陈敏之周丽淇对比照:解读7月存款数据大幅减少，货币回收

文章在8月12日新闻发布的当晚就写好了，发在天涯的回帖和博客里，之后论坛里和QQ群里，特别是QQ群里关于这个问题又有一些讨论，帮助我把文章又完善了一些。
　　
　　7月人民币贷款增加4926亿元，人民币存款减少6687亿元，同比少增8166亿元。其中，住户存款减少6656亿元，非金融企业存款减少4057亿元，财政性存款增加4592亿元。
　　
　　关于7月存款减少大概有这么几种说法，买理财产品，热钱外逃，投资移民离开。
　　
　　在今年4月份时曾出现住户存款大幅减少的情况，我从那时开始跟踪存款数据。当时有文章分析住户存款大幅减少的原因，大致有买理财产品，买信托产品，流去艺术品收藏市场几种。信托产品和艺术品市场容量都比较有限，相比信托产品和艺术品市场对资金的分流，购买理财产品似乎是更加可信的一种解释。
　　
　　有新闻说上半年理财产品累积发行了8万亿。那摊到各月上，每月有超过1万亿了，数量惊人，似乎足可以解释存款的减少。不过这是因为不熟悉理财产品才会有这种误区。理财产品很多都是短期的，虽然累积数量庞大，但是做一个切面，看某个时点的理财产品数量，就没有那么惊人了。而且不能以理财产品的时点发行数量直接解释银行存款减少，因为有些钱是一直在买理财产品的，根本就没存银行。只有理财产品的增量才是银行存款的减量。4月存款数据出台后，分析文章认为当时因为理财产品等流出银行存款体系的资金只有几百亿，根本不能解释为何4月人民币住户存款减少了4678亿元之巨。同理，我认为7月份的存款减少，购买理财产品这个理由是说不通的。
　　
　　关于热钱外逃以及投资移民离开，我觉得也是说不通的。人民币汇率最近升值速度很快，如果是人民币换成美元离开了，那对人民币汇率会是一个巨大的压力，与最近人民币升值速度加快这个现象非常不符。而且资金外流对外汇储备肯定会有影响，但现在来看，并没有这方面的特别报道。
　　
　　4月住户存款数据大幅减少，我当时就认为是资金搬家，投入了民间借贷市场。之后5月住户存款小幅增长，6月住户存款大幅增长。资金持续回流银行。这说明民间借贷于4月达到高潮，随着风险逐渐增加，资金逐渐从民间借贷中抽出。这与4月之后民间借贷利率跳涨及二季度法院受理的民间借贷纠纷大幅增长都是吻合的。
　　
　　那7月存款数量大幅减少是因为什么呢？
　　
　　7月的存贷款数量都远低于预期。贷款减少，我觉得主要是由于存款减少。与4月不同，7月的存款减少，并不是光住户存款减少，非金融企业存款也大幅减少了，只有政府存款多了。这让我有种强烈的感觉，那就是资金流通速度出现了一个迅速的大幅度下降，用专业术语来讲，就是货币乘数降低了，这直接导致货币流通总量减少。
　　
　　央行发行的货币为基础货币，这些钱流入市场之后，可以通过一些金融手段放大货币的总流通量。比如存钱之后贷款，如果按照央行的规矩，存贷比70%来算，那么100块钱就变出来170块。那么货币乘数就是1.7，用基础货币100*1.7=170。这个170就是货币总量。要是多出来的这70块再存银行，再贷出来，那就又多出来49块。那货币乘数就是2.19，用基础货币100*2.19=219。这个219就是货币总量了。存贷款是一种最基本的增加货币乘数的办法，现在金融创新多了，还有很多其他的手段。比如委托贷款、投资理财、以及基金、券商等机构做的回购操作等等，这些都是可以100%货币再造的。
　　　　
　　现在货币再造的过程出现了逆转，货币不再被创造出来，反而被回收回去了。借出去的钱，被收回来，社会上流通的货币总量出现下降。所以才会出现除财政性存款外的其他存款都大幅负增长的情况。
　　
　　具体这个货币再造的逆过程是如何进行的呢？我现在也不能具体解释，摘抄一段新闻中的例子，并尽量解释一下吧。
　　
　　机构去杠杆
　　
　　财通证券一位投资经理认为，此轮城投债抛售风潮，首先源于基金、券商等机构的去杠杆化压力，而随着城投债品种的风险事件率先暴露，使之成为抛售首选。
　　
　　“此前一些券商的杠杆率高的达到6倍，一般的也在3倍被左右，现在估计都降到2倍以下了。”他预期。
　　
　　作为交易机构，基金、券商等风险偏好型机构频繁做回购交易，用利率债抵押进行回购融资，继续买国债继续回购，赚取其中回购成本和债券收益率的差价。100元债券做6倍杠杆，就能获取600元投资的差价收益，收益放大6倍，不过机构一般会相对控制各自的杠杆比例。
　　
　　不过，随着资金面的不断收紧，回购融资的成本也在加大，二季度隔夜回购利率的均值高达3.28%，7月以来，均值继续升值4.25%，机构开始逐步降低杠杆比例。
　　
　　“而且利率波动很大，6月底7天回购还上升到接近10%，现在下降到5.3%附近，更加大了机构的操作难度”。
　　
　　去杠杆的压力，叠加城投债本身的风险事件频繁暴露，城投债板块一片风声鹤唳。
　　
　　国开证券的一位交易员透露，7月初至今，城投债市场几乎都是抛售盘，买盘稀少，他本身也不看好。
　　
　　至于7月20日出现的一些零星成交，他认为，部分券种的收益率高达7%，可能达到了部分机构的心理预期，认为是交易性机会，特别是随着抛售压力进一步加大，成交的几率可能会提高。
　　
　　券商的操作其实是典型的借短贷长。一般短期利息都是比长期利息低的。这样券商就可以通过不断多次低息短期借款，同时进行一次长期高息贷款。比如1个月期的年借款利率是2%，1年期借款利率是3%，那么银行就借12次1个月期的短期借款，同时借出1次1年期的长期借款，没有成本的赚取中间1%的利率差。
　　
　　其实银行赚的钱很多也是这么来的。从老百姓手里借入低息短期资金（存款特别是活期存款），然后放出高息长期贷款。所以经常说银行有一个时间错配风险。就是指存款是短期的，如果发生存款集中取出，贷款是长期的，贷款无法收回，可能会发生挤兑风险。
　　
　　券商资金买入国债，然后卖给金融机构，拿回钱，过一阵子，再拿这个钱少加一点利息从金融机构手里买回国债，就可以没有成本的一边享受国债的高息，一边只需付给金融机构短期借款利息。不过这个利差是很低的。所以券商会继续利用手头这笔资金在赎回国债前，买入新的国债，再卖给金融机构，不断赚取利差。这样多次操作之后，杠杆被放大，利差积累也就比较可观了。
　　
　　现在因为资金紧张，大家都要借短期借款过桥，解决资金链紧张的问题，所以短期利息被炒高，甚至比长期利息还要高，券商再这么做，无法获得长短期利息差，甚至还要亏钱所以不再这么搞。买进的国债放手里，不再和金融机构交易。以前和金融机构搞的那些卖国债之类的交易都赎回，把杠杆降下来。在降低杠杆的同时，之前被创造出的一些货币也被回收了。
　　
　　这个例子解释了券商回购创造及回收货币的原理，可能还不太通俗，那么再举个贷款买房子的例子。贷款买房子，房子升值了，抵押房子，利用升值部分再贷款买房子，房子继续升值，继续抵押。钱从银行借出来，货币被创造出来。现在，过程反过来了，变成为了还贷款，卖掉房子。钱还给银行，创造的货币消失。7月银行存款大幅减少，应该就是为了还借贷，存款被取出了。
　　
　　这个货币回收的过程一旦开始，后果是很可怕的。资金链断裂，通缩蔓延。
　　
　　补充说明：
　　
　　我在分析的时候因为以前都是分析存款数据的，为了连贯性，没有说M0、M1、M2数据。7月，M0数据是增加的，M1和M2数据是减少的。这个也是货币乘数降低的意思。