许可证管理办法:中国加息：意外不意外？

中国加息：意外不意外？崔宇

清明假期的最后一天（4月5日晚），中国央行宣布4月6日起加息，其中活期存款利率上调10个基点至0.5%，一年期存贷款利率均上调25个基点，分别至3.25%和6.31%。虽然有研究机构和分析人士一如既往地认为符合预期并不意外，但中国央行此次加息在时间节点和加息幅度等方面的确有诸多意外之处。当然，随着国家发改委4月6日晚宣布上调成品油价格，又有些不那么意外了。

从时间节点来看，此次加息有些“超前”。第一，近期中国财经官员的表态似乎一直在弱化加息预期。比如，国务院副总理王岐山3月31日在南京G20国际货币体系高级研讨会上表示，“世界经济正在缓慢复苏，但充满变数”。而中国央行副行长易纲3月23日则更加明确地表示，“中国目前的利率‘很舒服’，太高了会吸引热钱”，当然，他也强调这是他“个人认为”的。

第二，中国国家统计局4月15日将发布一季度宏观经济数据，而且，还将第一次披露GDP、工业增加值和固定资产投资等数据处理比较复杂的环比数据，而4月5日之前只有两个工作日，想必包括CPI在内的诸多经济运行数据即使在官方内部也尚未出炉和流通，因此，央行此时就迫不及待加息让人颇感意外。

第三，从预期的CPI走势来看，3月份同比增速可能会因为翘尾因素再次突破5%，但从历史经验来看，由于消费火爆的春节在1-2月份，3月份CPI环比一般会负增长的，特别是食品价格。2005-2010年，每年3月份CPI环比均出现了下降，平均下降约0.63个百分点。如果今年3月份CPI环比下降达到这一均值，那么即使考虑到翘尾因素（3月份在3.5%左右），CPI同比增速也仅在5%左右，低于市场预期的5.2%-5.5%。

此外，据中国农业部“批发市场鲜活农产品交易情况周报”，3月份前三周农产品价格环比呈现下降之势。根据国家统计局4月6日发布的“50个城市主要食品平均价格变动情况”（旬度数据），3月份29个食品中也有15种价格出现了下降。但商务部的农副产品监测数据显示，3月份农副产品价格似乎出现了环比上涨的态势，与农业部数据出现了背离，特别是粮食、食用油、肉类和水产品等。中金公司的一份报告认为，农业部的数据可能更为可靠，但也许正是这种背离的走势，促使央行“宁可信其有，不可信其无”，特别是要为发改委随后上调成品油价“保驾护航”，通过超前加息向公众表明也要通过市场手段治理通胀猛虎，为CPI可能创新高未雨绸缪。

第四，从货币市场和债券市场情况来看，虽然3月25日中国央行再次提高存款准备金率，但3月份资金价格依然比较稳定，并没有“倒逼”央行加息。当然，这也从一个侧面反映了目前银行体系资金比较充裕，4月份到期资金依然较多的背景下，央行或将继续通过提高存款准备金率和加大公开市场操作力度回收流动性。

从加息幅度来看，比较意外之处在于以下三点。第一、此次将活期存款利率上调10个基点至0.5%。中国央行在加息时很少上调活期存款利率，在1990年4月至今的14次加息中，只有5次同时提高了活期存款利率（包括今年2月和刚刚的这次加息），其中2007年12月加息时，还将活期存款利率下调了9个基点。上调活期存款利率一方面是向储户“示好”，让流动资金更多留在银行体系而不外溢出去，另一方面是向银行“示威”，因为活期存款在银行存款中占比平均在50%以上，活期存款利率上调将增加银行的利息支出。

第二、此次存款各期限的利率上调幅度相同，均为25个基点，这在此轮加息周期中还是第一次出现，此前三次加息期限较长的存款利率上调幅度一般更大。比如，前三次加息后，1年期存款利率提高了0.75个百分点，而2年期存款利率提高了1.11个百分点，3年期提高了1.17个百分点，5年期提高了1.4个百分点。期限越长上调幅度越大，意在将储户资金“冻结”在银行体系以缓解通胀压力，但同时也会增加银行的利息支出。因此，中国央行此次采取了折中的办法，一方面，既然上调了活期存款利率已经增加了银行的利息支出，就没有将长期存款利率再大幅提高以进一步让银行“难受”；另一方面，既然已经提高了活期存款利率意图让资金留在银行体系，相应长期存款利率就没必要再大幅提高了，这同时也反映了央行对于目前中长期存款利率水平比较满意，毕竟从5年期存款利率来看，目前5.25%的利率水平高于CPI涨幅。

第三、此次一至三年期（含三年）贷款利率上调幅度超过六个月至一年期（含一年）贷款利率，达到了30个基点，这也是此轮加息周期中第一次出现，但三年至五年期和五年以上等长期贷款利率上调幅度相对较低（均为20个基点）。这也是央行折中的办法，一方面，大幅提高中期贷款利率水平，有助于增加银行的净息差，可以进一步减轻加息带给银行的利息支出负担；另一方面，将长期贷款利率水平保持相对低位，虽然相对减少了银行的净息差，但却可以减轻背负长期债务的地方政府的还本付息压力，毕竟“手心手背都是肉”。

综合来看，此次中国央行加息的确是有些意外的：一方面“超前”加息，反映了中国政府对于3月份CPI“破五”的忧虑；另一方面，存贷款利率的调整也有诸多意外的微妙之处。但这个意外也并不意外，通胀不仅是个经济问题，也是社会问题，提前加息既是安抚储户，也为发改委紧随其后上调油价做好了铺垫，但同时又不能伤害到商业银行和地方政府的核心利益，所以就不得不采取折中的结构性加息，既维持银行的净息差，又不让地方政府偿债负担过重。但天下没有免费的午餐，储户、企业、商业银行和地方政府不可能都不受损，也许品尝到油价上涨和贷款利率上浮压力的中小企业们日子要不好过了。

（本文作者崔宇是《华尔街日报》中文网专栏撰稿人。其撰写的“财经点评”专栏曾获亚洲出版业协会2010年度“最佳评论奖”。文中所述仅代表他的个人观点。您可以写信至yu.cui#dowjones.com或通过新浪微博与作者联系。）