论反讽的几种形式:可以珍藏十年的公司----复星医药

可以珍藏十年的公司----复星医药(2010-12-22 10:59:48)
分类：公司分析 很早就想写复星医药了,我认为这是一家很好的公司,管理层及大股东都非常优秀,而医药行业是一个朝阳行业,可又总觉得无从下手.
 
从06年开始,沪深上市公司年报我基本上全部都有看,但复星医药并没有进入我的视线.因为, 简单的看财务数据很一般,扣除非经常性损益的净资产收益率10%都不到,主营收入和扣除非经常性损益的净利润的增长也都不大,只有净利润率还可以有10%.说实话,光看这些数据根本提不起兴趣继续研究.而且,复星医药子公司几十家,每年投资收益又比较高,让人感觉这家公司很复杂,一下子很难理清头绪.
 直到去年国药控股在香港上市,静下心来仔细研究才发现这是一家好公司且价格未被高估,当然也未低估,但潜力大且确定性很高.
 之所以复星医药是一家好公司,一是因为它的主业还可以但从研发的投入看发展后劲大,二是因为它的投资能力相当出众,而且主要是投资的医药相关企业.
 投资能力出众
 最有代表性的莫过于国药控股了,03年复星投资国药控股只有5个亿,但国药控股09年在香港上市后,复星医药所占的市值现在有180个亿,最高时达到250个亿.
 复星长远的战略眼光令人羡慕,要知道当时国药控股年销售仅60亿元，列行业第二，利润更只有1500万元，排名靠后。这样的国企法律问题很多，应收账款也很多，投资前景并不良好。但到了09年销售高达470亿,净利润8.45亿.10年上半年收入315亿,净利润6.28亿. 证券分析师测算后认为，未来10年内，国药控股的市场份额可能从2008年的10%上升到30%，预计2012年的销售规模能达到1000亿元，净利润达到20亿元。而复星医药今后可分享这家公司35.28%的权益。
 不仅国药控股带来数十倍的回报外,复星前几年所投的其他公司上市后也带来数倍到一二十倍的巨额回报.如:
浙江永强的初始投资额2074万,  现市值4.3亿.
汉森制药的初始投资额4860万,  现市值5.8亿.
滨化股份的初始投资额15000万, 现市值6.7亿等.
复星医药所投资公司早已上市的有羚锐股份,海翔药业,水晶光电,天津药业集团的天药股份,刚上市的有汉森制药,浙江永强,滨化股份等. 复星医药所投公司上市如此之多,它的投资收益实际上已不能算是非主营收益了.
 除已上市的公司,近二三年复星医药所投资公司有:
07年    湖南伯利联合化学  投资额5300万,占14.29%股份
07年    山东金城医药化工  投资额5200万,占20%股份,07年净利润3393万,08净利润5464万,09年净利润8163万.
08年                    湖南时代阳光药业  投资额6457万,占30%股份,08年净利润2971万,09年净利润3124万
08年     德州沪平汇鑫生物浆纸  投资额15666万,占30%股份, 08年净利润9353万,09年净利润5404万
08年     上海东富龙科技  投资额4000万,占10%股份, 08年净利润5372万
09年9月  杭州迪安医学检验中心  投资额3214万,占15%股份, 是与软银中国一起投资的,09年净利润1550万主要业务是向各大医院提供医学检验的外包服务
09年11月   与新加坡上市公司百汇控股合作,百汇是亚州市值最大的医疗上市公司,主营是医院和健康服务
09年11月    在纳斯达克二级市场,以2200万美元收购美中互利11.18%股份,美中互利通过旗下和睦家医院提供高端医疗健康服务,净资产9644万美元,09财务年净利润496万美元,10财务年收入1.7亿美元,净利润820万
09年12月    投资1.6亿,控股70%摩罗丹药业,09年净利1328万
10年1月     6800万  收购四川全信100%股份
10年2月     投资香港上市公司中生北控,以每股2.36港币,收购2450万, 认购678万
10年3月     2352万  参股安徽山河药辅20%股份,行业三强,09年净利润1100万
10年3月     1.2亿  入股颈复康25%股份,10年上半年净利1715万
10年5月     11853万  投资青岛亨达集团15%股份, 10年上半年净利3898万
10年6月     2986万美元  认购199万股美中互利,还共同成立合资公司,复星占51%,将合并和运营双方在中国的医疗器械业务
10年12月    受让沈阳红旗制药70%股权, 红旗制药拥有中国最大的抗结核药物研发和生产基地，是中国目前上市的三个自主研发的一类抗结核新药的唯一生产企业，并拥有自主知识产权.
08-09年              在美国纽交所二级市场上,用2783万美元收购了同济堂32.1%股份,           
主要产品是独家产品仙灵骨葆,单品种年销售3个多亿,现正在私有化退市过程中.
10年上半年  在美国二级市场,花5725万,购买先声药业
 综上可以看出, 复星医药对这些企业的收购价都不高,很多只有六七倍的市盈率,高的也只不过十多倍市盈率.且投资额大多也只有几千万,少数几家1个多亿.这些公司的效益都不错,更难得的是复星医药十多年的投资历史中,只有极少数几家公司的利润是负数,而且早被其处理掉了.所投资的企业大多是医疗相关行业,所以复星医药优秀的投资能力也是建立在医药行业基础上的.复星所投企业有些是战略投资增强主业,有些仅是财务投资增加收益.
 研发投入大,起点高,潜力巨大
 医药行业做强做大,主要靠研发. 纵观医药发展史,很多大型国际药药企,主要是靠研发出一个重量级品种发展壮大的,其次才是收购兼并.如全球最大的药企美国辉瑞, 早期的辉瑞一直重视研发,在土霉素研发成功后，辉瑞更是坚定了对研发的投入。1982年推出抗炎镇痛药Feldene（吡罗昔康），1989年推出Procardia XL（硝苯地平），1992年推出的Zoloft（左洛复）、Norvasc（络活喜）、Zithromax（阿奇霉素）三种新药.研发的投入带来了回报,这些重磅药成为辉瑞做大体量的关键，迅速成为辉瑞的重磅药。1980年才成立的安进,现如今每年销售100多亿美元的全球最大的生物制药.但安进直到1989年,第一个产品治疗贫血的EPO产品Epogen才获得美国FDA的市场许可,如今,由安进研发的EPO系列药物年销售额高达80亿美元.07年其销售最好的Enbrel(依那西普)52亿美元,另两个重磅药物Arenesp和Epogen分别销售44亿和29亿美元.
 医药企业的竞争,最主要是研发实力的比拼和品种的竞争.只要有好的品种,即使销售能力不
强,业绩也差不到哪儿去,只要不断的有好品种,销售能力自然而然就会不断增强.如双鹭药业
研发能力强,但自己并不销售,也能发展得很好.恒瑞医药是研发和销售都很好的代表,不过我
以为,它的销售能力强是建立在研发能力强的基础上,由于不断地有新品种上市,才使销售能
力越来越强.
 先对比一下近几年复星和恒瑞的研发投入
复星医药  06年 0.96亿  07年 1.36亿  08年 1.48亿  09年1.89亿
恒瑞医药  06年 1.2亿    07年 1.5亿   08年 2亿     09年2.78亿
对比两家公司可以看出,复星医药近几年的研发投入,竞然与国内研发最好的恒瑞医药差不
多.而且,今年上半年复星的研发投入居然达到1.86亿.
 不过,从现在的效果看,复星远不如恒瑞好.由于药品的研发周期比较长,我猜测这可能跟复星
近几年才重视研发有关,当然,也有可能复星的研发能力就是差.
 复星医药的研发策略是“Fast Follower（快速跟踪）”,是指跟踪那些靶点已经明确的、已经进入临床试验或上市的新药，对其化学结构进行修饰或简单的改造，并通过系统的药理学研究，所产生的候选物与已知药物比较，具有活性高或活性相当但毒性更低的新药开发模式。这种模式是西方在内的大公司经常采用的研发策略。全球在90年代以来上市的年销售额超过10亿美元的31种“重磅炸弹”药物中，有74%（23种）的药品都是通过Fast Follower模式开发的。
 近几年,复星医药不断加大对研发的投入,而且起点高,目标远.复星医药与美国科学家团队合
资组建研发公司,这些美国科学家团队以前均在美国大型医药公司担任重要职位,且以全球
市场为目标, 共设立四个研发创新平台.
复宏汉霖    大分子单抗市场  国内外单抗市场
重庆复创    小分子创新药    国内外创新药市场
复星普适    美国仿制药      欧美仿制药市场
重庆医工院  特色制剂        国内仿制药市场
  2009年12月8日，上海复星医药新药研究有限公司与美国汉霖生物制药科学家团队正式签约合资组建上海复宏汉霖生物技术公司，致力于单克隆抗体药物的研发与产业化。复星出资592万美元,占74%股份
 单抗产业目前已成为全球生物制药中产值最高（超过300亿美元），年平均销售成长最快（超过30%）的明星生物药。此类药物对癌症与自身免疫性疾病的疗效已在临床使用中获得充分的证明。汉霖早已拟定一套完善的策略来确保公司的竞争力。首先，汉霖定位于开发单抗类生物相似性药（Biosimilar)或者改良性的生物相似性药（Biobetter），这类药物因临床安全性与有效性已被充分证明，因此研发风险低，成功率比研发创新型单抗高出许多。此一策略也与汉霖在高表达细胞株，分析及产程开发的技术优势吻合，汉霖核心技术团队共有超过55年的生物制药工业界经验，含括上游的抗体研究，抗体工程，中游的细胞培养、下游的蛋白纯化，全程的分析方法开发与验证，质量检测与管理等经验。此外，汉霖的另一个主要策略是引进包括一次性生物反应器技术的先进生物药生产科技来大幅降低生产成本，加快速度，提高质量，增加产能及管运弹性。
 2009年3月,在重庆成立复创医药研究有限公司（简称复创），复创美国分公司于2009年5月在美国旧金山湾区注册成立。公司专注于小分子创新药物研发，致力成为全球创新药物研发最受尊敬的中国企业。
 总经理王为波,在近20年的制药职业生涯中，王博士在基于结构的药物设计技术方面有较多的实践及成功案例。设计或参与设计、合成的新化合物中，有多个化合物已被成功开发上市或进入临床试验阶段。迄今发表的论文及申请的专利有50多篇。曾于1991年获中科院科技创新一等奖，1993年获国家自然科学二等奖，1997年获得雅培公司PresidentialMentor奖。
 令人惊奇的是,公司成立当年年底就在美国提交了1件有关新型DPP-IV 抑制剂的PCT专利.
 2006年6月,成立复星普适,复星医药控股80%,陈凯和曾昭氚占20%.以呼吸道给药制剂和长
效缓控释制剂为研究核心,集药物研发和科研服务为一体,针对欧美主流市场.
 陈凯和曾昭氚是世界最大的仿制药公司TEVA的副总裁和研发部主任.张凯从事研发十几
年,在欧美市场,研发,申报,生产过程中都有充分的经验和体验.张和曾他们合作研发了一个全
新化合物并报批上市,第一家成功挑战紫杉醇注射液专利,开发了第一个口服的紫杉醇.张凯
在喷雾剂方面也有很深造诣, 喷雾剂在全球是热门行业,非典和禽流感都是呼吸道疾病,但有
效的制剂药品较少.从零开始,张凯曾经领导的团队把呼吸道研发在美国做到领先地位,其中
仅FDA批准的氟地卡松市场价值超过10亿美元.
 复星普适首席科学家何平,99~08年期间,在美国一流制药企业工作,经手项目超过100个,
带领团队成功完成仿制药项目35个,新药制剂项目2个.
  09年9月15日,复星普适与印度Aurobindo合作开发缓控释项目, 印度Aurobindo是近
年来全球发展速度最快的制药公司之一,尤其在北美地区成绩突出.这是对普适研发能力的
肯定,在三个缓控释项目上共同开拓市场,目前这三个项目在全球的市场价值不少于5.5亿美
元,共同开发北美,欧洲和包括中国印度在内的新兴市场.
 重庆医工院,复星医药控股56.89%.重庆医工院开发了氟康唑、克林霉素、阿仑膦酸钠、西布曲明（曲美）、瑞波西汀、阿立哌唑等200余项药品.目前,主要针对中国市场开发高难度仿制药制剂产品。所谓高难度仿制药，指的是那些具有较大的市场潜力，专利已过期或即将过期，但是在工艺、处方及质量或成本控制等方面具有较高的技术壁垒而仿制难度高的药品。医工院计划在未来五年内针对国际主流市场，自主或与集团下属企业合作开发一系列糖尿病、肝病、抗肿瘤等治疗领域的API产品以及ANDA产品，并提交国际注册。
 另外,2009年8月,投资美国汉达药,542万美元可转债,已转股占10%股份. 擅长缓控释制剂技术及开发挑战专利的仿制药。目前已经向FDA申报了4个品种13个规格的仿制药，均是国际市场中的重磅产品，正在等待通过审批上市销售，主要是精神类药物和心血管类药物，其中两个是首仿,期中一个首仿药物喹硫平在全球的总销售额达到了49亿美元。仿制药尤其是高难度的挑战专利的仿制药拥有十分广阔的市场前景，全球仿制药过去五年复合增长率达到18.2%，远快于全球药品市场10.7%的增速，销售额达到数百亿美元.
 控股大股东及管理层优秀
 复星医药的控股股东是复星国际,是一家多元化综合性企业集团,主要从事医药,房地产,钢铁,
矿产, 金融、零售等, 现加大对资源类、金融类、消费类等行业的投资.复星集团旗下各行业
子公司效益都可以,而且多元化有一个优势,经济形势恶化时,多元化企业比专业化抗风险能
力强,更容易生存,这意味着大股东不会拖后腿.
 复星集团也是以投资能力见长,典型案例有南钢,招金矿业等,都带来不菲回报.今年1月,复星
集团聘请美国前财长约翰斯诺为董事会顾问. 今年2月,与凯雷集团建人民币基金,首期1亿
美元,各50%股份.
 复星集团的管理层“创业五人组”。这五个人的“不离不弃”，至今成为民营经济史上一个
奇迹。复星有两个与众不同的地方，一是由郭广昌、梁信军、汪群斌、范伟、谈剑五人组成
的创业团队不离不弃，这一点就连郭广昌自己都认为有些“另类”；二是在复星内部，五个
股东没有一个亲戚在公司工作，而且一旦发现有员工搞公司政治，会立即将其开掉。如果说
其它民营企业都是以个人或家族开始，复星则是一个特例。
深谙资本的郭广昌懂得充分放权，更看重企业文化和柔性的价值观所产生的团队凝聚力。“企业的发展像一条河，像一条不断流淌的河，我们每一个人正像河中的一滴水，无论是在上游、中游还是下游，都能找到自己汇入的位置。”这是郭广昌对复星标语“汇聚成长力量”的形象比喻。作为复星的灵魂人物，戏言自己“哲学没有读懂，又没有其他专业知识”的郭广昌，非常清楚哲学带给自己的优势。
在复星，只规定不许干哪些事，其他的由自己把握，只要不越“红线”就可以。郭广昌始终把人才作为资产来管理，把好人才资产的保值增值关，在企业资产表中建立“人才报表”，像保管有形资产一样，“领用”、“维护”、“保管”好人力资源，取得人才投资的最高收益率。
值得重点关注的项目
   09年11月, 万邦生化与以色列上市的生物技术公司D-Pharm Ltd.签署产品合作协议，双方
将在中国共同研发和销售急性缺血性中风治疗药物DP-b99。根据协议，万邦医药将为此次
合作研发投入1850万美元。在美国和欧洲，除溶栓药物tPA（只适用于不到3%的缺血性中
风）外，尚未批准其他药物用于中风治疗。专家指出，DP-b99是全球目前在研的针对缺血
性中风的新化合物中最为成熟的一个。万邦医药拥有该产品在中国地区的永久性独家权利。
在万邦的生产设施通过有关监管部门的认证后，D-Pharm将向万邦供应原料并提供生产技
术，由万邦生产制剂，供应国内外市场。此外，双方的合作还包括后续新剂型的研发、通用
名产品的注册和销售等。
 2010年7月复星医药控股子公司万邦医药与国际医药企业Chemo（金武制药）集团开启新一轮战略合作。根据协议，双方将在合资公司上海凯茂生物医药有限公司的平台上，共同注资建设单克隆抗体药物项目，预计总投资约5亿元人民币。将引进4个治疗肿瘤和类风关单克隆抗体药物，共同开发中国和海外市场。此次合作将加速推进公司单克隆抗体药物实现产业化，且引进的是成熟的产业化技术，将大大缩短新药上市的时间，进一步提升复星医药在生物制药领域的竞争力。Chemo集团是一家全球性的综合性医药公司，在世界范围内拥有自己的研发基地、生产企业和成熟的商业网络，在欧洲及南美有着非常明显的优势。 2010年12月9日，复星医药参股企业美国汉达药业收到美国FDA正式通知，其仿制的大品种缓释喹硫平获得预批准（tentative approval），这是中国医药企业关联公司中第一个首仿获批的产品。被仿制的品牌药喹硫平是精神科用药的重磅品种，其速释剂型全球销量2008年已达49亿美元，控释剂型上市后逐步替代速释剂型，2009年控释剂型销售额约为5亿美元，今年预计可达到10亿美元。
 成长确定性高
 从行业性质来讲, ,随着经济发展,从欧美到中国的老年化, 医药是朝阳产业.表面上看医药行业竞争很激烈,中国有4700家工业企业,13000家医药流通企业.但事实上,你会发现很多上市药企利润成长性不错甚至很好,很少亏损.不仅上市公司这样,非上市企业亦如此.为什么会这样呢?一.药有成千上万种,每个人都有需要,市场足够大;二.药是个很特殊的商品,使用者大都没有判断能力,需要专家指导,这很容易会产生只追求疗效而少考虑经济的现象; 三.不断地研发出产品;四.有很多品种是独家或两三家,形成局部垄断. 从长期看,医药行业效益好成长性也不错,但具体到某一家公司乃至某一个品种不确定性很高.即使某个独家品种目前销售很好,增长速度很快,专利还有很长时间才到期,但也很难预测前景.说不定什么时候会出现一个新的竞争品种疗效更好或副作用更少甚至服用更方便,或是一家销售能力更强的公司,都会对现有品种产生重大影响,假如发现什么副作用,甚至会带来灭顶之灾.当家品种尚且如此,更何况研发新品更加难以预测. 复星医药旗下子公司有几十家,从中药到西药到生物制药;从药到诊断试剂到医疗器械;从药辅到医院到医检服务;从药品的生产到分销到零售终端.复星医药全方位覆盖整个行业,已不能仅把它看成是一家医药公司,而是医疗板块,将会随着行业的增长而增长,确定性大大地提高.
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