人民币汇率七年之痒 升值过程已接近尾声?

时间：2011年07月30日 10:05:52 中财网 　　是继续单边升值，还是升值过程已近尾声？
　　人民币汇率正面临着一个七年之痒。
　　在汇改进入第七年之际，关于人民币将进入贬值通道的声音多了起来。
　　上一次人民币是否进入贬值通道的争论是在2008年12月至2009年3月，其间人民币对美元汇率中间价数度连续触及日内波动区间上限。而后来的实际情况是，由于次贷危机向全球蔓延，2010年6月19日前人民币对美元中间价基本保持静态。
　　是继续单边升值，还是走向双向波动甚至进入贬值通道？这需要时间的检验，但这并不妨碍我们讨论它到底"痒"在何处。
　　第二次辩论
　　2005年7月21日，中国开始建立以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节的、有管理的浮动汇率
　　制度。此后，人民币走上了渐进式升值之路，尽管中间出现过一年半的停滞。迄今，人民币对美元累计升值幅度已超过26%。
　　"今年5月我就判断人民币升值已近尾声。"上海证券首席宏观
　　分析师胡月晓告诉记者，人民币对内贬值对外升值这种态势已经无法持续了，按PPP法衡量的均衡汇率和市场汇率已处于合理范围内，市场升值预期开始走稳。
　　招商银行总行资金交易部高级分析师刘东亮也对本报表示，人民币升值现在可能已经进入下半程，甚至说是一个尾声阶段。
　　刘东亮的依据是，人民币境外无本金交割远期(NDF)和国内的境内远期(DF)之间的价格出现了倒挂，而这种情况已经持续了两个月，且通胀和经济放缓都在挤压人民币的升值空间。
　　一位金融
　　机构人士也在微博上透露，其参加的一个小型机构研讨会时发现，多数人认为人民币很有可能将进入一个贬值的通道。
　　但持相反观点的人士亦不在少数。
　　"如果真是进入贬值通道，那是求之不得。"建设银行总行高级研究员赵庆明对本报表示，未来5~10年人民币升值的趋势难以改变，但实现双向波动的可能是存在的。
　　对外经贸大学金融学院院长丁志杰也认为，未来5年，人民币依旧是个强势货币，除非发生大的经济波动。
　　国泰君安策略研究员钟华也认为，现在谈人民币进入反转阶段还为时过早，至少2~3年内看不到。
　　也有些人士对此问题持谨慎态度。
　　中信银行国际金融市场
　　专家刘维明对本报表示，从短期来看，人民币升值趋势依旧，但贬值的压力也在逐渐积聚，如通胀、外贸盈余缩减、经济增长放缓、资产价格泡沫，而对外投资规模快速扩大也将从根本上改变国际收支。
　　刘维明表示，目前人民币升值很大的推动力来自追逐利差、汇差的热钱涌入和预期一边倒，一旦美元发生逆转，欧债危机再度发作，全球经济出现反复，则不排除热钱集中撤出，加上上述各因素的综合作用，人民币汇率回落可能在未来1~2年发生。
　　其实，讨论人民币汇率未来走势，均衡汇率水平是多少是绕不开的。
　　7月21日，IMF年度评估报告称，人民币按均衡实际有效汇率法、外部可持续性法和宏观经济
　　平衡法衡量的低估程度分别为3%、17%和23%。
　　刘维明表示，现在关于人民币汇率讨论的标准和尺度很紊乱，加上人民币没有自由兑换，所以很难确定均衡水平。
　　社科院世界经济研究所所长余永定曾对本报表示，2007年美国有研究者总结过18种均衡汇率理论，结果差异很大，但其中17种方法认为人民币低估。
　　人民币的5个"痒"
　　当经济学理论不足以解释现实经济现象时，我们只能转用实用主义的眼光来看待人民币汇率问题--哪些因素在影响呢？
　　--政治博弈：6个月政治相对真空期
　　接受采访的数位人士将中美之间的政治博弈放在了影响因素首位。
　　2000年国际舆论不断唱衰中国，2001年则转向"中国威胁论"，并首次提到了人民币升值。日本政府成为急先锋，称"中国向亚洲输出了通货紧缩"。
　　2006年12月，中美进行第一次战略经济对话，会谈主题即是人民币升值。之后，美国时常就人民币升值问题挑起争端。
　　"其实这是一种谈判策略，美国还会继续运用下去。"某券商研究所所长对本报表示，美国揪着人民币汇率不放，意在获得其他方面的谈判主动权。
　　胡月晓告诉记者，2011年以来的连续政治事件加速了汇率升值步伐，但中美5月对话后，直至11月的G20峰会，存在政治相对真空期。
　　--美元：回归强势是大概率事件
　　在长江证券研究员李冒余等人看来，美元是影响人民币最重要的外部因素。
　　上海财经大学现代金融研究中心主任丁剑平的研究表明，目前人民币参考的一篮子货币中，美元的权重至少在40%。
　　"美元现处于筑底态势，2012 年重拾升值之路是大概率事件。"李冒余表示。
　　丁志杰表示，美元汇率每一天、每一刻都是市场决定的，但是如果放在5年、10年的时间里看，完全取决于美国的国家利益和战略需要。
　　丁剑平对记者表示，目前美元处在一个很微妙的关口，因为美联储内部对QE3存在很大的分歧，但未来很有可能回归强势美元。
　　--国际收支双顺差：对外投资规模扩大、贸易顺差迅速下降
　　2005年7月汇改以来，人民币进入升值通道，但我国国际收支"双顺差"规模却不断扩大，2005年为2238亿美元，而2010年为5314美元，6年增长137.44%。
　　记者前期参加的一小型研讨会上，美国联邦储备银行
　　的一位经济学家私下表示，汇率因素是由资产市场决定的，对国际收支平衡很难起到多大作用。
　　今年一季度，我国出现10.2亿美元的贸易逆差，为6年来首次出现。但目前逆差局面并没有得到延续。
　　清华大学中国与世界经济研究中心预计2011年中国出口增长11.9%，进口增长27%。出口明显放缓，进口仍然维持较快增长，贸易顺差将迅速下降。
　　丁志杰认为，目前双顺差局面很难有大调整，但在未来2年，有望回归到一个均衡值，尤其是贸易顺差，譬如下降到1000亿美元。
　　刘维明也认为，随着中国对外投资规模快速扩大，将从根本上改变国际收支平衡的问题。
　　--外汇市场干预：央行的意愿
　　6月29日晚上11点，丁志杰在微博上出了道题--
　　下面是四张汇率走势图(A:1973~1980，B:1981~1987，C:1988~1993，D:2005~现在)，时间跨度都超过5年，是用日度数据做出来的，请大家凭感觉按照汇率市场化程度由低到高进行排序。
　　四五十人做了回答但答对者寥寥无几。45分钟后，丁志杰公布了答案：ABCD，他说："请大家不要哭，不是大家的感觉错了，而是我们的(人民币汇率)改革出了问题！"
　　按照汇改"有管理的"的原则，在银行间外汇市场上，央行设有独立的操作室，当市场波动幅度过大，央行通过吞吐外汇来干预市场，保持汇率稳定；在零售市场上，央行规定银行与客户外汇的买卖差价幅度。
　　很多业内人士认为央行在外汇市场的对冲干预降低了人民币实际汇率。
　　北京大学黄益平教授今年5月初甚至表示，中国目前的贸易顺差不断扩大，外汇储备剧增，流动性泛滥、通胀威胁加大等等现象，根源在于央行对外汇市场进行干预。
　　丁剑平表示，央行对外汇市场的干预像一个黑匣子，谁也不知道每日究竟买了多少又卖了多少。
　　上述某券商研究所所长表示，人民币汇率未来走势一部分需要看央行的意愿。
　　--升值预期：可以由政府和信心决定
　　通胀预期具有自我实现的功能，套用在人民币汇率上同样成立。
　　很多人认为汇改就是升值，但其实是误解。汇改6年来，升值预期已经成为人民币升值的一个顽疾。
　　从日本上世纪80年代出现泡沫来看，一个重要原因就是升值预期惯性。1985年《广场协议》后日元快速升值，但升值预期仍然存在，最终导致日本陷入零利率的流动性陷阱。
　　如何破解升值预期顽疾？丁志杰认为，如果人民币在短时期内升值3%~5%，升值预期就不会存在，因为汇率已经接近均衡水平。汇率均衡水平并不仅由经济基本面决定，它还由信心和政府决定。
　　大幅升值方案，汇改之初讨论过很多，但从央行的"渐进性"原则看，很难得到采纳。
　　但预期也会发生变化，目前NDF市场上看空人民币的态势越来越强。丁剑平表示，NDF反映的是人们对未来的预期，只是阶段性的，而且变化很快，说明不了什么问题。
　　未来5~10年房地产受影响最大
　　我们看当下发生的事情总会有些模糊，对于未来也不尽清晰，但我们不妨换个角度，用汇改6年来的变化推演未来5~10年。
　　之于人民币汇率，市场关心的莫过于对经济结构调整，尤其对资产价格的影响。
　　对于经济结构调整，汇改之初，争论甚多。
　　丁志杰对记者表示，汇改前政府和学者们对汇率变动的冲击评估过大，但实际上汇率的升值促进了经济结构的升级，很多人都是在静态地考虑，没有考虑到经济的动态适应和调整能力。
　　但李冒余认为，绝对不能夸大本币升值在产业结构升级中的作用。日本之所以产业升级没有被本币升值击溃，在于日本出口产业层次的深度。而中国出口产业层次低，广度有余，深度不足，对本币升值承受力有限。
　　对于人民币汇率未来走势对资产价格影响几何，钟华认为，汇率只是经济运行中的一个因素，和资产价格没有必然的联系，这点从2008年以来的股市和人民币汇率变化可以看出。
　　丁志杰也称他们近期的一个研究表明，汇率变动在不同国家不同时期对资产价格的影响并不一致。
　　目前业界谈得最多的是日元的升值历程。日元从1972年启动升值直到1989年，涨幅高达19倍，股市有15年处于上升状态。最显著的是，1972年日元第一次从1:360的固定汇率调至1:301，当年日经指数上涨了91.91%。
　　大和资本首席经济学家孙明春上半年对中国未来10年做了一个展望，其中假设人民币对美元每年升值3%，10年升值将超过30%，他认为中国的资产泡沫将在2016~2020年出现。
　　李冒余认为，从这几年的情形来看，人民币升值不但没有能够抑制通胀，反而从某种程度上助推了通胀，鉴于美国经济预计在2012年开始全面好转，美元走强也是一个大概率事件，随着人民币相对美元开始走弱，地产价格会有所回落。
　　刘维明也认为，未来几年，热钱流入对股市可能不会有多大的影响，影响大的是一些新兴产业、大宗商品和艺术品市场等，最大的可能是房地产行业，业内基本上将2015年作为房地产行业的拐点，一方面是老龄化导致的需求减少，另一方面是资本流出。(.第.一.财.经.日.报 .艾.经.纬)　 中财网