高善文：新经济周期启动的条件已经成熟

安信证券宏观研究首席经济学家(资料图)

　　我们在2011年年初提出新一轮产能周期(以下简称新周期)可能正在启动，引发了很多讨论和质疑。随着时间的流逝，有利于这一判断的证据似乎正在累积，但同时也出现了一些比较矛盾的数据和趋势。

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　　新周期的启动，意味着中期内经济增长的驱动力量将从公共部门和房地产投资，逐步转移到私人部门的投资。我们同意过去两个多月国内需求走弱的观察和判断，但认为这应该是短期和临时性的，主要受到紧缩性的货币政策、民工荒、节能限产结束等因素的扰动。

　　从3月下旬以来的一些迹象看，民工荒的影响可能已经基本消除，紧缩政策和甩库行为的影响可能还需要一段时间来消化。基于这样的判断，我们认为宏观经济政策的基本导向仍然立足于控制通胀的紧缩性政策；由于盈利改善与估值压力的纠结，资本市场将继续维持箱体震荡的局面。

　　新周期启动需传统行业“复辟”

　　针对新周期的启动，反复出现的一个问题是新经济周期启动的条件和机制。

　　新产能周期的启动需要传统行业的“复辟”。我们所讲的传统行业复辟，是指传统行业去产能化基本结束，供需平衡绷得较紧，在这种条件下需求的较小扰动，就可以刺激传统行业盈利的较大改善和投资的较大扩张，这种诱致需求(induced demand)不断的自我强化，会推动经济进入2~3年左右的产能扩张阶段。

　　为什么传统行业的复辟如此重要？事实上每轮产能周期的经济增长点都有很大的差异。处于经济新增长点的行业和企业增速高、盈利能力至少会在一段时间内较强，但其特征是初始占比很小，很难独力推动经济走上周期的上升过程(例如中国在1990年代后期电信行业的快速上升并没有带动新经济周期的展开).

　　因此，新周期启动需要新经济增长点和传统行业的合力。如果传统行业产能过剩严重，“复辟”的条件不充分，那么即使有新的产业在崛起，也不能使传统行业感受到新周期的热度，经济整体很难启动。

　　新经济增长点意味着盈利较高，市场前景广阔，新周期启动需要盈利在不同部门间的有效扩散，盈利向经济中支柱产业的扩散需要传统行业去产能化基本结束。因此，传统行业的复辟对于新产能周期启动至关重要。

　　2003年与2009年的比较

　　2003年~2004年与2009年的经济形势具有鲜明的差异。两段时间的共同点是汽车、房地产行业的销售很好，景气很高。但汽车和房地产行业作为需求面的重要动力，对经济增速的拉动效果却是如此不同。

　　无论是在2003年~2004年还是在2009年，汽车和商品房的销售实物量增长速度均处于高位，2009年的增速高峰甚至高于2003~2004年的增速高峰。

　　但二者对GDP的拉动效果却较2003~2004年有明显下降。2003年~2004年经济增速处于爬升阶段，2009年经济增速却处于周期的最低点。

　　我们认为这其中的主要差异可能来自“诱致投资”的存在与否。2003~2004年之前已经经历了持续数年的去产能化，贸易盈余占GDP的比例已经降到了最低点，显示经济去产能化过程已经基本结束。

　　因此来自房地产和汽车需求的刺激引发了钢铁、电力、建材、化工等行业的产能紧张、盈利上升，驱动了“诱致投资”的兴起，最终造就了经济周期的全面上升。而2009年处于产能周期的末端，启动诱致投资的条件显然匮乏。

　　新经济周期的三种前途

　　总的看来，新周期启动伴随着增长动力的切换和通货膨胀的高位波动。增长动力的切换是指经济增长的动力从此前的公共开支、地产投资逐步切换到私人部门投资。这一过程的实现机制就是偏紧的货币环境中持续不断的“挤出”效应。这一机制不仅会造成增长动力的切换，还会使得经济总需求的扩张力度相对温和，并在短期内跌跌撞撞，充满波动。

　　中国的经济增速和通货膨胀也许正在迎来这一“跌跌撞撞、波动上升”的时期，因此监测短期内的经济冲击和数据的重要性将日益提升。

　　在新周期启动的前提下，考虑到通胀、调控和投资回落等层面的风险。新周期在年内可能有三种走势：

　　1. 经济增速波动上升，总体维持在10%~11%这一较高平台上；通货膨胀高企，但总体可控；经济周期在“跌跌撞撞”的试探中启动。

　　2. 经济增速上升进一步加剧通货膨胀的上行，经济过热，通货膨胀快速上升，引发更加严厉的调控。

　　3. 政府主导的投资、房地产投资回落幅度过大，保障房建设、私人部门投资的上升无法扭转经济增速的下行趋势，此时虽然私人投资在周期性上行，但经济增速的持续上行需要更多的时间来准备。就目前情况看，我们猜测第一种情况实现的可能性更大一些。

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