曹仁超：“黑天鹅”频现 股市诡变难测

　　消费信心来自薪酬楼价

　　楼价、股市上升产生财富效应，消费者增加消费令CPI出现较大升幅，银根开始抽紧：例如2009年8月，中国便减慢银根上升速度，令A股市场开始下调，通常楼价在股市下调后6-12个月便回落。这次内地楼价至今仍未回落的理由是因为美国推出的QE到2010年3月才结束，接着2010年11月又再推出QE2到今年6月才结束。外来因素令内地楼价保持上升。股市、楼价回落令消费信心下降，厂商开始减少原材料存货令PPI回落，最后零售商减价促销令CPI升幅下降。

　　内地银根收紧由2009年8月开始，但十分温和， 遇上美国在2011年6月前仍是放松，两国政策背驰导致2010年至今金融市场十分混乱。日本海啸后，政府大量增加日元供应亦抵消部分中国收紧银根的影响，例如PPI至今仍未见回落。

　　有纪录以来，美国CPI最大升幅在1980年1月，利率最高在1981年9月，在伏尔克努力下，1982年起美国进入漫长的disinflation期，即利率长期在CPI升幅2厘或以上，带来债券牛市，美国股市自1982年8月起亦进入牛市。此一大方向一直维持到2001年出现911事件后，格林斯潘同伯南克担心美国出现类似日式通缩才改变政策。美国进入通货再膨胀期。2002年起出现商品、债券、楼价、股市皆上升；美国楼价在2006年见顶、股市2007年、油价2008年、债券2009年……

　　产品价格升降受供求因素影响远超过货币泛滥。极端例子如彩色电视机自1971年至今并没有因货币供应上升而加价反而跌价、长途电话收费自从香港政府取消电话公司专利权后便大幅回落、去美国的飞机票在过去40年亦甚少加价。

　　货币因素只令美国通胀率每年平均上升3%。但事情并不是如此简单。1990年起的日本，因为国民对前景失去信心，他们将收入储蓄下来以备不时之需，令日本消费市场陷入负增长。过去20年，无论日本政府增加多少货币供应，大部分时间日本经济仍陷入通缩。1997-2003年的香港亦曾出现过类似情况。消费信心来自①薪金上升；②楼价及股市上升。如两者皆不上升，即便货币供应上升通胀率仍不上升；反之政府采用紧缩货币政策，在薪金上升加上楼价同股市上升带动下，通胀率仍会上升。

　　中国内地“三廉”失势

　　1978年至2007年，中国内地优势是拥有“三廉”成本。即廉价劳动力、廉价土地成本、廉价资源。

　　2003年先失去的是廉价资源，中国资源无法应付出口需求渐依赖入口。2007起劳动成本优势渐失去，不少新兴国家劳动力比中国便宜。2010年起，廉价土地优势亦失去。上述情况过去在日本曾发生，在亚洲四小龙亦发生过，今天在中国内地发生是十分自然的事。这些国家或地区取代“三廉”优势的是“品牌、品质及市场推广”。中国内地下一次能否成功以新优势取代旧日优势？以香港人为例，从手袋、手表、化妆品、电子产品到汽车，有多少是中国内地品牌？现在很多人对中国内地产品的品质没有信心。

　　中国制造业只是一个庞大的代工制度，以iPhone4 为例，富士康2009年利润率只有5.91%，提供品牌及设计的苹果公司2009年毛利率为40%，是富士康的6.8倍。2010年内地工资上升，富士康希望提价但没有议价能力，只有承担大部分成本上升压力，2010年出现2亿美元亏损，但苹果公司2010年毛利率仍是40%。

　　为抵消成本上升压力，富士康只有把生产基地移到内陆更低工资的地方。

　　反观日本、韩国发展初期亦是代工制，渐渐建立本身品牌如索尼、松下电器、丰田汽车，韩国的三星、LG等。今天中国的品牌仍打不开外国市场只能在内地流行，没有自己品牌的企业就没有议价能力，如何提升毛利率？这将是今后中国经济发展面对最大问题。

　　2010年度淡水河谷获利173亿美元、必和必拓获利170亿美元、力拓获利143亿美元，分列全球矿业1、2、3 名，反观中国77家钢铁厂加起来才获利143亿美元。三家国际级采矿公司的边际利润率达42.45%。中国77家钢铁厂边际利润率只有2.91%。其中首20家仍获利，其他钢铁厂如果不是白做便是亏损。中国为炼钢而付出的环境污染代价却十分大，中国钢铁厂面对生产过剩根本没有议价能力。国有钢铁厂不少同时拥有矿资源，问题仍不大，民营钢铁厂因没有矿资源便叫苦连天。

　　中国大力发展钢铁业，结果赚大钱的是外国采矿公司，自己换回来的只是环境污染。此乃无序竞争下的惨痛代价，亦是中国人一窝蜂投资策略下的恶果，如何纠正？至今仍未知。

　　中国政府仍可利用关税保护内需市场，过去日本及韩国政府亦如此做，但发展出口市场必须建立消费者的信心，即须从品质入手，再透过成功的市场策略去建立品牌，不然中国的企业只能赚5%毛利率，外国企业却赚40%毛利率。无法建立品牌或市场，中国企业将永远停留在薄利时代。

>>查资金流向　新一代行情中心:全球市场尽收眼底　手机快速查行情