评分最好的中国电影:国画《黄河咆哮》上市交易50天涨1700%

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2011年1月18日，国内首家文化艺术品交易所——天津文化艺术品交易所在天津市成立。来宾在画家白庚延的《燕塞秋》前。
天津文交所股权构架
天津文交所交易启动仪式
已故天津国画家白庚延的一幅名为《黄河咆啸》的画作，在2011年新春，震惊了国内艺术品收藏界和证券界。作为天津市金融创新的一次努力，1月26日，这幅国画被分拆为500万份单个的交易单位，在天津文化艺术品交易所上市交易。到3月16日，短短的时间里，发行价为人民币1元的每交易单位，在投资者的追捧下上冲到17.16元，涨幅超过1700%。
作为国内民众不多的几种投资选择，无论是政府强力规范下的房地产市场，还是萎靡不振的A股市场，在海河之滨的这一幅幅疯狂的“画”面前，更加显得暗淡无光。
疯狂过后，必然是冷静的思考。监管部门的关注已经使得《黄河咆啸》的交易价格开始回归理性。人们也开始思考，一个富于理想和激情的金融创新之举，怎样在现实的逐利欲望诱惑下走到今天。《中国新闻周刊》的采访表明，现实就是那么冷酷。风险控制的道理明明摆在那里，错综复杂的利益和欲望硬是让一幅画一步步走向“疯狂”。
艺术品投资的2月过山车
在这个奉行“更大的傻瓜理论”市场，当进入市场的大门被关上之后，游戏要怎样继续？
文/吴凡
2011年1月31日，家住天津市南开区的李恒，到招商银行开立了天津文化艺术品交易所(以下简称“天津文交所”)的交易账户。“当时我想，国家调整房地产，股市今年也没见起色，钱没地方去，文交所推出的‘新股’肯定会上涨，就去开户了。”
事实证明，李恒的判断是对的。同一天，当天津文交所收盘时，刚上市交易4天的两幅作品，天津山水画画家白庚延的《黄河西来决昆仑咆啸万里触龙门》(简称《黄河咆啸》，上市总价600万元，份额代码20001)报收于3.08元，4天上涨308%；《燕塞秋》(上市总价500万元，份额代码20002)报收2.91元，4日涨幅达291%。1月26日首批上市的这两幅《黄河咆啸》与《燕塞秋》，发行价格1元，上市以来价格以几乎平均两天一个15%的涨停速度飙升，直到3月16日被停牌前，两只“新股”的市价已分别达每份17.16元和每份17.07元，涨幅均超过1700%。
李恒参还与了2月25日的第二批八件艺术品申购，每样5000份，画家白庚延的《太行秋牧》幸运中签。“开户的时候就确定了，只打新应该是最保险的，1块钱1份，就是一分不涨也不会赔，安全第一。不买卖，不承担风险。”4月1日是清明节假期前的最后一个交易日，《太行秋牧》报收于5.58元。
申购在天津文交所完成，那也是李恒最后一次去到文交所的办公地点、位于和平区西康路与成都道交界处的塞顿中心。“离我住的地方不远，当时去咨询了一下，办了第二批申购”，当《中国新闻周刊》记者告诉李恒，文交所现在已经不接待咨询和业务办理的时候，他表示，“当时还让进，往后就不知道了，后面的操作都是在网上完成的。”
闲置资金保险箱
2011年1月8日，天津文交所网站发布了《黄河咆啸》和《燕塞秋》两件艺术品份额发行说明书，并于第二天举行首批艺术品份额发行上市网上路演。艺术品份额化交易模式正式在天津展开。
天津山水画画家白庚延的《黄河咆啸》和《燕塞秋》，发行总数量分别为600万和500万份，每份1元，最小申购数量1000份。发行前艺术品持有人保留份额发行总数量的10%，向投资人发行90%。在12日进行的网上申购中，《黄河咆啸》共收到有效申购份额11862000份，中签率为45.524%。《燕塞秋》共收到有效申购9547000份，中签率47.135%。
1月26日，两件艺术品的份额开始在天津文交所交易市场上市交易。
同一天，国务院发布“新国八条”，进一步调控房地产市场。之后的一个多月，全国各主要城市根据“新国八条”制定并公布限购令细则，“全面限购”到来。大量资金向天津文交所涌来。
艺术品份额化交易因为具有类似炒股的特性，很快吸引了各路资金。另外，去年艺术品拍卖市场的火热，也让一些投资者对艺术品产生了投资兴趣。看好艺术品的行情，但由于没有较大的资金购买一件艺术品真品，这种情况下，天津文交所推出的艺术品份额化交易，无疑提供了一个新的投资渠道。
画作上市交易的日子里，《黄河咆啸》连日“咆啸”。这幅在发行说明书里作品被形容为“大气磅礴、气吞山河”的作品，从1月26日上市交易起，在不足两个月内涨幅超过1700%。截至2011年4月1日收盘，虽然出现了下跌，其每份价格仍是超过其发行价1元10多倍的12.36元。
2月25日，天津文交所第二批上市了八件艺术品，其中七件画作仍为白庚延的，另外一份为一颗“天然粉色钻石”。画作《龙吟老藤》收到的有效申购份数最少，为130221000份；“天然粉色钻石”收到了最多的708619000份有效申购，3.048%的中签率已是八件艺术品中最高的；中签率最低的艺术品则是《喷薄风雷河汉落》，177681000份有效申购的中签率为2.251%。
这其中，就包括李恒的每件5000份申购，和内蒙古投资者黄治乔的26.5万元满额申购。
博傻者的游戏
来自内蒙古的投资者黄治乔，是天津文交所交易市场的“活跃分子”。他在第一次申购时中签10000份《黄河咆啸》，当李恒等待第二批申购结果的时候，他则享受着黄河的“咆啸”，1元的价格一路涨到了17.16元。“那段时间就是看着K线追涨，拼的就是网速，慢了真是抢不上。” 黄治乔这样告诉《中国新闻周刊》。
与李恒的“只打新，不买卖”异曲同工，本身从事投资工作的南通投资者张磊也表示，“作为投资人，我目前的策略是不再介入二级市场，但也不抛售一级市场申购的份额，同时密切关注情况的变化。”
变化时时在发生。先是投资门槛被提高了：3月10日起，原本开户所需的招行“一卡通”金卡被“暂时”调整成了“一卡通”金葵花卡。“从5万的金卡一下提到了50万的金葵花，估计是前段时间开户太疯狂了，所里需要控制一下。”
事实上之前的一段时间，投资者人数猛增，就已经是“天津文交所”QQ群热议的内容。在1个月不到的时间里，天津文交所开户数量增加了3万多户，每天以1000多的数量增长。
不但开户数量增长，价格也继续咆啸。到3月16日收盘时，《黄河咆啸》报收17.16元。
终于停牌。3月17日，天津文交所发布公告，以“降低投资风险、保护投资人利益”的理由，对《黄河咆啸》和《燕塞秋》实行特别停牌。
之前，投资涉及股票、基金、期货等多个领域的黄治乔，“没有经历过像这样的疯涨，不过，我觉得也就仅限于前两幅了”。果然，3月24日《黄河咆啸》复牌后，由17.16高位开始下滑。“我是15块的时候卖掉的，已经赚得盆满钵满了，想回到那个位置，不大可能。”黄治乔很庆幸自己逃得快。
相对于第一批，第二批艺术品的价格则一直比较“正常”。黄治乔利用自己的技术知识在这个区间适当地逐利。现在，他的账户里只剩5000份《太行秋牧》， 4.83元买进的，现在是5.58元。
3月27日的暂停开户公告，则让黄治乔们对自己在天津文交所的交易前景不能确定。
黄治乔对暂停开户很悲观，“不给开户，没有新增资金，底下人气也没了，以后就是一滩死水，除非自拉自唱。我的资金都撤走了。”
对于艺术品收藏，黄治乔和李恒都坦言自己是门外汉，黄治乔说，“并没有关注过艺术品本身，只是觉得这是一个政策性的东西，至少在开始阶段，收益是可以保证的。”
对于现在的价格，李恒认为，正常来讲肯定不值这么高价，只是等涨了，然后卖出，找一个觉得它还会涨的下家而已，“就是博傻”。黄治乔也同意李恒的判断。
春节之后，李恒又用妻子和父亲的身份证开立了两个新的账户，“本来是打算再打新时候多点儿中签可能的，现在这个情况，看看能不能把账号租出去或者卖了吧。”对于自己名下的交易账户，“基本快退出了，等下一批新上市的再申购 ，不去接别人的二手”，李恒对《中国新闻周刊》表示。
转让账号并不是李恒的个人行为。在网上，公开叫卖天津文交所账号的信息很容易看到，转让的价格从2万到10万不等。一位来自南京，不愿透露姓名的投资者也在寻求把手里多余的账号转让，“一来可以增加一些收入，避免账号闲置占用资金或缴纳管理费；二来可以让更多资金进场。毕竟是一个一潭死水的市场，它的行情可以想见”，不过他对文交所的前景显然不那么乐观，“2000估计就有人卖了吧”。
份额化=证券化？
李恒买“新股”时，注意到天津文交所网站的《交易所介绍》里有这样一句话，“艺术品份额化交易模式，为大众能参与高端艺术品投资市场拓宽了渠道，为普及文化艺术品知识，活跃大众文化生活，提升全民文化品位提供了平台。”
带着对“份额化”这个新生事物的疑问，他查阅了相关资料，其中《中华人民共和国证券法》第十条规定，有下列情形之一的，为公开发行证券：“向不特定对象发行证券；向累计超过200人的特定对象发行证券；法律、行政法规规定的其他发行行为。如果是公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准。”
黄治乔则在关注将于4月下旬推出艺术品份额交易的郑州文化艺术品交易所(以下简称“郑州文交所”)。郑州文交所交易模式中与天津文交所最大的不同点引起了黄治乔的注意，那就是不论一级市场还是二级市场，郑州文交所的单个艺术品份额交易只向不超过200个会员开放。对相关法律法规比较熟悉的黄治乔认为，在发行对象和人数上，天津文交所的模式更符合《证券法》对“证券”产品的界定。
在交易规则上，文交所虽然与股票市场几乎一模一样，但用于交易的艺术品不能生产利润，并不能像上市公司股票那样分红给投资者。投资A股市场，一个普遍的投资逻辑是看公司未来业绩的成长性，而艺术品没有生产经营活动，不能生产商品获取利润。
不过，在A股市场摸爬滚打多年的黄治乔同样注意到，文交所的“份额化”与真正的“证券化”的不同。“证券的对象，一般都是预期能够产生未来持续现金流入的资产”，黄治乔对《中国新闻周刊》说，“企业股票是最早的证券，就是把企业资产‘证券化’，而这个‘证券化’依据的就是企业未来经营将带来的利润。其他像住房按揭贷款、特许经营权、应收账款或者一些无形资产之类，也都是在未来能产生现金流的。”
与天津文交所不同，2009年深圳文交所提出的方案是，将文化产品的所有权和各种收益进行拆分，投资者可按申购份额获得该作品5年内在各地展出的收益，以及分得申购比例的该作品5年后拍卖价格。
经济学者吴向宏认为，天津文交所的模式，把一桩艺术品权益划分成很多小的单位，除降低大宗艺术品购买的门槛、创造了更多的购买需求外，并没有别的意义。它没有把任何未来现金流折现。严格来说这仅仅是一种刺激需求的促销手段而已。
资金下一站
面对居高不下的CPI形势，游资必然从一个投资热点流向下一站。它会是新成立的郑州文交所吗？
“只面向不到200人，那不成了会员制？兴趣不大。”张磊说，“参与买卖人数有限，最后很可能‘烂’在手里。” 除交易只向不超过200个会员开放外，郑州文交所在一级市场并不采取网上申购，而是由银行代理销售。
黄治乔对这样的认购模式表示质疑，“如果通过银行销售，那更容易出现内幕交易，网上申购相对公平些。如果是银行代销，我应该连一级市场也不会去参与。”
他的新选择是纸白银。3月30日，黄治乔到工商银行开立了纸白银交易账户，工行也是目前唯一开设纸白银交易产品的银行，“白银是现在一个新的投资热点，我也咨询了一下，觉得‘T+D’风险比较大，纸白银比较适合。我已经把白银当做一种长期投资了，不需要交递延费，每天关注下，比存款利息高就行了”，对于选择纸白银的原因，他这样对《中国新闻周刊》说。
纸白银是一种个人凭证式白银，投资者须按银行报价，在账面上买卖虚拟白银。交易上，纸白银和纸黄金一样方便，买卖交易记录只在个人预先开立的白银账户上体现，不发生实物白银的提取和交割，只是一种拥有凭证。到目前为止，只有中国工商银行的网上银行才可以进行纸白银交易。
与黄金相比，白银投资门槛较低。值得注意的是，白银虽有长期看涨的趋势，却容易大起大落，收益高，风险也大。
在由天津文交所投资者自发组成的QQ群里，黄治乔的这一新的投资动向也引起群友广泛的关注和响应，一些投资者表示同样有兴趣试水纸白银。
资金并不十分充裕的李恒，则选择了基金定投。
中信证券投资经理郑健敏认为，由于艺术品份额化交易因具备与炒股相仿的特性，很容易吸引各路资金参与。他表示，《黄河咆啸》和《燕塞秋》价格如坐云霄飞车般飙升，游资爆炒的成分很大，其潜藏的风险相当高。主要是这类交易盘子小，很适合游资炒作，炒一把得手即抽身，充当“击鼓传花”最后一棒的往往是跟进的普通投资者。
在资本市场中(如股票、期货市场)，人们之所以完全不管某个东西的真实价值而愿意花高价购买，是因为他们预期会有一个更大的笨蛋会花更高的价格从他们那儿把它买走，这就是所谓的更大的傻瓜理论(Greater Fool Theory)。在这个奉行“更大的傻瓜理论”的市场，当进入市场的大门被关上之后，游戏要怎样继续？  ★
2011年1月9日天津文化艺术品交易所首批艺术品举行路演，主持人在介绍首批上市的《黄河西来决昆仑咆啸万里触龙门》。
中华民间藏品鉴定委员会天津分会对白庚延作品《太行秋牧》开具的鉴定证书。
嘉德2009 秋季拍卖会现场。
白庚延作品《黄河西来决昆仑咆啸万里触龙门》。
较为严格的风险控制系统设计，输给了有利于股东获利的实践选择。一个大有希望的金融创新，终于演化成为一场艺术品价格狂飙的乱局
本刊记者/杨时旸    (发自天津)
3月27日，天津文交所发布公告称，“从3月28日零时起推迟开户业务，恢复时间另行通知。”在几次突然改变交易规则和声称“系统维护”之后，天津文交所终于做出了这个更为极端的决定。在这之后，从股东身份之谜到股东企业注册地点被爆作假，天津文交所被推倒了风口浪尖。
贺京同这几天也一直在关注这个事件。作为南开大学的经济研究所的教授，他曾参与过天津文交所初期风险防控方案的论证。
文交所由邻居、兄弟和亲属共同投资
“现在这些做法就是头疼医头、脚疼医脚，治标不治本。”贺京同对记者说，“现在的情况已经不是文交所能决定的了，应该是看相关管理部门怎么系统考虑了。”
贺京同说这话时，正是清明小长假的第二天。两天前，天津文交所还看似平静且正常地发布了清明假期间的休市通告。但实际上，这十多天来，天津文交所在媒体和投资人的质疑之下已经十分被动。股东、交易所负责人以及相关主管部门领导对记者全部避而不见。
休市前的一周，让天津文交所一举成名的两支艺术投资品《黄河咆啸》和《燕塞秋》分别跌去19.79%和19.20%。大跌伴随着文交所无限期暂停开户的通告，让投资者有些恐慌。投资者们开始怀疑，这个曾经在一个月内让自己的资产膨胀五倍的机构，到底有着怎样的背景。
怀疑似乎一点点被坐实。这家与股票交易所形象类似的文交所，实际上并非属于国有性质。它是一个由两家私营企业、一家国资背景的投资公司和几位自然人股东合股的公司。
天津文交所的注册资料显示，其大股东为天津济川投资发展有限公司，持股比例为35.85%；二股东名为天津市泰运天成投资有限公司，持股比例为27.6%。两家公司分别成立于2007年和2009年，经营范围均涉及房地产和建材等行业。济川投资公司的法人代表为毛建萍，公司成立两年后，法人代表更改为陈玉，一年多以后又改回原状。
《中国新闻周刊》记者拿到的内部资料显示，毛建萍生于1973年，她所拥有的一处住所就位于天津文交所所在地隔壁的高级公寓。《中国新闻周刊》记者去往毛建萍的住处时，其家人称毛确实居住在此，但目前外出，何时回家并不清楚。该公寓保安证实，毛建萍家的老人平时居住在此，而毛本人很少见到。更值得玩味的是，曾短暂接替毛建萍任济川投资公司法人代表的陈玉，根据天津文交所的网站显示，却担任着天津文交所的董事长。
与此相似，第二股东泰运天成公司的创始人赵志攀，也以自然人股东身份在文交所参股3.26%，据《每日经济新闻》披露，其实际出资人却是文交所首任总经理屠春岸。
除此之外，两大股东之间还存在着微妙的联系。一位名为杨建国的人曾为两家公司修改过资料。而据《中国新闻周刊》记者掌握的内部资料显示，杨建国、毛建萍以及另外一位占股3.26%的自然人股东李树铜，全部为天津市北辰区人，曾都居住在当地一个名为双街镇的地区。北辰区是位于天津城北的一个郊区，正面临着由农村向城市的转型和过渡。直到现在，杨建国和李树铜仍居住在北辰区同一个小区中。
杨建国和李树铜居住的这个名为万源星城的小区，是北辰区较大的住宅区，分为ABC三个区域，包含普通商品房和针对周边征地农民的回迁房。《中国新闻周刊》记者在这个小区25号楼的杨建国家中见到了他。生于1957年的杨建国个子不高、体型偏胖、光头、手腕上缠着粗大的佛珠。他对《中国新闻周刊》记者承认，自己就是为济川和泰运两家公司修改资料的人。但他态度十分戒备，只对《中国新闻周刊》记者说，“我只是为人跑腿，其他的事一概不清楚”“都是给人帮忙，在那之后和那两家公司的人再也没有见过。”他还对《中国新闻周刊》记者感慨，“现在我是老头儿了，没人用咱了”。
而李树铜就居住在距杨家步行三分钟的一栋楼里。因为李家中无人，所以《中国新闻周刊》记者去往距离此处不远的老宅。李树铜的老宅已经售予他人。据邻居讲，这一天李树铜去给表哥的母亲拜寿，而李树铜的这位表哥，正是天津文交所的董事长陈玉。
这个由当地农村老邻居和表兄弟组成的投资团队，最终成为了天津文交所最大的两家出资人。据公开的工商注册资料显示，天津济川投资发展有限公司认缴出资额5500万元，实际出资额1375万元，持股比例40.74%；天津市泰运天成投资有限公司认缴出资额3726万元，实际出资额931.5万元，持股比例27.60%；天津新金融投资有限责任公司认缴出资额2030万元，实际出资额507.5万元，持股比例15.04%。
三大股东之外，自然人股东陈玉认缴出资额1100万元，实际出资额275万元，持股比例8.15%；赵志攀认缴出资额440万元，实际出资额110万元，持股比例3.26%；李树铜认缴出资额440万元，实际出资额110万元，持股比例3.26%；刘振颖认缴出资额220万元，实际出资额55万元，持股比例1.63%；雷原认缴出资额44万元，实际出资额11万元，持股比例0.33%。
由此可计算得出，天津文交所名义上的注册资本达1.35亿元，实际注册资本为4720.6万元。
在贺京同看来，这些投资人之间微妙的关系和私人公司的身份却无需担心。“老百姓在这个文交所里投资的钱都是在银行里的。他们这些股东是绝对动不了这笔钱的，股东挣的就是手续费。为什么非要国有呢？国有的计划性更强，可能更麻烦。”贺京同对《中国新闻周刊》记者说。
长期利益和短期利益
如果不是突然叫停开户和疯涨疯跌所引发的交易制度频繁更改，没人会在意这个交易所的股东到底是谁，更没人会去调查股东之间存在着怎样暧昧的关系。几个月以前，天津文交所还是一个获利颇丰的新型投资项目交易商。
休市前一周跌掉近20%的《黄河咆啸》和《燕塞秋》，按照他们的K线图向前追溯，几个月前，这两支投资品给人们带来的回报难以想象。那时候投资者甚至评价说，“任何A股市场的牛股和文交所的‘艺术股票’相比，都是垃圾股。”天津文交所管理层对于几个月中过山车般的戏剧性变化有着怎样的感受，外界已经难以揣测。
贺京同最初开始关注天津文交所是从2010年6月开始的，他参与过风险控制方案的论证。彼时，天津文交所已经获批一年半有余，并且于2009年9月17日在天津滨海新区于家堡金融区正式成立公司。这个项目被纳入“天津市2009年金融创新改革20项重点工程”之一。也正因落户于家堡金融区，所以天津文交所吸引到了天津新金融投资有限公司的投资，占股15.04%。这也是中国目前的文交所中唯一的国有股份。该公司党群工作部部长周捷对《中国新闻周刊》记者说，“对文交所的投资只是公司众多投资的一项，文交所的日常运营并没有参与。现在不方便透露信息。”
天津文交所市场部负责人王命达曾向媒体透露，天津文交所归天津市金融办主管，而主抓金融工作的是天津市副市长崔津渡。而天津文交所开业当天，崔津渡也到场讲话以示鼓励。今年56岁的崔津渡有着经济学博士学位，一路从天津财政系统走到副市长的职位，在天津金融界内被认为是很有魄力的领导。他所主抓的金融创新，是一个在学界连概念都尚未达成共识的领域。通常被认作是指“变更现有的金融体制和增加新的金融工具，以获取现有的金融体制和金融工具所无法取得的潜在利润。”
2010年6月，天津文交所方面模仿股市的交易方式和交易页面已经拟出了一个大致方案。但作为学者的贺京同认为，“首先，我们要求拿出来的艺术品要保真。所以我们要求是年代较近的艺术家，最好是还在世的艺术家的作品。第二步是价格，艺术品定价没有权威，我们要有一个估价，而且首发的时候要像IPO一样要有竞价，有合理的价格机制。第三，要有退出机制。”贺京同强调说，“退出机制应是最核心的部分。”
他所说的退出机制，是指设定一个艺术品份额上市交易的年限。“比如三年或五年，这件艺术品就要退出，然后去拍卖。这中间你不是炒作么？你拿的都是份额，到了年限要拍卖变现，炒作起来的价格就会有一个调整。”贺京同说，“经济学上这叫价格校准。可以防止你无限炒作下去。”除此之外，他还强调鉴于艺术品份额交易的风险，交易方式决不能采取T+0(即买入当天就可以卖出的机制)的模式。而必须采取T+1以上，甚至T+2。
这些在经济学家看来理想化的方案并不一定符合股东的想法。据参与过相关会议的内部人士透露，在一次研讨会上，针对设立退出机制等方案，与天津文交所合作的招商银行一位负责人说，“这个不好办。我们接受不了。”
想通过天津文交所进行交易，必须办理招行的银行卡，而安全机制如果过于严格，势必会影响投资者进场的数量从而导致招行开户量受损。同样，股东们也并不赞同T+1或T+2的方案。为了确保众多投资者的资金安全，所有投资款都保留在银行账户内，天津文交所股东的收益只是最高不高于千分之二的佣金。所以股东们希望，以T+0的模式促进提高换手率，以增加佣金收入。
这样的形势，考验着股东们对于长远利益和短期利益之间的选择。
经过长时间的酝酿，最终，文交所的股东们选择了更符合自己利益的规则：5万元即可进场、涨停板设定为15%、T+0交易模式、上市艺术品的退出机制也未按理想状态设定份额交易的年限，而是以要约收购的方式代替。
致命的隐患却就此埋下。
“战争教育了人民”
相对于谨慎的学者，那些经过市场拼杀的股东们更具有草莽气息。宽松的风险控制系统和有瑕疵的设计，似乎都可以用“先行先试”的创新进行遮掩。
在制定了利于炒作和更便于股东获利的方案之后，天津文交所开始筛选合适的艺术品。作品保真和合理定价都需要专业知识的支撑。交易制度可以按照自己的心意制定，但缺乏合适的艺术投资品更让股东们心急。
很多古玩持有人开始抱着自己的收藏品像上“鉴宝”节目一样滔滔不绝地来天津文交所推销。据称，甚至有人抱来价值上亿元的花瓶。
在众多难以辨别真伪的古董被搁置之后，天津美院教授、画家白庚延的作品开始让天津文交所股东们动心了。白庚延2007年刚刚去世，作品真伪不存在疑问，业内有一定知名度但还没有到达出现仿作的程度。所有这些要素，均符合艺术品证券化投资的选择。
2011年1月26日，白庚延的两幅作品《黄河咆啸》和《燕塞秋》登陆天津文交所。分别定价为600万和500万元，拆分为每份额一元的价格招募投资者认购。没能在一级市场认购的投资者开始在二级市场寻求机会。在竞价时间内，两只产品的换手率极高。截至当天，《黄河咆啸》日涨幅达101%，《燕塞秋》涨幅为91%。在此之后，这两只艺术品价格开始连续暴涨，40天时间涨幅超过八倍。按照这样的价格计算，白庚延的作品价已经是齐白石作品拍卖价的两倍多。2月21日，如此火爆的文交所竟然还发生了因为技术故障而无法正常停牌的事件，最终不得不采取技术停牌、暂停交易登陆的方法进行弥补。
在一片大涨和混乱的纠结之后，2月25日，第二批艺术投资品登陆天津文交所。其中除一颗据说从国外购得的天然粉钻外，其余七幅作品仍是白庚延的画作。按照理想的风险控制设计，天津文交所不能只捆绑住一位艺术家，将其作品陆续不断的上市份额化交易。但箭已在弦，除了白氏画作外，没有更加合适的艺术品可以填补这个饥饿的市场。股东和投资者的多重压力，让天津文交所被动地成为一个“白氏专场”。
进入3月，混乱益发加剧。3月14日之后，天津文交所多次以系统维护为名突然暂停开户交易，以应对越发失控的价格飙升。有接近天津文交所的人士称“去年开讨论会的时候，底下就有人说。如果你们文交所不设定艺术品的退出年限，我就能给你炒翻了！”事实证明了预言。
天津文交所最终决定于3月18日发布公告，将“非上市首日的艺术品价格涨跌幅由15%改为10%。”这也是天津文交所第一次对价格实行限价干预。
“我认为这种方法这也治标不治本。频繁地修改交易规则，很容易让市场觉得这些决定过意随意。如果要改，必须是一揽子计划，不能这样。”贺京同对记者说。
随后不久，天津文交所上市的第二批白庚延的画作被标注了退出年限，称“定期份额交易时间为10年。”这句话隐藏在发行说明中间，并没有向投资者阐明其中要义。这样的结果造成了第一批上市艺术品没有退出年限，而同一位艺术家的另几件作品在同一个交易所上市后却被规定只能进行10年的份额化交易。
3月27日，无限期推迟开户的公告把一切混乱做了一个暂时的中结。没有新资金可以入场，也没人知道如何了断之前的混乱。股东们如蒸发般没人能够找到、文交所由保安严守大门、天津金融办作为主管部门婉拒所有采访……
对于天津文交所的现状，贺京同说了这样一句话，“我忘了是谁说的，有一句话叫人民在战争中学习了战争，战争教育了人民。这很适合总结文交所的事。我还是希望有金融知识和艺术品知识的人再来投资，这里面存在风险。金融创新是个好事，但是创新肯定会遇到挫折，我自己希望文交所今后能顺利走下去。” ★
2010年5月15日，工作人员在深圳文化产权交易所金色交易大厅内工作。
创新树上，那朵叫做风险的花，既是美好之源，又是规范之必须
本刊记者/ 易小荷  杨时旸(发自上海)
天津文交所的乱象，将“金融与艺术品结合”的模式推到前台。人们开始重新评估、质疑和审视这种金融创新的手段。但实际上，天津文交所并非中国第一家类似的机构，也注定不会是最后一家。凡创新必有风险，一如A股市场的逐步完善一样，只有经历过风险和其后的逐渐完善，艺术品的金融创新，才会走向着真正的正常与繁荣。
艺术品金融化已花开多年
事实上，天津“文化产权交易所”并非单一存在。早在2010年5月14日，深圳文化产权交易所通过“拆分模式”，将齐白石、张大千的94幅作品作为理财产品公开发行。
同年7月，深圳文化产权交易所推出“深圳文化产权交易所1号艺术品资产包——杨培江美术作品”，该“资产包”配置了杨培江四幅油画及八幅宣纸彩墨作品。该“资产包”采取经纪人加发行代理商的组合经营方式，由与艺术家保持了十年代理关系的张宏作为独家授权经纪人，并由深圳市天禄琳琅文化艺术传播有限公司担任发行代理商和挂牌保荐人，资产包所有权份额总数量为1000份，份额面值为2000元，总价值为200万元人民币。
发行人(经纪人)拥有资产包“所有权份额”300份，交易商(天禄琳琅公司)拥有100份，这两部分份额作为非公开发行的初始保留权益，挂牌后2个月内，不转让或委托他人管理。其余600份“所有权份额”，折合120万元人民币，在市场上公开发行。
与深圳文交所同年挂牌的上海文化产权交易所，则由上海联合产权交易所、解放日报报业集团、上海精文投资公司联合投资创立。2010年12月，艺术家黄钢的“红星和箱子系列”等作品，被分成2500份在上海文化产权交易所推出发行，成为“艺术品产权1号”。 该产品的存续期为5年，预期年收益率为15%。投资用于预定、购买黄钢的综合材料绘画作品。
与其他文交所不同的是，“黄钢1号”仅在上海文交所下设的艺术品投资者俱乐部内发行，俱乐部成员认购后可以相互转让，管理人香地雅道艺术品中心拥有30%的份额，折合人民币750万元，5年内不转让。一旦“黄钢1号”亏损，香地雅道持有的份额将首先承担亏损。
由于发行价格较高且对投资者有身份门槛限制，所以与天津文交所的沸沸扬扬相比，上海文交所的“艺术资产包”项目显得低调不少。至今很难再看到进一步的消息。
上述半公开的市场操作模式，部分地解决了今日出现在天津文交所的风险。
上海与深圳文交所，都将自身谨慎且圆滑地描述为一个文化相关的产权交易平台、产业投融资平台、企业孵化平台、产权登记托管平台。而天津文交所直接将艺术品与股票、期权和基金的模式融合形成了一种混杂模式，以“一元一股”的低门槛向公众公开发售。这样的做法，更为直接和明确，但注定潜藏着更高的风险。
成立于2009年6月15日的中国首个文交所上海文化产权交易所，其目的是“为文化物权、债权、股权、知识产权等交易对象提供专业化市场平台”。
成立之初，上海文交所就开始与中国电影、动漫等领域寻求合作。2010年4月22日，上海文交所与上海美术电影制片厂签署协议，形成长期稳定的战略合作伙伴关系。在这之后，双方共同推进了一项“经典激活”的计划，其中包括《黑猫警长2》电影剧本、电影主题曲的征集。
半年之后，上海文交所向外界宣布另一项针对电影的文化资本交易。电影《我的野蛮女友2》出品方之一百腾传播，将5年独家信息网络传播权委托上海文交所挂牌交易。上海文交所为《我的野蛮女友2》进行版权梳理，明确了版权所属关系。经过多方比较，最终选择将5年独家信息网络传播权许可超影娱乐有限公司使用。上海文交所为双方交易进行鉴证，并开具交易凭证，同时保证资金回款安全。这是影视信息网络传播权首次在上海文交所交易成功。
模范生：深圳文交所
上海首次试水之后，文交所模式似乎逐渐得到高层的重视。深圳文交所的成立，成为高层表态认可的重要节点。
2009年11月，深圳文交所挂牌成立。半年之后，2010年5月14日，深圳文交所迁至深圳园博园综合馆向公众正式亮相。《光明日报》将深圳文交所的成立描述成“中国文化产权交易的试金石”。
深圳文交所之所以在成立半年后才如此高调，是因为2010年4月初，中宣部、财政部、文化部、央行、广电总局、新闻出版总署、证监会、银监会、保监会九部委联合发出《关于金融支持文化产业振兴和发展繁荣的指导意见》文件(94号文)，明确提出对文化产权交易所的建设提供直接融资支持、保险支持和财政支持。
深圳文交所对外表示，其挂牌成立，是“贯彻落实《国务院关于印发文化产业振兴规划的通知》精神的重大举措和保障”。
深圳文交所拥有四个股东，深圳广播电影电视集团与深圳联合产权交易所各占40%股权、深圳报业集团占15%股权、文博会公司占5%股权。深圳文交所总经理建东曾表示，“文交所是一件前无古人的事业。”并且认为，“中央支持深圳搞金融创新，这个太重要了。”
有关金融创新的定义，大多是根据美籍奥地利著名经济学家熊彼特的观点衍生而来。熊彼特于1912年在其成名作《经济发展理论》中，对创新所下的定义是：创新是指新的生产函数的建立，也就是企业家对企业要素实行新的组合。
日后，学者们更实际地将其归纳为变更现有的金融体制和增加新的金融工具，以获取现有的金融体制和金融工具所无法取得的潜在的利润，这就是金融创新。它是一个为盈利动机推动、缓慢进行、持续不断的发展过程。
深圳文交所从挂牌到正式亮相的半年多时间内，累计可实现交易登记、交易签约项目471宗，金额约85.69亿元，其中实际成交金额59.29亿元，意向成交26.4亿元。在此基础上，深圳市政府明确表态，将连续5年给予总额2500万元财政支持，鼓励民营文化产权进场交易，加强适合于创业板市场的中小文化企业项目的筛选和储备，支持文交所推荐符合条件的企业上市融资。
与日后闹得沸沸扬扬的天津文交所模式不同，深圳文交所也并没有把艺术品份额化作为交易所的唯一项目。该所除将齐白石作品包装后与银行合作形成新的理财产品外，还致力于为影视剧吸引投资，例如深圳文交所曾为电视剧版《画皮》融资300万。
但是不管是深圳文化产权交易所的“拆分模式”，还是天津文化艺术品交易所的“份额化”，其运作模式都是将一个艺术品资产包拆细，形成 “分拆权益”，让普通投资者可以通过购买及流通这些权益，获得艺术品资产包增值所带来的投资回报，从而实现艺术品证券化。
而要完成这一交易，必须经过托管——鉴定评估——发行与交易——退市等几大关键环节，还有贯穿整个流程的保险。与国外完善的艺术品保险不同，在国内，艺术品保险发展格外迟缓，保险公司因为缺乏专业鉴定，参与的热情并不高涨。
但是这当中的专业评估与鉴定，在文交所的交易中是不容缺失的关键环节，谁来评估，也是目前文交所受到质疑的最大原因。
对此，曾经从事过金融投资的资深藏家颜明在接受《中国新闻周刊》采访时指出，目前文交所存在的核心问题，是艺术品在分拆发售的过程中缺少学术认证这一关键性环节。与其他交易模式不同的是，分拆在一开始就已经提供了一个价值认定，这个价值是谁？是如何认定的？
“我认可文物局、国家鉴定委员会，但是我不认可这些所谓的文化部专家，而且现在都走的是市场化路线，如果专家不自重，难免会有失公允”，颜明认为，“政府本身是想做好事，通过文化产业产生经济效益，结果到下面执行的时候完全走了样。”
在深圳文交所的计划中，其交易品种包括了文化股权、物权、债权及知识产权(影视作品、数字产品、工业设计、文学作品等著作权)的转让或授权交易，文化创意项目投资受益权、文化产品权益的融资交易，各类文化艺术品拆分权益以及资本与文化对接的投融资综合配套服务等。显然，这是一个比天津文交所更为复杂的体系。
在创新中规范的风险
其实，日后闹出动静最大的天津文交所成立时间早于深圳文交所。2009年9月17日，天津文交所就在天津滨海新区于家堡金融区成立公司。但该公司一直苦于相关方案的完善和利益各方的博弈。
随后不久，比天津成立更晚的深圳文交所已经陆续对外发布消息，高调推广自己所代理的文化艺术产品版权。这对于天津文交所来说无形中形成了压力。
在心情急迫、股东施压和风险控制方案不完善的情况下，天津文交所终于开市，并直接宣布以艺术品份额化的方式，吸引普通投资者的认购。相比于上海与深圳，天津文交所这一步走得更加彻底，风险指数也相对更高。
2010年九部委联合发文对深圳文交所表示肯定之后，全国多个城市都开始筹备建立自己的文交所。上述文件鼓励“开发信贷产品、完善授信模式、扩大文化企业直接融资、培养文化产业保险市场等”。文件还明确指出，“支持设立文化产业投资基金，由财政注资引导，鼓励金融资本依法参与。完善各类无形资产二级交易市场。”
2010年5月，成都文交所成立。6个月后，有南方报业参与投资的广东南方文化产权交易所建立。差不多同时，郑州文交所获批。而据《投资者报》调查发现，如今有超过20个省市正酝酿建立自己的文交所。
就在天津文交所无限期关闭开户不久，郑州文交所传出消息称“有可能4月开市。”因为天津文交所的交易模式受到质疑，而同样采取艺术品份额化上市的郑州文交所，对外声称“将采取与天津不同的方式。”
文交所的运作方式在国内是一个创新。从目前的交易方式上，它的确突破了艺术市场过去的很多模式。但是关于艺术品如何进行证券化和份额化，却一直都是学者争论的焦点。
文交所的相关行为，显然不属于《证券法》的调整范围，但中间却存在很多模糊地带。证券交易“三公”原则的实现，依靠的是相关制度和法律，而文交所在很大程度上却必须依靠其自律来实现。
申银万国证券研究所市场研究部经理桂浩明对《中国新闻周刊》感叹，“与其说文交所在配合艺术品交易，不如说是在利用艺术品作为一个符号或作为一个载体在进行炒作，至少不是一种规范的投资行为”。
桂浩明认为，监管部门应该对这样的类股化交易进行严格控制，“因为现在事实上已经把它份额化，那是否应该考虑把它调整到证券化调整的范围？”
遗憾的是，无论是天津文交所还是上海文交所都谢绝了《中国新闻周刊》的采访。在天津文交所遭到大规模质疑之后，国内其他文交所的路径会怎样选择，一切还不得而知。但显然，无论任何金融创新，显然都要经过一个漫长的规范、自律、他律的演化过程。创新树上，那朵叫做风险的花，既是美好之源，又是规范之必须。  ★




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