铁道部进入亏损周期

　　过去几年“大手笔”的高铁投资带来的财务困境，在铁道部最新发布的财报中清晰浮现：一方面，难以在中短期内看到运营效益；另一方面，新增投资还需要大量举债，新债旧债抬高了财务成本。在双重压力下，铁道部已进入不敷出的亏损周期。

　　7月21日，铁道部发行了今年以来的第三期200亿元短期融资券，筹资用于铁路建设、机车车辆购置及运营中的资金周转。企业界吃惊的是，这些往年被认为高信用等级的债券竟一反常态招标未满，不得已由银行包销了剩下的十几亿元。至此，铁道部尚未到期的债券总计为5855亿元，而今年需要兑付的债券本息就达1448亿元。

　　投资界人士贝乐斯（Barrons）测算，铁道部今年还将偿还贷款本息1000亿元，而经营现金流最多2000亿元，以自身现金流还本付息几无可能。今年一季度，铁道部已报亏37亿元，贝乐斯认为势头还会延续，在折旧与利息等增加的情况下，即使总收入有15％的增长，今年铁道部还将亏损200多亿元。

　　据财新《新世纪》多方了解，今年以来铁道部资金全面吃紧，拖欠工程款情况严重，很多应付款项的账龄已达一年，而且没有还款时间表。而铁道部的资金议价能力也在减弱，在银行处很难再得到下浮利率的优惠，其统借统还的资金清算模式受到银行监管部门的质疑。

　　铁道部意识到，传统的运输经营难以维持日益加重的财务困境。本月，铁道部下发了《关于延伸铁路货物运输服务链、加快发展铁路现代物流的实施意见》，明确将多元化经营作为转变经营方式的突破口，并将此上升到与客货运同等重要的程度——多元化经营形成的资产、收入都是路局的，进入铁路局的全口径盈亏核算。这会带来铁道部急需的增长吗？

入不敷出

　　7月14日，伴随着第三期短融公告而发布的2010年年报，其核心财务数据令观察者错愕——年度净利1500万元，这对于年收入6857亿元的铁道部来说，宛若沧海一粟。

　　年报显示，去年铁道部新增贷款4500亿元，国内贷款总额达1.25万亿元，总负债1.89万亿元，负债率从53.06％增加到57.44％。据财新《新世纪》记者了解，铁道部贷款主要来自四大行及国开行，工行最高，国开行有1700亿元。

　　这些贷款和债券的发行，支持了铁道部近8000亿元的基建投资，代价是每年要还本付息1501亿元（本金1250亿元，利息250亿元），而其经营现金流仅1567亿元，需继续举债才能周转。

　　贝乐斯认为，今年铁道部经营现金流已难以还本付息。据他测算，铁道部今年经营现金流约2000亿元（包括铁路建设基金约700亿元，折旧约900亿元，利息支出约400亿元），而还本付息的压力则有2500亿元。由于今年债券到期明显增加，在贝乐斯看来，“2500亿元债务是保守估算，这包括债券还本1210亿元，债券利息238亿元；贷款本金1000亿元，贷款利息100亿元。”相比之下，去年只有300亿元的债券到期。

　　在这种资金紧张的情况下，铁道部今年的目标是要完成6000亿元基建投资，上半年刚完成2422亿元。据财新《新世纪》记者了解，今年新开工项目极少，大部分基建投资是在建项目。

　　在今年紧缩银根的形势下，铁道部也不再是银行追逐的对象。“今年一季度铁道部与银行在利率谈判上呈僵持状态，以前要求利率下浮10％，甚至要求固定利率贷款，银行都可能满足。但现在银行已不再接受这些条件，铁道部最终只好同意按照基准利率贷款。几大行从4月才开始给予铁道部新增贷款，但新增总规模估计不过1000亿元，大部分是执行去年的合同，用于支撑今年的在建工程，哪有钱开新的项目？”一位国有银行信贷部的人士称。

　　另一位知情人士对财新《新世纪》记者透露，铁道部过去贷款条件非常优惠，甚至可以在项目开通五年后支付利息（其间利息支出资本化），这就是为什么1.25万亿元的贷款支付这么少的利息！

　　现在铁道部惟有对企业的谈判还维持强势。多位业内人士反映，年初开始，与铁道部的资金结算就异常困难。通常是先按工程进度支付预付款，完工后等铁道部内部验收、审计完了再支付尾款。“现在结算困难，拖欠的理由是还在审计，很多应付款账龄都一年了。”一位铁路工程人士抱怨。

　　铁道部现在资金缺口确实较大，有钱也“捂着”不还。2010年年报显示，铁道部的应付款为4503亿元，应收款为1541亿元。“别说对小供应商，铁道部对南车、北车的付款时间都很不确定。”一位银行业人士称。

成本高企

　　“我建立了非常详细的模型分析成本，包括人员成本、燃料、电力等，算下来2011年成本要大幅上涨，亏损已成定局。”“贝乐斯估计今年铁道部收入将达7710亿元，总成本7000亿元，算上各种税费后估计亏损260亿元。亏损主要原因是折旧和利息支付大幅增加。2011年，折旧将增加200亿元左右，利息支付增加至少150亿元，加起来是350亿元额外支出。”

　　2007年-2009年铁道部收入年均复合增长率是9％，去年铁路客运和货运量分别增长近10％，收入增长约12％，成本增长也在这一水平，但单位成本在增加，而且从2008年以来一直在增加，去年为0.11元/吨公里。数据显示，这些年毛利率和净资产收益率都在下降。

　　今年上半年，铁道部披露客运量增长12.2％，货运量增长8％，尤其是客运量增长势头明显。贝乐斯认为：“客货运收入确实大幅度增长，其中一半左右是提价（包括高铁的变相涨价），另一半是运量增长。今年4月货运刚提价，算上运量增长，今年货运收入增长约15％。”但即使在这样的增速下，他认为仍然要亏损，因为成本提高更快。

　　“维护的问题，首先最少要超过折旧，也就是700亿元。随着高铁投入运营，未来折旧很快会突破1000亿元。”不过，另一位接近铁道部人士认为，承担运维工作的基本上是路局，而运维费用是在铁路系统内部结算，可以压很长时间，对当期现金流影响不大。

　　如果说2010年收入与成本增长还能同步，今年一季度亏损37亿元则出现了成本高于收入——营业总收入1558亿元，总成本（含税金）1595亿元。

　　仅列车安全检测保养的投入就十分“可观”，在6月13日的京沪高铁新闻发布会上，铁道部副部长胡亚东表示，京沪高铁每天夜晚利用停驶时间进行不少于四小时的保养，每天早上开通双向的不载客列车，每十天开行一次安全检测列车，对线路进行全面体检。

　　大公国际资信评估有限公司对铁道部2011年的信用评级报告称，在铁道部的成本构成中，工资约占总成本的20％，燃料、材料及电力等成本约占40％。近年铁道部的人员工资、燃料以及电力成本都不断上涨，造成铁路成本随之不断上升。

另觅他途

　　近年来，铁道部盈亏波动较大，2009年盈利27亿元，而在经济不景气的2008年则亏损130亿元，在最好的2007年盈利87亿元。

　　铁道部近年来主要投资在高铁领域，未来营收也主要看高铁的运力增长——从既有交通方式上客运的转移和诱增，以及客货分离后释放的货运能力。

　　一位从事铁路投资的基金人士较为乐观。在她看来，铁路盈利本来就薄，未来几年出现亏损也正常，“基建投资一般至少需要五年的培养期”。

　　不过，高铁投资期非一般基建投资可比，国外高铁盈利的很少，中国高铁集中式的大投入，更非5年、10年培养期能够盈利。铁道部新部长盛光祖上任后提出多元化经营的思路，即统筹运用企业所有的生产要素和经营资源，大力延伸铁路客货运输服务链条，提高铁路综合经济效益。盛光祖认为，目前铁路生产经营方式落后，运输产品不够丰富，营销手段不适应市场需求，致使铁路巨大经营优势没有发挥出来，铁路所占市场份额逐年下降。2010年，中国铁路旅客周转量和货运周转量分别占全社会的31.5％和29.7％，与2005年比，所占比重分别下降⒊2％和20％。

　　盛光祖7月9日在太原局调研座谈会上进一步提出，实施多元化经营战略，所有经营方式的收入都是铁路局的收入，和客货收入同等重要；??所有从事多元化经营的职工都是同等地位的铁路职工，都要对铁路局的经济效益负责。他还要求对铁路局不同业务实行全口径核算，以反映铁路局总体盈亏。

　　从铁道部2010年报看，运输之外的“其他收入”确实有挖掘潜力，2009年为1739亿元，2010年增长到2366亿元。但要真正释放效益，不仅管理机制、激励机制要跟上，同时也要避免滋生腐败，以往广告、报刊乃至矿泉水等进入铁路系统，都缺少公开透明的招标机制。

　　财新《新世纪》记者谷永强对此文亦有贡献