草图大师重置:2011格雷投资致客户的一封信

(2011-02-21 10:41:13)转载
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2011格雷投资致客户的一封信
致尊敬的格雷投资者：
2010年上证指数从3277点全年震荡收报于2808点，下跌14.3%。同期深证指数从13700下跌到12458，下跌9.1%，我们的客户平均收益率为-9.8%：很明显应对了我去年在致投资者信中的判断，“2010年的投资回报率很难出现像2009年那样丰厚”。当然也比我们预想的更要糟糕一些，特别是我们看好的一些优质低估的股票表现的并不是很好。这也是格雷投资07年以来最差的一个成绩单。
当然，我们一贯认为评价一个投资管理人的业绩好坏应该用长期的眼光，因为在这个世界上，每一年，总会有某个人做到非常高的收益率，但是第二年或只是以后的几年不可能还是那个人，证券市场每个月的收益冠军都可能做到30%以上，但真正成就万倍回报的投资大师却是年复合收益率仅仅20%多一点的巴菲特，因为他持续了将近60年。这也是我们在未来的岁月中努力做到的。
就长期的角度来看我们的业绩，我们的成绩单还是相当不错的，自2007年以来的四年间，总投资收益率为443.9%，每年的复合增长率为52.7%。
下图为2007年以来的投资收益图表：
北京格雷投资回报：
时间
格雷投资收益
同期上证指数
格雷VS上证升幅
2007年
176.1％
96.7％
+79.4%
2008年
-2.1％
-65.4%
+63.3%
2009年
123.3%
80.0%
+43.3%
2010年
-9.8%
-14.3%
+4.5%
07年以来总收益
443.9%
5.0%
+438.9%
由于无法找到私募基金的四年的相对完整的可比较数据，所以我们只列出了公募基金的业绩对比情况，我们在过去四年的“长跑中”我们的业绩仅次于华夏大盘精选，位列第二名。虽然私募基金的数据无法完整统计，但是我们依据大部分公开的资料判断，我们的业绩应该也是在绝对前列。
与公募基金业绩对比：(2007.1.1-2010.12.31)
基金名称
累计增长率（%）
排名
华夏大盘精选
463.19%
1
格雷投资
443.90%
2
华夏红利
203.52%
3
大摩资源优选(LOF)
183.36%
4
华夏中小板ETF
177.53%
5
华夏优势增长
176.63%
6
中银中国
163.58%
7
泰达成长
161.47%
8
兴业全球视野
156.16%
9
嘉实增长
153.51%
10
国富弹性
153.16%
11
数据来源：晨星网（Morningstar)
如何衡量我们的投资业绩
评价任何一家企业的经营业绩，当然首先要看该企业的利润是否在增长，与全行业平均增速的对比更是我们关心的指标，当然获取增长付出的代价更是衡量企业竞争力的最好体现，那么作为投资者该如何衡量我们自己的业绩呢？
我们在进入投资管理行业之前就认为，衡量我们完成或未完成的工作要有一个理性和坚定的标准。那就是一定要为投资者创造出高于市场平均水平的投资业绩，即跑赢指数。
虽然行业内还有其他标准，比如作为资产管理方的投资业绩与客户自己的业绩去比较。这种标准在很多客户心里有一定的认可度，因为你们当初选择专业投资人为你管理财富的初衷就是首先要超过自己，当然一个前提是作为投资者也要在合作期间自行投资决策和执行，而不是拿过去的历史业绩去与未来的业绩作对比。而一般情况下，最终的结果往往是专业人士胜出。所以，这种衡量标准看似有道理，但随着投资者的成熟和证券市场的发展，长期来看并不能站住脚，因为这仅仅是专业投资管理机构存在于投资市场的最基本条件。
当然，也有很多的投资者由于更加担心风险和厌恶亏损，他们希望在反复无常、变化多端的市场下每年都能取得绝对正收益。在2008年的这种单边下跌状况下，能取得正收益的最简单的方法不是持有任何股票等波动性大的资产，而是买入债券或存入银行吃利息就可以轻松达到毫发无损，但是这种操作手法的结果必然会在接下来的2009年里甚至是大牛市中大幅跑输指数，投资业绩很可能在排行榜垫底。所以，追求绝对正回报，以此为业绩衡量标准可能只有在市场下跌的年度内才有说服力，而在市场上涨的年份里，并不能充分衡量资产管理人的工作表现。这就好比古代田忌赛马的故事，田忌通过调换赛马的等级与齐威王的马比赛，虽然最终赢得了比赛，但并不能得出田忌的马就比齐威王的马出色的结论。
我们认为，将上证指数作为我们的比较基准是一个合适的选择，因为投资者持有某一指数基金几乎不费什么代价就能赶上投资管理人的业绩。那么，你们有什么理由为我们仅仅创造同样绩效而付费呢？当然时间因素似乎更加重要，因为再优秀的投资管理人也不能在任何阶段都战胜市场，而投资本身更像1万米的长跑，每100米的第一名往往不是最终的冠军，投资者应该追求的是资产长期的复合增长，而不是其中某个阶段的账面资产变化。如果我们只拿半年甚至更短的时间去评价资产管理人的业绩，那么本质上是在做“赌马”似的撞大运，肯定是一段时间好，一段时间坏。当然一年的时间看起来有其合理性，但是实际上，在一段更长时间内的业绩才是比较好的考验。
我们应该注意到，如果选用上证指数作为我们的衡量标准，格雷投资的业绩看起来很不错，连续四年跑赢指数，而且总收益率超越指数接近百倍，当然超越指数的倍数较多,主要是因为近四年上证涨幅太低，在一定程度上失去了比较的说服力。就像如果上证涨幅只有0.01%的涨幅，那么谁创造了10%的收益率就超越指数1000倍。
就长期而言，如果我们的年复合收益率能战胜上证指数十到二十个百分点以上，我将会感到满意，别忘了是长期而言。也许有的投资者对超越指数20%并不满意，但我要告诉大家是实现这一目标并不容易，特别是对于未来几十年的投资生涯。我们不妨先看一下复利收益表。
复利收益表：
年收益
10%
20%
30%
10年收益
2.6倍
6.2倍
13.8倍
20年收益
6.7倍
38.4倍
190倍
30年收益
17.5倍
237.4倍
2620倍
40年收益
45.3倍
1469.8倍
36119倍
从上表中我们可以看出，10%和30%的收益率虽然每年的差距只有20%，但是以30年计，将是17倍与2600倍的差异，以40年计则是45倍与3万6千倍的差异。这也是巴菲特年复合20%多收益率即成为世界的投资大师，因为他做到了将近60年。从收益率表中我们还应该清晰地看到，如果有谁给你讲一个月能轻松赚10%的故事，你不妨给他讲讲100万的本金让他帮你10年成为中国首富的经典（10年120个10%是9万多倍）。
另外，从上表中数据看我还需要提醒各位的是，我们过去四年52.7%的历史复合收益并不能代表未来预期收益。不然，在年53%的复利作用下，20多年后我们资金量最小的投资者也会拥有十多亿的财富（20年53%复合收益结果是近5000倍），这对我们亦是一个不太可能完成的任务。
正如我们一贯认为，投资者的收益主要来自于被投资企业价值成长和估值变化两部分（分红收益较少不在讨论之列）。在过去的四年中，中国资本市场经过了两次接近1倍的上涨和一次65%的大幅下跌，我们幸运的赚到了这两次上涨的收益，但我们也清楚的知道，来自估值变化的收益在这四年的投资收益中占据了相当的比重，指望未来与过去那样，四年中有两轮大的牛熊变化是不太现实的。并且，从长期来看，随着证券市场的发展和成熟，未来市场估值波动范围慢慢会与国际市场逐渐接轨，这为我们未来创造超额收益的条件也随之大幅减少，这一令人不愉快的趋势很有可能会持续下去。但是，可以肯定的是，资本市场的牛熊自身规律是不会被打破的，市场先生未来依然将不断的犯错，只不过错误的幅度可能会小些，周期可能会长些，因此利用市场先生的错误，从而长期战胜它，我们依然信心百倍。
同时，更为重要的，来自企业价值成长的投资收益是我们更加重视的，也是我们能够主动把握的，这部分收益也将是我们长期战胜市场的最有力保障，因为从一个超长周期来看，指数的涨幅将大致反映市场中所有企业的价值平均变化情况，而优秀企业的长期价值成长必将超越平均水平是相当确定的。对我们而言，最重要的就是甄别优秀企业的能力和对企业价值的判断能力，在这一点上，对于有过多年企业投资和企业经营管理经验的投资团队，也依然充满信心。
当然，我们可能达到的任何一个优秀纪录，其相对上证指数的超额收益都不太可能总是稳定的。如果这种纪录可能被实现，那么我们尽可能这样做：在股票市场稳定或是下跌的情况下，获得高于平均水平的投资业绩；而在股票市场上涨的情况下，获得与平均水平持平或者略高的投资业绩。如果有一年我们投资收益下降了10％，而市场平均下降了40％，这与我们和市场都上升了80％相比，就算是业绩非常突出的一年。
我们希望做到在一个较长的历史时期取得超过上证指数年均复合增长率的回报，而不关心我们是否在某一年中超越了或者低于上证指数的表现。我希望大家能够真正的明白这一点，你们对此所表现出的赞同和理解应当不仅仅是表现在我们的表现超越市场的时候，更希望要在我们某一年的表现低于市场的时候。以上是我的投资哲学，我把它再次告诉大家，是因为我们经常有新的客户加入，我想确保他们能明白我们的奋斗目标以及业绩衡量标准。
我相信，我们的客户和朋友们，都是一些希望将资金交给我们管理5年甚至10年甚至更加久远的投资者，你们并不会过多在意股价短期的表现，至少我们作为资产管理人是这样的。只要知道你是在做正确的事情，是在做正确的投资决策就够了，至于市场何时会对我们的投资决策正确与否去打分，我们很难确定，至少我们觉得像巴菲特这样的投资大师也不确定股价短期会如何表现。
一笔长期来看非常优秀的投资，但用短期来看可能很糟糕，比如2001年上市的贵州茅台至今复权价已上涨20多倍，无论从上市至今企业利润和股价的涨幅，还是上市时90亿的市值与茅台的品牌价值相比，2001年对茅台的投资都是一笔非常优秀的投资，但如果这笔20多倍收益的优秀投资如果用短期来衡量，这个短期甚至是2年，这笔投资则显得非常垃圾，因为到2003年茅台实则曾跌到过60多亿，下跌30%。我之所以用这么多篇幅来介绍我们的投资目标和业绩衡量标准，就是希望我们的投资者能最终成为与我们分享千百倍回报的大赢家，而不是为短期的蝇头小利或是账面浮亏而成为掉队者。
私募基金行业创新者---格雷一期标准化合伙制阳光私募产品诞生
对于我们而言，除了投资之外，2010年的另外一件值得记录的事，就是在年末成功发行了格雷一期阳光私募产品。由于信托账户一直封闭等原因，我们暂时避开了发行信托产品这条路，而是经过了几个月的精心准备后，联合上海银行推出了国内第一只标准化的合伙制阳光私募产品---格雷一期，发行期间获得了客户的高度认可和超额认购，致使我们的认购门槛不断抬高，而且我们一贯希望那些更加认同我们投资理念的投资者加入我们的产品，我们也会在2011年继续发行后续的产品，希望没有加入格雷一期的朋友，及时留意我们。
由于过去的一年，包括格雷一期客户在内的很多新的投资者加入了我们，这里有必要向我们的新客户回顾一下我们近几年的投资历程（了解格雷投资历程的老客户可以跳过此部分）。
格雷投资近年投资操作回顾：
逆向思考一直以来是我们投资哲学中的重要法则。2007年底清仓股票后，经过一年的耐心等待，在2008年9月份开始的风声鹤唳般的恐慌下跌时，我们坚定中国的经济仍会继续高速增长的信念，坚定中国的金融业并不会出现亏损累累甚至倒闭的担忧，也坚定中国的内需消费在未来的数年会造就一代伟大企业的判断，开始买进那些价值低估的优质股票，直至满仓，这对2009年获得的收益率播下了的胜利的种子。
仓位的控制在我们很多基金管理人眼里是一门技巧和艺术，但是我们似乎很少听到巴菲特提及仓位的控制对于他的收益有多么重大的影响。当我们看好的企业已经跌倒了几年的利润就可以收回初始投资的地板价时，我们还有什么理由不去满仓买进呢？作为投资者，由于受到惯性思维的影响，在大跌时，往往会不断恐慌的“向下看”，但是我们是否理性的思考我们欲将获得的投资收益绝不是来自于向下的跌幅，而是来自于股价向上看的空间（当然也要包括股息收入）。
“在大家恐惧时我们更贪婪，在大家贪婪时保持恐惧”，这句巴菲特的经典语录诠释了股市投资者应具备的优良内心素质，但知易行难，别人贪婪的时候更贪婪，别人恐惧的时候更恐惧，是大多数人在投资中的真实表现，这其中也不乏众多机构投资者。而我们作为基金管理人在心理上其实与普通人没什么太大的区别，所不同的是，我们在每时每刻多了一份理性、耐心和纪律，多了一份远见、独立和大局观，以买下整个企业的视角出发去做投资决策而已。面临暴跌之后的暴涨，我们在09年6月份开始时便又多了一份恐惧和警醒，在大家一致看多甚至看到指数4000点、5000点的时候，在公众与业内人士的一片质疑声中，7月底清仓了所有A股股票，选择了少赚，而不是甘冒风险的多赚。当然，即使股市当时一直狂飙到4000甚至6000点，在没有任何安全边际下，我们也绝不会冒然进场。然而，市场很快给了我们又一次买入的机会，09年9月，我们只拿出原来60-70%的资金就买回清仓前的全部筹码。
2010年，国家出台了最严厉的房地产调控，让大多数人不看好房地产行业，致使优秀地产公司股票大幅下跌，估值已经出现安全边际，6月初，我们认为投资房地产股的机会已经到来，开始战略性建仓房地产股。并在上证指数2500点以下，加仓了以前持有的金融股，这也使在2010年全年金融股跌幅高于上证的同时，而格雷投资依然小幅跑赢了指数。
“买股票就是买企业的部分股权，以做企业的视角进行投资决策”是格雷投资一贯坚持的投资原则。无论07年下半年卖出后看着大盘一路上升接近20%，包括08年几次反弹中持有现金巍然不动，还是08年9月份开始买入后看着股价继续下跌，却不断加仓，安心持有股票；乃至2010年坚决不碰严重高估的中小板股票。所有这些决策的背后，都源自我们对企业价值和市场规律的深刻认识，当然这里更应该感谢的是我们的客户，正是你们一如既往的信任和支持，才使的我们的投资原则能够有效地贯彻，在这里向你们表示深深地敬意。
风险与机遇并存——我们对当前股市的看法
A股市场经过2008年的大跌后的1664点，到目前的2800点左右，正处在投资人艰难选择的时期，可以说机遇和风险并存。特别是那些估值严重高估的小盘股、垃圾股和概念股等涨幅更是惊人，很多已经达到了2007年的股价高点，甚至创出了新高。而与此同时，还有部分暂时看来被市场抛弃的股票，比如银行股，不是那些市场的机构主体不知道这些股票的估值优势，而是他们认为还不具备上涨的催化剂。而且随着时间的推移，投资者似乎已经习惯于市场先生的这种愚蠢，但是理智告诉我们，只要耐心等待，那些低估的优质股票早晚会迎来价值回归的春天，相反的，更要警惕那些小盘股，5.30似的暴跌很可能再一次重演！
在市场震荡之际，我们仍然坚定“以做企业的心态”来思考投资的经营哲学。试想，在企业前景依然不错的时候，能有哪一个老板会因为自己公司的股价半年多不涨而将公司卖掉呢？巴菲特多年的投资经验已经告诉我们，频繁换股不如持股不动。相信很多投资者看到那些涨幅惊人甚至创出新高的小盘股、垃圾股们，都想将手中那些基本不动的股票换掉。但是，这样做的结果恰恰被市场先生的愚蠢所愚弄了。
在大部分时间里市场先生都会表现的很愚蠢，他总是在不断向投资者报出过高或过低的价格，作为投资者最大的风险就是被市场先生这种表象所迷惑，认为高估的会继续高估下去，低估的也会持续的低估下去，而依此卖出低估的优质筹码，去追买高估的品种，一旦市场先生开始变得聪明起来发现并纠正自己的错误的时候，投资者往往不仅不能从中获利，还会亏损累累。
而真正聪明的投资者应该是能够发现并充分利用市场的错误，从中获得超额回报。虽然市场修正错误的时间并不确定（有的甚至长达几年），但对于真正成长的企业，市场愚蠢得越久（低估的时间越长），到它变得聪明起来并走向愚蠢的另一个极端（高估），时间往往会越快，幅度也会越大，投资者的收益也会越惊人。在01年—05年漫长的熊市中，低估几年不涨甚至下跌的茅台、万科等股票，仅在06年、07年2年内就完成了几十倍的涨幅，而赚到这些回报的投资者绝不是那些在下跌路途中卖掉的人。但要真正做到并不容易，因为背后不仅需要对企业价值和前景的深刻理解，还要克服人类固有本性---贪婪和恐惧，对于那些把目光和主要精力集中在股价的变化上，而不是企业经营的本身的投资者，恐怕更是难上加难。
投资的本质就是一个不断等待的过程。发现好企业后等待安全边际的出现，买入股票后等待企业成长和价值回归带来的回报，卖出股票后等待下一次机会的来临。只有学会耐心的等待，才能在投资市场中获得丰厚的回报。
新兴产业：喜新厌旧是人类的天性
新兴产业我们目前只是处于关注阶段，在没有发现具备足够宽度的护城河的企业之前，我们依然坚守我们的能力圈，投资我们能够研究明白和看得清楚的企业。
我们认为行业选择非常重要。选择去哪一个池塘去游泳，远比我们努力提高游泳技能重要得多。很多行业即使你研究的再透彻充分，也很难获得丰厚的投资回报，比如美国历史上的纺织业、中国低端白酒业、还有每一次新事物或新科技的出现电话、汽车、互联网等，很少会为投资人带来回报。
从历史来看，也更加清晰的验证，投资者对一些创新的投资在后来并没有得到很好的回报。“美国一度拥有2000家汽车公司：汽车很可能是20世纪上半叶最重大的发明。它对人们的生活产生了巨大的影响。但最终，只有3家汽车企业活了下来，而其股价也都曾低于账面价值。因此，尽管汽车改变了美国，对投资者来说却非幸事。现在，我们能够很容易分辨出输家。但当时投资汽车却是一个当然的决定。”
20世纪上半叶另一项最伟大的发明：飞机。从1919年到1939年，美国一共诞生了约200家飞机制造公司。假如你当时看到莱特兄弟试飞小鹰号，你肯定会为当时航空业的投资前景激动不已。但是事实上，截至1992年，美国本土所有航空公司的合并净利润是零，没错，连一毛钱也没赚过。
推广新行业是一个美妙的事情，因为他们是非常容易推广的。毕竟，说服人们投资寻常的产品会很难。实际上，要推广一个复杂的产品非常容易，即便该产品的投资会带来损失，因为没有定量规则的限制，人们还会继续投资。这让我想起巴菲特先生曾经说到的一个石油探勘者的故事。”“一个石油勘探者死后进了天堂，圣彼得对他说：‘你符合所有的条件，但这里人以群分，石油勘探者的居住区已经满了，我没有地方提供给你。’商人问：‘您不介意我说五个字吧’。‘可以。’于是商人把手拢在嘴边，大声说：‘地狱里有油！’所有的石油勘探者都直往下冲，地方被腾空了。圣彼得说好吧，现在这块地方全都是你的了。商人停了一会儿，说：‘哦，不了，我还是跟着他们去地狱吧，毕竟空穴不来风。’”
十二五的增长点在哪里？当然不否定新产业可能的发展空间会较大，但是“一将功成万骨枯”这也将是新兴产业巨大的风险，一项科研的进步可能会让很多风光一时科技企业走向消亡，如果我们不能找到那个确定性的能够“功成的将”，我宁愿错过整个行业，也不会让我们投资者的哪怕是一分钱成为“万骨枯”。历史证明，虽然错过微软、谷歌、思科的等新兴产业，但丝毫没有影响巴菲特财富的长期正向增长，反而是在2000年前美国科网股泡沫中拼命寻找新兴机会的投资者大多数在泡沫破裂时倾家荡产。看看今天A股估值高高在上的新兴产业股票，我们更多的感到的是风险，而不是机会。
我并不是说新兴产业没有好的投资标的，也不是说新兴产业就一定不值得投资，我们只是保持中性的态度，只是在这里提醒那些对新兴产业过度兴奋和憧憬的投资者们，不要忘记了历史上次曾经发生过的事情。因为“这个世界上没有什么新鲜事，任何一件事的发生肯定在过去的某个角落发生过。”
展望未来：牛市总是在黎明前的黑暗中悄然启动
我们将继续重点跟踪四五个行业里最重要的几个股票。金融、地产、大消费、医药保健，这几个行业从美国及发达国家的历史上看，最容易诞生大牛股，这些行业里容易出现竞争优势很强的企业，所以容易出现持续成长的伟大企业。
我们判断，未来2、3年将迎来新的牛市，穿越6000点概率非常大，而且牛市已经在大多数人的悲观和犹豫中悄然启动。目前，金融地产等的股票权重很大，估值水平接近2008年最低点，属于价值低估区域，未来上涨一倍，指数便可接近翻倍，而这些股票涨一倍仍属于合理价值水平。所以长期来看，6000点肯定会达到，甚至更高。现在整体市场市盈率较低，特别是沪深300和上证，但中小盘和创业板很贵，估值很高，很多股票超越6124点，有危险，也有机遇。但整体上我们是应该更贪婪的时候，而不是该恐惧的时候，前提是选好股票。
首先，我们认为当前市场存在比较明显的投资机会。我们可以发现或者说一眼就能看清楚“那些摆在眼前的黄金”，有很多股票仍有非常好的投资价值，他们中仍有些处于严重低估状态。千万别忘记了，真正赚大钱的投资不是在人人都看到的大牛市中买入股票的，像2007年那样；应该是在2005年，2008年底这样黎明前的黑暗时敢于重仓出击的投资。长期来说，股票的收益将来自企业未来的成长和你买入的价格是否足够便宜，而只有在股市不好的时候，股票的价格才会越便宜。
其次，我们对未来的股票市场的运行状况保持乐观，特别是中长期。我们目前处在世界性的百年一遇的后金融危机阶段，每一次危机过后，都必然会伴随着新一轮的经济复苏，特别是像中国这样的新兴经济体国家，也必然会迎来新一轮的经济高速增长。从股市的表现看，也必然伴随着未来较长期的牛市，我们认为这些远处有些“朦胧但又依稀可见”的景观，是巴菲特先生多次提到的必然发展规律之一。下图是美国股市过去100多年的走势图。

再次，从我们日常生活中的买菜、买米大到购房买车，我们无论买什么都会十分关注价格，最重要的是我们一定是期望买到又便宜又好的东西，我们会为了买到打折的房子不断地求朋友走亲戚，会为了买到打折酒店机票而常去搜索网站。但是，为什么到了股票投资上，我们对于那些打折的好公司的股票却视而不见、避而远之呢？
很多投资者担心大市值股票涨不动。但我要告诉大家的是，最核心的还是公司的价值是否低估，未来的利润是否继续成长，如果这些是确定的，上涨只是时间问题。上世纪中期可口可乐在业务进入全美，股价上涨100倍之后，大多数投资者甚至机构报告认为可口可乐的上涨空间已经不大了，但之后的几十年随着可口可乐走向全球，业务不断扩张，利润持续增长，股价又继续上涨了数百倍。而同时，在美国，50年前1亿美金的公司就是大盘股，到了现在2000亿美金才是大盘股，翻了2000倍。中国2000年前，几十亿就是大盘股，现在至少要1000亿以上。再过几十年呢，很有可能5万亿甚至10万亿市值的企业才能算大盘股。丘吉尔曾说过，“我们能看到多远的过去，才能看到多久远的未来。”
按照常理，中小板相对蓝筹在估值上应该更高，而且其中也可能会出现超高速成长的企业，但只是极少数，只有极少数可以支撑高估值水平，绝大部分只是陪衬，不值得买入和持有。
我们可以看看香港李嘉诚的长江实业1977-1997的20年翻了250多倍，新鸿基180多倍，恒生银行100倍。万科未来达到200-300亿利润并不难，那么给他20倍市盈率的估值就是4000-6000亿，也就是未来至少翻4-6倍。1976年罗杰斯以10.7万美元买入曼哈顿房产，30年后1600万卖掉，升值150倍，我们有几个人可以想象30年升值150倍呢？那么中国目前的房价未来几十年后，你能想象得到会多少钱吗？长远来看，房价仍然会涨，我们比较确信，而对于每一次地产的调控，本质上都是万科等优秀企业提升市场集中度的契机。如果没有香港地产史上的4次大的周期调整，也不会诞生如今的长实、新鸿基等四大家族。
对于金融业，我们要注意到中国金融业占GDP5%左右，而美国日本等国曾达到过20%，增长空间依然巨大。在享受行业增长的同时，我们看好的招行、平安等具备足够竞争力的企业还会不断蚕食竞争对手的市场份额，享受超额的外延式增长，而现在市场对他们的错杀不过是黎明前的黑暗。
对于格雷投资者，未来的收益将取决于我们对企业的认识和我们的耐心，希望各位能与我们共同见证。
最后我把我认为优秀投资人应具备和坚持的几个重要原则送与各位投资者共勉：“常识、理性、独立、专注、勤奋、耐心、纪律。”
格雷投资   张可兴
2011-1-28