丁一凡：市场全面恐慌是大萧条前兆

　　一、市场出现严重恐慌，大萧条或来临

　　和讯网：这两天美联储会议之后市场大跌，总体上您怎样判断？

　　丁一凡：我觉得现在市场上已经出现了一种恐慌状态，原来以为美联储会采取比较大的措施，因为上半年美国经济表现不好，而最近一两个月来，美国失业率仍然没有好转，虽然不像预计的那么糟糕，但仍然没有好转。等到这些数据出来之后，人们本来希望美联储采取更加有刺激性的政策。当然，美联储也面临着两难选择，内外的压力非常大。不光是外界，外界对美国的压力非常大，中国不断在提我们美元投资安全问题，怕美元大幅贬值，造成我们投资在帐面上的损失。除了这个以外，美国国内老百姓开始也在叫这个事。确实随着美元贬值，意味着美国民众的购买力下降。美国民众在往外出去的时候，很明显的感觉到他的购买力下降。而且美国其实也面临着通货膨胀上涨的因素，尽管美国主要把大部分生产都转移了，他通货膨胀要来的会比中国这样新兴国家晚一点。

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　　因为通货膨胀首先打击了生产制造国，进口原料一下子上涨，因此他的成本上涨，通货膨胀明显。美国是制造制成品，制成品的价格没有随着初级材料大涨而马上大涨，在这种情况下他遭受通货膨胀的时间会稍微晚一点，但现在已经开始有比较明显的表现，所以美国民众是不满意的。在这两种情况下，美联储继续使用传统的货币政策有一点投鼠忌器，搞出一个不伦不类的政策，所谓买入长期国债，卖出短期国债的办法。这个办法对市场并没有起到那么大的作用，所以市场马上就起了一个恐慌性的反应，使欧洲和美国的股市大盘乱跌。除此之外，还出现了期货市场、初级原料市场价格大跌，黄金价格大跌，石油价格大跌，这都是恐慌的现象。

　　一般来说，本来股市和初级产品市场有一种互相代替的关系，也就是说股市跌的时候那个地方涨，初级市场跌的时候股市会涨，本来是在蓄水池流动有互相影响的关系。如果双方市场都大跌的话，说明投资者彻底恐慌了，现在我们就面临着一种市场恐慌的现象，在市场恐慌现象的时候，大家都纷纷觉得经济要箫条，可能会出现大萧条。在担心经济出现大箫条的时候，大家都会把投资往回缩，就是现金为王的时候，即凯恩斯讲的所谓现金优先的时候。大家都把现金往回撤，整个经济就箫条了，没有投资，没有消费了。

　　和讯网：您认为这一次资本市场的变化，比之前历次都要严重？

　　丁一凡：对，我觉得这次比较令人担心，是因为反应太大。本来在2008年出现危机以后，市场担心这个事情会发展的越来越大，包括当时20国集团携手采取一些措施刺激经济的时候，市场实际上是半信半疑的。但是确实给市场打了一针强心剂，所以稍微好转了一点。当后续看到市场没有新的增长点，债务危机不断的发酵，有可能大规模爆发的时候，国际市场上投机人如同惊弓之鸟一样，随时准备跑。今年年初我不断的跟一些来自伦敦、纽约投资市场上的人谈，他们就有许多许多的困惑。他们认为，实际上从2009年以来，市场上已经充斥着流动性现金，也就是说各国银行往里面注入了大量的流动性，有大量的资金在里面流转，但是没有好的增长点，没有投资热点。所以他们今天投一个初级产品，明天投一个股票，波动性和不稳定性特别大，以至于他们都不知道明天投什么好？显然石油、黄金已经有泡沫了，已经这么高了，但是别的东西好像更可怕，怎么办？这种困惑一直弥漫整个国际投资界。这次要出事的时候，他们肯定要纷纷取回现金，市场跟投资者的信心有极大的关系，如果投资者都没有信心的时候，事情就会变的很糟糕。

　　和讯网：如果我们要在一个具体的程度上判断，您觉得是否意味着市场信心已绝？

　　丁一凡：如果现在大规模采取继续释放流动性，就是所谓的第三次量化宽松再出来，而且足够大的话，市场会再打一针强心剂，可能会稍微稳定一下，但是根本解决不了基本问题。像刚才那些投资者跟我抱怨，现在实际上他们手里并不缺流动现金，原来2008年金融危机刚刚爆发的时候，确实当时面临着流动现金短缺的问题，随后最主要的几大央行，美联储、欧洲央行、英格兰银行、加拿大银行、日本银行，发达国家的主要央行都往里注入大量的资金，实际上投资者并不是缺现金，跟当时的情况不一样。现在你再往里注入现金，可能会起刺激作用，但是解决不了根本问题。

　　和讯网：从您刚才的说法，是不是觉得非常不乐观？或者您对未来的判断有没有一个看法？

　　丁一凡：我原来有一种判断，我觉得世界进入了一个极不稳定的时代，而且这个时代大概会持续一段时间。关键的问题就是债务问题，这一次总的爆发，最关键的问题是债务问题。债务问题当然是从房地产泡沫破灭引起债务连锁反应，随后为了防止这些金融机构大量的倒闭，经济陷入箫条。于是乎欧美各国政府都出手救银行，拿公共财政的钱救这些金融机构，直接后果是使得政府财政赤字迅速上涨，公共债务迅速恶化，于是乎差一点爆发了主权债务危机，美国如此，欧洲已经开始了。这些事情又使得政府不知道怎么办了。

　　原来当经济箫条的时候你指望政府通过财政政策或者货币政策刺激，凯恩斯主义也是通过这个东西能够刺激，让经济打乱过去的周期，重新恢复起来，能尽快的走出低谷。可是现在债务成了巨大的包袱之后，政府的财政政策很难使用，你再使用财政，债务人不干了。因此财政政策没有了，货币政策现在已经使到头了，美国是0到0.25，欧洲是1%，再加上通货膨胀率，实际上实际利息已经是负的。在这种情况下，名义利率不可能降到负的，货币政策也已经失灵了。现在大家都是拼命的印钞票，印钞票也不解决最根本的问题。

　　实际上他们希望引起一场全球性的通货膨胀，随着全球性的通货膨胀，你的实际债务才能够在通货膨胀中慢慢的被冲销，而且你的通货膨胀肯定要有一段时间，如果没有时间的话也不可能冲销掉这么大的债务，美国的债务这么大，欧洲的债务也都是超过了GDP100%多，在这种情况下，按照历史的经验证明，如果你公共债务到了这么大的时候，你走不出债务的陷井，越走越重，越走越重。因为债务是有利息，你的利息越来越重，你的经济会被整个债务拖垮了。要防止债务不断的增长，也就是说让债务和GDP之比回归到一个比较正常的规模，你只有靠通货膨胀。

　　二、欧美除了制造通胀这个魔鬼之外，别无良策

　　和讯网：是不是说，现在这些欧美主要国家，美联储也好，欧央行也好，他们想制造一个通胀的预期？

　　丁一凡：对，他们不光是制造一个通胀的预期，要彻底的煽起通货膨胀，预期他早已经发了，那些非常非常有名的经济学家，以国际货币基金组织的名义已经说了，各国应该上调通货膨胀预期，也就是说把调整各自的货币政策。因为货币政策经常在发达国家都是以通货膨胀率为指标，我要把通货膨胀率维持在什么样的水平，按照这个水平调节我的货币政策。他们现在已经说了，最佳的通货膨胀指标应该是年增长率在4%到6%，原来是3%以下，他现在是6%，要翻一倍。意思就是说，他认为应该调高通货膨胀预期，在这个方面进一步放宽货币政策。

　　尽管大家都是这么讲，但是一旦你把通货膨胀放出来的时候，一般来说就不是你我想像得那样，想控制6%就是控制在6%，实际上不那么容易。因为通货膨胀像阿拉伯寓言中讲的，从海边上拣到的瓶子一样，一旦你把瓶盖打开你就把魔鬼放出来了，魔鬼放出来就不是你想把他塞回去就能塞回去的。

　　从利益上来讲，发达国家需要一段时间的通货膨胀，才能够把他们现在巨大的债务和实际债务降低到一个可持续的范围。通货膨胀和债务的关系是这样的，债务人他是看你的还债能力。比如现在希腊，你债务水平和你偿债能力，债务已经占经济总量的百分比，现在希腊是130多，相当于经济总量一倍还多一点。在这种情况下，债务人还可以借你钱，但是他要借你高利贷，他觉得你必须要承担巨大的损失才能干这个事。在这种情况下，一般国家借不起了，所以出现了债务危机，都是这样的过程。通货膨胀能起什么作用？通货膨胀能够迅速把你GDP做大，做大以后你的债务和GDP之比就缩小了。当年马斯特里赫特条约的时候他制定了一个标准，公共债务不应该超过GDP的60%，实际上他们是经过计算的，也就是说如果你债务维持在60%，而你公共赤字每年不超过3%，这个债务水平是可以持续的。他们希望和想象的是一种比较理想的状态，但是现在做不到。做不到他要通过通货膨胀，把GDP做大，这样债务总和和GDP之比就会降下来，降到一定的水平他还可以重新发债。

　　和讯网：实际上就是重新做资产负债表。

　　丁一凡：对，就是这个道理。

　　和讯网：您刚才说了这个基本的逻辑之后，他们现在做的是在制造通胀预期和想达到的目的，在这个过程中市场会有一个什么样的表现？

　　丁一凡：市场最开始就去抢初级产品，其实在这种情况下，一般消费者会抢房地产，中国前一阵子房地产泡沫跟人们对通货膨胀的预期有一定的关系。也就是说如果你觉得未来是一个通货膨胀的时代，你拿什么东西去抵御通货膨胀？你如果有不动产，房地产可能会好一点。但是别忘了，美国、欧洲他是刚刚房地产泡沫破灭。在这种情况下你又不能指望以房地产泡沫接这个通货膨胀，所以没有东西可投，所以才会出现恐慌，人类的行为就是我不知道该怎么办了，才会出现这种恐慌的状态。

　　三、美国违约毫不令人奇怪，历史有之

　　和讯网：我的意思从整个市场来讲，如果他们的目的来讲制造通胀预期，解决债务问题，突破流动性陷阱，市场伴随它的行动会出现什么样的变化周期？

　　丁一凡：市场会是一个极其不稳定的变化周期，从来在这种情况下市场就是不稳定的过程。市场是被动的接受这些政策，不可能主动的寻找一条出路。其实历史性的一直出现这种事，二十世纪三十年代，当时英镑还是货币体系的主导货币，霸权货币。在霸权货币的情况下，实际上从十九世纪下半初，英国就陷入现在美国的状态，当时英国贸易赤字不断的增长，英国的债务不断增长。因为当你是霸权货币的时候，你享受一个好处就是你可以发票子就可以换回实物，后来当然法国总统戴高乐一个经济顾问曾经说这是一个代价昂贵的特权。这样的结果使得他的债务迅速膨胀，也是十九世纪后半期，英国债务占到GDP130%。在这种情况下，连续很多届英国政府都是要下决心减少开支，把债务水平降下来。但是当时英镑是不能贬值的，因为当时世界主要的工业国家实行金本位，在金本位的情况下他的货币是不能贬值的，所以他的债务经过了半个世纪的努力越背越重，减轻不了。直到一九三零年代，英国决定脱离黄金本位，英镑可以贬值。英镑经过十五年的贬值，使得他当时债务水平降到60%以下，英国才可以重新以比较正常的利率水平在市场上继续借债，这是英国的例子。

　　美国是同样的例子，上世纪五十年代，六十年代战争结束后，西欧国家，当然主要是靠按着马歇尔计划获得了大量的先进的生产力，因为战争把他们旧的机器都打烂了，他们搞的都是新机器，新机器劳动生产力就高，产品质量就好。因此这些国家在五十年代、六十年代相对于美国产生了大量的贸易顺差，他们手里有大量的美元债务。大量贸易顺差以后有了美元买美国国债，因此有了大量的债权，跟今天中国面临的情况非常非常的像。

　　1971年美国就不干了，因为当时布雷顿森林体系美元跟黄金等价，而且可以随便换黄金。在这种情况下，美国突然发现他的黄金储备已经不足以对付他欠的外债，这时候如果继续下去，债权国家如果觉得不稳定，要把这些东西都换成黄金就坏了。而且确实当时法国已经开始干这种事了。法国开着军舰到美国把法国的外汇储备换成黄金，同时把黄金拉回法国，这一下子美国就急了。美国当时一次最大的违约，他突然决定关闭黄金窗口，不换了。

　　现在你讲美国违约简直是小事一桩，当时布雷顿森林体系，就为美国创建的体系，他说一句话就给关了，说违约就违约，说不换就不换了。然后美元就大幅贬值，整个七十年代就是一场巨大的通货膨胀。中国当时因为没有参与全球化，中国跟这个事不太有关系，但实际上整个西方社会就是一场巨大的全球性的通货膨胀，因为美元贬值，美元又是初级产品，决定性的像石油、黄金这些初级产品的定价货币。当你定价货币贬值，那些价格当然高涨，所以七十年代出现了那么多石油危机、阿以战争，多少此中东战争都跟这些事情有关系，所以是一个极其不干的社会。这些西欧国家只能被动接受全球性的通货膨胀，你拿你的货币政策调整，可以某种程度对付这个事情，但整体来说这个事情不是由你引起的，但是你必须得接受这个事情的后果，实际上现在我判断中国也面临着这么一个过程。也就是说，我们大量的债权，相对于美国，我们知道这个债权将来美国是无法继续承担下去的，所以他一定要跟当年一样实行这种办法。而这种办法因此到现在为止美元仍然是定价货币，仍然是初级产品的定价货币，因此一定会引起全球性的通货膨胀。中国作为一个主要大宗产品的进口国，你肯定要受到这些影响，这是毫无疑问的。