当当李国庆舌战大摩：谁在挑战资本潜规则

2011年1月19日晚，当当网董事长俞渝宴请参与当当网上市的承销商业务团队成员吃饭。“其中包括摩根士丹利的人。”当当网内部人士对《中国经营报》记者说，“但不是单独，而是所有的承销商一起。”

这并不是一场普通的晚宴。就在4天前，当当网CEO、俞渝(当当网董事长)丈夫李国庆(微博)在新浪微博上发动一场“战争”，创作了一篇摇滚歌词暗讽曾经帮助当当网上市的投资银行摩根士丹利，引来两位自称是摩根士丹利员工的“迷失的唯怡”和“露西娅天气”与其在网上隔空对骂，并且大爆粗口。

为此，1月16日赴上海参加会议的俞渝赶回北京，并对媒体放出风声“将请大摩(摩根士丹利)所有参与这次IPO(首次公开发行)承销业务的团队成员吃饭以示感谢”，此举被业界解读为当当网试图与投行缓解紧张关系。

晚宴的内容不得而知，而当当网对待此事的处理态度则是以封口来化解，多家媒体对李国庆的专访请求都在排队等候中。

创业公司与投资银行之间一直以来都存在微妙的博弈关系，而以如此激烈的方式爆发出来，十分罕见。

让口水飞

正当李国庆与两名自称摩根士丹利的员工酣战之时，业界都替李国庆捏了一把汗：幸好多是中文报道，如果是英文的话，被美国投资市场看见一定会对当当网产生不利看法。

然而，这种侥幸没有持续多久。1月18日《华尔街日报》专门就此事发表了《当当网CEO发飙了》的评论，披露了事情的经过。

在事发后首个交易日，当当网股价跳空低开，至收盘之时暴跌8.3%，与上周五盘中的高点相比，市值蒸发了4.17亿美元，折合人民币27亿元。

引发整场事件的导火线正是一向被称为“性情中人”的李国庆。

他创作了一篇摇滚歌词。歌词透露，投行曾经为了拿到生意给出当当网10亿～60亿美元的估值，可是到香港写招股说明书时正值朝韩冲突，只给出了7亿～8亿美元的估值。而到了上市时，投行明知次日开盘当当网市值就会有20亿美元，还仅仅定价16亿美元。

李国庆所指的投行正是摩根士丹利。在接连发布的数条微博中，李国庆不断指责摩根士丹利“低能或品行低”，并且自称自己的行为是为了让创业者看清资本的真实面目。

由于歌词的原文包括大量粗口，招致两名自称摩根士丹利“员工”的反击。从双方辩论的经过来看，可以还原出以下事实：

2010年5月，消息曝出当当网聘任瑞士信贷和摩根士丹利为其美国纽交所IPO的承销商，计划在2010年年底上市。由于俞渝在美国有十年的留学和金融工作经历，摩根士丹利接下当当网的单子并给出一个较低的承销费折扣。

所以，在一些共同开销的费用上，摩根士丹利要求由当当网买单，例如李国庆所提及的“包机”费用，以及“30多人来北京，当当网掏钱请他们吃庆功宴”等。

在上市发行之前，摩根士丹利以朝韩冲突为由调低了当当网的发行价。在当当网上市当日，李国庆以发行价每股16美元出售手中部分股票，套现2080万美元，与24.5美元的开盘价相比损失了53%。

自称摩根士丹利员工认为，接手这笔业务的服务团队由于没赚着什么钱，同时，认为当当网的人员不专业，沟通困难，因此曝光当当网本身资质就存在问题，有财务报表作假行为。提醒李国庆“小心做假账会被整到四肢不全”，甚至与数名相熟之人在微博上暗示，将在二级市场设阻，打压抛售当当网股票。

以上故事均根据李国庆与自称摩根士丹利员工的舌战内容还原。

在当当网随后发布的声明中指出，李国庆创作摇滚歌词，为个人文学爱好，与公司行为无关；出现“京骂”是错误的；确有影射某个行业中存在的不良现象；创作是为了自揭伤疤从而对后来的创业者及即将赴美的上市公司进行警示；微博的言论公开，欢迎大家评论，但不要使用不良语言。当当网赞成企业家在微博上畅所欲言，但需注意净化空间。

李国庆自己也在微博上做检讨，称：“歌词带脏话，有损当当网形象，没想到传播那么广，污染了环境，今后改正……但我会要求有关公司彻查骂我者并采取措施；作为客户，我对上市价格不满，请有关公司向我道歉。”

从这两份声明中不难看出，无论是当当网公司还是李国庆个人，仅仅对不良语言的使用进行了检讨，而并没有否认李国庆自己曝出的与摩根士丹利冲突的事实。

摩根士丹利发表的声明也十分含糊，“根据公司对此事的初步调查结果，相信这些微博的作者不是摩根士丹利的员工”。

截至本报发稿前，两位自称摩根士丹利员工的账号及发布的内容仍然在微博上存在，在这次骂战中声援过上述二人的若干自称投行界人士仍然活跃。

估价玄机

李国庆和摩根士丹利矛盾的焦点在于其认为投行故意压低当当网的发行价。

不过，投行的佣金是根据上市企业的估值按一定比例收取，并且据当当网内部人士透露，支付佣金的方式是现金 股票，摩根士丹利不应该做出这种损人不利己的行为。

就在俞渝宴请投行的当晚，李国庆没有出席晚宴，再次在微博上揭示了中间为什么存在悖论：“投行销售天天面对基金，遇到破发，基金就赔，故他们更多为长期伙伴基金着想，才有企业与投行是一夜情(的说法)”。

国内一家从事投资银行业务的公司总裁对《中国经营报》记者分析指出，投行最终为当当网制定的发行价是16美元，而开盘价为24.5美元，比发行价上涨了53%，这个幅度确实有点大，其中存在两种可能性：一种是摩根士丹利对当当网的评估出现技术性失误(以摩根士丹利的经验来看，这种可能性很小)；另一种可能性是存在一些其他考虑。

“投行的角色是典型的丙方角色，”他说，“类似于房地产中介，一方面，在开始吸引企业客户时会描绘一个美好的前景，但是在过程中会不断想办法调整企业的心理预期，以便发行价不至于定得过高。”

同时他指出，另一方面投行还要面对机构投资者，由投行承销的股票要由能以发行价认购的机构投资者接盘，比如共同基金和对冲基金，则希望基金客户买到的股票有足够的升值空间。

并且，不能完全不顾及二级市场的反应，对二级市场也要留有一定的上升空间，因此，投行必须保证发行价低得足以吸引机构投资者，又要保证高到满足企业募集资金的预期。

i美股的分析与之相呼应，其分析师Douglas认为，美国金融研究者曾经试图建立多种模型来解释上市公司发行价过低或者过高的原因，有一部分结论认为以对主要承销商或者上市公司本身有益为主。因为如果人为故意压低发行价，就会为投资方带来更大的投资回报。以贝尔斯登1998年承销上市的 theglobe.com为例，发行价9美元一股，发行当日收盘97美元一股，一日扶摇涨了百分之一千强。

而这个1∶1000的投资回报率则远远不是为一家企业做IPO带来的一次性佣金收入所能比拟的。

“这是投行的天性，低买高卖。”上述人士并不认为摩根士丹利的做法有何不妥。

穿越“防火墙”

当然，中间也存在灰色地带。

在摩根士丹利的业务线中，既包括投资银行业务(即为当当网这类需要上市的企业提供解决方案，含从筹备、审议和准备促销材料、推出发行及后市支持)，也包括股票金融服务，向管理大型对冲基金的资金经理，提供综合、融资、清算和每日交易报告。

如果把企业当做一件商品，摩根士丹利既能控制商品的成本价，又能控制买方的成交价，并且促成交易时两头都能获得收益。

“美国对关联交易设定了严格的防火墙。”上述人士说，“但是根本无法完全杜绝。只要这两种业务同时并行在一家公司，人与人之间的交流是不能彻底断绝的。”

《商务周刊》撰文指出，金融危机后的摩根士丹利，正在领衔“华尔街独立投行时代的终结”。2008年9月21日，摩根士丹利获美联储批准转为银行控股公司。2009年1月13日，大摩与花旗集团合并经纪业务部门，全球最大券商“摩根士丹利美邦”正式诞生。评论家认为，这将标志着强大、多元化的经纪公司的回归。

对此，李国庆在微博中呼吁，“分拆投行，(把)销售和定价分离……(让)分析师独立……分析师说建议持有，自己公司的销售部就劝基金买入，股票就涨，这不是自己拔自己头发长吗？”

不过仅就当当网一事来说，在定价之时曾两次上调发行价区间，从11~13美元调整至13~15美元，最终的发行价定于16美元，“这一定价是公司和投行最终协商的结果”，i美股分析师Douglas称。