新型投行第一阵营大扫描：谁会成为中国的高盛

　　尽管高盛暴露出不少问题，但依旧成为国内众投行，特别是一些新型投行争先效仿的对象。那么，这些新型投行阵营里，谁最有可能成为中国的高盛？

　　此番新型投行专题，《融资中国》特意选择了第一阵营四大领军机构：华兴资本、易凯资本、汉能投资和汉理资本，并对四位创始人进行专访。

　　我们发现，四大机构如同其创始人一般，深烙着各自异常鲜明的DNA.

　　玩F1的包凡有点猛，带领其团队，以较快的加速度潜行，越战越勇；

　　尽管有时候在项目决策中被同事否定，但喜欢民主的王冉始终风度翩翩，稳扎稳打，保持着良好的市场口碑；

　　实业家出身的陈宏，其竞争视野是国际大投行，他不服输，欲拓展新的业务领地，正在向行业大鳄发起正面交锋；

　　投行服务投资、投资为主顾问为辅、不投不做的钱学锋，颇为另类。

　　追寻他们的发展轨迹，展望其未来构想，个个不可小视。谁敢说他们当中，未来不会横空出世一个中国的高盛和摩根士丹利？当然，也许这个过程会很漫长，而且可能会经过复杂融合。

　　他们中真的会诞生出高盛吗？尽管现在难以断言，但至少是一股潜在的力量。

　　“新型投行”不是一个有标准定义的概念，但他们通常有这样的特征：以顾问业务为核心，主要服务于新兴经济体中的高成长企业；没有承销商资质，不能参与资本市场IPO或再融资当中的承销；其自身的成长，更多的是依托了国际资本与中国企业，以及中国经济本身的全球化进程。

　　抢滩并购

　　新型投行在企业融资、并购、IPO过程中充当财务顾问。这几类业务中，IPO项目由于总量的限制，难以大展拳脚。而在中国目前这样一个高速发展的市场中，对融资的需求层出不穷，尤其在新兴的民营经济中，并且，这类企业融资的规模通常对大投行不具备吸引力，因此，成就了新型投行成长的一片沃土。但随着市场越来越有效、越来越透明，新型投行在这项服务中的价值体现将越发不明显，尽管这个业务不是简单建立在信息不对称的基础上。因此，单一的融资业务只能是一个阶段性的生存之道，难以成为立行之本。面对发展的瓶颈，各家机构纷纷探寻一种可持续的发展模式。大多数机构的选择是调转船头，抢滩并购，例如易凯、华兴、汉能等；也有一些机构，在投资的路上越走越远，例如汉理资本。

　　平衡的艺术

　　不管是融资还是并购，作为财务顾问，除了为自己所代表的一方争取到最大的利益，更关键的是要平衡好买卖双方的关系。新型投行主要的收入模式是从交易金额中按一定的比例抽取佣金，他们称之为“成功费”。何谓成功？交易的达成即为成功。如何达成？前提是平衡好各方的利益。因此，新型投行在某种程度上是在演绎一种平衡的艺术。

　　首先，买家与卖家之间的平衡。

　　买家与卖家有着最为直接的利益冲突，这也是新型投行每天都要面对的一组矛盾。易凯资本王冉告诉《融资中国》记者：“我们并不愿意在每单交易上一定要帮客户冲出全世界最高的价格。因为系统性地去欺诈任何一方，都做不长久。我们追求的是稳健、平衡和共赢。”

　　华兴资本包凡认为：“任何事情，如果能做到双赢，对大家来说是最合适的。交易过程中，如果一方太强势，把另一方逼得太难受，长远来说会有很多后遗症。”

　　“投资价格并不是企业的利益所在。任何一个项目，如果以最高的价格卖出去，结局往往都不是太好。”汉理资本钱学锋说。

　　其次，新型投行与所代表和服务的企业之间的平衡。

　　为了使收入来源更加稳定和多样化，新型投行越来越多地在参与融资的项目中去做小股权的投资。某种程度上，这是对投行与所服务的客户之间的利益一致性的一种挑战。“在那些项目中，为了避免利益冲突，一开始我在服务客户时，不会既做你的财务顾问又要求投资，我就是纯粹的财务顾问，投不投资我不知道，因为价格还没确定。另外，我们自己永远不会去领投。当企业与领投的机构就价格达成一致后，如果我们认为这个价格已经很高了，那当然就不会再投资；如果价格还有空间，而客户也愿意长期一起发展，那我们就投资。如果客户不愿意，或者领投的投资人不愿意，我们不会强求。”王冉说。

　　“你如果帮他做融资，企业通常愿意让投行入股，不存在争取投资权利的问题。从方式上，我们只是跟投。在两个身份中，主要还是站在企业一方去帮助他融资。”钱学锋说。

　　最后，新型投行与投资人之间的平衡。

　　新型投行总是代表企业参与到与投资方的谈判和议价中，在这个层面，二者是对立的；但是投资方也是其重要的项目来源，在这个层面，二者是合作的。竞争与合作之间怎样能达到一个完美的平衡？

　　王冉告诉记者，对于向自己推荐项目的投资人，他回报的方式是：“下一个项目，如果适合这个投资者，那我优先向他推荐，但在这个项目里，我只能代表客户，不会因你的存在而抵触其他投资机构，因为那样会损害客户的利益。”

　　包凡则表示：“既然受雇于企业，肯定会按照最专业的方式去做。作为投资机构，往往也会非常尊重投行的专业。”

　　发行定价难以作为

　　2010年12月，国内民营电子商务企业当当网在纽交所上市交易，上市首日其股票收盘价较发行价大涨86.94%。涨幅过高，在某种程度上确实意味着发行定价存在不合理，象征着这条华丽的上扬曲线背后是原始股东利益的葬送。该事件在引发对中国企业海外上市中与各方博弈的讨论外，也让人思考，谁才是中国民营企业利益的真正代表？答案自然不是高盛、摩根，也自然不是中金、中信。那新型投行能否会是答案？

　　在某种程度上，新型投行与民营企业确实有着更一致的利益出发点，但在IPO的过程当中，对于定价，新型投行确实难以作为，尤其当企业选择了华尔街。

　　“在IPO过程中，确实有信息的不对称，承销商的信息是最多的，作为企业的财务顾问，直接去跟他碰撞是没有意义的，因为他有的信息你是没有的。因此，财务顾问只能依靠自己的判断，给企业正确的建议，由企业来面对承销商。在这个过程中如何把握分寸，到底什么时候应该相信承销商，什么时候应该挑战他，需要很多经验。”王冉说。对于定价，王冉认为：“在极度不公平的环境下，新型投行会起到一定作用，成为发行企业的一个保险机制；但如果不是极度不公平，新型投行在这一点上发挥的空间就相对有限。”

　　“说到底还是一个利益的问题。在目前这个市场中，中国任何一家公司去海外IPO，对这些大投行来说仅是一单生意，而那边对应的机构投资人是日复一日、年复一年给他们带来生意的人。选择了华尔街，就只能接受这个市场的游戏规则，除非你有实力破了它的规矩。”包凡说。

　　2。华兴资本缔造加速度

　　在今天，国内主流券商因并购业务收费低、交易复杂而将其视为鸡肋，而多数新型投行却已将并购作为了业务发展的重中之重，华兴即是如此

　　在国内一流的新型投行中，华兴资本的发展尤为迅猛。成立于2005年初，短短几年间，已在行业中占据了自己的一席之地。点开其创始人包凡的微博，个人标签中，除了“金融工作者”、自命的“伪经济学家”外，还有“F1狂人”一词。虽然我们不能把一个企业的成败与创立者的个人爱好简单联系起来，但创始人的性格确实在很大程度上影响着这个企业的发展节奏。

　　发展加速度

　　在新型投行中，华兴资本不是发令枪响后第一个冲出起跑线的机构，但却凭借着行进过程中的加速度，进入到行业领跑军团之列。谈及原因，包凡认为，“第一，华兴没有犯特别大的战略上的错误，专注于核心的投行业务，没有想多元化去做投资等；第二，在发展的过程中，有较强的执行力。每次我们说做一件事，基本上能做到，而且在两年里能有成效。”华兴2005年成立，先是做募资业务，服务于TMT行业；2006年开始覆盖到传统行业，到今天为止，传统行业(TMT之外)占了业务总量的30%，并且还在成长；2007年，提出发展并购业务，从产品角度，并购目前差不多占了华兴近半壁江山，未来这一比例还会提高；从2008年起，涉足国内人民币基金市场，到2010年，三分之一的募资已经是人民币，而不是美元。“第三，在每个行业里，我们都力争把其中最优秀的企业，发展成为我们的客户，最起码是前三名中的。质量稍微差一点的企业，生意其实也可以做，但我们可能选择不做，因为我们更愿意找到一个可以长期合作的对象，虽然也有看走眼的时候，但我们努力做到这一点。”

　　代言新经济中的民营企业

　　包凡认为，每一家投行或者一类投行的崛起，都与其最核心的一群客户有关，例如“欧洲皇室撑起了罗希尔德，洛克菲勒撑起了摩根，犹太人撑起了高盛，香港家族撑起了百富勤。”

　　中国现在的民营企业，尤其在新经济里的民营企业，同样需要自己的投行。但往往这些企业体量较小，并不被国际大投行及国内主流的券商足够地关注和重视。包凡认为这正是他想进入的，目前还称得上蓝海，具有很好成长性的市场。“新型投行中也有服务于国企的，但对于华兴，新经济中的民营企业就是我们的核心客户。”包凡对《融资中国》记者说。

　　目标全服务的投行

　　华兴资本到现在是第六个年头，已经度过了创立初期的艰难，积累了一定的客户资源，但业务开发对任何一家寻求发展的企业都是永无止境的话题。对于华兴，除了主动寻找客户，同时也在主动地培养客户。“对以往合作过的客户，内部人员会有一个明确的覆盖，定期拜访，了解他们的需求，包括为他们创造一些需求出来；其次，我们有一个专门的研究团队负责看一些新的领域，包括现有领域里一些新的方向，每当有我们认为比较优秀的企业浮出水面时，我们都会主动拜访，为他们带去一些好的主意。”包凡说。除了主动出击外，包凡认为：“这个行业里口碑是最重要、最核心的，当我们做了一些比较好的项目，无论是我们的客户，还是相关的投资人，都可能会推荐一些项目过来，这也是一个很重要的项目渠道。”

　　投行最基本的融资业务，简单来说，就是为需要融资的一方找到适合的投资人，为有投资意愿的机构找到合适的投资标的。这个业务存在的前提，首先就是投资人与资金需求方之间存在信息的不对等。包凡认可这个不对等的存在，但并不认可投行将其所做的融资业务的核心附加值建立在这个基础上。

　　“如果说把我们所做的融资业务的核心附加值建立在买方和卖方的信息不对等上，这是错误的，这个生意是做不久的，因为市场只会越来越有效，信息只会越来越对等。”包凡说，“在一个融资项目中，作为财务顾问，我们要进行前期的调研，帮助公司制定融资策略和方案，让企业知道他在市场中的真实价值，知道最适合他的投资人是谁；投资人一方，通过我们的流程和服务，实际上也能够真正地认可企业的价值。华兴的业务中有80%以上的融资项目，都是B轮以上的融资，在这之前都已经有投资人进入了，这种企业与投资人之间并不存在信息的不对等。”

　　投资方与被投企业之间，由于是站在交易的完全对立面，存在对交易标的截然不同的认识基础，即使通过直接谈判也难以达成共识。作为第三方，并且更大程度与企业方利益一致的财务顾问，其对交易标的所做的合理估值能更容易获得出售方的认同，并且，他们能用更专业的语言和技巧向投资人全面展示标的的价值，因此，能提高整个交易的效率。

　　除了融资，另一个更宽广的业务领域正崭露头角，那就是并购。在今天，国内主流券商因并购业务收费低、交易复杂而将其视为鸡肋，多数新型投行却已将并购作为了业务发展的重中之重，华兴即是如此。与融资业务相比，并购在产品特性上存在很大的差异，对人员和机构提出了新的挑战。

　　“第一，并购是建立在对行业深刻理解基础之上的，你得知道什么样的买家适合什么样的卖家，并且要有充分的理由说服双方；第二，在并购中，你所打交道的人都是公司里最高级别的，因此，需要有更高层面的交往能力；第三，并购的技术复杂性高，华兴正在做一个国内的并购案，可能是创业板目前最大、最复杂的一个并购，整个流程需要8到12个月；最后就是在并购过程中，很少有哪方是必须要做这个交易，不确定因素特别多，任何时候都可能发生改变。”包凡说。

　　作为新型投行，若想在这个领域不断突破，包凡认为最关键的是要不断地提高交易的成功率，此外，培养或吸收更多的人才满足交易的需求。

　　对于华兴的未来，包凡说：“成为一个全服务的投行，这个日子是迟早的。在国内会有一些外部限制，但在海外未必是这样，我们不光局限在某一个区域中发展。”

　　直投只做天使

　　华兴以自有资金投入到所参与的项目中去，为数并不少，“每年留存的利润中，很大一部分是重新投到了这些项目当中。”包凡说。但对于管理第三方的资金，包凡的基本观点是：“不去做PE、VC，要做只做市场上相对短板的产品，例如天使投资。”

　　包凡告诉《融资中国》记者：“基金这个行业实际上就是二八法则，甚至是一九法则，中国做基金的人，真正赚到钱的只有10%，剩下的90%都是赚吆喝，大部分的利润都集中在极少部分人手里，意味着你只有在这个行业里做到前10%，才真正有大钱赚。像我们这样的新型投行去做基金，优势何在？此外，如果投资成为我的主营业务，当我再去做投行业务时，会与客户有很大利益上的冲突，与其他投资人在某种程度上也成为了竞争者。在华尔街，只有利益一致，才能互相信任。”

　　此外，包凡认为，做基金还面临一个人员上的问题，有可能会分散现有合伙人团队对核心业务的关注度，并且，投行业务做得好的人未必投资做得好。若是重新招人，也存在很大的风险。“两种结果，一种做得好，那他肯定要闹独立。在基金这个行业里，钱永远是跟着人走的，投资人是跟着基金经理走的，只要他做得好，迟早要出去；另一种结果是做得不好，那就把钱赔掉了。像我们这样的投行，第一期基金往往募资的对象都是自己的客户，包括身边的朋友，基金的失败必然也影响到机构的口碑。对华兴来说，在一个细分领域里面做老大，永远比在一个所谓的不错的领域里扮演二三流的角色要有价值。”包凡说。

　　而对于早期的天使项目，包凡认为是目前市场上比较稀缺的，并且与自身的业务具有互补性。“投一些早期的公司，未来融资都会通过我们的平台来做，这一类的投资我们会做，但通常是找到一个很好的外部团队来挑大梁，华兴自己的合伙人很少参与。”包凡说。

　　3。易凯资本十年磨一剑

　　私募融资业务未来还会存在，但从长期战略讲，可能不是易凯最重要的业务；近期其业务发展的核心是并购；中期会增加资产管理；IPO是中长期一定要考虑的业务，但这个领域有比较刚性的进入壁垒，只能通过与海外投行、国内券商合作的模式参与，到一定阶段后也许可以通过股权合作、设立合资公司等方式更加深入地参与

　　在新型投行第一阵营中，易凯的成立时间较早，迄今已有十年光景，但其团队规模却已被多家同行赶超。有人说其发展过于稳健，面对质疑，易凯创始人王冉一笑置之。稳健，正是他刻意为易凯打造的风格和形象，他更愿意把这种稳健视作是品质的保证。

　　一个精品的团队，在用心血细细打磨着一把剑，这把剑必定熠熠生辉。

　　发展皆于计划

　　“我们的业务收入除了2008年没有太高的增长，基本从2004年开始每年都是翻番的，但是我们的人数没有。我们尽量创造一个机制留住好的人才，提高人均产出。”王冉告诉《融资中国》记者，“在认为需要发力的地方，我们会采取一些比较积极的作法，例如在健康产业、消费品领域，今年需要投入更多的人员，此外，并购部也会大力招人。从目前的计划来看，到今年年底，团队大概会到40人左右的规模，这个扩张速度与我们的业务增长的需求相匹配。”

　　在业务层面，王冉告诉记者：“私募融资在未来还会存在，但从长期的战略上讲，可能不是我们最重要的业务；近期易凯业务发展的核心是并购；中期会增加资产管理；IPO是中长期一定要考虑的业务，但这个领域有比较硬性的进入壁垒，只能通过与海外投行、国内券商合作的模式参与，到一定阶段后也许可以通过股权合作、设立合资公司等方式更加深入地参与。”

　　从服务对象上，高成长的行业始终是易凯关注的核心，例如健康产业、电子商务。“我们要选择在未来三十年里最具有成长性的，或者在整个中国经济中最具有活力的行业。在过去十年的全球经济中，互联网孕育了一批超大量级的公司，在未来三十年中，健康产业、电子商务领域也会有机会孕育出这样的巨头。石油矿产等资源性行业，至少在未来两三年内我们是肯定不会去碰的。”王冉说。

　　对于其个人在易凯中的定位，王冉笑言自己经常在合伙人会议上被否，但他欣赏这种民主的气氛。“在我的工作中，会更关注培养一种机构化的能力，有时候我会有意地不介入太多具体项目的决策。在树立公司的核心价值观，确立公司的发展方向和战略，还有打造市场形象方面，我觉得我应该做更多的事情。我的理想状态是大致30%到40%的时间来做这种战略思考，以及围绕这种战略思考的行动；有25%到30%的时间做人力资源；有10%到15%左右的时间是做一些长期的客户关系维护；剩下25%左右的时间用于做一些比较大的项目。现在最大的问题是在人力资源方面投入还不够多，今年在这上面要定出一些量化的指标。从长期看，我们这几家领先的新型投行，真正决定谁会胜出的只有一件事，那就是核心合伙人对人力资源的重视程度。”王冉说。

　　为客户创造强势地位

　　作为投行，其价值的体现是多元的，但作为交易一方的代表，能让客户在交易中体现出相对强势的地位，是达到理想目标的一种保障。

　　湖南广电旗下的电视购物网站平台——快乐购，在2010年进行A轮融资，并成功引入弘毅、中信产业基金、红杉三家投资机构，溢价之高，令与快乐购有着血缘关系的达晨创投也望而却步。易凯正是这个项目中快乐购一方的财务顾问。“通常，当进入到尽职调查阶段，投资方与被投企业就应相互锁定，企业不能再同时接受另一家投资机构的尽职调查。若这个过程当中不排他，那么最后企业与某一方投资者达成协议的同时需要对其他几家已进行尽职调查、但未达成合作的投资者进行一定的补偿。而在快乐购的这轮融资中，我们协调的结果是四家投资机构平行进行尽职调查，对于最后出局的机构也无需进行补偿。这样一个充满竞争的过程能为企业创造最大的价值。”王冉说，“虽然在成交的时点，价格看起来已经很高，但其实那个价格在一年多以前就确定了，只不过中间又经历了漫长的审批。若再往前推一年，在实际确定这个价格的时间点上，溢价更高。”