药典2015:为昨天付出代价

　　为昨天付出代价
　　　　　――转配股上游流通政策出台印象
　　　　　　　　　　　　　　　　何济川
中国证监会近日决定，从2000年4月开始，用24个月左右的时间逐步安排转配股上市流通。消息公布之后，在深沪两市形成“黑云压城城欲摧”之势，造成股市连日暴跌。3月16日，短短3个交易日，沪市从3月13日收盘的1728.87点下挫至1607.52点，跌去121.35点，跌幅7％；深市从3月13日收盘的4495.92点下挫至4131.54点，跌去364.38点，跌幅8％。股市为什么会作出如此剧烈的反映呢？
　　　　　　　　　　　　　沉重的历史包袱
转配股是特定历史条件下由管理层传统思维而催生出来的畸形儿。在上市公司配股时，按照同股同权的原则，国有股股东、法人股股东和社会公众股股东一样，都要参加配股，但是，由于这些大老板囊中羞涩，拿不出钱，故在1994年以前常常只能放弃配股权，由此引发国家股股东在上市公司中持股比例下降，这可不得了了。为了不至“改变颜色”，让非国有股东掌握了上市公司的控股权，国有资产管理局于1994年4月5日发出了《关于在上市公司送配股时维护国家股权益的紧急通知》，其中有两点为：(1)有能力配股时不能放弃，以防持股比例降低；(2)在不影响控股地位时，可以转让配股权。有了这一尚方宝剑，一些上市公司的国有股东将大量配股权转让出去，由社会公众股股东认购配股。这样，上市公司除可以获得更多的配股资金外，国有股东还可以不劳而获地收取部分股权转让费，因此，转让配股权的积极性空前高涨。
从1994年5月珠江实业第一家实行转配股开始，直到 1998年停止这一错误做法为止，期间共有170家上市公司实行了转配股，其中沪市100家，深市70家。在几年时间里，转配股子而又孙，孙而又子，目前股份总额已达33.7亿股，其中，沪市26.6亿股，深市7.1亿股。各年度发生转配股的公司数量依次是：1994年15家，1995至1997年132家，1998年23家。
　　数据显示，转配股数量超过1亿股的有3家，分别为原水股份25425万股，四川长虹19950万股和江苏悦达10404万股，超过5000万股的上市公司共有11家，转配股占其流通股比例超过50％有24家。按转配股占流通股比例大小排序，前十位分别为大众交通、东方明珠、外高桥、中华企业、亚通股份、ST粤海发、中科健、原水股份、南京悦达和望春花。当时，上市公司通过配股圈钱的欲望尚不如现在强烈，转配股价格相对较低，大部分介于2元到5元之间。转配价格最高的为东大阿派，每股14元，转让费0.2元，共转配251万股；转配价最低的为ST粤海发，每股1.5元，转让费0.1元，共配售2237万股。
　　通过对沪深两市的对比分析，可以发现，沪市转配股总数远远高于深市。转配股超过1亿股的原水股份、四川长虹和江苏悦达这3家公司均在沪市。这三只个股的流通A股与转配股数量之比，原水股份为1.01：1，江苏悦达为1.21：1，基本上相当于流通股本翻番，四川长虹的转配股也相当于流通股本的30％多。在转配股少于1亿股的上市公司中，有几家的转配股甚至大大多于流通股。其中大众交通的转配股是流通股的2.24倍，东方明珠是2.1倍，中华企业是1.23倍，粤海发、外高桥、亚通股份等也超过一倍，另外还有不少股票的转配股占流通股的比例要超过50％。这些股票基本上集中在沪市。
由于我国股票市场国有股和法人股不能上市流通，因此，这部分应由国有股或法人股股东认购，而转由社会公众股东认购的股份也暂不上市流通。就这样，一年又一年，转配股像滚雪球，越滚越大。持有者盼星星，盼月亮，巴不得它能早日上市流通，而更多的在1998年以后入市的新股民则把转配股上市流通视为洪水猛兽。就这样，由于错误的决策而形成的一个历史包袱给市场造成了沉重的心理压力，直到这一次决定的出台，像踩着地雷阵一样被释放了出来。
　　　　　　　　　　　　　几家欢乐几家愁
　　 对于持有转配股的部分老股民而言，转配股上市流通是实实在在的利好，因为他们几年的企盼终于有了变成现实的时间表。所以，3月14日这一天，一进营业大厅，股友见面的第一句话就是：“你有转配股吗？”尽管受转配股上市流通的利空打击，两市双双跳空低开，但一些持有转配股的投资者还是眉开眼笑。毕竟，“尘封”几年的转配股终于可以在两年内上市流通了。不少转配股持有者急着研究起自己那只转配股的K线图来，心里在打着如意盘算，股票上市后能给自己带来多少收益。
　　有一位老股民对笔者说，1995年1月，他以每股0.10元的价格买了5万股沪市某公司的配股权证，然后以每股3.00元的价格配了股。该公司在1995年底有过10送2转增3的分红之后，业绩便一直滑坡，再也没有送配过，其股价也一直在8元以下波动，但从1999年下半年开始，公司基本面发生了很大变化，成了一只被股民追捧的“网络股”，股价一个劲地往上蹿。可是，自己手中持有的5万股转配股，却动弹不得，做梦都想它能早点上市流通呵。如今有了这样好的政策，高兴得眼泪都要流出来了。
　　在网上，有一位股民说：我十万元炒股屡买屡输，后素性买转配股，但又关四、五年，余钱加工资炒股又输，借的钱也全套得死死的，真急得头发都白了。盼星月总算熬出头了！这下我欠人的钱二年内能还清了，而且我儿子二年后考大学也不用愁没钱上了！并且我还准备转配股上市后先买高科技股，等它再升值，又可配售新股中签。我真是高兴的喝了一斤沱牌曲酒，三呼小川您好！！！
对于转配股较多而现有流通股比例偏低的上市公司来说，转配股的上市流通也无异于久旱甘霖。由于历史原因，有部分公司流通股比例低至10％以下，达不到《公司法》所规定的股本结构要求。对于这些公司而言，转配股上市后，不消说股本结构可以得到改善，而且更重要的是可以通过配股，到股市圈更多的钱了！尽管转配股上市会给市场带来一定的扩容压力，影响到公司股票在二级市场的表现，但从长远来看，有利于加大它们在二级市场圈钱的力度，可以说除去了它们多年来的一块心病，可以站在新的圈钱起跑线上，和别的公司一决雌雄了。比如，东方明珠现有流通股本仅占总股本的6％左右，如此低的流通股比例对于配股、增发等融资行为都受到很大影响，但它的转配股多达8100多万股，是公司流通股本的2倍多。转配股上市以后，公司流通股比例可达18％以上，不仅使公司历史遗留问题得到解决，今后配股或增发新股的募集资金量就会大大增加。大众交通与东方明珠也同病相怜，现有A股流通股本只占约5.9％，且公司B股股本高达37％，要在股市进行再筹资几乎没有可能。转配股上市以后，公司流通A股比例将增至20％左右，公司在再融资方面的不利局面也可以大大改观了。
然而，转配股上市是一柄双刃剑。一部分投资者利益的增加必然带来另一部分投资者利益的减少。按照中国证监会所宣布的上市流通日程安排，沪深两市每月将平均要安排1.4亿股转配股上市流通。对市场投资者来说，这样的规模相当于每月多发了二、三只中等盘子的股票。对于沪市来讲，每月要安排约1.1亿股，对深市而言，每月约要安排0.3亿股。尽管是分散上市，但统计资料显示，历史遗留的这部分转配股深沪两市共计约34亿股，假如按两市平均股价12元来计算，市场完全吸纳大约需要400亿元资金，这些钱都是需要承接者掏腰包的。
有人说，转配股上市后，套现压力不大，钱又会回到二级市场去，因此对股市负面影响不大。何以见得？转配股已沉淀了3－7年，当年的转配价格较低，而在不流通的几年间，不少公司实施了送配、分红方案，其成本价非常低，有的甚至已收回了成本。因此，转配股上市后，持有人套现的欲望一般会比较强烈。在转配股将要上市之际，受市场预期的影响，市场增量资金不但不会增加，而且还有可能会出现一定幅度的下降，就有可能进一步加剧股价的走低。这样一来，一些转配股多的股票价格必然下移。如转配股在１亿股以上的四川长虹、原水股份、江苏悦达等几只股票就首当其冲。对目前股价高（特别是业绩并不相配的）、转配股比重较大的股票，在转配时间未明朗前，股价受打压的力度也会要大。这对不持有转配股的投资者来说，要承担因处理历史遗留问题而带来的风险，显然是不公平的。
　　　　　　　　　　　　举一反三　难释重负
转配股的上市，虽然从一个方面解决了部分历史遗留问题。但这一举措的出台，不仅没有减轻市场的心理压力，反而使投资者的心理包袱更重了。
首先，随着我国加入WTO的日益临近，证券市场的逐步对外开放已是必然趋势。现在，人们很自然地举一反三，担心比转配股问题要大得多的国有股、法人股等“非场内流通股”的上市流通问题，它们才是阻碍我国证券市场发展的最大障碍。一方面，新股要不断地发行，另一方面，市场似乎已经闻到了“火药味”，国有股和法人股的上市流通问题可能也要在不久的将来提上议事日程了。这得要多大的资金供给量呵。1997、1998、1999年三年，我国证券市场筹集资金总额（新股发行和配股）分别为1023亿、1094亿和831亿元，在两年之内解决转配股上市的问题，就将使近两年证券市场上的资金需求增加20－25％，这已经加重了投资者对市场扩容的恐惧，何况国有股、法人股迟早要上市流通！有业内人士分析，解决国有股或国有法人股转配的问题，是为解决国有股和国有法人股流通投石问路的。虽然在公布这一消息的时候，中国证监会重申，上市公司国家股和法人股的存量及其增量仍不能上市流通。但这一动作本身已经为国有股和法人股的上市流通拉开了序幕。市场能不担心吗？从市场心态而言，转配股的上市流通显示了管理层解决历史遗留问题的决心，也预示着国有股、法人股的彻底解决已为时不远。正由于转配股的上市流通为以后国有股、法人股的上市流通做了铺垫，所以给市场蒙上了厚重的阴影。
其次，在转配股上市流通政策出台的时机选择上，也似乎给市场一种迫不及待的感觉。应该说，转配股上市，使市场扩容压力骤然加大，对市场的负面影响是可想而知的。目前，应不是出台这类利空政策的理想时机。一方面，国家政治形势处于敏感时期。台湾大选期间，台独势力表现异常猖獗，为了国家的统一，中国政府已一再表示不承诺放弃使用武力，不会让台湾问题无限期拖延下去。故此，不久前《解放军报》发表了《台独就意味着战争》的社论。在如此严峻的形势下，股市对此不可不作出相应的反映；另一方面，目前周边股市大幅震荡，对中国的股市投资者也有某种程度的心理影响。尽管解决转配股问题是迟早的事，但时机选择上显然有操之过急之嫌。这告诉我们，今后更为重大的国有股和法人股的上市流通问题，何时解决，如何解决，是千万草率不得的。其中最为重要的一点就是，在相关政策出台之前，一定先要通过恰当的政策措施，让投资者真正把思想包袱放下来。不要今天出台的政策，明天就要来揩屁股，不要为了解决一部分投资者的利益欠帐问题，又要更多的投资者付出新的代价。一定要通过瞻前顾后的政策变通，设法将这一重大利空变为重大利好。决策者倘能通过转配股上市流通问题举一反三，从教训中总结经验，则是投资者之大幸，中国股市之大幸。也只有这样，中国股市才能不断在发展中完善，在完善中发展。
　　　　　　　　　　　　　　　　2000/03/17/