颇有深意:毕老林?:股债一条数?睁眼勿天真

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毕老林 :股债一条数 睁眼勿天真

(2011-09-16 10:41:59)转载9月15日,周四。过去四十八小时,围绕欧罗区的传言此落彼起,令人有「追到气咳」之感。金砖五国研究投资「欧猪」债券以至德国对发行统一「欧罗债券」(Eurobonds)持开放态度等消息,媒体已有大篇幅报道,毋须复述。

老毕感兴趣的是,从2008年金融灾难和2011年欧债/银行危机,皆不难发现股市投资者比信贷市场参与者乐观(天真?)。说清楚一点,股市对正面消息反应比信贷市场强烈,对负面消息则相对「眼开眼闭」;信贷市场反过来对负面因素消化得较快较深,于正面消息则将信将疑。

「团购」救欧?

自中国考虑购买意大利公债和其他资产「街知巷闻」,继而俄罗斯、巴西以至整个BRICS世界大有加入「团购」救欧之势,股市有理无理连升四天,大大跑赢信贷违约掉期【美德法五年期主权债CDS见附图】、「欧猪」债券和其他信贷市场指标。正如老毕昨天所言,今时今日,投资者天天都在评估银行的生存机率和希腊的违约风险,只要大家认为今天好过昨天,明日又胜于今日,便足以令股市反弹。然而,大话怕计数,老毕试以一条简单的数,看一看两者的关系。

银行持有的债券分两瓣入账,其一置于「交易账户」(trading books)之下,由于资产可在市场上买卖,须按市价入账(mark-to-market),盈亏对银行业绩有直接影响。另一条数放进「银行账户」(banking books),一直持有至债券到期,毋须按市价入账,还款期满前,不管债价如何波动,银行一概可视而不见。雅典、柏林、巴黎三令五申不容希腊违约,但从二手市场债息可见,投资者早视希腊赖债无可避免,问题只在债权人收回的本金多与少。

希腊债价(孳息)天天不同,一旦需要进行债务重组,在缺乏足够参考数据下,本金回收率(recovery rate)充其量只是一个guesstimate。然而,老毕旨在说明股市仍然过于乐观,回收率估算是否准确,毋须太过认真。

媒体近日不断报道希腊不同档次债息变化,包括一年、二年和十年期。然而,这些都不是新债,以二年期为例,到期日为2012年8月,距今只有十一个月。按照二手市场价格伸算,倘若以现价买入而希腊政府真的能避过违约,投资者等于以票面值47.5%的「赌本」,博取100%「派彩」(偿付额),不足一年回报逾倍(〔100 - 47.5〕 / 47.5 x 100% = 111%)。这当然是最乐观的假设,真的如此顺利,就一天都光晒啦,使乜咁烦。

那么就以一个月前希腊二手债价再计一计。条数显示,债权人要接受29%「削发率」(haircut rate),等于以票面值购入债券的投资者,只能收回本金的71%,亦意味在二手市场以高于票面值71%买入希债的投资者,得接受不同程度的亏损。然而,话得说回来,以现价(相当于票面值47.5%)购入希债的投资者,在到期日即使只获希腊政府偿还票面值71%(一个月前的市价),不足一年回报率亦接近50%(〔71 - 47.5〕 / 47.5 × 100% = 49.5%)。

恒指一年内见28771点?

老毕绝非鼓励大家冒险投资希债,我想指出的是,股市今天闻债而动,股债已密不可分二为一体。股市若因投资者相信希腊有救或债务重组将得出一个对债权人有利的方案而上升,信贷市场亦必然受惠,从近期形势观之,债市悲观股市乐观,前者有一定的可取之道。

投资希债不足一年若有50% upside,大家应该问,目前处于1190点水平的标普500指数,一年内升至1785点的机率有多高?同理,恒指能否在十二个月内从19181点升至28771点?

反过来看,希腊若不幸赖债,你的购入价是票面值的47.5%,假设债务重组后recovery rate只有40%,比你的买入价低,阁下的downside便是16%左右(〔47.5 - 40〕 / 47.5 × 100% = 15.7%)。不过,大家要谂埋,希腊当真违约,标普指数由1190点跌16%至1000点(恒指16112点)甚至更低的水平,机会真的不存在吗?投资嘅嘢,不过是风险与回报的trade-off啫。

讲开债,维基解密爆料,美国前驻华大使洪博培【图】(今年4月30日离任,6月20日宣布参与2012年总统选举)向内地媒体传达讯息:「美国不再坐着不动,她常常利用邪恶技俩迫使中国购买美债。」

美迫中国购债

上海文广新闻传媒集团旗下刊物《第一财经》2008年2月刊于A7版的文章指出:「这次美国(对华)政策的急速转变,令不少人感到意外。美国几乎用尽一切军事以外的震慑手段对付中国,中国应该发现,美国以强硬立场对待中国背后的目的。事实上,大国货币一场激烈较劲刚刚展开,美国的关键一步是把危机转移到其他国家──透过威迫中国利用手上外汇储备购入美债,同时采取一切可行手段,阻止中国利用外储买入黄金。

这种行为的本质就好像一个流氓律师「吃两家茶礼」:利用海峡两岸的分歧,透过向台湾售武,勒索台湾人民的财富;同时又威迫中国利用外汇储备购买美债,敲诈内地民众的财富。若中国花光人民的血汁钱买美债,联储局一天若突然宣布,原本的10美元只值今天的新1美元,而新美元与黄金挂钩,我们能不目瞪口呆?」