记，到公元2000年获利100倍!证明大难不死必有后福。另一例子是美国苹果由2003年至今升幅亦极之骄人;2001年的亚马逊由20美元上升至今160美元，代表浪子回头金不换!

　　一、1974年的和记大跌是因为印尼的Alltreck公司出事(出租建筑机器)，和记做了2亿港元担保。当石油危机出现、和记无力偿债而面临破产威胁，只要将Alltreck清除，和记仍是一间好公司。

　　二、苹果因为新发展的产品不能“兼容”其他公司软件，只要将产品改为可以「兼容」性，便解决一切问题。

　　三、亚马逊网上订书市场十分大，只因科网股泡沫爆破而受害。换言之堕落天使只要将不良部分改掉，最后仍是天使。千金难买“牛回头”。

　　1980年代的艾柯卡(Lee Lacocca)将克莱斯勒汽车转亏为盈。2000年代的苹果电脑主席、2009年的露华浓化妆品及柯达照相，都为投资者带来惊人利润。

　　香港成功例子有2002年的伟易达(303)、2008年的Joyce(647)、2009年的精电(710)及2010年的德昌电机(179)例子十分多，数不胜数。他们特点都是管理良好的公司，但推出的一、两项产品不被市场接纳或遇上事前未计算的困难，例如Joyce遇上亚洲金融风暴令公司出现亏损，在新领导层努力下令企业纯利恢复增长。例如Joyce及精电皆出现控制权易手，由新管理层领导下才扭转乾坤。

　　他们都是折翼的天使，只要伤口复元又可再振翅高飞。股票市场有不少折翼天使，有些从此一蹶不振变成害人的恶鬼，有些只要给他们时间疗伤便可再次振翅高飞，变成「牛回头」股。作为分析员便是将那些“牛回头”股找出来，让投资者跟他们一起高飞，带来惊人利润。

　　公司重管理个人讲纪律

　　一间企业或一个人同样需要良好的管理(或纪律)，管理不善的公司只能一时成功、不可能长期成功，没有纪律的人亦一样。其次是拥有良好的决策能力(high-quality decisions)。良好的决策加上严格执行决定，就是企业或个人成功之道。

　　良好的管理来自企业能否招揽人才及留住他们，但企业的未来是由决策者决定。良好的决策包括：

　　一、公司未为新业务作好准备之前不要展开新业务;

　　二、不要走捷径，应按部就班地去完成;

　　三、不要将责任推给下属;

　　四、减少企业内的官僚作风;

　　五、发挥领导才能，协助下属解决发展新业务时所遇到的困难。

　　下属是需要推动的(motivate)，及大部分下属不愿承担责任，领导者必须担任重要角色，例如在收集数据要持开放态度、找人负责执行指令时要用人唯才而非唯亲，都十分重要。领导是决策者找适合人选来执行指令，应有能力令公司上下认同他的价值观(This is what we believe).

　　甚至公司的顾客及来往的机构皆认同领导者的价值观，才能发挥下属的最佳才能(良将手下无弱兵)。领导者应充满创意及喜欢改变、不服从传统、喜欢接受挑战，才能领导公司闯过一关又一关。今天香港最需要的就是这类领导人才，作为年轻人不是勇于挑战别人而是挑战自己，追求卓越而非投诉，不甘于平淡才有作为。(《新世纪》-财新网)