陶瓷的制作知乎:当前危机和2008年有何不同

　　第二轮全球危机就要来了吗？

　　近日华尔街交易员又见证了2008年次债危机之后全球金融市场的惊涛骇浪。美国道琼斯指数在一周内有4天单日波动超过400点；美国银行股波动剧烈，其中美国银行一度单日下跌20.3%，次日又反弹16.74%；8月10日法国银行股领跌欧洲股市，其中法国兴业银行(601166,股吧)大跌14.74%，盘中跌幅一度超过20%。

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　　难道又是从银行股暴跌开始？经历过上次金融风暴的投资者感觉似曾相识。那次危机中，贝尔斯登股价破产前大跌98%，花旗银行股价曾一度跌破1美元。

　　市场的恐慌情绪蔓延至黄金和外汇市场，黄金在四个交易日里从1662美元一盎司最高涨至1813美元，涨幅达到9%。作为避险货币的瑞士法郎，8月9日兑美元一度上涨近7%。由于股市大幅波动，欧洲的意大利、法国、比利时、西班牙四国甚至禁止市场做空。

　　禁止做空股票？华尔街交易员感觉更加熟悉了。2008年次债危机时，美国禁止做空金融股票后，不到一个月金融股暴跌了48%。

　　第二轮全球危机这么快就要来了吗？

　　这次危机不一样了

　　近期股市大幅波动，究其原因有三：一是评级公司标普历史性地对美国长期主权信用评级从AAA降至AA+，长期展望为负面；二是在标普对美国降级之后，市场将注意力转向了欧洲同样有AAA主权信用评级的法国，法国是继美国、日本和意大利之后的第四大债务人，且法国银行业持有的欧洲周边国家的风险敞口巨大；三是在欧美都着力削减赤字，紧缩财政之时，经济依然面临复苏泥淖，市场担忧全球经济将会陷入二次衰退。

　　虽然两次危机都是债务危机，但2008年金融危机是个人债务膨胀的结果，而当前的危机是欧美各国政府债务膨胀引起的。从这一层面上讲，当前危机是2008年金融危机的延续，但又与之不同。

　　第一，2008年危机是自下而上的危机。当时是个人信用的过度膨胀导致房地产泡沫，其贷款经过华尔街投行证券化之后，被全世界银行持有。当房地产泡沫破灭之后，证券化的房地产债券大幅缩水，全球金融体系受到沉重打击。

　　而当前的危机是自上而下的危机。欧美国家政府在金融危机期间实施财政刺激政策，令本已沉重的债务负担更加难以承受。但这些刺激政策并没有奏效，导致私营部门的支出和投资锐减，最终形成恶性循环，失业率居高不下，经济增长乏力。

　　第二，2008年危机基本上是一次纯粹的经济危机，而当前危机是政治危机下的经济危机。虽然美国两党就提高债务上限和削减赤字达成协议，但是标普将华盛顿政治决策过程的不确定性作为降低美国主权评级的主要理由。而欧元区的主权国家众多，共同使用同一种货币，实施统一货币政策的同时，却没有实现财政联盟。如索罗斯指出，如果德国和法国等核心国家不愿将欧元区国家财政绑定，发行欧元区债券，最终欧元区会分崩离析。由于金融机构持有大量的主权债券，其大幅缩水和违约将会引发新一轮的金融危机。

　　第三，两次危机在解决方式上显著不同。2008年由个人债务膨胀导致的金融危机发生后，政府通过注入流动性、实施零利率政策、量化宽松、财政刺激和直接救助金融机构等组合政策得以避免大萧条。而且中国实施4万亿的投资计划也成功拉动世界为期两年的复苏。而在当前国家主权债务膨胀导致危机时，只能由其他国家进行救助或者自身进行财政紧缩。在欧洲，德国和法国等核心国家承担起了救助周边国家的责任。

　　欧洲银行业金融危机或是导火索

　　当前的市场剧烈波动只是市场担心危机再度爆发，采取暂时离场的表现形式，这不足以引发暴风骤雨式的金融危机。虽然标普降低了美国长期主权债务评级，但是市场不必担心美国政府违约，毕竟美国可以通过印钞来避免违约。如果真的爆发金融危机，那么很可能首先源自于欧洲的银行业金融危机。

　　欧洲金融稳定机构(EFSF)和欧洲稳定机制（ESM）可以救助希腊等小国，却无法救助如西班牙、意大利和法国之类的大国。如果后续欧洲领导人采取的举措无法彻底平息市场的担忧，危机反而进一步发展，则投资于主权债务的欧洲银行业的资本金会由于投资缩水而受到侵蚀。欧洲银行对主权债务的甩卖会进一步恶化银行业整体的资产质量，那些无法在市场上融资以补充资本金的银行会最先破产，这会导致欧洲银行业的流动性危机。这场危机的严重程度将和2008年危机相提并论。8月10日法国兴业银行大跌14.74%，就体现了市场对法国银行业的担忧。

　　2008年危机后的个人债务去杠杆化过程还未结束，当前欧美国家主权债务的去杠杆化过程才刚刚开始。如果欧洲领导人无法向财政一体化迈进，2008年暴风骤雨式的金融危机就在眼前，甚至更为惨烈。相反，如果得以发行欧元区债券，从而降低欧洲周边国家的债务成本，在严格的财政整顿后，即使2~3年内周边国家经济陷入停滞，却有望在3~5年内恢复元气。

　　(作者系中国建设银行(601939,股吧)纽约分行外汇交易员)