探究中国泡沫真相：中国概念股何去何从？

经济学中把“泡沫”（bubble）解释为在一个连续过程中，资产价格的急剧上升，初始价格的上升使人产生价格将进一步上升的预期，吸引新的投资者，从而通过交易获利。

“中国泡沫”溯源

关于“中国泡沫”的说法，可以追溯到美国经济危机前，中国概念股陆续在美国上市。

数据显示，截至2006年12月底，从IPO总回报率来看，几只中国概念股赢得了市场的疯狂追捧，晶澳太阳能上涨178%，天合光能上涨160%，赛维 LDK上涨142%，药明康德上涨115%，天威英利上涨93.7%。

考虑到它们上市只有三到九个月，这样的高额回报无疑非常惊人。中国概念股在美国大热，吸引了大批投资者，并有所谓“美国人愿意支付中国溢价”的说法。“中国泡沫”说从那时起初露端倪。

2008年经济危机爆发后，投资者对美国市场一度丧失信心，把目光转向了欣欣向荣的中国市场，中国概念股再次受到青睐。经济危机后，为了刺激经济，美联储推行巨额量化宽松的货币政策，引发全球对美元印钞的忧虑，对美国股市的增长更是起到了推波助澜的作用。

2009年的美国股市，收获了自2003年以来的最大涨幅，2009年中，美国三大股指均实现了大幅上涨。标准普尔500指数上涨了23.5%；道琼斯工业平均指数上涨了18.8%；纳斯达克指数上涨了43.9%。

其中，中国企业IPO占美国2009年IPO总数的17%，美国表现最佳和最差IPO皆有中国企业，美国股市的繁荣也成为中国概念股的推手，把它们推向新的高点，“中国泡沫”逐渐扩大。

美国阿皮斯资本（Apis Capital）基金经理丹尼尔·巴克（Daniel Barker）在接受本报记者采访时说：“热钱的涌入以及投资者贪婪的心态加之对中国市场的不了解促成了2年前中国泡沫的形成。”

中国概念股在美国市场大行其道，自美国金融危机后，基金经理像抓住救命稻草一样疯狂炒作中国概念股，随着股价节节攀升，投资者纷至沓来，逐渐形成“羊群效应”，“中国泡沫”日长夜大。

2010年中国概念股在美国股市大放异彩。神舟矿业（China Shen Zhou Mining，SHZ）涨幅达1083.09%，以10倍的涨幅一路飙升成为当年中国最牛概念股。亚盛集团（Yasheng Group，YHGG）、中国农业(China Agri-Business，CHBU)、金凰珠宝(Kingold Jewelry，KGJI)和亿丰生态(Eastern Environment Solutions，EESC)涨幅也分别达到321.53%、317.07%、245.76%和171.42%。

许多中国公司看到了在海外上市的前景，部分企业以为美国资本市场的上市门槛不高，纷纷都想到美国上市，圈到美国市场的钱。

但让中国公司始料不及的是，它们进入美国市场后，才发现自己处于一个多方位聚光灯下，监管严格，惩罚残酷。美国证交会、交易所，还有审计事务所、律师事务所、对冲基金、媒体、个人投资者等会虎视眈眈地埋伏在各个角落，上市公司稍有不慎，它们就会迅速出击，联合猎杀。

“中国泡沫”之惑

股市中信息不充分、不对称是吹大“中国泡沫”的罪魁祸首。

一位不愿透露姓名的基金经理告诉本报记者，部分中国企业先后手持2本账。上市前的一本账面向国内，账面全面亏损，其目的只有一个：“逃税”。而为了上市，另一本账则以盈利状况极佳出现，这样的账面可以增值股票，作为在美国上市，吸引投资者追捧之用。

而投行对于其账面的盈利情况调查取证颇有难度。上述不愿透露姓名的基金经理人说，想要查清一个中国企业的真实运行情况，最好的办法则是去企业当地的电力部门，拉出企业一整年的电费账单以确定它的开工时间、公司生产规模。

本报记者又问道：“那把账面做成盈利状况极佳，企业的税不是同时也增加了吗？” 这位不愿透露姓名的基金经理接着说：“增加的税收和企业股票在美国市场炒高圈来的钱相比，简直是小巫见大巫，不值得一提。”

这也可以解释为什么在中概股丑闻中，事发企业都被发现其国内工商资料和纳税记录上的利税、资产、收入数据，与它们递交给SEC的财报数据相差甚远。

例如在美国名叫中国清洁能源公司的陕西索昂生物公司，当地税务机关后来的记录表明，该公司从2008年至2010年的纳税记录为0。

丹尼尔·巴克对本报记者说：“存在问题的中国企业有如下共同点：第一，面向国内和国外的财务报表迥异。第二，频繁更换审计员或使用名不见经传的审计员。第三，公司盈利趋于完美，让人难以置信。第四，企业利润保持恒定增长，违反股市波动规律。第五，缺乏分红和反复多次的股票和债券的增发。第六，公司运营不透明。”

“中国概念股”何去何从

大连绿诺是在美国“借壳上市”首个倒下的中国公司，因被指控伪造虚假合同、夸大产品技术及公司高管违规挪用上市募集资金等且又无法作出正面回应，遭到纳斯达克摘牌退市。

绿诺的退市也是“中国泡沫”的一个侧影，信息的极度不透明、伪造客户量、吹嘘技术水准让一家名为浑水（Muddy Waters）的公司对其穷追猛打。

此后，中国概念股在今年上半年被不断爆出问题，美国证监会开始清算有问题的中国企业，加之做空发力，中国概念股一片惨淡，“中国泡沫”濒临崩溃。

6月2日，浑水公司发布一份针对在加拿大上市的中国林业公司——嘉汉林业的研究报告，被认为是将此次中国概念股集体暴跌推向新高潮。

随着认为嘉汉林业上市以来的不断融资不过是一个庞氏骗局的报告发布，当日嘉汉林业大跌20.59%，次日再跌63.83%。虽然嘉汉林业发表声明反驳，却难挡股价的下跌。

以浑水研究和香橼研究（Citron Research）为首的做空机构，利用部分中国概念股的财务造假行为，大肆打压股价，顺势做空，从中牟取暴利。部分涉嫌财务作假中国企业拖累整个中国概念股，互联网公司领头羊却委实成了替罪羊。

外媒则评价道，中国在美国的上市公司过去10年来积累起来的市场信誉，也许会在最近3个月内土崩瓦解。投资者对中国概念股的信心很难在短期内恢复。真所谓是城门失火殃及池鱼。

美国花旗银行另类投资部副总裁弗兰克（Frank）在接受本报记者采访时说：“在美国上市交易的中国公司,都在经历一个泡沫、校正,甚至被过度打压的过程。”

“过去的几年中,一些好的中国公司和项目都在资本追捧竞争下被过度高估,以超常的P/E上市。一些借壳上市的公司,被披露存在财务会计问题,受到SEC的调查，极大地打击了投资者对中国上市公司的信心，使基本面非常好的公司也受到了牵连。”弗兰克说。

美国阿皮斯资本基金经理唐越（Derrick Tang）告诉记者：“这次中概股下跌犹如大浪淘沙，待到风波平息后，会给购买高质量的股票创造机会。中国人口基数大，因此尤其要看好中国的医药股，尽管中国的新药研发仍然滞后，但诊断、耗材和医疗器械公司颇具吸引力，比如迈瑞（MR）、康医疗（KH）。”

美国基金经理人管大鹏在接受本报记者采访时说：“中国公司该何去何从？目前市场对很多中概股失去信心，从公司的审计、上市的尽职调查，以及上市后和投资者的关系，都需要做大量的工作。可以想象在未来一段很长的时间内，中国概念股作为一个整体都会面临着恢复投资者信心的艰难过程。如果能够顺利改善公司运营，增加透明度，对国内的市场也会产生良性的影响，反之亦然。”

另一位不愿透露姓名的美国基金经理对本报记者说：“不光在美国上市的中国概念股存在诸多问题，在其他证交所上市的中国内地股票也存在问题，比如最近被媒体关注的在香港上市的‘超大现代’（Chaoda，00682.HK)也令人生疑。”